2022年公司盈利水平有所下滑。期内，公司实现营业收入943.38亿港元，同比增长18.5%；实现分类业绩113.75亿港元，同比减少11.9%，分类业绩利润率达到12.1%，去年同期为16.2%。公司实现归母净利润47.33亿港元，同比减少26.0%；每股盈利2.09港元，拟派末期股息0.9港元，全年派息1.05港元，较上年同比下降17.3%，派息率则较上年提升5个百分点达到50%。
　　零售天然气量规模小幅增长，价差承压。2022年，公司实现天然气销售收入784.74亿港元，同比增长21.1%；实现分部业绩58.73亿元，同比下降16.5%。2022年，公司实现销气量358.9亿方，同比增长5.3%，其中，工业气量同比提升3.0%至187.6亿立方，商业气量同比提升10.0%达到75.3亿立方，居民气量同比提升11.0%至85.0亿立方。2022年，公司实现天然气平均售价3.52元/方，较去年同期增长0.59元/方；实现天然气平均采购价格3.07元/方，较去年同期增长0.66元/方，价差比同期下降0.07元/方至0.45元/方。公司如东LNG接收站在较短时间内已完成所有审批手续，预计近两个月开工建设，有利于公司进一步优化气源结构，降低采购成本。2023年，我们认为公司天然气销售业务将有一定程度的修复，销气量增速有望达到10%左右，价差则有望回到0.5元/方左右。
　　天然气用户规模持续扩张，新增项目保障未来潜力。2022年，公司燃气接驳收入122.08亿港元，同比增长1.9%，占收入的比重从2021年的15.0%下降至12.9%；实现分部业绩42.84亿元，同比下降15.6%，占利润的比重从2021年的39.3%下降至37.7%。2022年，公司新开发居民用户407.7万户，同比增幅达到15.7%。新开发工商业4.33万户，同比增幅11.0%。2022年集团和成员企业新增签约项目3个，注册项目18个，主要位于国家四大战略区域，是近五年来大型项目数量最多的一年。2023年，我们认为公司仍有可能实现350万户左右的居民接驳。
　　综合服务业务快速增长。2022年，公司综合服务实现收入31.85亿港元，同比增长42.6%，占收入的比重达到3.4%。其中燃气具营业额达11.49亿港元，同比增长49.56%；燃气保险业务营业额达5.92亿港元，同比增长22.31%；安居业务营业额达14.44亿港元，同比增长46.96%。公司实现该分部的分类业绩11.54亿港元，同比增长60.4%，占分类业绩比重达到10.1%。厨电燃热和保险业务的新用户转化率、存量用户市场占有率不断提升，安居业务户均收入由83元提升至102元。我们认为，公司的综合服务业务渗透率仍处于低位，"十四五"期间该业务仍将保持较高速增长，有望实现公司的相关目标，优化公司整体收入及利润结构。
　　我们的观点：我们认为，2022年在各类突发事件下，城燃商行业经营环境遭遇严重挑战，2023年将逐步修复。受益于经济复苏及中国特色估值体系构建，华润燃气等优质央国企价值也有望得到重估。我们预计公司2023-2025年的收入将达到974.8、1023.3和1092.4亿港元；归母净利润将达到52.7、60.7和71.9亿港元；维持“买入”评级，给予目标价34.84港元，对应2023年15倍PE。
　　风险提示：宏观经济不景气，注入项目不顺利