2023年两会后各类稳增长政策逐渐明晰，各信用板块在各自基本面驱动下独立演绎，高等级短久期的“奶油”策略收益空间已不足。无论是下沉资质还是拉长久期均具有实践可能。跨季行情下债市不排除面临调整，未来哪类信用板块或有较优表现，信用利差又将如何演绎？我们复盘近期信用市场热点事件，并借此探讨二季度各信用板块的投资策略。
　　▍瑞信AT1债券减记。2023年3月瑞士银行以30亿瑞郎的价格收购瑞信，交易以换股形式进行，22.48股瑞信股票换取1股瑞银股票；与此同时，瑞信160亿瑞郎（约172亿美元）AT1债券遭遇全额减记，引起市场争议，重点在于普通股股东权益受到保护，AT1债券则全额减记。一般而言，当主体一级资本充足率低于监管指标或触发生存困难事件（PONV）时，AT1债券将触发减记转股条款。而瑞信AT1仅说明减记条款的触发条件，未对转股条款作出明确说明，因此细究条款看，减记AT1具有可行性。该事件也对未来国内市场参与金融次级债提出更多风险考量因素。
　　▍城投提前偿还月度规模创新高。3月城投债提前偿还（包括本金提前兑付、回售、赎回等类型）达2007.32亿元，为2020年以来月度提前偿还规模最高值，主要为回售规模边际反弹。按主体等级分类，3月提前偿还的城投主体评级以AA+和AA为主，合计偿还规模占全部提前偿还的79.63%。在地方隐债债务置换的当下，城投平台提前偿还债务可优化前期以较高票面利率发行的债务，同时向市场传递自身流动性充足的信号，降低融资成本。
　　▍中债增持续为民营主体提供增信措施。2023年3月，共有2笔民营房企债券发行，其中1笔为受中债增担保的中期票据，该笔中票的发行主体首次受中债增担保。今年政府工作报告提出“有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况”，在房地产行业渐近修复的当下，中债增对民营房企担保继续扩容可提高投资者信心，改善市场预期，恢复与增强优质房企的再融资能力，从而避免尾部主体市场化出清对头部企业正常融资形成影响。
　　▍信用利差复盘：先降后升。以3月15日为界，3月信用利差大致可分为收窄-调整两个阶段。以1年期AAA中短票据代表信用利差，3月初至15日，信用利差下行13bps左右。两会后市场情绪较高，资金面宽松，信用利差延续2月以来的下行趋势，高等级短久期信用债表现较优。15日后虽有央行降准，但海外银行业事件爆发引起境内投资者风险偏好上升，叠加3月下旬债市调整的影响，信用利差由历史低位反弹，走阔约15bps。
　　▍分板块看信用利差：高低等级的冰与火之歌。3月不同板块信用利差走势分化，主要为结构性资产荒驱动下，机构各自博弈不同板块获取超额收益的机会，各品类信用利差表现不一。对于城投债，不同等级城投利差独立演绎，AA+及以上等级的城投利差波动上行，而中低等级（AA及以下等级）则全月呈收窄趋势，主要因为机构下沉中低等级平台博弈超额收益的机会；对于地产债，绝对高等级和低等级地产利差表现相对平淡，较月初水平变化不大，AA等级表现最佳，全月呈下行趋势，较月初收窄25.26bps；对于煤钢债，3月煤钢债利差波动较低，煤炭利差整体略有下行，钢铁利差分化；对于银行二永债，在结构性资产荒的驱动下银行二永债利差保持下行趋势，月中后二级债供给放量，利差略有回调，截至月末，中高等级二永债利差已降至30%左右的历史低位，AA-等级利差仍处于历史较高水平。
　　▍市场展望与投资策略：城投债：优质主体的信用利差性价比较低，建议适当下沉，可关注经济发达地区的区县级平台和市场热议地区的省级平台估值修复机会。地产债：不妨关注兼具性价比和安全性的具有中债增担保的优质民营房企债券，同时关注再融资修复良好的主体债券估值在调整后的修复机会。煤钢债：当前短久期煤钢信用利差处于历史较低水平，建议关注再融资能力良好的国有煤钢企业3-5年期配置机会。银行二永债：建议拉长久期，关注3年期以上的国股大行二永债机会。
　　▍风险因素：央行货币政策超预期；融资条件趋严；宏观经济修复进度不及预期；个别信用事件冲击市场等。

