我们对当前反弹持谨慎态度，预计市场整体偏弱节奏很难发生逆转，蛋白粕价格仍螺旋式下跌为主。
　　短期看，报告不及预期，以及ICQ事件导致市场预期供给收紧，提货一致行为加剧价格上行。我们前期判断的，V型反弹如期出现。
　　而中期，反弹能否演化为反转，取决于供应预期增幅和下游养殖利润变化。对反弹幅度不可过分看高。
　　供给方面，巴西大豆上市冲击仍在，美豆新作播种在即。首先，巴西大豆开启出口旺季，且升贴水报价持续走弱，与美差值扩大，加剧美豆销售压力。其次，美豆/玉米比值走高，暗示新作种植面积上调，尽管3月种植意向报告低于预期。进入4月中旬后关注天气对播种进度、早期出苗的影响。第三，中国进口大豆到港4月预估值下调，因ICQ时间发酵。但4-6月到港同比增加趋势不变。留意实际到港，以及油厂7月及以后买船节奏。
　　需求方面，高存栏但体重下降，养殖亏损，蛋白需求量难增。首先，国内养殖亏损，决定了今年很难有产能扩张。其次，季节性消费淡季过后，二季度逐渐开启养殖修复，尤其关注水产启动情况。第三，当前单位蛋白比价看，豆粕优势仍不明显，养殖亏损背景下，蛋白原料之间替代切换更频繁。
　　节奏上，3月中旬现货价格加速下跌，下游饲料养殖企业普遍预期基差可能跌至负数，准备待基差止跌时买入建仓。近期基差提前止跌，也约束了后期持续反弹空间。下游饲料养殖企业在当前亏损状态下，累计备货量预计有限。
　　总体上，我们谨慎看待当前反弹，并维持二季度报告观点：二季度海外增产主导下，天气没有大问题前提下，内外盘市场或偏弱运行；若天气恶化，市场可能呈V型走势。
　　风险因素：天气；供应增幅有限；需求超预期增长；国际局势恶化，进口受阻。

研究报告全文：中信期货研究中信期货研究中信期货研究农产品农产品策略周报油脂油料农产品专题报告四季度报告豆粕油脂油料2023-04-04投资咨询业务资格豆粕逻辑追踪系列四证监许可2012669号中信期货商品指数中信期货农产品指数一致魔咒V型反弹还是反转1401001309590120豆粕逻辑追踪系列旨在跟踪豆粕市场交易逻辑挖掘交易机会与85报告要点11080投资者共同实现研究价值转化本篇为第4篇欢迎交流10075一致预期导致一致行为一致行为导致市场价格方向斗转豆粕市场正在一致魔2019020190201902019020191201912019120200202002020020200咒作用下呈V型反弹我们对反弹幅度持谨慎态度能否演化为反转取决于供应预期增幅和下游养殖利润变化农产品组研究团队摘要农业组研究团队研究员我们对当前反弹持谨慎态度预计市场整体偏弱节奏很难发生逆转蛋白粕李兴彪从业资格号F3048193价格仍螺旋式下跌为主投资咨询号Z0015543短期看报告不及预期以及ICQ事件导致市场预期供给收紧提货一致行李青从业资格号F3056728为加剧价格上行我们前期判断的V型反弹如期出现投资咨询号Z0014122而中期反弹能否演化为反转取决于供应预期增幅和下游养殖利润变化刘高超从业资格号F3011329对反弹幅度不可过分看高投资咨询号Z0012689供给方面巴西大豆上市冲击仍在美豆新作播种在即首先巴西大豆开王聪颖从业资格号F0254714启出口旺季且升贴水报价持续走弱与美差值扩大加剧美豆销售压力其次投资咨询号Z0002180美豆玉米比值走高暗示新作种植面积上调尽管3月种植意向报告低于预期吴静雯进入4月中旬后关注天气对播种进度早期出苗的影响第三中国进口大豆到从业资格号F3083970投资咨询号Z0016293港4月预估值下调因ICQ时间发酵但4-6月到港同比增加趋势不变留意实际到港以及油厂7月及以后买船节奏高旺从业资格号F3004611投资咨询号Z0013482需求方面高存栏但体重下降养殖亏损蛋白需求量难增首先国内养殖亏损决定了今年很难有产能扩张其次季节性消费淡季过后二季度逐渐开启养殖修复尤其关注水产启动情况第三当前单位蛋白比价看豆粕优势仍不明显养殖亏损背景下蛋白原料之间替代切换更频繁节奏上3月中旬现货价格加速下跌下游饲料养殖企业普遍预期基差可能跌至负数准备待基差止跌时买入建仓近期基差提前止跌也约束了后期持续反弹空间下游饲料养殖企业在当前亏损状态下累计备货量预计有限总体上我们谨慎看待当前反弹并维持二季度报告观点二季度海外增产主导下天气没有大问题前提下内外盘市场或偏弱运行若天气恶化市场可能呈V型走势风险因素天气供应增幅有限需求超预期增长国际局势恶化进口受阻重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货研究专题报告目录摘要1一观点回顾与概述3二两大报告不及预期提振短期情绪3三4月大豆进口到港预期下调国内豆粕提货积极5四宏观层面压力仍存6五油料新作面积预增或制约豆粕反弹空间7六养殖亏损控本增效不利于豆粕添比7七总结与风险提示8免责声明10图表目录图表1美三大作物种植面积2月展望论坛3图表2美豆季度库存4图表3美豆主产区未来两周降水高于正常值需警惕春播可能因土壤过湿而延迟4图表4中国大豆进口量或下调5图表5豆粕提货量和周度成交6图表6美国PCE和CPI均拐头下行但绝对水平仍偏高远未达到2通胀目标6图表7加菜籽2324年度新作面积预增7图表8尽管当前美豆种植意向面积低于预期但仍需关注5月前后实际种植情况7图表9养殖利润偏差豆粕单位蛋白比价不占优8图表10豆粕库存季节性回升9210中信期货研究专题报告一观点回顾与概述我们在豆粕逻辑追踪系列报告之3矛盾不共振价格延续震荡20230308中指出基本面驱动向上宏观面向下两者不共振主要矛盾不突出预计价格延续牛皮市震荡运行基本面方面需求淡季但供给更弱需求侧处于消费淡季但供给侧阿根廷大豆产量或继续下调宏观面美联储加息预期增强宏观压力增大然而随着USDA3