截止到2023年1季度末，无论是美国、欧洲还是日本，均有越来越多数据显示，海外经济修复的持续性正面临考验。我们提示：以服务业改善为主要特征的修复阶段或已行至尾声，经济周期拐点渐行渐近。
　　热点思考：海外经济疫后修复，若隐若现的“拐点”？
　　海外经济疫后修复的成色和位置：产出缺口尚未收敛，修复可持续性面临挑战。后疫情时代全球经济修复的弹性较2008年大危机之后明显更强，但持续性更差。截止到2022年底，OECD国家整体产出缺口仅为-0.7%。工业生产、贸易、全球经济活动指数（GECON）和谘商会经济领先指数（LEI）均显示，全球经济修复的持续性正面临挑战。
　　分国家而言，年初经济的修复呈现出欧洲好于美国，欧洲边缘国好于核心国的特征，主因是欧洲的暖冬及美国的寒潮，而欧洲边缘国则受益于服务业的超预期修复。行业层面，服务业修复明显好于制造业，主因是服务业复苏周期滞后、对加息敏感性偏弱及劳动力修复节奏偏慢影响。服务业仍处于扩张阶段，但修复可能已近尾声。
　　在2023年全球经济展望中，我们将并将全球经济的动态特征归纳外“东升西降”。截止到2023年3月，东升西降的格局越来越清晰。在主要大国中，中国处于经济周期中的“复苏”阶段；印度处于“扩张”阶段；而美国、加拿大、德国、法国、澳大利亚均处于从放缓到衰退的过渡阶段（at risk）。英国和俄罗斯已经处于“衰退”阶段。所以，今年全球经济增长的主要拉动力量来自东方，而西方则会拖累全球经济增长。
　　海外基本面&重要事件：美国3月制造业、服务业PMI同步走弱，非农延续降温
　　美国3月制造业、服务业PMI共同回落。二者走弱幅度均超市场预期，结构层面需求端表现均较差，制造业PMI新订单下滑2.7个点，服务业PMI新订单下滑10.4个点。制造业PMI各分项均低于50%，美国服务业仍好于制造业。3月份美国服务业表现与欧洲相比分化较大，欧洲服务业继续改善，好于美国。
　　美国非农就业延续降温趋势。3月新增非农就业23.6万人，预期值23.9万人，失业率微降至3.5%，前值3.6%，劳动参与率继续小幅上升至62.6%，前值62.5%，时薪同比增4.2%，前值4.6%。就业增长主要集中于休闲酒店等行业，结合美国3月ADP就业数量看，金融服务、专业服务等行业的就业走弱较明显。
　　全球高频数据显示美国商品消费回落，全球出行情况继续改善。美国3月新发布职位量明显下降；3月德国、法国CPI增速回落，欧佩克宣布减少，原油价格上涨；全球航班流量回升，美国国内地铁、航班客运量增加；美国2月地产建造支出增速回落、商业地产增速较高；美国商业原油库存回落；美国港口集装箱轮船数量减少。
　　大类资产高频跟踪：欧美股指上行，10年期国债利率普遍下行，美元走弱，商品涨跌不一
　　全球主要股票指数涨跌分化，日股和港股领跌。英国富时100、道琼斯工业指数、澳大利亚普通股股指和法国CAC40上涨，涨幅分别为1.44%、0.63%、0.47%和0.03%；日经225和恒生指数领跌，分别下跌1.87%和1.54%。
　　发达国家10年期国债收益率普遍下跌。美国10Y国债收益率下行9.00bp至3.39%，德国10Y国债收益率下行23.00bp至2.12%；意大利、法国和英国10Y国债收益率分别下行10.40bp、9.60bp和9.16bp，仅日本上行8.30bp。
　　美元指数走弱，英镑和欧元兑美元升值，人民币贬值。英镑、欧元、日元和加元兑美元分别升值0.71%、0.61%、0.49%和0.04%，仅挪威克朗兑美元贬值0.27%。在岸、离岸人民币兑美元分别贬值0.09%、0.11%至6.8770、6.8821。
　　大宗商品价格涨跌分化，原油、贵金属价格上涨，黑色悉数下跌，有色和农产品涨跌分化。受OPEC+宣布减产共计166万桶/日以及受美元走弱影响，，WTI原油和布伦特原油价格分别上涨6.65%和6.71%至80.70和85.12美元/桶。
　　风险提示
　　俄乌冲突再起波澜；大宗商品价格反弹；工资增速放缓不达预期