研究报告全文：如何迎接二季度信用市场信用月报202344中信证券研究部核心观点2023年两会后各类稳增长政策逐渐明晰各信用板块在各自基本面驱动下独立演绎高等级短久期的奶油策略收益空间已不足无论是下沉资质还是拉长久期均具有实践可能跨季行情下债市不排除面临调整未来哪类信用板块或有较优表现信用利差又将如何演绎我们复盘近期信用市场热点事件并借此探讨二季度各信用板块的投资策略明明瑞信AT1债券减记2023年3月瑞士银行以30亿瑞郎的价格收购瑞信中信证券首席经济学家交易以换股形式进行2248股瑞信股票换取1股瑞银股票与此同时瑞S1010517100001信160亿瑞郎约172亿美元AT1债券遭遇全额减记引起市场争议重点在于普通股股东权益受到保护AT1债券则全额减记一般而言当主体一级资本充足率低于监管指标或触发生存困难事件PONV时AT1债券将触发减记转股条款而瑞信AT1仅说明减记条款的触发条件未对转股条款作出明确说明因此细究条款看减记AT1具有可行性该事件也对未来国内市场参与金融次级债提出更多风险考量因素李晗城投提前偿还月度规模创新高3月城投债提前偿还包括本金提前兑付信用债首席分析师回售赎回等类型达亿元为年以来月度提前偿还规模S10105170300022007322020最高值主要为回售规模边际反弹按主体等级分类3月提前偿还的城投主体评级以AA和AA为主合计偿还规模占全部提前偿还的7963在地方隐债债务置换的当下城投平台提前偿还债务可优化前期以较高票面利率发行的债务同时向市场传递自身流动性充足的信号降低融资成本中债增持续为民营主体提供增信措施2023年3月共有2笔民营房企债徐烨烽券发行其中1笔为受中债增担保的中期票据该笔中票的发行主体首次信用债分析师受中债增担保今年政府工作报告提出有效防范化解优质头部房企风险S1010521050002改善资产负债状况在房地产行业渐近修复的当下中债增对民营房企担保继续扩容可提高投资者信心改善市场预期恢复与增强优质房企的再融资能力从而避免尾部主体市场化出清对头部企业正常融资形成影响信用利差复盘先降后升以3月15日为界3月信用利差大致可分为收窄-调整两个阶段以1年期AAA中短票据代表信用利差3月初至15日信用利差下行13bps左右两会后市场情绪较高资金面宽松信用利差延续2月以来的下行趋势高等级短久期信用债表现较优15日后虽有央行降准但海外银行业事件爆发引起境内投资者风险偏好上升叠加3月下旬债市调整的影响信用利差由历史低位反弹走阔约15bps分板块看信用利差高低等级的冰与火之歌3月不同板块信用利差走势分化主要为结构性资产荒驱动下机构各自博弈不同板块获取超额收益的机会各品类信用利差表现不一对于城投债不同等级城投利差独立演绎AA及以上等级的城投利差波动上行而中低等级AA及以下等级则全月呈收窄趋势主要因为机构下沉中低等级平台博弈超额收益的机会对于地产债绝对高等级和低等级地产利差表现相对平淡较月初水平变化不大AA等级表现最佳全月呈下行趋势较月初收窄2526bps对于煤钢债3月煤钢债利差波动较低煤炭利差整体略有下行钢铁利差证券研究报告请务必阅读正文之后第10页起的免责条款和声明信用月报202344分化对于银行二永债在结构性资产荒的驱动下银行二永债利差保持下行趋势月中后二级债供给放量利差略有回调截至月末中高等级二永债利差已降至30左右的历史低位AA-等级利差仍处于历史较高水平市场展望与投资策略城投债优质主体的信用利差性价比较低建议适当下沉可关注经济发达地区的区县级平台和市场热议地区的省级平台估值修复机会地产债不妨关注兼具性价比和安全性的具有中债增担保的优质民营房企债券同时关注再融资修复良好的主体债券估值在调整后的修复机会煤钢债当前短久期煤钢信用利差处于历史较低水平建议关注再融资能力良好的国有煤钢企业3-5年期配置机会银行二永债建议拉长久期关注3年期以上的国股大行二永债机会风险因素央行货币政策超预期融资条件趋严宏观经济修复进度不及预期个别信用事件冲击市场等请务必阅读正文之后的免责条款和声明2信用月报202344目录瑞信AT1债券减记4城投提前偿还月度规模创新高5中债增持续为民营主体提供增信措施5信用利差复盘先降后升6分板块看信用利差高低等级的冰与火之歌7市场展望与投资策略8风险因素9插图目录图1城投债提前偿还规模情况5表格目录表1银行不同资本补充工具对比4表2不同等级和期限中短票据表现6表33年期不同品类信用利差表现7请务必阅读正文之后的免责条款和声明3信用月报202344瑞信AT1债券减记3月海外银行业出现信用风险