月供需报告出炉阿根廷产量预估利多基本出尽市场供需偏弱超预期一方面巴西大豆集中上市美联储加息持续释放偏鹰信号另一方面中国养殖亏损饲料养殖企业对后市极度看空纷纷降低物理库存加剧了3月中旬至3月底市场短期供过于求的压力现货带动盘面加速下跌我们在二季度报告周期起效下跌开启20230322中指出需要注意低库存状态下下游补库带来阶段性利多眼下令人担忧的事情正在发生一致看空预期下下游企业库存极低叠加3月末ICQ事件不断发酵油厂门外排队提货长龙再现一致魔咒下市场V型走势是反弹还是反转我们认为展望2023年二季度市场整体偏弱节奏很难发生逆转预计蛋白粕价格仍螺旋式下跌为主二两大报告不及预期提振短期情绪3月31日两大报告均不及市场预期短期对提振市场情绪有所帮助美国农业部最新公布的种植意向报告显示美国农民计划在2023年种植87505万英亩大豆仅略高于2022年实际种植面积的87450万英亩并且接近此前受访分析师预估区间低端美国农业部最新公布的季度谷物库存报告显示美国2023年3月1日当季大豆库存为1685亿蒲式耳较一年前下降13分析师此前预估为1742亿蒲式耳图表1美三大作物种植面积2月展望论坛2015-2023年美三大作物种植面积百万英亩201520162017201820192020202120222023E2月展望论坛同比小麦55501461478455445467457495832玉米889490288989790793488691271大豆827835902892761834872875875000合计22572276226522592113218622732218228280310中信期货研究专题报告资料来源Wind中信期货研究所图表2美豆季度库存亿蒲美豆季度库存40美豆美豆农场美豆非农场35302520151050202303201003201103201203201303201403201503201603201703201803201903202003202103202203资料来源Wind中信期货研究所后续关注美农作物新作种植情况4月中旬一般开始种植玉米5月前后种植大豆按照目前美国土壤墒情和降水预期2023年春播期间不缺水且存在可能因降水过多而导致无法下播的风险图表3美豆主产区未来两周降水高于正常值需警惕春播可能因土壤过湿而延迟美国温度及预测预测最大预测最小历史最小美国降水及预测实际值预测值历史最大预测正常值25080实际累计预测累计正常值702006050150403010020501000NANA02031604030206020902120215021802210224022702050308031103140317032003230326032903010404040704100413040902260306021202150218022102240227020203050308031103140317032003230329030104040407041004130416040302美国中西部土壤墒情04020192020202120222023035030025020015052712020101012202120304032504150506061707080729081909090930102111111223资料来源Wind中信期货研究所410中信期货研究专题报告三4月大豆进口到港预期下调国内豆粕提货积极据粮油商务网数据3-6月大豆进口预估6000850-501000100940预报累计3390万吨累计同比48累计环比-054-6月到港预报累计同比7但4月进口到港预报下调50万吨因CIQ事件发酵可能导致大豆实际到港时间拉长影响短期大豆供应量海关方面消息称今起粮食类不再适用两段准入监管模式要求所有卸货大豆需先卸入码头监管场所等海关技术中心检验结果出来后才能提离码头用于生产加工一般检验结果在卸货后2周左右才出结果图表4中国大豆进口量或下调中国进口大豆月度值万吨2017年2018年2019年12002020年2021年2022年预估2023年10008006004002000512346789111210资料来源Wind中信期货研究所与供应预期偏紧成为鲜明相对照近期豆粕下游需求方提货表现积极春节后第一周日提货量17-18万吨进入2月逐渐下降到日均13-14万吨3月中旬提货量见底回升3月底至今提货量增至15万吨以上豆粕周成交量中现货成交也明显好于远期成交样本数据显示截至2023年3月31日油厂豆粕累计成交752万吨累计同比66其中远期累计成交2685万吨累计同比-34现货累计成交48万吨累计同比61510中信期货研究专题报告图表5豆粕提货量和周度成交吨吨豆粕周度成交豆粕日提货量国内主流油厂6000000019000020232018201918000020202021202217000050000000160000400000001500001400003000000013000012000020000000100000000202302062023021320230220202302272023030620230313202303202023032720230130010203020502070209021102吨豆粕周度成交远期30000000202320182019万吨豆粕周度成交现货2020202120223000000020232018201925000000202020212022250000002000000020000000150000001500000010000000100000005000000500000000010203020502070209021102122602260426062608