研究报告全文：截止到2023年1季度末无论是美国欧洲还是日本均有越来越多数据显示海外经济修复的持续性正面临考验我们提示以服务业改善为主要特征的修复阶段或已行至尾声经济周期拐点渐行渐近热点思考海外经济疫后修复若隐若现的拐点海外经济疫后修复的成色和位置产出缺口尚未收敛修复可持续性面临挑战后疫情时代全球经济修复的弹性较2008年大危机之后明显更强但持续性更差截止到2022年底OECD国家整体产出缺口仅为-07工业生产贸易全球经济活动指数GECON和谘商会经济领先指数LEI均显示全球经济修复的持续性正面临挑战分国家而言年初经济的修复呈现出欧洲好于美国欧洲边缘国好于核心国的特征主因是欧洲的暖冬及美国的寒潮而欧洲边缘国则受益于服务业的超预期修复行业层面服务业修复明显好于制造业主因是服务业复苏周期滞后对加息敏感性偏弱及劳动力修复节奏偏慢影响服务业仍处于扩张阶段但修复可能已近尾声在2023年全球经济展望中我们将并将全球经济的动态特征归纳外东升西降截止到2023年3月东升西降的格局越来越清晰在主要大国中中国处于经济周期中的复苏阶段印度处于扩张阶段而美国加拿大德国法国澳大利亚均处于从放缓到衰退的过渡阶段atrisk英国和俄罗斯已经处于衰退阶段所以今年全球经济增长的主要拉动力量来自东方而西方则会拖累全球经济增长海外基本面重要事件美国3月制造业服务业PMI同步走弱非农延续降温美国3月制造业服务业PMI共同回落二者走弱幅度均超市场预期结构层面需求端表现均较差制造业PMI新订单下滑27个点服务业PMI新订单下滑104个点制造业PMI各分项均低于50美国服务业仍好于制造业3月份美国服务业表现与欧洲相比分化较大欧洲服务业继续改善好于美国美国非农就业延续降温趋势3月新增非农就业236万人预期值239万人失业率微降至35前值36劳动参与率继续小幅上升至626前值625时薪同比增42前值46就业增长主要集中于休闲酒店等行业结合美国3月ADP就业数量看金融服务专业服务等行业的就业走弱较明显全球高频数据显示美国商品消费回落全球出行情况继续改善美国3月新发布职位量明显下降3月德国法国CPI增速回落欧佩克宣布减少原油价格上涨全球航班流量回升美国国内地铁航班客运量增加美国2月地产建造支出增速回落商业地产增速较高美国商业原油库存回落美国港口集装箱轮船数量减少大类资产高频跟踪欧美股指上行10年期国债利率普遍下行美元走弱商品涨跌不一全球主要股票指数涨跌分化日股和港股领跌英国富时100道琼斯工业指数澳大利亚普通股股指和法国CAC40上涨涨幅分别为144063047和003日经225和恒生指数领跌分别下跌187和154发达国家10年期国债收益率普遍下跌美国10Y国债收益率下行900bp至339德国10Y国债收益率下行2300bp至212意大利法国和英国10Y国债收益率分别下行1040bp960bp和916bp仅日本上行830bp美元指数走弱英镑和欧元兑美元升值人民币贬值英镑欧元日元和加元兑美元分别升值071061049和004仅挪威克朗兑美元贬值027在岸离岸人民币兑美元分别贬值009011至6877068821大宗商品价格涨跌分化原油贵金属价格上涨黑色悉数下跌有色和农产品涨跌分化受OPEC宣布减产共计166万桶日以及受美元走弱影响WTI原油和布伦特原油价格分别上涨665和671至8070和8512美元桶风险提示俄乌冲突再起波澜大宗商品价格反弹工资增速放缓不达预期敬请参阅最后一页特别声明1宏观专题研究报告内容目录一海外经济疫后修复若隐若现的拐点6一海外经济疫后修复的成色和位置产出缺口尚未收敛修复进程开始放缓6二海外经济反弹的结构和原因疫情缓解出行改善劳动供给修复8三东升西降2023年全球经济动态演绎的格局或更加清晰11二海外基本面重要事件13一流动性流动性冲击缓和信用条件收敛13二景气与领先美国制造业服务业PMI均回落14三生产与就业美国新增职位数回落ADP就业放缓17四通胀欧洲通胀回落能源价格上涨19五消费与出行美国商品消费回落欧美出行改善20六地产美国地产建造支出增速回落22七库存美国商业原油库存回落23八供应链与贸易BDI指数小幅回升23九美国3月非农就业增长放缓工资上涨失业率回落24三大类资产高频跟踪20230401-2023040827一权益市场追踪全球资本市场普遍上涨27