核心观点：
　　受疫情及其他因素影响，公司业绩短期承压。公司2022年实现营业收入21.30亿元（yoy+20.56%）、归母净利润1.80亿元（yoy-48.76%）、扣非归母净利润1.59亿元（yoy-51.60%）。22年利润端下滑主要由以下因素所致：（1）22年3-5月公司位于上海的3家主要生产型子公司生产经营停滞，因停工导致损失3735万元；（2）Aaren产生经营亏损1882万元，同时公司对Aaren计提减值损失约4607万元；（3）公司及子公司欧华美科总计确认股份支付费用3023万元；（4）21年确认“深梧1号”投资产品分红5622万元，22年未确认类似收益。
　　屈光及医美业务业绩表现亮眼。分业务板块来看，（1）眼科产品22年实现营业收入7.70亿元（yoy+14.15%），其中白内障产品线受手术量下降及Aaren经销协议终止影响，实现收入3.68亿元（yoy-16.41%），屈光产品线实现收入3.79亿元（yoy+74.33%）；（2）医美业务22年实现营业收入7.48亿元（yoy+61.45%），其中玻尿酸、人表皮生长因子、射频及激光设备收入端分别同比增长27.90%/17.73%/205.49%，第三代玻尿酸“海魅”凭借无颗粒化及高内聚性特点，在国内高端玻尿酸市场快速打开局面，预计23年将加速放量。（3）骨科及外科产品分别实现收入3.88亿元（yoy-1.93%）、1.77亿元（yoy-22.31%），预计23年将重回正常增长通道。
　　盈利预测与投资建议。预计公司23-25年EPS分别为2.66/3.32/4.16元/股，对应PE35.43/28.36/22.63x。参考可比公司估值，我们认为适合给予公司23年45倍PE合理估值，对应A股合理价值119.5元/股，考虑AH溢价因素，H股合理价值54.1港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。集采等政策风险；竞争加剧风险；海外竞争加剧风险

研究报告全文：TablePage年报点评医疗器械证券研究报告昊海生科TableTitle昊海生物科公司评级TableInvest买入-A买入-H688366SH当前价格9409元3970港元技合理价值1195元541港元06826HK前次评级买入买入业绩短期承压看好23年恢复性增长报告日期2023-03-30TableSummary相对市场TablePicQuote表现核心观点注本报告货币单位为人民币受疫情及其他因素影响公司业绩短期承压公司2022年实现营业收23入2130亿元yoy2056归母净利润180亿元yoy-487612扣非归母净利润159亿元yoy-516022年利润端下滑主要由以10322052207220922112201230323下因素所致122年3-5月公司位于上海的3家主要生产型子公司-10生产经营停滞因停工导致损失3735万元2Aaren产生经营亏损-211882万元同时公司对Aaren计提减值损失约4607万元3公司-32及子公司欧华美科总计确认股份支付费用3023万元421年确认深昊海生科沪深300梧号投资产品分红万元年未确认类似收益1562222屈光及医美业务业绩表现亮眼分业务板块来看1眼科产品22年分析师TableAuthor罗佳荣实现营业收入770亿元yoy1415其中白内障产品线受手术量SAC执证号S0260516090004下降及Aaren经销协议终止影响实现收入368亿元yoy-1641SFCCENoBOR756屈光产品线实现收入379亿元yoy74332医美业务22年实021-38003671现营业收入748亿元yoy6145其中玻尿酸人表皮生长因子luojiaronggfcomcn射频及激光设备收入端分别同比增长2790177320549第三代玻尿酸海魅凭借无颗粒化及高内聚性特点在国内高端玻尿酸市相关研究TableDocReport场快速打开局面预计23年将加速放量3骨科及外科产品分别实现收入388亿元yoy-193177亿元yoy-2231预计23年将重回正常增长通道联系人TableContacts李桠桐盈利预测与投资建议预计公司23-25年EPS分别为266332416liyatonggfcomcn元股对应PE354328362263x参考可比公司估值我们认为适合给予公司23年45倍PE合理估值对应A股合理价值1195元股考虑AH溢价因素H股合理价值541港元股维持买入评级风险提示集采等政策风险竞争加剧风险海外竞争加剧风险盈利预测注本报告货币单位为人民币汇率HKDCNY088TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元17672130258532043985增长率326206214239244EBITDA百万元362396530665834归母净利润百万元352180455568712增长率531-4881520250253EPS元股200104266332416市盈率x62849411354328362263ROE62337891105EVEBITDAx53393677260420501610数