本报告导读：
　　海外金融压力指数出现明显上升，关注我国新一轮制造业扩张周期下的投资机会，如高端制造和半导体。
　　摘要：
　　近期全球风险继续发酵，继英国养老金、黑石私募股权产品和银行业接连暴雷后，由期限倒挂产生的风险或终将从资金端、信用端进而影响到实体经济。对海外景气下行的概率应进一步上调，黄金和美债的配置吸引力继续提升。另一方面，我们看到A股市场基本上不受外部环境影响，整体走势较为强劲。这种特征在过去两年并不常见。实质上，这恰恰反映的是宏观周期错位下，我国在弱复苏阶段对权益较为有利的配置时期。
　　在比较有利于我国风险资金的阶段，我们应该如何配置权益？从长端配置来看，我国的制造业PMI自从2020年以来相对于非制造业PMI出现明显的中枢上抬。另一方面，我们看到自从2009年开始，中游制造的ROE或者是ROA水平始终低于全A非金融石油。而拐点也差不多发生在2019-2020年左右。这种盈利和景气度的阶段性抬升，与金融供给侧改革关系密切。融资成本的下行和地产的压降，使得制造业在借贷方面有了较为友好的环境，有利于高质量发展阶段有实质盈利能力的制造型企业进一步状态。从资本开支周期来看，大概率将会重回2000年代。届时，A股的相对回报方面，制造业整体的回报率或许从2020年之后的表现与2000年之后比较像。在整体风格偏均衡的2023年，可以重点关注成长风格中的制造类产业，如高端机械类、半导体等。
　　上周值得关注的是，美国金融压力指数出现明显上升。芝加哥联储金融状况指数与圣路易斯金融压力指数最近读数分别为-0.239和1.574，较前值分别小幅上升0.03和1.67，显示出金融环境恶化，金融政策趋于放松。
　　过去一周海外出现银行风格、国内情绪好于欧美：权益≈黄金>原油>美债>国债。月度回报率看，黄金>美债>国债>美股≈A股≈港股。周度各市场表现：标普500上涨1.39%；美国国债指数上涨0.31%；中债国债指数上涨0.02%，中债信用债指数上涨0.11%；沪深300指数上涨1.72%；布伦特原油期货价格上涨1.56%，CRB商品综合指数上涨1.56%。
　　风险提示：地缘政治冲突加剧，疫情发展超预期。
　　

研究报告全文：研究大类资产大类资产配置研究TableMainInfo配TableTitleTableAuthor20230326报告作者置刘扬分析师制造业十年周期开启021-38677826liuyang023988gtjascom主大类资产跟踪周报2023年第8期证书编号S0880523020005动本报告导读资海外金融压力指数出现明显上升关注我国新一轮制造业扩张周期下的投资机会如王大霁分析师产高端制造和半导体021-38032694摘要配wangdaji026000gtjascom置TableSummary近期全球风险继续发酵继英国养老金黑石私募股权产品和银行业证书编号S0880522080007周接连暴雷后由期限倒挂产生的风险或终将从资金端信用端进而影响到实体经济对海外景气下行的概率应进一步上调黄金和美债的王子翌研究助理报配置吸引力继续提升另一方面我们看到A股市场基本上不受外021-38038293部环境影响整体走势较为强劲这种特征在过去两年并不常见实wangziyi027313gtjascom质上这恰恰反映的是宏观周期错位下我国在弱复苏阶段对权益较证书编号S0880122100031为有利的配置时期在比较有利于我国风险资金的阶段我们应该如何配置权益从长端TableDocReport相关报告配置来看我国的制造业PMI自从2020年以来相对于非制造业PMI债券波动创新高美联储扩表救市出现明显的中枢上抬另一方面我们看到自从2009年开始中游20230320证制造的ROE或者是ROA水平始终低于全A非金融石油而拐点也恐惧蔓延海外衰退交易持续升温差不多发生在2019-2020年左右这种盈利和景气度的阶段性抬升20230320券与金融供给侧改革关系密切融资成本的下行和地产的压降使得制美股反弹黄金领涨研造业在借贷方面有了较为友好的环境有利于高质量发展阶段有实质20230319风险偏好下降美国股债负相关性再提升究盈利能力的制造型企业进一步状态从资本开支周期来看大概率将20230319报会重回2000年代届时A股的相对回报方面制造业整体的回报硅谷银行事件引发避险情绪升温告率或许从2020年之后的表现与2000年之后比较像在整体风格偏均20230315衡的2023年可以重点关注成长风格中的制造类产业如高端机械类半导体等上周值得关注的是美国金融压力指数出现明显上升芝加哥联储金融状况指数与圣路易斯金融压力指数最近读数分别为-0239和1574较前值分别小幅上升003和167显示出金融环境恶化金融政策趋于放松过去一周海外出现银行风格国内情绪好于欧美权益黄金原油美债国债月度回报率看黄金美债国债美股A股港股周度各市场表