核心观点
　　公司医药工业增长稳健，经营质量持续提升。2022年全年公司实现营业收入85.93亿元，同比+8.06%，其中医药工业实现主营收入71.46亿元，同比+7.39%；公司实现归母净利润-2.57亿元，同比-110.87%，主要系资本市场大幅调整、股票价格下降影响公允价值变动损益，公司持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值下降11.04亿元，去年同期下降0.8亿元，公允价值变动损益同比减少10.24亿元；扣非后实现净利润7.22亿元，同比实现18.57%增长，快于整体营收增长，经营质量持续提升，圆满完成董事会确定的各项经营目标。从投资项目整体来看，公司已处置I-MAB、科济药业部分股权，剩余部分公允价值较低，预计后续对经营业绩带来的扰动有限，公司业绩有望进入稳健增长的新阶段。
　　三大业务板块协同发展，“智慧服务型”营销助力核心品种增长。公司现代中药、生物药、化学药三大业务板块协同创新发展：中药板块快速推进创新中药研发与重点品种二次开发，近三年实现芍麻止痉颗粒、坤心宁颗粒与丹滴糖网适应症三款中药产品上市，并储备有现代中药研发管线18款产品、均处于临床III期和II期研究；生物药板块持续构筑医药研发集群，已拥有上市独家品种普佑克和丰富的后续在研管线，梯队式分布的在研产品组合稳步推进；化学药坚持仿创结合推动研发管线持续优化，多款仿制药提交上市申请及通过一致性评价。此外公司持续强化营销数字化转型，提升营销管理效能，并推动整合营销、多管线并重传播品牌价值，积极推动产品进入相关指南及共识，产品认可度不断增强，下游渠道不断打开。
　　公司持续推动“科技型”研发创新，持续巩固现代中药领军地位。公司坚持实施创新驱动战略，不断加强研发投入，通过“四位一体”的创新研发模式整合全球前沿技术、布局世界领先靶点，发挥现代中药、生物药、化学药的协同发展优势，不断丰富公司梯队化产品组合。公司目前共拥有92款在研管线产品，其中包括41款1类创新药，并有39款药品已进入临床阶段，24款已处于临床II、III期研究阶段。其中I类创新中药安神滴丸、脊痛宁片已处于临床III期研究阶段；生物重磅创新药普佑克急性缺血性脑卒中适应症最新III期验证性试验已开展入组工作；此外多项化学药和海外临床试验正稳步推进。公司持续加强现代中药创新平台能力建设、巩固现代中药领军地位，长期成长动能充足。
　　盈利预测与投资建议
　　根据公司年报情况调低部分板块收入、略调低销售和管理费用率、调高研发费用率，此外由于投资收益随股票市场波动较大略做调降，我们预测公司2023-2025年EPS分别为0.74/0.83/0.93元（原23-24EPS预测为0.89/1.00元），根据可比公司，我们给予公司2023年的合理估值水平为22倍市盈率，对应目标价16.28元，维持买入评级。
　　风险提示
　　公司生物药产品研发进展不达预期；中药销售不及预期；疫情反复等风险。

研究报告全文：公司研究年报点评天士力600535SH维持医药工业增长具备韧性坚持创新中药研买入股价2023年03月28日1445元发有望迎来价值重估目标价格1628元52周最高价最低价15292元天士力年报点评总股本流通A股万股149970149970A股市值百万元21671国家地区中国核心观点行业医药生物公司医药工业增长稳健经营质量持续提升2022年全年公司实现营业收入8593报告发布日期2023年03月28日亿元同比806其中医药工业实现主营收入7146亿元同比739公司实现归母净利润-257亿元同比-11087主要系资本市场大幅调整股票价格下降影响公允价值变动损益公司持有的I-MAB科济药业等金融资产公允价值下1周1月3月12月降1104亿元去年同期下降08亿元公允价值变动损益同比减少1024亿元绝对表现-1232333568-057扣非后实现净利润722亿元同比实现1857增长快于整体营收增长经营质相对表现-1664053237302量持续提升圆满完成董事会确定的各项经营目标从投资项目整体来看公司已沪深300043-172331-359处置I-MAB科济药业部分股权剩余部分公允价值较低预计后续对经营业绩带来的扰动有限公司业绩有望进入稳健增长的新阶段三大业务板块协同发展智慧服务型营销助力核心品种增长公司现代中药生物药化学药三大业务板块协同创新发展中药板块快速推进创新中药研发与重点品种二次开发近三年实现芍麻止痉颗粒坤心宁颗粒与丹滴糖网适应症三款中药产品上市并储备有现代中药研发管线18款产品均处于临床III期和II期研究生物药板块持续构筑医药研发集群已拥有上市独家品种普佑克和丰富的后续在研管线梯队式分布的在研产品组合稳步推进化学药坚持仿创结合推动研发管线持续优化多款仿制药提交上市申请及通过一致性评价此外公司持续强化营销数字化转型提升营销管理效能并推动整合营销多管线并重传播品牌价值积极推动产品进入相关指南及共识产品认可度不断增强下游渠道不断打开公司持续推动科技型研发创新持续巩固现代中药领军地位公司坚持实施创新驱动战略不断加强研发投入通过四位一体的创新研发模式整合全球前沿刘恩阳01066218100828技术布局世界领先靶点发挥现代中药生物药化学药的协同发展优势不断liuenyangorientseccomcn丰富公司梯队化产品组合公司目前共拥有92款在研管线产品其中包括41款1执业证书编号S0860519040001类创新药并有39款药品已进入临床阶段24款已处于临床IIIII期研究阶段香港证监会牌照BSW684其中I类创新中药安神滴丸脊痛宁片已处于临床III期研究阶段生物重磅创新药普佑克急性缺血性脑卒中适应症最新III期验证性试验已开展入组工作此外多项化学药和海外临床试验正稳步推进公司持续加强现代中药创新平台能力建设巩固裴晓鹏peixiaopengorientseccomcn现代中药领军地位长期成长动能充足盈利预测与投资建议根据公司年报情况调低部分板块收入略调低销售和管理费用率调高研发费用医药工业实现稳健增长全年业绩符合预2022-04-01率此外由于投资收益随股票市场波动较大略做调降我们预测公司2023-2025年期天士力年报点评EPS分别为074083093元原23-24EPS预测为089100元根据可比公丹滴糖网适应症获批成长空间再打2021-10-14司我们给予公司2023年的合理估值水平为22倍市盈率对应目标价1628元维开关于获得药品补充申请批准通知持买入评级书公告的点评风险提示公司业绩持续提升估值优势仍旧突出2021-08-31公司生物药产品研发进展不达预期中药销售不及预期疫情反复等风险公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元7952859394291020911049同比增长-41481978382营业利润百万元2733153137516481928同比增长856-10569989198170归属母公司净利润百万元2359257110712471391同比增长1095-11095314126116每股收益元157017