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明18TablePageText昊海生科年报点评一核心观点受疫情及其他因素影响公司业绩短期承压公司2022年实现营业收入2130亿元yoy2056归母净利润180亿元yoy-4876扣非归母净利润159亿元yoy-516022年利润端下滑主要由以下因素所致12022年3-5月公司位于上海的3家主要生产型子公司生产经营停滞因停工导致损失3735万元2公司下属美国子公司Aaren与原国内独家经销商珠海市祥乐医疗器械有限公司的经销协议终止旗下产品在国内销售渠道整合完毕之前工厂启动阶段性停产缩减开支计划产生经营亏损1882万元同时公司对Aaren计提减值损失约4607万元3因实现股权激励计划公司及子公司欧华美科总计确认股份支付费用3023万元2021年不存在该项费用42021年公司合计收到深梧1号投资产品分红5622万元22年未确认类似收益预计上述影响因素逐步消弭后公司2023年或将迎来业绩拐点屈光及医美业务逐步发力业绩表现亮眼分业务板块来看1眼科产品22年实现营业收入770亿元yoy1415其中1白内障产品线2022年实现收入368亿元yoy-1641屈光产品线实现收入379亿元yoy7433其中人工晶状体产品实现营业收入279亿元yoy-1627主要系Aaren与原国内独家经销商珠海祥乐的经销协议终止Aaren生产的爱锐和爱舒明品牌系列人工晶状体销售收入仅48733万元较2021年下降368630万元此外公司子公司深圳新产业代理的Lenstec人工晶状体产品在2022年上半年海关受客观条件限制延迟放行产品入境等因素影响市场供货下降三季度虽有所恢复但四季度全国白内障手术量下降致使深圳新产业总体营业收入仍较2021年有所下降眼科粘弹剂产品2022年实现收入893039万元yoy-1685主要系2022年全国白内障手术量阶段性下降所致2近视防控与屈光矫正产品线2022年共实现收入379亿元yoy7433其中视光材料业务实现营业收入180亿元yoy1122主要系公司下属英国子公司Contamac获益于全球生产经营活动恢复以及高透氧材料等产品在美国等国际市场的持续开拓视光终端产品主要包括角膜塑形镜及其验配相关设备及润眼液产品软性隐形眼镜有晶体眼屈光晶体等产品实现收入199亿元较2021年增加143亿元主要系经营角膜塑形镜代理销售业务的南鹏光学自2022年1月纳入本公司合并报表3其他眼科产品实现营业收入2308万元2医美业务22年实现营业收入748亿元yoy6145其中1玻尿酸产品实现销售收入308亿元yoy2790主要系法国Bioxis在公司支持下2022年逐步释放产能实现收入大幅增长此外公司第三代玻尿酸海魅凭借其无颗识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明28TablePageText昊海生科年报点评粒化及高内聚性的特点打开国内高端玻尿酸市场销售收入同比增长近302人表皮生长因子产品实现收入151亿元yoy1773主要得益于公司于2021年末扩大了配套的生理盐水生产能力缓解了产能不足这一制约因素另一方面公司加强对人表皮生长因子产品的学术推广将产品应用科室从传统的烧伤科皮肤科拓展至儿科肿瘤口腔普外妇产内分泌科消化科等多科室3射频及激光设备产品线实现营业收入290亿元主要系欧华美科于2021年9月开始并表共并表4个月收入948754万元3骨科产品2022年共实现营业收入388亿元yoy-339其中玻璃酸钠注射液实现收入260亿元yoy-193医用几丁糖关节腔内注射用实现营业收入129亿元yoy-624防粘连及止血产品2022年共实现营业收入177亿元yoy-817其中医用几丁糖防粘连用实现销售收入7358万元yoy-2231医用透明质酸钠凝胶实现销售收入8303万元yoy830胶原蛋白海绵实现销售收入2056万元yoy-457二盈利预测和投资建议1眼科业务2022年眼科业务受疫情影响业绩阶段性承压预计2023年下游医疗机构恢复正常经营后叠加各省市联盟体人工晶状体第二轮带量采购已于22年内进入下一轮采购周期公司有多个产品中选我们预计白内障业务将重回正常发展轨道屈光业务方面南鹏光学已于2022年1月并表23年该业务增速将回归正常增速综合来看公司23-25年眼科业务将分别实现收入9亿元11亿元14亿元分别同比增长17239256毛利率方面23年开始眼科业务毛利率预计将小幅回升2医美及创面护理业务公司第三代玻尿酸产品海魅具有线性无颗粒特征市场定位为高端玻尿酸主打精准雕饰功能自上市以来在终端医生和消费者群体中逐步建立起安全有效的产品形象预计23年将加速增长此外2023年2月公司第二代玻尿酸产品姣兰完成产品变更注册在原先面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹这一适应症的基础上增加用于唇红体和唇红缘的皮下或黏膜下注射填充唇部以达到增加唇部组织容积的目的的新适应症进一步扩大了产品的临床应用场景有望成为公司医美业务新的业绩增长点综合来看公司23-25年医美及创面护理业务23-25年将分别实现收入10亿元131亿元168亿元分别同比增长34308282