本报告导读：
　　利润率下滑幅度收窄，大规模减值计提不再；但由于结算减少，公司未来收入进入负增长预期。
　　投资要点：
　　业绩符合预期，维持增持评级。2022年公司实现营业收入5038亿元，同比增长11.3%；实现归母净利润226亿元，同比增长0.4%。鉴于过去几年投资追高冒进、操盘离散度过大等问题正在逐步得到解决，维持增持评级，下调2023/2024年EPS分别至1.72/1.70元（原2.68、3.16元），新增2025年1.76元。
　　利润率下滑幅度收窄，操盘离散度问题正逐步解决。公司整体毛利率和归母净利润分别下滑2.3pct、0.5pct，下滑幅度收窄主要有以下几方面原因：①本年计提减值准备款项从2021年的45亿元减少31亿元至4亿元，但坏账准备计提增加2亿元；②财务费用从2021年的44亿元减少40.3%至26亿元。但与此同时，投资收益从2021年的66亿元减少38.1%至41亿元，其中来自联营、合营公司实现的公司权益利润为-8.0亿元。考虑到2022年房价下行，预计低利润率水平在结算上仍将维持，待行业出现转机。
　　2023年新开工计划略增6.7%，但竣工计划减少11.1%。2022年开发业务新开工计容面积约1,568万方，同比下降52.0%，完成年初计划的81.7%；开发业务竣工计容面积约3,629万方，同比增长1.6%，完成年初计划的93.1%。2023年计划新开工1673万方，同比2022年实际完成增长6.7%，计划竣工3227万方，同比2022年实际完成减少11.1%。
　　结算进度开始放缓，结算均价转正增长。一方面由于2021年开始公司销售面积转负增长18.4%，2022年继续减少30.9%，因此后续公司的收入预期会转负增长；另一方面公司的结算均价13065元/平米结束2年负增长转为正增长。
　　风险提示：管理红利体现较慢，同时原开发业务大幅放缓
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo房地产金融TableMainInfoTableTitleTableInvest万科A000002评级增持上次评级增持旧账出清结算放缓目标价格2670上次预测2670公万科2022年年报点评当前价格1560司谢皓宇分析师白淑媛分析师郝亚雯分析师20230331010-83939826021-38675923010-83939776更交易数据xiehaoyugtjascombaishuyuangtjascomhaoyawengtjascomTableMarket新证书编号S0880518010002S0880518010004S088051801000552周内股价区间元1352-2149报总市值百万元186119本报告导读总股本流通A股百万股119319717告利润率下滑幅度收窄大规模减值计提不再但由于结算减少公司未来收入进入负流通B股H股百万股02207流通股比例100增长预期日均成交量百万股6781投资要点日均成交值百万元117082TableSummary业绩符合预期维持增持评级2022年公司实现营业收入5038亿元同比增长TableBalance资产负债表摘要113实现归母净利润226亿元同比增长04鉴于过去几年投资追高冒股东权益百万元242691进操盘离散度过大等问题正在逐步得到解决维持增持评级下调20232024每股净资产2034年EPS分别至172170元原268316元新增2025年176元市净率08净负债率4460利润率下滑幅度收窄操盘离散度问题正逐步解决公司整体毛利率和归母净利润分别下滑23pct05pct下滑幅度收窄主要有以下几方面原因本年计提TableEpsEPS元2022A2023E减值准备款项从2021年的45亿元减少31亿元至4亿元但坏账准备计提增加Q1012011Q20900822亿元财务费用从2021年的44亿元减少403至26亿元但与此同时证Q3040037券投资收益从2021年的66亿元减少381至41亿元其中来自联营合营公司Q4047042实现的公司权益利润为-80亿元考虑到2022年房价下行预计低利润率水平全年190172研在结算上仍将维持待行业出现转机究TablePicQuote报2023年新开工计划略增67但竣工计划减少1112022年开发业务新开52周内股价走势图工计容面积约1568万方同比下降520完成年初计划的817开发业万科A深证成指告务竣工计容面积约3629万方同比增长16完成年初计划的931202314年计划新开工1673万方同比2022年实际完成增长67计划竣工3227万7-1方同比2022年实际完成减少111-9结算进度开始放缓结算均价转正增长一方面由于2021年开始公司销售面积-17转负增长1842022年继续减少309因此后续公司的收入预期会转负增-242022-032022-062022-092022-12长另一方面公司的结算均价13065元平米结束2年负增长转为正增长风险提示管理红利体现较慢同时原开发业务大幅放缓升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableTrend营业收入452798503838463790418885396863绝对升幅-9-14-13-811-8-10-5相对指数-8-20-8经营利润EBIT5067150993503304929549751--291-1-21TableReport相关报告净利润归母2252422618204972027521021--460-9-14信用周期的开启20230212每股净收益元189190172170176开启新一轮信用周期20221202每股股利元102125103103103信用畅通优质企业的狂欢20221122TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E结算加速利润率依然处在下滑通道经营利润率11210110911