261026资料来源Wind中信期货研究所四宏观层面压力仍存美联储加息预期或增强终点或提高美联储加息步伐依然扰动市场神经加息负效应的显化可能影响美联储加息节奏但在加息结束前预计美元指数仍保持强势况且近期OPEC超预期减产预计原油价格坚挺美国通胀回落难度加大美联储加息预期或增强可能提高美联储加息终点流动性角度利空大宗价格图表6美国PCE和CPI均拐头下行但绝对水平仍偏高远未达到2通胀目标14个人消费支出物价指数8美国CPI12美国CPI当月同比月7美国PCE当月同比美国核心PCE当月同比10美国CPI食品当月同比月美国核心CPI当月同比月68564432201-20-4202009202102202111202204202001202002202003202004202005202006202007202008202010202011202012202101202103202104202105202106202107202108202109202110202112202201202202202203202205202206202207202208202209202210202211202212202301201008201511201912201103201110201205201212201307201402201409201504201606201701201708201803201810201905202007202102202109202204202211201001资料来源Wind中信期货研究所610中信期货研究专题报告五油料新作面积预增或制约豆粕反弹空间加菜籽2324年度新作面积同比预增2期末库存消费比同比预计提高02个百分点图表7加菜籽2324年度新作面积预增加拿大农业部油菜籽供需平衡表321项目2015162016172017182018192019-20202020-20212021-20222022-20232月2022-20233月2023-20242月2023-20243月环比同比种植面积千公顷8363823693139232901685729016865986598800880002收获面积千公顷8322811992739120894984718949859685968710871001单产吨公顷22124123221524152112122100产量千吨183771960121328203431375219912137571817418174185001850002进口量千吨1059510814610515510510010010010000总供应量千吨210552178622778229881563324502156381913819138194001940001出口量千吨10299110161078391415250100405268860086008800880002食用及工业用量千吨83159191926992958555101298555950095009500950000种用及损耗千吨36516316039790083887818718719919906国内总需求千吨87409422949697549518110289496973897389750975000期末库存量千吨2016134824994094865343587580080085085006平均价格美元吨509529539497107548410758808908508501-4库存消费比106661232175916359444446460002资料来源Wind中信期货研究所尽管当前美豆种植意向面积低于预期但仍需关注5月前后实际种植情况从美豆美玉米比价看当前超过23相对利于美豆面积增长关注5月前后美豆实际种植情况以及美玉米可能因为播种延迟而被迫转种大豆的情况图表8尽管当前美豆种植意向面积低于预期但仍需关注5月前后实际种植情况美豆供需平衡表202021202122预202122预测202223预测202223预环比同比美豆玉米比价美豆测2月3月2月测3月2000美豆美玉米美豆美玉米261800种植面积83487287287587500003160025收割面积8268638638638630000蒲式耳英亩1400单产245151751749549500-41200百万蒲式耳100023期初库存525257257274274007800产量4216446544654276427600-422进口201616151500-6600总供应4761473847384566456600-4400压榨21412204220422302220-04121出口2266215821581990201513-7200留种101102102102102000损耗-411181956180002总需求4504446444644340435503-2期末库存257274274225210-67-23农场均价美元蒲10813314314300820225420226420218420219420221420222420223420224420227420228420229420231420232420233420211142021124202210420221142022124库消比576161518482-04-1322021104资料来源Wind中信期货研究所六养殖亏损控本增效不利于豆粕添比2023年至今养殖行业整体处于亏损状态生猪亏损最大蛋鸡盈利相对较好2023年3月31日自繁自养生猪利润-28312元头环比变化-2382元头外购仔猪养殖利润-48604元头环比变化-1327元头2023年3月31日蛋鸡养殖利润502元羽环比变化-011元