毛利率方面由于海魅定位高端市场姣兰新批唇部适应症后有望提价销售毛利率有望稳步提升23-25年毛利率预计分别提升至7576773骨科业务公司是国内第一大骨科关节腔粘弹剂生产商也是国内唯一拥有2ml25ml3ml全系列规格骨科玻璃暖那注射液的生产企业公司医用几丁糖关节腔内注射用产品为国内唯一以三类医疗器械注册的关节腔粘弹剂补充剂产品根据标点医药研究报告2021年公司已经连续8年稳居中国骨关节腔注射产品市场份额首位市场份额由2020年的433持续增长至4549预计公司骨科业务将持续保持稳定增长进一步扩大市场份额23-25年预计分别实现收入43亿元49亿元识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明38TablePageText昊海生科年报点评57亿元分别同比增长10714167毛利率方面将逐步回升至正常水平4防粘连和止血业务根据标点医药研究报告2021年公司防粘连材料市场份额为2885是中国最大的防粘连材料供应商预计未来防粘连和止血业务将维持稳定增速增长预计23-25年分别实现收入19亿元2亿元21亿元分别同比增长656667毛利率水平稳步回升综上所述公司23-25年收入端预计分别为259亿元320亿元399亿元分别同比增长214239244毛利率预计处于稳步回升态势23-25年预计分别为701709718表1公司分部业务拆分单位百万元20222023E2024E2025E眼科业务收入7698790139111672140282增长率1415170823892562毛利率5883590060006100医美及创面护理业务收入74814100246131151168127增长率6145339930832819毛利率7311750076007700骨科业务收入38844429864900157187增长率-339106613991671毛利率8219830083508400防粘连与止血收入177170188708201195214717增长率-817651662672毛利率6778690070007200其他业务收入46646296850011475增长率3649350035003500毛利率6492649264926492合计收入213026258538320443398542增长率2056213623942437毛利率6898700770907176数据来源wind广发证券发展研究中心盈利预测与投资建议预计公司23-25年EPS分别为266332416元股对应PE354328362263x参考可比公司估值我们认为适合给予公司23年45倍PE合理估值对应A股合理价值1195元股考虑AH溢价因素H股合理价值541港元股维持买入评级识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明48TablePageText昊海生科年报点评表2可比公司估值总市值截至2023年3月29日净利润百万元PE估值水平公司名称公司代码市值亿元2022A2023E2024E2022A2023E2024E爱博医疗688050SH20296231783450347297875758824291欧普康视300595SZ296196743188411114771439233502581爱美客300896SZ119610126356191102268984946662594447华熙生物688363SH5385797011133639172142555240303129数据来源Wind广发证券发展研究中心备注欧普康视2022年年报尚未披露净利润为Wind一致预测其余盈利预测来自wind一致预期三风险提示一集采等政策风险白内障人工晶状体角膜塑形镜可能面临集采降价导致收入利润不达预期的风险二竞争加剧风险眼科医美相关产品线竞品研发上市超预期可能导致公司面临竞争加剧导致收入利润不达预期的风险三海外竞争加剧风险公司部分产品销往海外市场海外市场格局变化跟踪难度较大若出现竞争格局恶化的情况将导致公司海外业务收入利润不大预期的风险识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明58TablePageText昊海生科年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产37133532385641954799经营活动现金流342231357754689货币资金29012545245726592899净利润347190459580727应收及预付426440758785973折旧摊销163204152170180存货355485594690848营运资金变动0-138-31560-209其他流动资产3062476179其它-168-2660-55-9非流动资产32383360350837743875投资活动现金流-148-682-346-404-268长期股权投资5133916资本支出-272-317-336-371-271固定资产82075997910791069投资变动-23-417-1-8-9在建工程370519536694853其他14652-