公司发布2022年年报：实现营业收入12.70亿元，实现归母净利润2.13亿元，经调整净利润2.32亿元，同比分别-0.2%、-25.4%、-33.1%，维持“强烈推荐”投资评级。
　　收入端：疫情背景下，公司收入实现正增长。2022年核心业务隐形矫正实现收入为12.10亿元，同比增长2.2%；其他服务营收为1573万元，同比降低20.4%；口内扫描仪销售业务实现收入4439万元，同比减少34.8%。隐形矫治新增案例量22H1/22H2分别达7.72/10.67万例，同比分别-2.9%/+2.9%，在疫情导致口腔门诊客流量受限的背景下，公司在三四线市场拓展顺利，儿童版产品占比持续提升，公司2022年下半年新增案例量仍实现同比正增长。
　　利润端：业绩符合预期，下半年盈利能力回升。2022年公司毛利率同比减少3.1pct至61.9%，其中22H2毛利率恢复至65.0%；经调整净利率水平同比下降9.0pct至18.3%。分业务来看，隐形矫正方案毛利率同比减少4.6pct至63.8%，主要由于年内隐形矫治器的平均价格降低、新建设施的折旧和摊销增加所致。其他服务毛利率同比减少11.6pct至15.9%，口内扫描仪销售毛利率同比增加9.9pct至27.1%，口扫毛利增加主要由于供应商提供返利。公司毛利率下降受到疫情因素、价格调整等多重影响，公司采取相对稳健的策略，预计未来保持各条产品线价格稳定，考虑到公司处于积极推动下沉市场的阶段，未来产品组合的平均出厂价格或略有下降。
　　费用端：期间费用率整体提升，销售费用率提升明显。2022年营业支出率同比增加7.0pct，其中：销售费用率同比上升4.9pct至23.5%，公司积极渗透国内下沉市场和海外市场，前期投放将利于未来长期增长。行政费用率同比提升0.2pct至14.6%，研发费用率同比增加1.9pct至11.6%。
　　解决方案持续迭代，推动产品力进一步提升。报告期内，在成人矫治方面公司推出了A7 Speed解决方案，可赋能口腔医生处理复杂的错颌畸形案例。在儿童早期矫治方面，公司推出了隐形舌刺技术、舌位引导技术、新唇颊肌屏障等功能性产品，为儿童乳牙期正畸治疗提供了更全面、更可靠的解决方案。
　　未来展望：国内加速拓展下沉市场，全球化布局迎来进展。
　　短期来看，公司拥有差异化的产品组合和完善的价格梯队，当前处于加速渗透下沉市场和扩张海外市场的阶段。国内方面，公司借助集采快速拓展公立医院，有三款产品在集采中标（经典版、Comfos、儿童版），同时集采未对公司矫治器价格产生冲击，随着疫情影响逐步消除，预计公司在国内占有率仍有提升空间。海外方面，公司在美国、欧洲和澳大利亚建立子公司，逐步搭建起本地市场的优秀人才团队。公司于2022年10月收购巴西正畸产品制造商Aditek，借助其在巴西丰富的本地资源和渠道网络，顺利进入巴西及南美市场。2023年进入公司国际化拓展的元年，预计海外收入将开始兑现。
　　长期来看，隐形矫正是长期赛道，强者恒强。公司作为隐形矫正行业龙头，具有显著先发优势，在医生覆盖、产品组合、行业生态等方面均处于第一梯队，通过五大学科的技术迭代持续促进产品力提升，将维持快于隐形矫正行业的增速，继续强化国内龙头地位。未来随着进一步开拓海外市场，并针对不同市场医生需求及患者特征，快速迭代优化各系统平台，可满足不同国家的差异化需求，公司国际化布局将逐步进入收获期。
　　投资建议：看好公司继续强化国内隐形正畸龙头地位，同时国际化收入将逐步兑现。预计2023-2025年公司收入分别为14.81/17.93/22.33亿元，分别同比16.4%/21.0%/24.5%；若剔除股份支付，预计经调整后净利润分别为2.68/3.19/3.97亿元，当前对应经调整后市盈率62/51/41倍，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：疫情后续影响风险、新增案例不及预期风险、市场竞争加剧风险、海外市场拓展不及预期风险等。