二债券市场追踪发达国家10年期国债收益率多数下跌28三外汇市场追踪美元指数走弱人民币兑美元升值兑欧元和英镑均贬值29四大宗商品市场追踪原油和贵金属价格上涨有色下跌黑色和农产品涨跌不一30风险提示32图表目录图表1截止到2022年底OECD国家整体产出缺口尚未收敛G7国家中只有意大利和美国为正6图表2大流行和大危机后工业生产修复的比较7图表3大流行和大危机后全球贸易修复的比较7图表4全球工业生产同比环比6个月均已落入负值区间更新至2023年1月7图表5全球经济活动指数1973-20238图表6全球经济活动指数2019-20238图表7谘商会全球经济领先和同步指数8图表8谘商会全球经济领先和同步指数同比8图表9综合PMI表现年初以来欧美经济体普遍改善欧洲好于美国欧洲边缘国好于核心国9图表10欧美疫情年初以来改善欧洲情况更好9图表11欧美外出消费共同改善但欧洲好于美国9图表12美国旅客入境年初开始回落9图表13欧洲国际出行明显好于美国9图表14海外制造业明显弱于服务业10图表15周期角度海外服务业修复周期慢于制造业10敬请参阅最后一页特别声明2宏观专题研究报告图表16欧洲制造业周期领先服务业10图表17服务业对加息敏感性低于制造业10图表18服务业劳动力供应受限程度更高10图表192023年全球经济呈现出东升西降的格局11图表20标普综合PMI中的东升西降12图表21全球经济周期地图12图表22美国金融条件处于宽松区间但边际收紧13图表23OFR金融压力指数回落13图表24美国企业债信用利差本周有所扩大13图表25美国TED利差本周有所扩大13图表26美国SOFR99升至49SOFR升至4813图表27美国SOFR成交量继续扩大13图表28美联储正回购协议及其他贷款使用量减少14图表29美联储资产负债表规模下降14图表30美国FRA-OIS利差缩小14图表31欧元日元基差回升14图表32全球主要国家政策利率上限美国475欧元区314图表333月美国PMI录得463延续走弱15图表34美国3月PMI季节性表现较差15图表35美国制造业PMI分项多数分项走弱各分项均低于5015图表36美国PMI内外需求均走弱15图表37CCFI指数走弱贸易增速未明显改善15图表38美国PMI自有库存回落客户库存积压16图表39制造零售批发环节处于去库存周期中16图表40销售-库存比领先美国制造业PMI16图表413月美国金融条件有所收紧16图表42美国非制造业PMI下降幅度超预期新订单出口订单大幅下降16图表43美国和日本经济边际走弱欧洲好于预期17图表44本周中国经济意外指数回落17图表45全球主要国家制造业PMI3月发达国家制造业PMI普遍回落17图表46全球服务业PMI欧洲服务业好于美国17图表47上周纽约联储WEI指数17前值1418图表48欧元区周度GDP跟踪28前值3118图表49上周美国粗钢产量166万短吨前值168万18图表50上周美国粗钢产能利用率75前值7418图表51美国4月1日当周初请失业人数228万18图表52持有失业保险人群的失业率1318图表53美国新增职位数量减少19图表54美国制造餐饮服务业发布职位数均回落19图表55美国3月ADP就业数量回落19图表56美国3月ADP金融专业服务就业回落较大19敬请参阅最后一页特别声明3宏观专题研究报告图表57全球主要国家CPI热力图德国法国意大利3月CPI均回落19图表58本周原油价格上涨20图表59上周美国汽油价格上涨20图表60本周天然气价格下降20图表61本周10年盈亏平衡通胀率回落20图表62克利夫兰联储预测3月美国CPI回落至5320图表63克利夫兰预测3月核心CPI回升至5620图表64美国红皮书零售增速37前值2821图表65美国红皮书零售增速弱于季节性21图表66美国旅行社休闲类购票量修复较好21图表67美国旅行社购票量销售量回落21图表68欧洲航班飞行次数回升21图表69本周美国主要城市机场乘客流量回升21图表70纽约地铁载客量延续上升22图表71美国TSA安检人数好于2019年22图表722月美国建造支出增速回落22图表732月美国商业地产建造支出增速