事件：贵州茅台发布2022年年报，2022年总营收1275.54亿元，同比增长16.53%，归母净利润627.16亿元，同比增长19.55%，与此前发布的生产经营公告基本一致，拟派发现金红利合计325.49亿元（含税）。22Q4总营收377.68亿元，同比增长16.53%，归母净利润183.17亿元，同比增长20.55%。
　　22年逆势而上、超额完成目标。22年虽然面临疫情反复、需求疲软等压力，但公司逆势实现加速增长，全年总营收增幅16.53%，超出年初制定的15%增长目标，相较21年亦明显提速。分产品：22年茅台酒/系列酒营收分别为1078.3/159.4亿元，同比增长15.37%/26.55%，茅台酒收入突破千亿。拆分量价来看，茅台酒销量/均价同比增长4.52%/10.38%，系列酒销量/均价分别同比增长0.32%/26.14%，均价提升为主要贡献，茅台酒渠道改革继续深化，系列酒以茅台1935贡献较多、结构优化较为明显。22Q4单季茅台酒/系列酒营收同比增长17.42%/11.24%，Q4系列酒增长降速估计与主动控量有关。分渠道：22年批发/直销渠道营收分别为743.9/493.8亿元，同比-9.31%/+105.49%，直销渠道收入占比约40%、较21年提升17pct，“i茅台”3月底试运行，截至22年末注册用户超3000万，9个月时间实现酒类不含税收入118.83亿元，在直销渠道的收入贡献已经达到24%。
　　盈利能力稳定，经营质量较优。1）22年/22Q4综合毛利率91.87%/91.85%，同比+0.33/-0.52pct，其中22年茅台酒/系列酒毛利率为94.19%/77.22%，同比+0.16/+3.53pct，系列酒在收入占比提升的同时、对利润贡献亦在提升。22年销售费率/管理及研发费率分别为2.59%/7.18%，同比+0.09/-0.60pct。22年净利率51.25%、同比提升0.35pct，盈利能力相对稳定。2）22年经营活动净现金流366.99亿元，同比减少42.68%，主要系习酒股权划转后、其存款不再放入公司旗下的财务公司，另外茅台财务公司存入不可提前支取的同业定期存款增加。22年销售现金回款1406.92亿元，同比增长17.91%，与营收基本匹配。截至22年底合同负债154.72亿元，环比22Q3末/同比22年末增加36.35/27.53亿元，报表经营质量优异、蓄力仍足。
　　盈利预测、估值与评级：公司22年圆满收官彰显龙头实力，针对23年提出经营目标为总营收增长15%左右、基本建设投资71.09亿元，23年开年以来韧性依旧、改革定力较足，15%的增长中枢有望维持。维持2023-24年净利润预测727.55/839.73亿元，新增25年净利润预测962.55亿元，折合EPS为57.92/66.85/76.62元，当前股价对应P/E为31/27/23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：高端白酒需求疲软，渠道改革不及预期，飞天批价批价下行。