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年03月25日时代天使06699HK强烈推荐维持消费品医药生物国内加速拓展下沉市场全球化布局迎来进展目标估值NA当前股价1115港元公司发布2022年年报实现营业收入1270亿元实现归母净利润213亿元经调整净利润232亿元同比分别-02-254-331维持强烈推荐基础数据投资评级总股本万股16894已上市流通股万股16894收入端疫情背景下公司收入实现正增长年核心业务隐形矫正实2022总市值亿元178现收入为1210亿元同比增长22其他服务营收为1573万元同比流通市值亿元178降低204口内扫描仪销售业务实现收入4439万元同比减少348每股净资产MRQ2390隐形矫治新增案例量22H122H2分别达7721067万例同比分别ROETTM3004资产负债率589-2929在疫情导致口腔门诊客流量受限的背景下公司在三四线主要股东松柏正畸技术有限公司市场拓展顺利儿童版产品占比持续提升公司2022年下半年新增案例主要股东持股比例593量仍实现同比正增长利润端业绩符合预期下半年盈利能力回升2022年公司毛利率同比减股价表现少31pct至619其中22H2毛利率恢复至650经调整净利率水平1m6m12m同比下降90pct至183分业务来看隐形矫正方案毛利率同比减少绝对表现-60-45-303相对表现-37-150-20846pct至638主要由于年内隐形矫治器的平均价格降低新建设施的20折旧和摊销增加所致其他服务毛利率同比减少116pct至159口内时代天使恒生指数扫描仪销售毛利率同比增加99pct至271口扫毛利增加主要由于供应0商提供返利公司毛利率下降受到疫情因素价格调整等多重影响公司-20采取相对稳健的策略预计未来保持各条产品线价格稳定考虑到公司处于积极推动下沉市场的阶段未来产品组合的平均出厂价格或略有下降-40Jan-23Feb-23Mar-23费用端期间费用率整体提升销售费用率提升明显2022年营业支出资料来源公司数据招商证券率同比增加70pct其中销售费用率同比上升49pct至235公司积相关报告极渗透国内下沉市场和海外市场前期投放将利于未来长期增长行政费1时代天使06699上半年业用率同比提升至研发费用率同比增加至02pct14619pct116绩承压静待恢复性增长解决方案持续迭代推动产品力进一步提升报告期内在成人矫治方面2022-08-26公司推出了A7Speed解决方案可赋能口腔医生处理复杂的错颌畸形案2时代天使06699产品组合稳健增长国际化进展可期例在儿童早期矫治方面公司推出了隐形舌刺技术舌位引导技术新2022-03-27唇颊肌屏障等功能性产品为儿童乳牙期正畸治疗提供了更全面更可靠许菲菲S1090520040003的解决方案xufeifeicmschinacomcn未来展望国内加速拓展下沉市场全球化布局迎来进展王艺颖S1090523010002短期来看公司拥有差异化的产品组合和完善的价格梯队当前处于加速wangyiyingcmschinacomcn渗透下沉市场和扩张海外市场的阶段国内方面公司借助集采快速拓展公立医院有三款产品在集采中标经典版Comfos儿童版同时集采未对公司矫治器价格产生冲击随着疫情影响逐步消除预计公司在国内占有率仍有提升空间海外方面公司在美国欧洲和澳大利亚建立子公司逐步搭建起本地市场的优秀人才团队公司于2022年10月收购巴西正畸产品制造商Aditek借助其在巴西丰富的本地资源和渠道网络顺利进入巴西及南美市场2023年进入公司国际化拓展的元年预计海外收入将开始兑现长期来看隐形矫正是长期赛道强者恒强公司作为隐形矫正行业龙头具有显著先发优势在医生覆盖产品组合行业生态等方面均处于第一梯队通过五大学科的技术迭代持续促进产品力提升将维持快于隐形矫敬请阅读末页的重要说明公司点评报告正行业的增速继续强化国内龙头地位未来随着进一步开拓海外市场并针对不同市场医生需求及患者特征快速迭代优化各系统平台可满足不同国家的差异化需求公司国际化布局将逐步进入收获期投资建议看好公司继续强化国内隐形正畸龙头地位同时国际化收入将逐步兑现预计2023-2025年公司收入分别为148117932233亿元分别同比164210245若剔除股份支付预计经调整后净利润分别为268319397亿元当前对应经调整后市盈率625141倍维持强烈推荐投资评级风险提示疫情后续影响风险新增案例不及预期风险市场竞争加剧风险海外市场拓展不及预期风险等财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E主营收入百万元12741273148117932233同比增长560162125营业利润百万元286158209266355同比增长52-45322733会计年度净利润百万元286214249300378同比增长90-25162026每股收益元170127147177224PE566759653542430PB4945413937资