事件：2023年3月20日，公司发布2022年报。2022年实现营业收入382.64亿元，同比增长24.83%；归母净利润75.39亿元，同比下滑26.15%；扣非归母净利润75.10亿元，同比下滑26.26%。
　　积极克服疫情防控影响，依然实现收入利润较快增长。新冠疫苗接种环境发生变化导致公司利润表观承压，但常规产品依然取得良好销售。（1）代理产品：2022年以HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗为代表的代理产品贡献收入349.75亿元（+67.09%）；占收入比重为91.40%。4价HPV、9价HPV、五价轮状病毒疫苗全年批签发分别为1403万支（+59%）、1548万支（+52%）、883万支（+21%）。（2）自主产品：2022年自主产品贡献收入32.85亿元（-66.12%），主要是新冠疫苗出现较大波动，其中常规自主产品实现收入17.60亿元（+35.82%）。分季度来看，22Q4实现收入104.41亿元（+18.33%）、归母净利润19.32亿元（+7.03%）。公司积极克服疫情防控影响，依然实现收入利润较快增长。
　　盈利能力回归正常水平，期间费用率保持稳定。2022年公司毛利率33.63%（-15.40pp），其中自主产品毛利率86%(-4.00pp)，新冠疫苗大幅降价叠加终端接种量下滑导致毛利率出现波动。2022年公司销售费用22.35亿元（+21.8%）、销售费率5.84%（-0.14pp），2022年底公司销售团队达到3359人（+19.24%）；管理费用3.74亿元（+24.6%）、管理费率0.98%（+0.0pp）；研发费用8.54亿（+54.6%）、研发费率2.23%（+0.43pp），公司持续推进自主研发项目，2023年自主产品开始进入收获期。2022年公司存货余额分别为80.20亿元（+8.60%），占资产比重为21.10% （ -3.47pp）。应收账款及票据期末余额206.14亿元（+60.20%），占收入比重为53.87%（+11.89pp），随收入保持增长。
　　自主在研管线丰富，深入布局前沿技术。公司现有在研项目28项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16项，在研产品涉及流脑、肺结核、肺炎、流感、狂犬病等人用疫苗项目建设，研发产品梯次结构清晰，层次丰富。此外，公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防、治疗用生物技术和产品进行孵化和培育，通过深信生物以认购股权的模式布局mRNA技术平台。
　　盈利预测和投资建议：结合公司与默沙东新签代理协议，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为463.77、563.18、669.19亿元，同比增长21%、21%、19%；归母净利润为93.97、115.92、139.99亿元（23-24年预测前值98.66、117.22亿元），同比增长25%、23%、21%。公司代理4价和9价HPV疫苗持续放量，自主品种有望逐步兑现，维持“买入”评级。
　　风险提示：AC-Hib疫苗恢复生产不及预期的风险，HPV疫苗系列销售不及预期的风险。在研产品获批不及预期的风险，同业产品质量风险。
　　

研究报告全文：HPV疫苗维持高增自主产品放量可期智飞生物300122生物制品证券研究报告公司点评2023年03月23日TableIndustry评级买入TableTitle维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格8751指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元30652423826401463765556318006691873分析师祝嘉琦增长率yoy101792483212021441882执业证书编号S0740519040001净利润百万元102085575390093974411591821399914电话021-20315150增长率yoy20923-2615246523352077每股收益元638471587724875Emailzhujqrqlzqcomcn每股现金流量26916467210341660联系人张楠净资产收益率5831282625Emailzhangnan03rqlzqcomcnPE13721857149012081000PB007-071060052048备注数据截止2023322投资要点事件2023年3月20日公司发布2022年报2022年实现营业收入38264亿元同比增长2483归母净利润7539亿元同比下滑2615扣非归母净利润7510亿元同比下滑2626积极克服疫情防控影响依然实现收入利润较快增长新冠疫苗接种环境发生变基本状况TableProfit化导致公司利润表观承压但常规产品依然取得良好销售1代理产品2022总股本百万股1600年以HPV疫苗五价轮状病毒疫苗为代表的代理产品贡献收入34975亿元流通股本百万股7296709占收入比重为91404价HPV9价HPV五价轮状病毒疫苗全年市价元8751市值百万元140016批签发分别为1403万支591548万支52883万支212自流通市值百万元63825主产品2022年自主产品贡献收入3285亿元-6612主要是新冠疫苗出现较大波动其中常规自主产品实现收入1760亿元3582分季度来看TableQuotePic股价与行业-市场走势对比22Q4实现收入10441亿元1833归母净利润1932亿元703公司10智飞生物沪深300积极克服疫情防控影响依然实现收入利润较快增长盈利能力回归正常水平期间费用率保持稳定2022年公司毛利率3363-01540pp其中自主产品毛利率86-400pp新冠疫苗大幅降价叠加终端接种2022-032022-082023-012022-052022-052022-062022-072022-072022-092022-092022-102022-112022-112022-122023-012023-022023-03-102022-04量下滑导致毛利率出现波动2022年公司销售费用2235亿元218销售-20费率584-014pp2022年底公司销售团队达到3359人1924管理费-30用374亿元246管理费率09800pp研发费用854亿-40546研发费率223043pp公司持续推进自主研发项目2023年自-50主产品开始进入收获期2022年公司存货余额分别为8020亿元860占资产比重为2110-347pp应收账款及票据期末余额20614亿元公司持有该股票比例相关报告6020占收入比重为53871189pp随收入保持增长自主在研管线丰富深入布局前沿技术公司现有在研项目28项其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16项在研产品涉及流脑肺结核肺炎流感狂犬病等人用疫苗项目建设研发产品梯次结构清晰层次丰富此外公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防治疗用生物技术和产品进行孵化和培育通过深信生物以认购股权的模式布局mRNA技术平台盈利预测和投资建议结合公司与默沙东新签代理协议我们预计2023-2025年公司营业收入分别为463775631866919亿元同比增长