公司2022年收入保持良好增长，利润亏损收窄超预期。游戏业务期待《火炬之光：无限》《火力苏打》等新游贡献业绩增量，同时TapTap用户规模和广告收入增长有望享受游戏市场供需双向回暖趋势，成为游戏行业β修复的放大镜。我们持续看好公司作为游戏产业核心资产的价值，后续公司业绩和估值弹性可期。维持“买入”评级。
　　▍2022年公司收入保持良好增长，亏损收窄超预期。公司2022年实现营收34.31亿元，同比+26.9%；公司毛利率为53.5%，同比+8.1pcts；公司销售/管理/研发费用率分别为26.9%/6.8%/37.4%，同比-2.0/-1.9/-8.6pcts，公司毛利率和费用率持续优化。2022年公司归母净亏损5.53亿元，经调整归母净亏损4.82亿元，经调整归母净亏损环比收窄3.58亿元。
　　▍游戏：期待《火炬之光：无限》《火力苏打》等新游贡献业绩增量。公司2022年游戏收入24.53亿元，同比+22.0%；其中网络游戏/付费游戏营收分别为23.11/1.24亿元，同比+29.5%/-39.4%。2022年公司网络游戏收入实现良好增长，主要得益于《香肠派对》和4款自研新游上线，其中《香肠派对》2022年游戏活跃用户数和付费率创新高，带动公司平均月付费用户达157.3万，同比提升61.0%。后续产品方面，《火力苏打》《火炬之光：无限》目前已获游戏版号，预计23Q2或Q3于国内上线；《铃兰之剑》预计23Q2或Q3开启海外测试，国内也在申请版号中；公司还有4款新游处于在研状态（含《铃兰之剑》），自研产品有望陆续上线贡献业绩增量。
　　▍TapTap：TapTap平台持续迭代，2023年有望受益于游戏市场回暖。中国版平均MAU 4145.1万，同比+31.3%；国际版平均MAU 913.0万，同比-25.4%；信息服务收入9.78亿元，同比+41.3%。得益于对TapTap产品、技术架构、算法的持续迭代，TapTap用户和广告收入保持良好增长。版号常态化发放趋势持续得到验证，各大游戏公司也有望迎来产品密集上线周期；同时随着内容供给丰富+游戏消费力有望回暖，用户游戏意愿有望提升，因此今年游戏市场有望受益于供需双向回暖，而TapTap用户规模和广告收入有望享受游戏市场回暖趋势。
　　▍风险因素：TapTap平台建设和用户增长不及预期风险；游戏上线时间和流水不及预期风险；行业监管趋严风险；游戏行业修复不及预期风险；战略执行不及预期风险。
　　▍投资建议：公司2022年收入保持良好增长，利润亏损收窄超预期。游戏业务期待《火炬之光：无限》《火力苏打》等新游贡献业绩增量，同时TapTap用户规模和广告收入增长有望享受游戏市场供需双向回暖趋势，成为游戏行业β修复的放大镜。根据公司实际经营情况和业绩指引，我们调整公司2023-2024年EPS预测至0.1/0.7元(原预测为0.1/1.4元)，新增2025年EPS预测1.6元。我们持续看好公司作为游戏产业核心资产的价值，后续公司业绩和估值弹性可期。估值方面，我们预计2025年经调整后净利润可达8.77亿元，参考可比公司（腾讯、网易和中信证券行业分类下游戏板块万得预测市盈率（2023年，整体法剔除负值）等）对应2023年估值水平在17-23xPE，给予公司2025年20XPE，以10%折现率折现至2023年对应目标价35港元，维持“买入”评级。