瑞信银行AT1债券全额减记引起市场担忧2021年以来瑞士信贷CreditSuisse因一系列舆情事件受到市场质疑信誉遭损坏2023年3月14日瑞信发布公告称财务报告中存在重大程序缺陷次日瑞信第一大股东沙特国家银行宣称不会向瑞信提供更多援助叠加近期美国银行业挤兑风险市场对瑞士信贷信用状况的担忧迅速升温3月20日瑞士银行以30亿瑞郎的价格收购瑞信交易以换股形式进行2248股瑞信股票换取1股瑞银股票与此同时瑞信160亿瑞郎约172亿美元AT1债券遭遇全额减记引起市场争议此次AT1事件细究条款具有可行性根据巴塞尔协议AT1债券受偿顺序次于存款一般债券次级债券优于普通股此次减记事件中市场争议重点在于普通股股东权益受到保护AT1债券则全额减记一般而言当主体一级资本充足率低于监管指标或触发生存困难事件PONV时AT1债券将触发减记转股条款而瑞信AT1仅说明减记条款的触发条件未对转股条款作出明确说明因此细究条款来看减记AT1具有可行性表1银行不同资本补充工具对比AT1债券永续债二级资本债有固定期限期限类型有5255期限无固定期限无固定期限10105等计入资本其他一级资本其他一级资本二级资本基准利率固定利差每5年调整票息基准利率固定利差每5年调整票面利率固定利率票面利率减记强制转股含转股条款的债吸损条款减记转股含转股条款的债券数量较少减记券数量较多满足下列条件之一1发行人核以下两种情形的较早发生者1银保心资本充足率低于5125在部满足下列条件之一1发行人核心资本充足监会认定若不进行减记发行人将无分减记情形下与其他减记型其他率低于5125在部分减记情形下与其他赎回条款法生存2相关部门认定若不进行公一级资本工具按票面金额同比例减记型其他一级资本工具按票面金额同比例共部门注资或提供同等效力的支持减记2二级资本工具触发条件减记2二级资本工具触发条件PONV发行人将无法生存PONV次于存款一般债券次级债券次于存款一般债券次级债券先于普通次于存款一般债券先于AT1债券偿付顺序先于普通股股普通股利率跳升机制不含利率跳升机制不含利率跳升机制不含利率跳升机制回售条款不含回售条款不含回售条款不含回售条款资料来源BISWind中信证券研究部国内银行资本补充工具或面临减记条款的重定价和利差的调整我国银行资本补充债务工具以二级资本债和永续债为主2018年以来仅发生过一起减记事件过去银行资本补充工具特别是二级资本债以其高安全性高性价比高流动性的三高优势受到市场青睐此次瑞信AT1债券减记后境内信用债投资者或重新考虑减记条款的风险属性二永债或将面临调整行情但需要触发因素如监管收紧或舆情事件请务必阅读正文之后的免责条款和声明4信用月报202344城投提前偿还月度规模创新高3月城投提前偿还规模边际增加主要为回售规模上升3月城投债提前偿还包括本金提前兑付回售赎回等类型达200732亿元为2020年以来月度提前偿还规模的最高值分到期类型看本金提前兑付回售赎回规模均较2月边际反弹其中回售规模最大为171408亿元提前偿还主体以中等级平台为主旨在优化债务结构按照主体等级分类3月提前偿还的城投主体评级以AA和AA为主合计偿还规模占全部提前偿还的7963在地方隐债债务置换的当下城投平台提前偿还债务可优化前期以较高票面利率发行的债务同时向市场传递自身流动性充足的信号降低融资成本图1城投债提前偿还规模情况单位亿元本金提前兑付回售赎回提前兑付占比右轴250000030200000025020150000015100000010500000050000002022-112020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092023-012023-032020-01资料来源Wind中信证券研究部注时间截至2023年3月31日中债增持续为民营主体提供增信措施中债增担保主体扩容2022年8月以来中债信用增进投资股份有限公司以下简称中债增为民营地产主体提供不可撤销的连带责任担保的增信措施初期仅限于五家示范房企11月以来受中债增担保的主体扩容2023年3月共有2笔民营房企债券发行其中1笔为受中债增担保的中期票据该笔中票为发行主体华宇集团首次受中债增担保发行的债券房地产行业渐进式恢复民营房企继续受政策支持信用修复确定性增强2023年政府工作报告提出有