现标普500上涨139美国国债指数上涨031中债国债指数上涨002中债信用债指数上涨011沪深300指数上涨172布伦特原油期货价格上涨156CRB商品综合指数上涨156风险提示地缘政治冲突加剧疫情发展超预期请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage大类资产配置周报目录1制造业十年周期开启42资产价格表现63流动性挤兑得到验证未来进入消化期114综合指数显示美国金融市场压力增大13请务必阅读正文之后的免责条款部分2of14TablePage大类资产配置周报图表目录图1制造业PMI相较于非制造业PMI出现趋势性抬升4图2制造业ROE重回全A平均水平以上5图3制造业股票回报率可能受到盈利带动重回2000年代5图4大类资产表现与近期配置观点6图5中国国债收益率曲线7图6国债收益率向下7图7美国国债收益率曲线7图8美债收益率大幅下行7图9全球权益市场短期反弹8图10最近一个月风格成长略优于价值8图11行业表现环保通信电气设备医药等回报率排名靠前8图12南华综合指数震荡原油价格震荡下行9图13近期主要大宗商品价格震荡9图14近一年美元指数与CFETS人民币指数走势10图15全球主要央行总资产年度变化美元计价11图16A股市场新增融资量保持稳定11图17A股市场股票型ETF资金流入有所放缓11图18北上资金保持稳定流入12图19跨港资金保持相对活跃12图20A股权益风险溢价明显好于美股12图21股票相对商品风险溢价中偏低12图22芝加哥联储金融状况指数与圣路易斯金融压力指数继续下行13图23花旗经济意外指数除中国外都开始有所弱化13请务必阅读正文之后的免责条款部分3of14TablePage大类资产配置周报1制造业十年周期开启近期全球风险继续发酵继英国养老金黑石私募股权产品和银行业接连暴雷后由期限倒挂产生的风险或终将从资金端信用端进而影响到实体经济对海外景气下行的概率应进一步上调黄金和美债的配置吸引力继续提升另一方面我们看到A股市场基本上不受外部环境影响整体走势较为强劲这种特征在过去两年并不常见实质上这恰恰反映的是宏观周期错位下我国在弱复苏阶段对权益较为有利的配置时期那么在比较有利于我国风险资金的阶段我们应该如何配置权益从长端配置来看我国的制造业PMI自从2020年以来相对于非制造业PMI出现明显的中枢上抬另一方面我们看到自从2009年开始中游制造的ROE或者是ROA水平始终低于全A非金融石油而拐点也差不多发生在2019-2020年左右这种盈利和景气度的阶段性抬升与金融供给侧改革关系密切融资成本的下行和地产的压降使得制造业在借贷方面有了较为友好的环境有利于高质量发展阶段有实质盈利能力的制造型企业进一步状态从资本开支周期来看大概率将会重回2000年代届时A股的相对回报方面制造业整体的回报率或许从2020年之后的表现与2000年之后比较像在整体风格偏均衡的2023年可以重点关注成长风格中的制造类产业如高端机械类半导体等图1制造业PMI相较于非制造业PMI出现趋势性抬升中国PMI中国非制造业PMI商务活动非制造业-制造业rhs7098607506405430320211000-12007-042009-042011-042013-042015-042017-042019-042021-04数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of14TablePage大类资产配置周报图2制造业ROE重回全A平均水平以上图3制造业股票回报率可能受到盈利带动重回2000年代中游制造万得全A除金融石油石化中游制造全A非金融石油中游制造rhs全A非金融石油rhs16726181251641483122141080060数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究1109044请务必阅读正文之后的免责条款部分5of14TablePage大类资产配置周报2资产价格表现21权益小幅上行利率下行原油短期反弹黄金继续走强过去一周海外出现银行风格国内情绪好于欧美权益黄金原油美债国债月度回报率看黄金美债国债美股A股港股周度各市场表现标普500上涨139美国国债指数上涨031中债国债指数上涨002中债信用债指数上涨011沪深300指数上涨172布伦特原油期货价格上涨156CRB商品综合指数上涨156图4大类资产表现与近期配置观点月回报年回报百资产种类细分市场近一周回报率近一月回报率战术配置观点Z-Score分位沪深300172-084-021571恒生指数203-047-011514超配大盘在3100-3400震荡中枢逐步权益标普500139002-020928上升重点关注疫后修复下的消费和出行斯托克600087-384-100594半导体产业链日经225