9-2411无形资产783784738686633筹资活动现金流-231-288-99-150-181其他长期资产12141296125213061304银行借款3866652033资产总计69506892736479698673股权融资51-300流动负债487511635817981其他-274-355-161-170-214短期借款255362221现金净增加额-44-725-87202240应付及预收46559592108期初现金余额13281284254524572659其他流动负债416451503703852期末现金余额1284559245726592899非流动负债403479497503522长期借款104478112146应付债券00000其他非流动负债393435419390376负债合计890990113213201503股本176174171171171资本公积30913003300630063006主要财务比率留存收益23992458277731763675至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益57135515584062456751成长能力少数股东权益347388392404418营业收入增长326206214239244负债和股东权益69506892736479698673营业利润增长480-3881170263254归母净利润增长531-4881520250253获利能力利润表单位百万元毛利率721690701709718至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率19789178181182营业收入17672130258532043985ROE62337891105营业成本4936617749321126ROIC2926536580营业税金及附加1314172126偿债能力销售费用6126808019931235资产负债率128144154166173管理费用283402408506626净负债比率147168182198210研发费用168182207256319流动比率762691608513489财务费用-85-74-92-75-65速动比率678583499415389资产减值损失1-54-4-1-1营运能力公允价值变动收益0-8000总资产周转率025031035040046投资净收益626131012应收账款周转率477558384469469营业利润383235509643806存货周转率498439436465470营业外收支-11111每股指标元利润总额383236510644807每股收益200104266332416所得税3545516481每股经营现金流195133209441402净利润347190459580727每股净资产32503167341036473942少数股东损益-51051215估值比率归属母公司净利润352180455568712PE62849411354328362263EBITDA362396530665834PB387308276258239EPS元200104266332416EVEBITDA53393677260420501610识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明68TablePageText昊海生科年报点评广发医药行业研究小组TableResearchTeam罗佳荣首席分析师上海财经大学管理学硕士2016年加入广发证券发展研究中心孔令岩资深分析师武汉大学金融学硕士2018年加入广发证券发展研究中心李安飞资深分析师中山大学医学硕士2018年加入广发证券发展研究中心方程嫣资深分析师哥伦比亚大学生物工程学硕士2022年加入广发证券发展研究中心朱新彦资深分析师香港中文大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心李桠桐高级研究员复旦大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心田鑫高级研究员格拉斯哥大学亚当斯密商学院硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨微研究员德国汉堡大学博士清华大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心王稼宸研究员悉尼科技大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北街上海市浦东新区南泉北香港德辅道中189号李26号广发证券大厦476001号太平金融大厦2号月坛大厦18层路429号泰康保险大厦宝椿大厦29及30楼楼31层37楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明78TablePageText昊海生科年报点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明88