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况中债增对民营房企担保范围的继续扩容可提高投资者信心改善市场预期恢复与增强优质房企的再融资能力从而避免尾部主体的市场化出清对头部企业正常融资形成影响请务必阅读正文之后的免责条款和声明5信用月报202344信用利差复盘先降后升三月信用利差走势债牛与调整并存以中短票据收益率与利差代表信用债收益率与利差3月信用市场先牛后熊月底信用利差与月初水平变化不大按等级与期限看5年期AA等级信用利差下行幅度最大较月初与年初分别收窄476bps与3670bps3月信用利差走阔幅度最大的品类为3年期AAA等级较月初增厚386bps较年初收窄1344bps截至2023年3月31日高等级长久期信用利差与低等级短久期信用利差处于历史较低水平主要为3月信用市场高等级短久期的奶油策略收益不足机构开始进行信用下沉和拉长久期操作分时间段看利差3月信用利差一波三折以3月15日为界大致可分为收窄-调整两个阶段以1年期AAA中短票据代表信用利差3月初至15日信用利差下行13bps左右两会后市场情绪较高资金面宽松信用利差延续2月以来的下行趋势高等级短久期信用债表现较优15日后虽有央行降准但海外银行业事件爆发引起境内投资者风险偏好上升叠加3月下旬债市调整的影响信用利差由历史低位反弹走阔约15bps表2不同等级和期限中短票据表现单位bps等级期限收益率收益率分位数信用利差利差分位数较月初变动较年初变动1Y27340324034503440-022-1143Y29988270033445240386-1344AAA5Y31632135034664370-345-122910Y3376345035481310-031-21091Y27665326037753150-047-4433Y30669244040254210057-1926AAA5Y33008161048425430123-197010Y3542854052131160-031-20101Y28742302048522380053-23453Y31954209053102720-342-4426AA5Y35441176072754010-476-367010Y39027117088122910-331-26101Y29342205054521090053-62453Y36454242098104920-242-4426AA5Y400411540118753490-276-357010Y43627700134122400-131-2510资料来源Wind中信证券研究部注时间截至2023年3月31日请务必阅读正文之后的免责条款和声明6信用月报202344分板块看信用利差高低等级的冰与火之歌以3年期各类信用债利差代表不同板块利差走势3月不同板块信用利差走势分化主要为结构性资产荒驱动下机构各自博弈不同板块获取超额收益的机会各品类信用利差表现不一城投信用下沉行情3月不同等级城投利差独立演绎AA及以上等级的城投利差波动上行而中低等级AA及以下等级则全月呈收窄趋势主要因为两会政府工作报告强调防范化解地方政府债务风险多家城投主体提前偿债等消息提振市场信心同时高等级城投利差再次被压缩至历史较低水平下行空间相对不足机构转而下沉中低等级平台把握超额收益的机会地产中等级利差火热3月绝对高等级和低等级地产利差表现相对平淡AAAAAAA-等级地产利差分别较月初走阔450bps收窄246bps和收窄471bpsAA等级表现最佳全月呈下行趋势较月初收窄2526bps3月政府工作报告提及有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况防止无序扩张促进房地产业平稳发展叠加房地产行业基本面修复确定性增强机构对中等级未出险地产主体信心加强引起AA等级地产利差收窄煤钢债牛后的平缓3月煤钢债表现较平淡煤炭利差整体略有下行钢铁利差分化细分来看AAA等级煤炭利差较月初增厚057bp其余等级均较月初收窄AAA-AA等级钢铁利差较月初分别走阔158bps和114bpsAA和AA-等级钢铁利差分别较月初收窄591bps和491bps银行二永债或是新一轮调整的开始3月在结构性资产荒的驱动下银行二永债利差保持下行趋势月中后二级