074083093毛利率663640634638642净利率297-30117122126净资产收益率189-20869093市盈率87802186165148市净率1617151413资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明天士力年报点评医药工业增长具备韧性坚持创新中药研发有望迎来价值重估表1可比公司估值表2023年3月27日收盘价公司代码最新价格元每股收益元市盈率2022E2023E2024E2022E2023E2024E康缘药业6005572730074094118367329052309江中药业6007501768095113133186715601326以岭药业0026032819112127147252422261922云南白药0005385357187240288286422351861白云山6003323074244273301126011241022恒瑞医药6002764328066076092655756804717最大值655756804717最小值126011241022平均数312426222193调整后平均272219数据来源wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2天士力年报点评医药工业增长具备韧性坚持创新中药研发有望迎来价值重估附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金23043110387544865827营业收入7952859394291020911049应收票据账款及款项融资37963343392643654541营业成本26783090344936963961预付账款6278768593营业税金及附加117134135146158存货15481516142118241843营业费用29062880315733533557其他15401182115110911108管理费用及研发费用10121212129213781470流动资产合计92499228104491185113412财务费用3930989283长期股权投资4841026102610261026资产信用减值损失2623722812固定资产36823549352234743407公允价值变动收益801104101010在建工程168103102102102投资净收益175822101010无形资产475456421386351其他11797848588其他24842067210020662068营业利润2733153137516481928非流动资产合计72927202717270556954营业外收入32544资产总计1654216430176211890620366营业外支出1310161313短期借款178184184184184利润总额2724160136416381919应付票据及应付账款72986997010391114所得税316180164229288其他9491055103810711084净利润2408341120014091631流动负债合计18552109219222952383少数股东损益498494162240长期借款10341376138914011414归属于母公司净利润2359257110712471391应付债券00000每股收益元157-017074083093其他338276276276276非流动负债合计13731652166416771689主要财务比率负债合计322837603856397240722021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益333265359521761成长能力实收资本或股本15131500150015001500营业收入-41481978382资本公积12791221132713271327营业利润856-10569989198170留存收益102229472105791158612707归属于母公司净利润1095-11095314126116其他32212000获利能力股东权益合计1331412670137641493316294毛利率663640634638642负债和股东权益总计1654216430176211890620366净利率297-30117122126ROE189-20869093现金流量表ROIC163-18859196单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润2408341120014091631资产负债率195229219210200折旧摊销370383345340357净负债率0000000000财务费用3930989283流动比率499438477516563投资损失175822101010速动比率415365411435484营运资金变动1837601509689136营运能力其它95159019498应收账款周转率5079877881经营活动现金流2801228593011321918存货周转率1820232221资本支出32097255255255总资产周转率0505060606长期投资4397371600每股指标元其他161431855218每股收益157-017074083093投资活动现金流431265185202236每股经营现金流185152062076128债权融资724472131313每股净资产8668278949611036股权融资8477110600估值比率其他91263798332353市盈率87-802186165148筹资活动现金流248323621319340市净率1617151413汇率变动影响230-0-0-0EVEBITDA57689998676现金净增加额2778147656111341EVEBIT65-146112210389资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据3发布天士力年报点评医药工业增长具备韧性坚持创新中药研发有望迎来价值重估信息披露依据发布证券研究报告暂行规定以下条款发布对具体股票作出明确估值和投资评级的证券研究报告时公司持有该股票达到相关上市公司已发行股份1以上的应当在证券研究报告中向客户披露本公司持有该股票的情况就本证券研究报告中涉及符合上述条件的股票向客户披露本公司持有该股票的情况如下截止本报告发布之日资产管理私募业务合计持有智飞生物300122股票达到相关上市公司已发行股份1以上提请客户在阅读和使用本研究报告时充分考虑以上披露信息有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4天士力年报点评医药工业增长具备韧性坚持创新中药研发有望迎来价值重估分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素