倒挂意味结构分化。3月CPI同比增速继续回落，已跌破1%，但核心CPI同比增速仍在上行，两者均录得0.7%。从历史经验来看，当核心CPI增速接近乃至于超过CPI增速的时期，并不意味着经济处于通缩环境，而往往对应着通胀存在典型的结构分化问题，如疫情前的2017年就出现过核心CPI与CPI增速显著倒挂的情况，即源于当时PPI同比增速上行幅度远超CPI增速。
　　服务价格不弱，通缩并无基础。当前的情况和此前也颇为类似，虽然CPI增速持续走弱，但背后也具备明显的结构分化特征，服务价格的表现远好于消费品价格。3月服务项CPI增速较2月有所回升，而消费品CPI增速较2月回落，两者之差也由持续近一年的负增长转为正值。不过，由于我国CPI权重结构中服务项占比不高，大约只有消费品的一半左右，因而整体物价增速有所下移。往后来看，虽然去年同期高基数的影响仍会持续，但一方面，充裕的融资规模意味着通胀风险仍大于通缩压力；另一方面，一旦海外货币政策环境因银行危机而出现较快转向，则又会引发输入性通胀压力的回升。整体来看，CPI增速并不具备通缩基础。
　　风险提示：政策变动，经济恢复不及预期

研究报告全文：宏观点评20230411是通胀还是通缩3月物价数据解读证券研究报告分析师陈兴核心观点SAC证书编号S0160523030002chenxingctseccom倒挂意味结构分化3月CPI同比增速继续回落已跌破1但核心CPI同比增速仍在上行两者均录得07从历史经验来看当核心CPI增速接近乃至于超过CPI增速的时期并不意味着经济处于通缩环境而往往对应相关报告着通胀存在典型的结构分化问题如疫情前的2017年就出现过核心CPI与1财通宏观陈兴团队出口韧性需要CPI增速显著倒挂的情况即源于当时PPI同比增速上行幅度远超CPI增速重估1-2月外贸数据解读2023-03-08服务价格不弱通缩并无基础当前的情况和此前也颇为类似虽然CPI增速持续走弱但背后也具备明显的结构分化特征服务价格的表现远好于消费品价格3月服务项CPI增速较2月有所回升而消费品CPI增速较2月回落两者之差也由持续近一年的负增长转为正值不过由于我国CPI权重结构中服务项占比不高大约只有消费品的一半左右因而整体物价增速有所下移往后来看虽然去年同期高基数的影响仍会持续但一方面充裕的融资规模意味着通胀风险仍大于通缩压力另一方面一旦海外货币政策环境因银行危机而出现较快转向则又会引发输入性通胀压力的回升整体来看CPI增速并不具备通缩基础风险提示政策变动经济恢复不及预期请阅读最后一页的重要声明宏观点评证券研究报告内容目录1只是分化不是通缩323月物价数据核心CPI抬升PPI降幅扩大4图表目录图1CPI与核心CPI同比增速之差3图2消费品和服务价格增速与两者之差4图3CPI与核心CPI当月同比增速5图4CPI食品高频数据元公斤5图5PPI生活资料同比增速6图6各行业3月PPI环比增速较2月变化百分点7谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2宏观点评证券研究报告1只是分化不是通缩倒挂意味结构分化3月CPI同比增速继续回落已跌破1但核心CPI同比增速仍在上行两者均录得07从历史经验来看当核心CPI增速接近乃至于超过CPI增速的时期并不意味着经济处于通缩环境而往往对应着通胀存在典型的结构分化问题如疫情前的2017年就出现过核心CPI与CPI增速显著倒挂的情况即源于当时PPI同比增速上行幅度远超CPI增速图1CPI与核心CPI同比增速之差543210-1-2133143153163173183193203213223233数据来源WIND财通证券研究所服务价格不弱通缩并无基础当前的情况和此前也颇为类似虽然CPI增速持续走弱但背后也具备明显的结构分化特征服务价格的表现远好于消费品价格3月服务项CPI增速较2月有所回升而消费品CPI增速较2月回落两者之差也由持续近一年的负增长转为正值不过由于我国CPI权重结构中服务项占比不高大约只有消费品的一半左右因而整体物价增速有所下移往后来看虽然去年同期高基数的影响仍会持续但一方面充裕的融资规模意味着通胀风险仍大于通缩压力另一方面一旦海外货币政策环境因银行危机而出现较快转向则又会引发输入性通胀压力的回升整体来看CPI增速并不具备通缩基础谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3宏观点评证券研究报告图2消费