812520221030净资产收益率9593827888时隔7年积极护盘20220918投入资本回报率5449494746EVEBITDA637687744760702市盈率826823908918885股息率6580666666请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage万科A000002TableOtherInfo模型更新时间TableIndustry20230331财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入452798503838463790418885396863金融营业成本353977405319373102330081309553税金及附加2105624394194792028119215房地产销售费用1280912412114261063110160管理费用102429584882279687549EBIT5067150993503304929549751公允价值变动收益45213TableStock投资收益66144094556546084762万科A000002财务费用43842615111811098110331营业利润5253152007441694253144097所得税1415314835111811143111900少数股东损益1554514933120381044410829净利润2252422618204972027521021评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产14937313722610639698779123006上次评级增持其他流动资产2593319412194121941219412长期投资144449129486129486129486129486目标价格2670固定资产合计1282116420366704229140441上次预测2670无形及其他资产1827818042183421894219742资产合计19386381757124169621616030841566366当前价格1560流动负债13114461077802996680894630845521非流动负债234419274331274009264208256749股东权益392773404992425527444246464095投入资本IC686770744701760781769699782090TableWebsite公司网址现金流量表wwwvankecomNOPLAT3693836552374573592636219折旧与摊销80639300481244373907流动资金增量-94107-50599-20516-471716938资本支出-9514-12749-25531-10673-3456公司简介自由现金流-58619-17495-37782497453608TableCompany经营现金流41132750242213841760112公司成立于1984年1988年进入房地投资现金流-26281-13030-26078-12059-4700产行业经过三十余年的发展已成为融资现金流-231043439-28968-33969-31196现金流净增加额-45271-6841-30825-761224216国内领先的城市配套服务商公司业务财务指标聚焦全国经济最具活力的三大经济圈成长性及中西部重点城市2014年万科第四收入增长率80113-79-97-53EBIT增长率-29206-13-2109个十年发展规划已经把三好住宅供净利润增长率-45704-94-1137应商的定位延展为城市配套服务利润率毛利率商218196196212220EBIT率112101109118125净利润率5045444853收益率净资产收益率ROE9593827888总资产收益率ROA2021191920投入资本回报率ROIC5449494746运营能力存货周转天数110918168860090009000应收账款周转天数3854545454总资产周转周转天数1562712729133491396914406净利润现金含量0201121929TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入2125552509偿债能力1m资产负债率7977707497237043m净负债率39363339298626092375估值比率12mPE826823908918885PB097087072070076-15-14-13-12-11-10-9-8EVEBITDA637687744760702PS040036039043046股息率6580666666周内价格范围TableRange521352-2149市值百万元186119股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债1310215715459553949124481457209362833041368463331-617-171279717300-153-561190971269-24-10-10511022262382022-032022-072022-1121A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净负债现金百万万科A价格涨幅收入增长率净资产收益率万科A相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3TablePage万科A000002本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而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