羽白羽肉鸡孵化场利润128元羽环比变化022元羽毛鸡养殖利润287元羽环比变化085元羽毛鸡屠宰利润-21元羽环比变化-030元羽企业控本增效选择性价比最高的饲料原料从单位蛋白比价看豆粕不具710中信期货研究专题报告有比较优势豆粕仅仅低于DDGS高于菜粕葵粕花生粕等4月4日单位蛋白价格豆粕9186菜粕8829葵花粕7436花生粕8936DDGS11923棕榈粕8167图表9养殖利润偏差豆粕单位蛋白比价不占优生猪养殖利润蛋鸡养殖利润4000养殖利润自繁自养生猪元头100蛋鸡养殖预期盈利元只3000养殖利润外购仔猪元头80200060100040020-10000-2000-20-40020107011201050110010301080101012023030320140603201411032015040320150903201602032016070320161203201705032017100320180303201808032019010320190603201911032020040320200903202102032021070320211203202205032022100320140103肉鸡养殖利润孵化场利润白羽肉鸡元羽单位蛋白价格15养殖利润毛鸡元羽养殖利润817肉杂鸡元羽豆粕菜粕葵花粕150花生粕DDGS棕榈粕1014013012051101000908070-56050-10202212062022121320221220202212272023010320230110202301172023012420230131202302072023021420230221202302282023030720230314202303212023032820230404201907052018040520180705201810052019010520190405201910052020010520200405202007052020100520210105202104052021070520211005202201052022040520220705202210052023010520180105资料来源Wind中信期货研究所七总结与风险提示短期看报告不及预期以及ICQ事件导致市场预期供给收紧提货一致行为加剧价格上行我们前期判断的V型反弹如期出现但对反弹幅度不可过分看高而中期反弹能否演化为反转取决于供应预期增幅和下游养殖利润变化供给方面巴西大豆上市冲击仍在美豆新作播种在即首先巴西大豆开启出口旺季且升贴水报价持续走弱与美差值扩大加剧美豆销售压力其次美豆玉米比值走高暗示新作种植面积上调尽管3月种植意向报告低于预期进入4月中旬后关注天气对播种进度早期出苗的影响第三中国进口大豆到港4月预估值下调因ICQ时间发酵但4-6月到港同比增加趋势不变留意实810中信期货研究专题报告际到港以及油厂7月及以后买船节奏需求方面高存栏但体重下降养殖亏损蛋白需求量难增首先国内养殖亏损决定了今年很难有产能扩张其次季节性消费淡季过后二季度逐渐开启养殖修复尤其关注水产启动情况第三当前单位蛋白比价看豆粕优势仍不明显养殖亏损背景下蛋白原料之间替代切换更频繁节奏上3月中旬现货价格加速下跌下游饲料养殖企业普遍预期基差可能跌至负数准备待基差止跌时买入建仓近期基差提前止跌也约束了后期持续反弹空间下游饲料养殖企业在当前亏损状态下累计备货量预计有限总体上我们谨慎看待当前反弹并维持二季度报告观点二季度海外增产主导下天气没有大问题前提下内外盘市场或偏弱运行若天气恶化市场可能呈V型走势风险因素天气供应增幅有限需求超预期增长国际局势恶化进口受阻图表10豆粕库存季节性回升豆粕库存2017年2018年2019年2020年1602021年2022年2023年1401201008060402000111012101310210022003020312032204010411042105010511052105310610062006300710072007300809081908290908091809281008101810281107111711271207121712270101资料来源Wind中信期货研究所910中信期货研究专题报告免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人此报告所载的全部内容仅作参考之用此报告的内容不构成对任何人的投资建议且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得但中信期货有限公司对于本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证因此任何人不得对本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性及完整性产生任何依赖且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任本报告不应取代个人的独立判断本报告仅反映编写人的不同设想见解及分析方法本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告不构成任何投资法律会计或税务建议且不担保任何投资及策略适合阁下此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议中信期货有限公司深圳总部地址深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场二期北座13层1301-130514层邮编518048电话400-990-88261010