3月以来债市情绪明显修复，但央行宣布降准后收益率走势较为“纠结”：利率债短端继续强于长端，10Y国债和国开债利率几乎不变，但1Y国开债下行超过10bp；信用债强于利率债，1Y期存单、3Y期中票、3Y期二级资本债等品种下行幅度较大。我们基于现券成交数据跟踪，分析主要机构交易行为变化，供投资者参考。
　　分机构：基金取代农商行成为主力“买盘”，但力度逐渐减弱。年初以来农商行一直是买债“主力”，但最近三周持续净卖出，可能出现“获利止盈”的情况。之前存在明显“欠配”的基金在“两会”后开始发力，最近连续四周维持千亿规模的大幅净买入。利率债方面，3月以来随着农商行由净买入转为持续净卖出，保险、基金成为主要买盘，降准前后力度变化不大。信用债方面，净买入主要来自基金、货基、理财等三类机构，降准前后对比看，基金、理财净买入规模下降，货基买债力度加强。同业存单方面，降准后交易热度明显下降。
　　分期限：农商行“买短”，基金、保险拉久期。从1Y及以下现券成交情况看，降准前后农商行始终保持较高的净买入规模，但基金由净买入转为净卖出。1-3Y期限，农商行持续大幅净卖出，基金则维持大幅净买入，其他机构波动不大。3-5Y期限，降准前后主要买盘和卖盘力度变化不大。7-10Y期限，降准官宣前一周基金开始加大买债力度，农商行、券商逐渐转为净卖出。10Y以上期限，降准后保险明显加大配置力度，基金维持净买入。
　　关键期限：长端利率买盘趋弱，信用短债活跃度更高。1-3Y政金债方面，基金持续大额净买入，其他机构变化不大。7-10Y政金债方面，降准后基金净买入力度减弱，保险上周大幅净买入。1Y及以下信用债方面，降准后货基配置力度加大，基金、理财力度逐渐减弱。1-3Y信用债方面，基金仍是主要买盘，降准前后净买入规模波动较大。
　　机构整体偏谨慎，降准并未打破债市“纠结”格局。债券收益率绝对水平较低、资金价格中枢抬升背景下，机构行为高度趋同，中短久期高评级信用债“抱团”带来“结构性资产荒”。
　　主要机构中：农商行出于“获利止盈”的心态，最近几周净买入规模持续下降；理财净赎回压力虽然明显缓和但整体配债力度仍然较弱，同时配置行为趋于短期化，主要购买1Y以内品种；基金在“两会”之后配置需求大幅上升，但主要集中在1-3Y期限品种，降准当周虽然通过增配7-10Y期限“拉久期”，但最近两周力度再度减弱。
　　展望4月，预计基本面和流动性超预期波动的可能性都不大，主要机构行为仍缺少明显“催化”。在收益率和利差“双低”背景下，我们对长债利率持谨慎态度，建议根据资金价格波动布局短债品种交易。
　　风险提示：经济增长超预期，流动性宽松不及预期，债市大幅波动。