品和服务价格增速与两者之差4两者之差消费品右服务右102806-24-42-60-8-2153163173183193203213223233数据来源WIND财通证券研究所23月物价数据核心CPI抬升PPI降幅扩大CPI同比继续下行但核心CPI增速抬升在去年同期基数显著抬升的情况下3月CPI同比增速录得07较上月继续下行03个百分点CPI同比维持低位运行本月同比增速主要受到翘尾因素的影响而新涨价因素影响相比上月有所回落不过核心CPI温和抬升3月核心CPI同比增速录得07较上月上升01个百分点食品降服务升分品类来看食品同比增速回落02个百分点至24主因鲜菜价格继续回落降幅扩大73个百分点同比下降达111其余食品品类中鲜果价格涨幅最大达115猪价同比上行涨幅扩大57个百分点蛋奶同比波动较小非食品价格同比涨幅回落03个百分点录得03服务价格同比涨幅扩大02个百分点至08其中飞机票价上涨较多达370而能源和汽车价格回落柴油汽油分别下降7366燃油小汽车价格下降45谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4宏观点评证券研究报告图3CPI与核心CPI当月同比增速6CPI当月同比核心CPI当月同比543210-1152162172182192202212222232数据来源WIND财通证券研究所CPI环比继续回落3月CPI环比下降03降幅较上月收窄02个百分点食品项方面受天气转暖供给回升的影响鲜菜价格环比增速录得-72降幅扩大28个百分点占CPI总降幅近六成此外节后猪肉消费需求回落叠加存栏量依旧充裕猪价下降42非食品价格环比持平主因上月大部分服务节后价格发生季节性回落本月需求相对恢复出行相关的宾馆住宿及机票价格均有小幅回升分别上涨35和29受车企降价促销影响燃油小汽车价格下降19预测4月CPI同比趋稳从高频数据来看3月以来猪肉鸡蛋价格降幅收窄同时鲜菜供给滞后于需求回落价格将略有抬升但整体CPI仍受限于供给修复快于需求预计CPI环比涨幅略回升同比增速趋稳图4CPI食品高频数据元公斤14鸡蛋28种重点监测蔬菜猪肉右401235301025820615410250022822102212232234数据来源WIND财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5宏观点评证券研究报告PPI同比继续回落生活资料价格震荡上行3月PPI同比增速降幅继续扩大11个百分点至-25主要受到去年同期高基数的影响翘尾因素拖累达2个百分点新涨价因素拖累仅05个百分点与上月持平具体来看生产资料价格下降34降幅扩大14个百分点生活资料价格上涨09涨幅回落02个百分点分行业看进口依赖度较高的石油有色相关行业受海外能源价格回落影响价格同比下降较多其中油气开采业降幅最大价格下降157降幅扩大127个百分点衣着类受春装上新因素推动价格上行图5PPI生活资料同比增速6生活资料食品衣着5一般日用品耐用消费品43210-1-2-3150316031703180319032003210322032303数据来源WIND财通证券研究所3月PPI环比连续三个月持平生活资料价格有所回暖3月PPI环比与前两月持平其中生产资料价格和生活资料价格环比均归零分行业看输入性因素推动国内石油有色相关行业价格下行其中油气开采业价格下降09气温回升采暖用煤需求减少煤炭采选业价格环比下降12国内重点生产项目加快推进钢材水泥等行业需求抬升黑金冶炼加工及水泥制造价格均上升13生活资料方面计算机通信和其他电子设备制造业价格由降转涨环比上行04谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6宏观点评证券研究报告图6各行业3月PPI环比增速较2月变化百分点210-1-2计煤非印木纺食电医金通专铁水烟纺化橡汽酒农钢非有造石化电燃有钢石算炭金刷材织品气药属用用路草织工胶车饮副铁金色纸油纤力气色铁油机采属加制机制设设船制服塑料食属采煤热采天电选矿工造械品备备舶品装料茶品采选炭力选然子选燃气设料开备加采工数据来源WIND财通证券研究所风险提示政策变动经济恢复不及预期谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7宏观点评证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8