公司发布2022年年报，22Q4公司实现营收22.84亿元，同比+1.5%，环比+1.7%；实现归母净利润1.87亿元，同比-11.1%，环比-36.7%，同环比下滑，不及市场预期，系产品结构波动导致毛利率承压、费用增加所致。考虑到2023年竞争环境、新能源转型期利润端压力依然存在，我们下调公司2023/24年EPS预测至4.24/5.25元（原预测为5.12/6.73元），新增2025年EPS预测为6.65元。考虑车灯行业产品LED化、智能化还将持续带来单车配套价值提升，产品技术不断追赶外资供应商，新能源客户加速渗透，我们给予公司2023年30xPE，对应目标价127元，维持“买入”评级。
　　▍22Q4不及预期，系产品结构波动、费用确认所致。2022年全年实现营收82.48亿元，同比+4.3%；实现归母净利润9.41亿元，同比-0.8%。其中，2022Q4实现营收22.84亿元，同比+1.5%，环比+1.7%；实现归母净利润1.87亿元，同比-11.1%，环比-36.7%，低于市场预期，利润承压主要系售后服务费确认带来销售费用提升、人员扩张和人均薪酬提升导致管理和研发费用增长、资产减值和信用减值在Q4计提、工厂爬产短期带来固定资产折旧压力等因素影响。22Q4公司毛利率为21.3%，同比+4.9pcts，环比-1.6pcts，环比下滑系模具确认的季节性因素、固定资产折旧等影响。22Q4销售费用率为3.1%，环比+2.4pcts，主要系售后服务费用在22Q4的大额计提；管理费用率、研发费用率分别环比+0.9pct、+0.8pct至3.5%、6.8%，主要系人员扩张、人均薪酬增加等因素所致。财务费用率为-0.5%，同比-0.4pct，环比-0.7pct。
　　▍产品矩阵布局完善，有望充分享受车灯ASP提升。作为安全件和外观件，车灯产品沿着光源、智能化、造型升级等迭代路径不断发展，ASP稳定提升。智能化方面，根据我们对易车网在售车型的灯光配置统计，ADB车灯2022年渗透率为8.34%（同比+1.7pcts），我们预计2025年ADB车灯渗透率有望达到25%以上；外观方面，格栅灯、星环灯、贯穿式尾灯等造型的升级也将带动市场规模的扩容。我们预计2022-2025年国内车灯市场规模有望由684亿元增长到924亿元，CAGR为11%。我们认为公司作为国内整车光学的先行者，有望持续受益于车载光学配置升级带来的增量，2022年公司ADB项目订单占大灯项目订单的30%。
　　▍客户转型关键时期，新能源客户贡献有望稳定提升。公司当前处于客户结构变革期，核心客户正在由大众、丰田等合资车企向自主新能源品牌逐渐切换。2022年，公司收入结构中前六大客户占比约为75%，以燃油车为主的外资客户（一汽大众、一汽丰田等）占比达到50%，客户结构受新能源转型相对较慢的合资客户所累，业绩阶段性承压。根据公司2022年业绩交流会，截至2022年底，公司已经获得华为智选、蔚来、理想、小鹏、极氪等新势力客户的多个订单，2022年项目订单中40%~50%为新能源客户项目，同时正在积极争取其他潜在新势力客户订单，新能源转型有望加速进行。我们认为未来1~2年内，公司客户结构有望显著优化，预计公司2023年新能源客户收入占比有望达到15%。
　　▍风险因素：汽车行业景气度下行；产品研发进度不及预期；新产品和新客户扩展不及预期。
　　▍投资建议：公司车灯系统产品国内领先，技术储备丰富，行业地位稳固。公司重视研发投入，灯控产品跟随客户不断升级，拉动单车配套价值量提升；产能爬坡顺利，新能源客户加速渗透，在手订单充沛。考虑到2023年竞争环境、新能源转型期利润端压力依然存在，我们下调公司2023/24年EPS预测至4.24/5.25元（原预测为5.12/6.73元），新增2025年EPS预测为6.65元。考虑车灯行业产品LED化、智能化还将持续带来单车配套价值提升，产品技术不断追赶外资供应商，新能源客户加速渗透，公司过去三年PE中枢约为30倍，我们给予公司2023年30xPE，下调目标价至127元（原为154元），维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：22Q4业绩不及预期产品客户积极转型升级星宇股份601799SH2022年年报点评202343中信证券研究部核心观点公司发布2022年年报22Q4公司实现营收2284亿元同比15环比17实现归母净利润187亿元同比-111环比-367同环比下滑不及市场预期系产品结构波动导致毛利率承压费用增加所致考虑到2023年竞争环境新能源转型期利润端压力依然存在我们下调公司202324年EPS预测至424525元原预测为512673元新增2025年EPS预测为665元考虑车灯行业产品LED化智能化还将持续带来单李景涛车配套价值提升产品技术不断追赶外资供应商新能源客户加速渗透我汽车及零部件行业们给予公司2023年30xPE对应目标价127元维持买入评级联席首席分析师S101052012000322Q4不及预期系产品结构波动费用确认所致2022年全年实现营收8248亿元同比43实现归母净利润941亿元同比-08其中2022Q4实现营收2284亿元同比15环比17实现归母净利润187亿元同比-111环比-367低于市场预期利润承压主要系售后服务费确认带来销售费用提升人员扩张和人均薪酬提升导致管理和研发费用增长资产减值和信用减值在Q4计提工厂爬产短期带来固定资产折旧压力等因素影响22Q4公司毛利率为213同比49pcts环比-16pcts环比下滑系模具确认的季尹欣驰节性因素固定资产折旧等影响22Q4销售费用率为31环比24pcts主汽车及零部件行业要系售后服务费用在22Q4的大额计提管理费用率研发费用率分别环比首席分析师09pct08pct至3568主要系人员扩张人均薪酬增加等因素所致S1010519040002财务费用率为-05同比-04pct环比-07pct产品矩阵布局完善有望充分享受车灯ASP提升作为安全件和外观件车灯产品沿着光源智能化造型升级等迭代路径不断发展ASP稳定提升智能化方面根据我们对易车网在售车型的灯光配置统计ADB车灯2022年渗透率为834同比17pcts我们预计2025年ADB车灯渗透率有望达到25以上外观方面格栅灯星环灯贯穿式尾灯等造型的升级也将带动市场规模的扩容我们预计2022-2025年国内车灯市场规模有望由684亿元增长到924李子俊汽车及零部件分析亿元CAGR为11我们认为公司作为国内整车光学的先行者有望持续受师益于车载光学配置升级带来的增量2022年公司ADB项目订单占大灯项目订S1010521080002单的30客户转型关键时期新能源客户贡献有望稳定提升公司当前处于客户结构变革期核心客户正在由大众丰田等合资车企向自主新能源品牌逐渐切换2022年公司收入结构中前六大客户占比约为75以燃油车为主的外资客户一汽大众一汽丰田等占比达到50客户