较高22图表74美国MBA抵押贷款指数上周回落22图表75上周REALTOR房屋挂牌价增速持平22图表76本周美30年贷款利率降至63十债3323图表77美国抵押贷款综合指数领先住房销售23图表78上周美国原油库存下降374万桶23图表79上周美国战略原油储备减少40万桶23图表80美国原油库存低于2020年同期23图表81美国天然气库存处于同期较高位置23图表82本周BDI指数小幅上升24图表83本周CCFI海运价格延续回落24图表84美国港口等待泊位集装箱船只数量减少24图表85原油运输成品油运输指数回落24图表86美国3月新增非农就业人数低于预期和前值25图表873月新增非农为2021年1月以来最小增幅25图表88商品生产行业非农人数转为负增长25图表89美国3月平均时薪同比低于预期和前值26图表90服务业平均时薪同比42低于前值4726图表91商品生产时薪环比05高于前值0226图表92美国3月就业市场依然强劲27图表933月失业率降至3527图表94男性女性就业率相比上月均有所回升27图表95当周发达国家股指涨跌分化28图表96当周新兴市场股指涨跌分化28图表97当周美股行业涨跌分化28敬请参阅最后一页特别声明4宏观专题研究报告图表98当周欧元区行业涨跌分化28图表99当周恒生指数全线下跌28图表100当周恒生行业涨跌互现28图表101当周主要发达国家10Y国债收益率多数下跌29图表102当周美德英10Y收益率均下行29图表103当周主要新兴国家10Y国债收益涨跌不一29图表104当周土耳其和巴西10Y利率分别上行下行29图表105当周美元指数下跌仅挪威克朗兑美元贬值29图表106当周欧元英镑兑美元均升值29图表107当周主要新兴市场兑美元涨跌分化30图表108土耳其里拉和韩元兑美元贬值雷亚尔升值30图表109当周美元日元英镑和欧元兑人民币升值30图表110当周人民币兑美元贬值30图表111当周商品价格走势涨跌分化31图表112WTI原油布伦特原油价格上涨31图表113当周动力煤价格持平焦煤价格上涨31图表114当周铜铝价格均下跌32图表115当周通胀预期降温32图表116当周黄金和白银价格均上涨32图表117当周10Y美债实际收益率下行32敬请参阅最后一页特别声明5宏观专题研究报告自2022年初逐步解除疫情管控措施以来海外经济在财政货币政策正常化和俄乌冲突的边际影响持续弱化的背景下持续修复衰退预期不断地被证伪但是截止到2023年1季度末无论是美国欧洲还是日本均有越来越多数据显示修复的持续性正面临考验我们提示海外经济以服务业的修复为主要特征的复苏进程或已行至尾声一海外经济疫后修复若隐若现的拐点一海外经济疫后修复的成色和位置产出缺口尚未收敛修复进程开始放缓相比2008年全球金融危机后疫情时代海外经济的修复呈显著出高弹性的特征参照OECD测算的产出缺口实际GDP相对于潜在GDP的差距截止到2022年底OECD整体产出缺口仍为负值-07相对于2021年-19收窄了12个百分点相比2008年全球金融危机后的复苏疫后经济修复的弹性明显更强以美国为例直到2019年美国的产出缺口才转正01分国家而言结构特征为小国好于大国北美好于欧洲参考OECD的测算2022年产出缺口转正的国家有匈牙利爱尔兰以色列丹麦瑞典荷兰瑞士挪威斯洛文尼亚意大利美国和澳大利亚按照产出缺口由高到低排列G7国家中只有意大利和美国为正其余5国加拿大德国法国日本和英国均为负值图表1截止到2022年底OECD国家整体产出缺口尚未收敛G7国家中只有意大利和美国为正来源OECDWind国金证券研究所2022年11月23日更新从工业生产和贸易规模两个维度比较大流行后全球经济修复的弹性较2008年大危机之后明显更强但持续性更差2008年大危机和2020年大流行后全球工业生产指数回到危机前所用的时间分别为34个月和7个月贸易规模指数回归的时间分别为38个月和17个月所以后疫情时代工业生产和贸易修复的弹性更强但从持续性看结论正好相反大流行的持续性更弱大流行后工业生产和全球贸易规模修复的高点位于第25个月2022年2月和第32个月2022年6月大危机后仍维持修复态势敬请参阅最