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E流动资产37333871425546215102总营业收入12741273148117932233现金及现金等价物36273649399943114718主营收入12721270147817892229交易性金融资产00000营业成本445484565700870其他短期投资013131313毛利82778691210891359应收账款及票据35627388110营业支出5436317078271007其它应收款4333384657营业利润286158209266355存货28113132164203利息支出12000其他流动资产00000利息收入1742313336非流动资产408615664713761权益性投资20000长期投资15136136136136其他非经营性损益损益142222固定资产248347396445493非经常项目损益1955555555无形资产9498989898除税前利润332252293353445其他5134343434所得税4739455468资产总计41414486491953345863少数股东损益01111流动负债69878189710881331归属普通股东净利润286214249300378应付账款8093108134167EPS元170127147177224应交税金8293939393短期借款00000其他5375966968621071长期负债128103103103103主要财务比率长期借款00000202120222023E2024E2025E其他128103103103103营业收入560162125负债合计826884100011911433营业利润52-45322733股本00169169169净利润90-25162026储备5023319360737553980获利能力毛利率少数股东权益45567毛利率649617616608609净利率归属于母公司所有者权益33193607392441494437净利率224168168167169ROE负债及权益合计41414486491953345863ROICROE8659637285ROIC偿债能力8247516174偿债能力资产负债率净负债比率现金流量表资产负债率200197203223244流动比率202120222023E2024E2025E净负债比率0000000000速动比率经营活动现金流442147301404512流动比率5350474238营运能力286214249300378速动比率5348464137净利润资产周转率折旧与摊销00000存货周转率营运能力营运资本变动0081137170应收帐款周转率资产周转率0303030304其他非现金调整15667293235应付帐款周转率存货周转率18568464747投资活动现金182160201815应收帐款周转率每股资料元138147144147149流资本性支出20095505050应付帐款周转率每股收益7856565858出售固定资产收11111每股资料元每股经营现金每股净资产到的现金投资增减6096258000每股收益170127147177224每股股利1439293134每股经营现金262087178239303其它估值比率筹资活动现金流2523194697590PE每股净资产19722135232324562626债务增减1216000PB每股股利099059044053067股本增减2635016900估值比率EVEBITDA股利支付1001761007590PE566759653542430其它筹资02000PB4945413937其它调整199352200149180EVEBITDA508808674538411现金净增加额274922349312408资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关许菲菲生物医药行业联席首席分析师复旦大学学士哥伦比亚大学硕士2020年4月加入招商证券此前就职于国金证券王艺颖生物医药行业分析师悉尼大学公共卫生学硕士暨南大学口腔医学学士2年医药研究经验2020年12月加入招商证券曾就职于凯盛产业研究院评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布尔日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4