结构受新能源转型相对较慢的合资客户所累业绩阶段性承压根据公司2022年业绩交流会截至2022年底公司已经获得华为智选蔚来理想小鹏极氪等新势力客户的多个订单2022武平乐年项目订单中4050为新能源客户项目同时正在积极争取其他潜在新势力汽车及零部件分析客户订单新能源转型有望加速进行我们认为未来12年内公司客户结构师有望显著优化预计公司2023年新能源客户收入占比有望达到15S1010522080002风险因素汽车行业景气度下行产品研发进度不及预期新产品和新客户扩展不及预期投资建议公司车灯系统产品国内领先技术储备丰富行业地位稳固公司重视研发投入灯控产品跟随客户不断升级拉动单车配套价值量提升产能爬坡顺利新能源客户加速渗透在手订单充沛考虑到2023年竞争环境新能源转型期利润端压力依然存在我们下调公司202324年EPS预测至424525简志鑫元原预测为512673元新增2025年EPS预测为665元考虑车灯行汽车及零部件分析师证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明星宇股份年年报点评601799SH2022202343S1010522090004业产品LED化智能化还将持续带来单车配套价值提升产品技术不断追赶外资供应商新能源客户加速渗透公司过去三年PE中枢约为30倍我们给予公司2023年30xPE下调目标价至127元原为154元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元79098248101531254215284营业收入增长率YoY8043231235219董军韬净利润百万元949941121015011901汽车及零部件分析净利润增长率YoY-181-08286240267师每股收益EPS基本元332330424525665S1010522090003毛利率221226222229228净资产收益率ROE121110129143159每股净资产元27512983329736844176PE361363283228180PB4440363329PS4342342722EVEBITDA246243199160129资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月31日收盘价星宇股份601799SH评级买入维持当前价11990元目标价12700元总股本286百万股流通股本286百万股总市值343亿元近三月日均成交额229百万元52周最高最低价186310064元近1月绝对涨幅-2060近6月绝对涨幅-2132近12月绝对涨幅-696请务必阅读正文之后的免责条款和声明2星宇股份年年报点评601799SH2022202343利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入79098248101531254215284货币资金14021489221324073008营业成本616363877896967411801存货19702326256632534034毛利率221226222229228应收账款10571302138417882225税金及附加3543415061其他流动资产37723861415745304925销售费用97119132163199流动资产82008978103201197814191销售费用率1214131313固定资产21132673283231113469管理费用218247264314382长期股权投资00000管理费用率2830262525无形资产418440440440440财务费用2313339599其他长期资产12031146123314991793财务费用率03-02030806非流动资产37334259450550515702研发费用388522548665810资产总计1193313237148251702819894研发费用率4963545353短期借款00167822612884投资收益00000应付账款20472193280233234098EBITDA13951410172421402661其他流动负债16561924329321382营业利润10801054135016742120流动负债37034117481059057365营业利润率13661278132913341387长期借款00000营业外收入22000其他长期负债371598598598598营业外支出46000非流动性负债371598598598598利润总额10781050135016742120负债合计40744715540865037962所得税129108139173219股本286286286286286所得税率119103103103103资本公积41764176417641764176少数股东损益00000归属于母公司所7859852294181052511931归属于母公司股有者权益合计949941121015011901东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计1201141191201247859852294181052511931负债股东权益总1193313237148251702819894计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润949941121015011901增长率折旧和摊销293372342371443营业收入8043231235219营运资金的变化-717161376-580-229营业利润-210-24281240267其他经营现金流-7-66-374351净利润-181-08286240267经营现金流合计5201408-1059311580利润率资本支出-1265-956-500-800-1000毛利率221226222229228投资收益00000EBITDAMargin176171170171174其他投资现金流327-58-2-31-9净利率120114119120124投资现金流合计-938-1014-502-831-1009回报率权益变化00000净资产收益率121110129143159负债变化-801678582624总资产收益率8071828896股利支出-359-304-314-393-495其他其他融资现金流-10-17-33-95-99资产负债率341356365382400融资现金流合计-377-32113319530现金及现金等价所得税率119103103103103-79574724194601股利支付率物净增加额331334325330329资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5