后一页特别声明6宏观专题研究报告图表2大流行和大危机后工业生产修复的比较图表3大流行和大危机后全球贸易修复的比较来源CPB国金证券研究所后疫情时代不同经济部门的复苏呈现出错位和分化的特征先制造后消费2022年疫情防控措施逐步解除后海外经济整体仍延续复苏态势但下半年开始制造业与服务业呈现出冰火两重天的特征前者持续收缩后者持续扩张参照OECD实际GDP高频跟踪数据1季度OECD实际GDP增速仍将维高位25同比较2022年4季度上行约08个百分点从服务业和制造业PMI数据可以看出这主要与服务业维持高景气有关就全球而言OECD6个主要新兴市场国家制造业同比和6个月环比均已经落入负值区间图表4全球工业生产同比环比6个月均已落入负值区间更新至2023年1月来源BaumeisterCandJDHamilton2019国金证券研究所说明统计范围为OECD国家6个主要新兴市场经济体全球经济活动指数GECON显示始于2022年3季度的全球经济复苏进程正面临挑战Baumeisteretal2020精选了16个底层指标运用主成分分析方法PCA构建了全球经济活动指数GlobalEconomicConditionsindicatorGECON以解释并预测httpswwwoecdorgeconomyweekly-tracker-of-gdp-growthBaumeisterCDKorobilisandTKLee2020EnergyMarketsandGlobalEconomicConditionsReviewofEconomicsandStatistics1044828-844敬请参阅最后一页特别声明7宏观专题研究报告能源需求反映全球真实经济活动状况GECON的底层指标中除了OECD6个新兴市场国家的工业生产指数以外还有谘商会经济领先指标OECD信心调查数据等此外还包括金融条件交通气候预期和能源生产和发电相关的指标所以更加综合GECON能够充分反映2022年3季度以来全球经济的修复但也能看出3月开始触顶向下图表5全球经济活动指数1973-2023图表6全球经济活动指数2019-2023来源BaumeisterCDKorobilisandTKLee2020国金证券研究所从谘商会ConferenceBoard全球经济领先和同步指标来看领先指标所揭示的经济下行压力仍未在同步指标中体现出来参考历史经验当领先指数同比跌至-5以下并持续运行在-5以下时经济将难以逃逸衰退综合而言虽然2022年下半年至今全球经济修复的韧性持续超预期但这并不意味着未来还将延续截止到1月领先指标仍在下行截止到1季度末同步指标也开始边际转弱所以考虑到SVB事件后信用收缩的速度或加速不应低估今年2季度后经济基本面的压力图表7谘商会全球经济领先和同步指数图表8谘商会全球经济领先和同步指数同比来源谘商会国金证券研究所更新到2023年1月二海外经济反弹的结构和原因疫情缓解出行改善劳动供给修复国家层面海外年初以来的经济反弹呈现出欧洲好于美国欧洲边缘国好于核心国的特征主因是疫情改善出行修复欧洲暖冬及美国寒潮影响近五个月欧元区综合敬请参阅最后一页特别声明8宏观专题研究报告PMI均高于美国欧元区内部意大利西班牙等欧洲国家改善程度好于德法两大核心国原因有几点一是2022年12月后欧美疫情共同改善新增病例明显回落欧洲地区疫情情况好于美国欧洲边缘国疫情又好于核心国当前欧洲未见反弹但美国新增病例3月中旬仍反弹至每日新增4万人二是国内服务消费方面欧美国内出行场景消费情况共同改善外出用餐人数均回升欧洲好于美国三是国际服务消费方面受欧洲暖冬与美国寒潮影响欧洲国际出行情况明显好于美国欧洲国际航班执行数量改善幅度较大美国则仍回落且美国旅客入境量年初以来仍下滑图表9综合PMI表现年初以来欧美经济体普遍改善欧洲好于美国欧洲边缘国好于核心国来源WIND国金证券研究所图表10欧美疫情年初以来改善欧洲情况更好图表11欧美外出消费共同改善但欧洲好于美国来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表12美国旅客入境年初开始回落图表13欧洲国际出行明显好于美国来