债供给放量利差略有回调截至2023年3月31日中高等级二永债利差已降至30左右的历史低位AA-等级利差仍处于历史较高水平3月15日后银行二永债利差触底反弹叠加海外AT1减记对境内资本债的利空冲击若未来发生监管收紧与舆情风险此轮的回调或是新一轮调整的开始表33年期不同品类信用利差表现单位bps品种等级年初利差月初利差当前利差利差较年初变化利差较月初变化历史分位数AAA682937364371-24586354260AA1102152305764-52575344330城投AA1617197807614-8557-21664170AA-430713978037114-5957-26669420AAA566737704220-14474503860AA1199372156969-5024-2464310地产AA250631755415028-10035-25266440AA-589805533954868-4112-4719210AAA-773644524610-31261583350钢铁AA1133569086317-5018-5914840AA232131981319927-32861148880请务必阅读正文之后的免责条款和声明7信用月报202344AA-434433945738966-4477-4917870AAA595139684025-19260574400AA1214071136761-5379-3524340煤炭AA189021287512764-6138-1113560AA-502234610745427-4796-6809050AAA-826663665976-2290-3904680AA979072787211-2579-0675410银行二级AA146921248211014-3678-14685990AA-215922158220914-678-6689160AAA-1187585707586-4289-9847800AA1284793428357-4490-9858050银行永续AA178471644213957-3890-24857010AA-272472624226457-7902158660资料来源Wind中信证券研究部注时间截至2023年3月31日市场展望与投资策略城投债信用下沉的机会2023年城投债务问题注重遏制增量化解存量防风险成为2023年城投领域的主要基调同时基建规模扩张预计城投平台料将再次扮演稳增长的重要抓手在政策的循序推进下2023年城投平台信用风险会逐渐下降在当前结构性资产荒的背景下机构集中挖掘稳定区域省级高资质平台信用利差已处于历史较低水平性价比较低建议适当下沉可关注经济发达地区的区县级平台和市场热议地区的省级城投平台估值修复机会地产债关注具有中债增担保的民企债券当前房地产行业渐进式修复但市场信心仍在重铸博弈的重点仍在于经营稳定根正苗红的央国有企业但此类地产债券信用利差较薄难以获得可观收益不妨关注兼具性价比和安全性的具有中债增担保的优质民营房企债券同时关注再融资修复良好的主体债券估值在调整后的修复机会煤钢债关注再融资健康的主体随着二季度固定资产投资和用电高峰的来临预计未来钢价与煤价或保持上行趋势煤钢企业盈利扩张鉴于当前短久期煤钢信用利差处于历史较低水平建议关注再融资能力良好的国有煤钢企业3-5年期配置机会银行二永债久期策略优于下沉策略3月尾部银行不赎回事件多发叠加银行资本管理办法对中小银行的利空冲击和海外AT1债券减记后境内市场对减记条款的潜在重定价可能预计未来中小银行二永债利率调整空间较大信用下沉策略的性价比较低当前长久期二永债利差处于历史较高水平建议拉长久期关注3年期以上的国股大行二永债机会请务必阅读正文之后的免责条款和声明8信用月报202344风险因素央行货币政策超预期融资条件趋严宏观经济修复进度不及预期个别信用事件冲击市场等请务必阅读正文之后的免责条款和声明9分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上10特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新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