019-025-022652中债国债002053030744低配3月债市偏强基本兑现谨防二季度债券中债信用债011050026809政策导致的短期冲击上行风险美国国债031306164851CRB商品150-324-067844标配商品震荡关注国内定价商品机会商品与另类伦敦金1621010247534顺序预计为先能源后工业金属布伦特原油156-1048-091956美元指数-073-205-127364人民币预估指数-036-022-026996美元震荡走弱联储加息25bp符合预期美外汇USDCNY007006006905元短期继续偏弱4季度有出现拐点可能EURCNY-008-010-005939余额宝7日年化002007056230标配全年投资机会出现可将超额储蓄适货币理财3个月000000011836度配置于风险资产数据来源BloombergWind国泰君安证券研究注年回报百分比使用最近五年滚动周度数据货币类资产统计的是收益率变动22国债小幅上行美债利率下行国债收益率小幅下行具体来看1年期上行44bp至2293年期上行14bp至25410年期小幅上行07bp至287与上月相比利率曲线中长短平均下行3bp左右美国银行暴雷继续发酵避险情绪预计继续升温具体来看2年期美债收益率下行5bp至37610年期利率下行1bp至33810Y-2Y期限利差收窄至-38bp请务必阅读正文之后的免责条款部分6of14TablePage大类资产配置周报图5中国国债收益率曲线图6国债收益率向下30201691525104452025131714200302070中国国债活跃券曲线2023324-0215-06中国国债活跃券曲线2023317-17-30-27-5上周变动月变动-33中国国债活跃券曲线一个月前-4510-10-8402468101M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究纵轴横轴期限年纵轴bp横轴期限年图7美国国债收益率曲线图8美债收益率大幅下行5540上周变动月变动2205020604550040-10-30-50-30-5035-20-120-10030-40-30025-400-6020-570美国国债活跃券曲线202332415-80-730-700美国国债活跃券曲线2023317-78010-100-94005美国国债活跃券曲线一个月前-1020-120001M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y0246810数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究纵轴横轴期限年纵轴bp横轴期限年23海外权益和A股都有所调整风格特征不明显全球权益短期反弹沪深300上涨172中证1000上涨195上证50上涨094创业板上涨334离岸市场方面标普500指数上涨139纳斯达克指数上涨166日经225指数上涨019恒生指数上涨203英国富时100指数上涨095德国DAX指数上涨128新兴国家中巴西IBOVESPA指数下跌309印度SENSEX30指数下跌080从行业表现看过去一周传媒电子计算机通信电气设备等回报排名靠前钢铁建筑石油交运等行业表现靠后请务必阅读正文之后的免责条款部分7of14TablePage大类资产配置周报图9全球权益市场短期反弹6上周回报率上上周回报率33431721951662030941390951280190-080-3-309-6数据来源Wind国泰君安证券研究图10最近一个月风格成长略优于价值1212国证1000价值国证1000成长罗素1000价值罗素1000成长1151151111105105110950950909085085080802-2302-2502-2703-0103-0303-0503-0703-0903-1103-1303-1503-1703-1903-2103-23数据来源Wind国泰君安证券研究纵轴横轴日期将一个月前的指数点位标准化1图11行业表现环保通信电气设备医药等回报率排名靠前12上周回报率上上周回报率1086420-2-4-6-8请务必阅读正文之后的免责条款部分8of14TablePage大类资产配置周报数据来源Wind国泰君安证券研究注行业划分使用申万一级标准24大宗商品价格小幅下行从经济供需角度看国内强于海外国内大宗商品价格总体延续震荡走势其中南华综合指数下跌025布伦特原油期货价格上涨29至7461美元桶南华综指和布油的回报YTD分别为-275和-1323细分商品种类看商品下行主要受到能源品的拖累其中黄金白银回报为052390螺纹钢价格下跌352铜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