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所从海外修复的产业结构上看服务业反弹明显好于制造业欧美服务业普遍走强制造业仍然走弱主因源自疫后周期错位加息敏感性不同及劳动力修复节奏作用美国欧元区近半年制造业PMI分别回落至463和473服务与制造业分化的格局加大造成这种结构型修复的主因有三第一周期角度上疫情后服务业的修复进度慢于制造业敬请参阅最后一页特别声明9宏观专题研究报告截至2023年3月美国服务业消费仍未弥补缺口但商品消费已进入下行周期第二服务业对加息的敏感性低于制造业美国近两次加息周期里服务消费的回落程度均低于制造业第三服务业受劳动力供应节奏影响更大服务业作为场景消费替代渠道更少疫情后服务业职位空缺率较制造业明显扩大使得服务业修复慢于制造业图表14海外制造业明显弱于服务业来源WIND国金证券研究所图表15周期角度海外服务业修复周期慢于制造业图表16欧洲制造业周期领先服务业来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表17服务业对加息敏感性低于制造业图表18服务业劳动力供应受限程度更高来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明10宏观专题研究报告三东升西降2023年全球经济动态演绎的格局或更加清晰在2023年全球经济展望中我们从周期的冲突的视角总结了2020年以来全球经济基本面的演绎逻辑并将2023年全球经济的动态归纳外东升西降2020年以来由于疫情扩散足迹防疫政策严格程度和逆周期政策强度及支出结构等方面的差异全球经济周期的冲突是后疫情时代年把握全球大类资产演绎的一条逻辑主线分中国美国欧盟和新兴市场国家EMs中国除外四组来看2020年初中国最先受到疫情冲击是防控的模范生所以1季度末率先进入复苏周期长期充当着领头雁的角色美国在强有力的需求政策刺激下从2020年5月进入复苏阶段大致落后于中国1-2个月欧盟大致与美国同步进入复苏周期但弹性弱于美国原因之一是逆周期政策力度较弱由于医疗资源短缺和救济能力有限EMsexChina受疫情冲击最为显著复苏弹性最弱图表192023年全球经济呈现出东升西降的格局来源国金证券研究所2021年疫情仍是最大的扰动项持续压制着供给侧叠加基数效应经济重启和需求政策共同掀起了通胀的第一波浪潮全球经济从复苏走向过热美国欧盟等AEs在政策和疫苗接种的推动下稳步复苏EMs中国除外的复苏进程则是一波三折大约有半年的时间处于停滞状态中国季度经济增速从高位持续回落全年增速超过潜在水平但4季度已落至潜在水平下方42022年海外分阶段放松疫情防控措施疫情对供应链的冲击持续消退随着被压抑的需求的持续释放和货币政策的收紧总需求持续走弱尤其是地产汽车等利率敏感性部门美国欧盟和其它EMs依次越过经济增速的高点而后下行整体分布在放缓阶段其中欧洲下行速度更快上半年环比增速高于美国下半年环比增速低于美国将率先进入衰退周期中国上半年复苏进程被疫情中断下半年则叠加了外需的下行全年运行在复苏早期敬请参阅最后一页特别声明11宏观专题研究报告图表20标普综合PMI中的东升西降标普综合PMI23-0323-0223-0122-1222-1122-1022-0922-0822-0722-0622-0522-0422-0322-0222-0121-1221-1121-1021-09全球53525048484950495154515153545154555453发达市场53514847474949474953545656555155565554新兴市场55545250495050535455474447515153535352七国集团53514847474949474953545656555155565654美国52504745464850454852545658565157575855欧盟54525049484748495052555655555253555456德国53515049464546474851545455565450525256日本53515150495