智慧安防产业链一览：智慧安防产业链上游包括芯片制造、零组件、网络通信和基础软件等；中游包括感知层、传输层、平台层和应用层；主要产品包括视频监控、楼宇对讲、人脸识别、门禁设备等；下游应用场景覆盖广，包括城市级、行业级和家庭消费。
　　视频监控——千亿规模的安防主赛道，海康威视和大华股份为国内全球双龙头。视频监控是安防市场的主赛道，中国市场规模2022年达3000亿元，且整体毛利率在产业链中相对高，约为36%。海康威视、大华股份为行业龙头，2家公司国内与国外市场份额总计占比分别约64%和45%。
　　收入：龙头数字智能化，海外拓展贡献30-40%收入。科创板中福光股份和中润光学主营变焦镜头、萤石网络主营智能家用摄像头，其视频监控产品收入占比约70-90%。从收入增速来看，21年视频监控板块中萤石网络增长最快，达38%。近年来海康威视和大华股份均向数字化、智能化等物联网新领域布局，创新业务占比提升；同时海外也是龙头公司重要的收入来源。
　　盈利：2G端收入多，应收账款占比高，但G端信用高，回款普遍较好，盈利质量较好。由于政务端业务多（尤其龙头），应收账款/营收整体较高（5家公司16-21年均值20%-40%，后同）；销售商品收现/营收接近100%，销售回款普遍较好；经营现金流净额/净利润约88%，整体较匹配，三项指标交叉验证行业盈利质量较好。
　　 ROE：政务项目竞争激烈，ROE走势下滑，转向行业应用。近年来政务项目竞争激烈，行业ROE走势有所下滑，因此逐步转向行业领域应用，21年萤石网络ROE相对最高，达39%。从杜邦拆解来看，萤石网络脱胎于海康威视，享有销售渠道和供应链成本优势，盈利能力、运营效率、杠杆率三项均优于科创板同业公司。
　　费用：销售费用彰显渠道壁垒，研发费用体现AI发展下转型潜力。1）成本端集成电路芯片等卡脖子，需求端向行业领域转型，AI发展推动定制化、系统化、高端化转型趋势，均需要较高研发投入。2）行业用户需求各异，视频监控产品在操作方式、安装调试、维修保养等方面均需要售前技术支持和长期售后服务，完备的售后服务网络会形成一定壁垒。科创公司相对龙头销售网络差距仍大，萤石网络相对走在前列。
　　海外对比：拓展期国内公司研发费用率等明显高于海外龙头。1）16-21年视频监控龙头海康威视和大华股份收入增速在10%-30%左右波动，净利增速保持在20%左右。从收入和净利增速来看，21年萤石均为38%左右，为科创同业公司中最高。2）相较海外视频监控龙头，国内公司仍处于开拓期，虽然收入和净利增速低于海外龙头，但国内龙头的ROE、毛利率、研发费用率和净利率明显高于海外龙头，科创公司也类似。
　　科创公司三维打分：萤石网络相对更优。我们从赛道、公司、关注度三维度对科创公司进行打分，赛道维度1）赛道增速，2）行业格局。公司维度1）是否为细分龙头，2）业绩增速，3）ROE，4）毛利率，5）研发费用率，6）销售费用率。市场关注度维度1）卖方覆盖，2）机构持仓，3）盈利预期。相较而言科创板视频监控相关公司中，萤石网络相对更优。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；产品研发不利风险；宏观经济不及预期风险；人才流失风险。