251495053525150465053535148英国52534949484849505254535861605454585855法国53524949495051505253575856565356565555澳大利亚49514948485051505153535655574755565247意大利55525150494648504851525552545055585457BRIC55545250494950535456464246515153525352中国55545148474849535455423744505053515251印度58595859575655585758585854545356595955巴西51505049505352535559585957545152525355俄罗斯57535048504652505250484438515050485051来源标普国金证券研究所2023年周期的罗盘还会继续转动结构上与2020年有相似之处东升西降但不同的是供应链从断裂到修复政策从扩张变为紧缩全球总需求从复苏转向收缩所以东升有阻力西降有惯性东升的动能来自防控政策的持续优化阻力之一便是全球竞争性加息和金融条件的收缩当需求重新主导经济走向通胀下行的斜率就能代表需求收缩速率AEs以压抑通胀为目标的紧缩性政策对内可能出现矫枉过正对外还会溢出到新兴与发展经济体EMDEs在总需求和商品价格同步下行过程中EMDEs的脆弱性会提高2023年或面临更严峻的压力测试截止到2023年3月东升下降的格局越来越清晰在主要大国中中国处于经济周期中的复苏阶段印度处于扩张阶段而美国加拿大德国法国澳大利亚均处于从放缓到衰退的过渡阶段atrisk英国和俄罗斯已经处于衰退阶段所以今年全球经济增长的主要拉动力量来自东方而西方则会拖累全球经济增长图表21全球经济周期地图来源Global-Business-Cycle-Map国金证券研究所更新到2023年3月说明中国香港中国台湾分别标识敬请参阅最后一页特别声明12宏观专题研究报告二海外基本面重要事件一流动性流动性冲击缓和信用条件收敛美国银行业对流动性的冲击缓和利差收窄信用方面美国金融条件仍处于宽松区间但边际继续转紧信用债利差小幅上升反映了信用条件的收敛在岸美元流动性缓和美联储工具使用量继续减少OFR金融压力回落SOFR99-SOFR价差未明显扩大离岸市场流动性紧张情况同样缓和FRA-OIS利差缩小欧元日元货币互换基差回升图表22美国金融条件处于宽松区间但边际收紧图表23OFR金融压力指数回落来源wind国金证券研究所图表24美国企业债信用利差本周有所扩大图表25美国TED利差本周有所扩大来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表26美国SOFR99升至49SOFR升至48图表27美国SOFR成交量继续扩大来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明13宏观专题研究报告图表28美联储正回购协议及其他贷款使用量减少图表29美联储资产负债表规模下降来源Fred国金证券研究所来源Fred国金证券研究所图表30美国FRA-OIS利差缩小图表31欧元日元基差回升来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所图表32全球主要国家政策利率上限美国475欧元区3来源WIND国金证券研究所二景气与领先美国制造业服务业PMI均回落美国制造业服务业PMI共同回落二者总量和结构走弱幅度均较大需求端表现较差制造业新订单下滑27个点服务业新订单下滑104个点制造业各分项均低于503月份欧洲服务业与美国服务业表现分化较大欧洲服务业表现好于美国敬请参阅最后一页特别声明14宏观专题研究报告图表333月美国PMI录得463延续走弱图表34美国3月PMI季节性表现较差来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表35美国制造业PMI分项多数分项走弱各分项均低于50来源WIND国金证券研究所图表36美国PMI内外需求均走弱图表37CCFI指数走弱贸易增速未明显改善来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明15宏观专题研究报告图表38美国PMI自有库存回落客户库存积压图表39制造零售批发环节处于去库存周期中来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表40销售-库存比领先美国制造业PMI图表413月美国金融条件有所收紧来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表42美国非制造业PMI下降幅度超预期新订单出口订单大幅下降来源WIND国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明16宏观专题研究报告图表43美国和日本经济边际走弱欧洲好于预期图表44本周中国经济意外指数回落来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表45全球主要国家制造业PMI3月发达国家制造业PMI普遍回落来源Wind国金证券研究所图表46全球服务业PMI欧洲服务业好于美国来源Wind国金证券研究所三生产与就业美国新增职位数回落ADP就业放缓美国新增职位数回落3月27日当周美国新增职位数降270万个4月1日当周美国纽约联储WEI指数录得17前值14欧元区周度GDP跟踪28前值31敬请参阅最后一页特别声明17宏观专题研究报告美国当周初请失业人数环比微增4月1日当周美国初请失业金人数为228万人前值246万人当周持续领取人数182万人前值182万人图表47上周纽约联储WEI指数17前值14图表48欧元区周度GDP跟踪28前值31来源WIND国金证券研究所来源WIND国金证券研究所图表49上周美国粗钢产量166万短吨前值168万图表50上周美国粗钢产能利用率75前值74来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表51美国4月1日当周初请失业人数228万图表52持有失业保险人群的失业率13来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明18宏观专题研究报告图表53美国新增职位数量减少图表54美国制造餐饮服务业发布职位数均回落来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表55美国3月ADP就业数量回落图表56美国3月ADP金融专业服务就业回落较大来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所四通胀欧洲通胀回落能源价格上涨欧洲通胀回落能源价格上涨德国法国意大利3月CPI增速均回落欧佩克3日宣布减产引起本周原油价格上涨通胀预期继续下降克利夫兰联储预测3月美国CPI回落至53核心CPI回升至56图表57全球主要国家CPI热力图德国法国意大利3月CPI均回落来源WIND国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明19宏观专题研究报告图表58本周原油价格上涨图表59上周美国汽油价格上涨来源wind国金证券研究所图表60本周天然气价格下降图表61本周10年盈亏平衡通胀率回落来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表62克利夫兰联储预测3月美国CPI回落至53图表63克利夫兰预测3月核心CPI回升至56来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所五消费与出行美国商品消费回落欧美出行改善美国商品消费回落欧美出行改善3月美国红皮书零售增速回落旅行社购票量销售量回落欧美出行情况改善明显美国主要城市机场乘客流量回升纽约地铁载客量延续上升美国TSA安检人数好于2019年敬请参阅最后一页特别声明20