212119归母净利润为93971159213999亿元23-24年预测前值986611722亿元同比增长252321公司代理4价和9价HPV疫苗持续放量自主品种有望逐步兑现维持买入评级风险提示AC-Hib疫苗恢复生产不及预期的风险HPV疫苗系列销售不及预期的风险在研产品获批不及预期的风险同业产品质量风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评2022年公司实现营业收入38264亿元同比增长2483实现归母净利润7539亿元同比下滑2615实现扣非归母净利润7510亿元同比下滑2626新冠疫苗接种环境发生变化导致公司利润表观承压但常规产品依然取得良好销售其中自主产品剔除新冠疫苗营业收入为1760亿元同比增长3582图表1智飞生物主要财务指标变化单位百万元450008020212022同比增速4000060350004030000250002020000015000-2010000-4050000-60归属母公司净营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税利润20213065242156218018348130020552632182172251102085520223826401253955022352437413854161380117901753900同比增速248626218246546-368-316-2615来源公司公告中泰证券研究所分季度来看22Q4实现收入10441亿元1833归母净利润1932亿元703公司积极克服疫情防控影响依然实现收入利润较快增长图表2智飞生物分季度财务指标变化单位百万元项目2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q2021-4Q2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q营业收入26346043591240560641405839266924488865718882376884115951269469541044072营收同比增长14875879543741744904112081134411310125162909381833营收环比增长-9816546-695208-51713544-636192020759-0451026营业成本16575226455723246264032231867317319454625558369586404634963637271680912毛利率370939314269362340956568474936723367332532703478销售费用13669292723894937862719450616447266094436268587995186776590管理费用478244724905706657117196718399372079963104149829研发费用474558611493786661611011277613122816089226832197724666财务费用38713411375920973035883-1954217703-011042645营业利润629151150621129998541110997529340347075212585226929210458214239224212利润总额6133811500711291296150110125527709344690210582226298209015212944223544所得税97021618815507138771630872461533943008834022283892513030360归母净利润5163698819974058227393818455247291296180494192276180626187814193184归母净利润同比285532358133633816936069199061193810495-6032-3552703净利率196022672401198723894924336520462175189919831850来源公司公告中泰证券研究所-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表3智飞生物分季度收入单位百万元图表4智飞生物分季度归母净利润单位百万元归母净利润归母净利润同比营业收入营收同比增长1200014050004004500350100001204000300100800035002508030002006000602500150400020001004015005020002010000500-50000-100来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所盈利能力回归正常水平期间费用率保持稳定2022年公司毛利率3363-1540pp其中自主产品毛利率86-400pp新冠疫苗大幅降价叠加终端接种量下滑导致毛利率出现波动2022年公司销售费用2235亿元218销售费率584-014pp2022年底公司销售团队达到3359人1924管理费用374亿元246管理费率09800pp研发费用854亿546研发费率223043pp公司持续推进自主研发项目2023年自主产品开始进入收获期图表5智飞生物盈利水平单位图表6智飞生物年度费用率变化情况单位毛利率净利率销售费率管理费率6000研发费率财务费率1600500014004000120010003000800200060040010002000000002018201920202021202220182019202020212022来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所存货占资产比重有所下滑应收账款随销售规模增长2022年公司存货余额分别为8020亿元860占资产比重为2110-347pp应收账款及票据期末余额20614亿元6020占收入比重为53871189pp随收入保持增长-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表7智飞生物存货变化情况单位图表8智飞生物应收账款变化情况单位存货占资产比重应收账款及票据占收入比重300060002500500020004000150030001000200050010000000002018201920202021202220182019202020212022来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所代理产品维持高增自主产品微卡放量1代理产品2022年以HPV疫苗五价轮状病毒疫苗为代表的代理产品贡献收入34975亿元6709占收入比重为91404价HPV9价HPV五价轮状病毒疫苗全年批签发分别为1403万支591548万支52883万支212自主产品2022年自主产品贡献收入3285亿元-6612主要是新冠疫苗出现较大波动其中自主产品EC微卡实现收入1760亿元3582图表9智飞生物分项目收入构成单位百万图表10智飞生物分项目毛利构成单位百万元元代理产品自主产品其他业务代理产品自主产品其他业务45000160001742400003285140003500012000232841300001000025000969780008739200002512013460004410381500013376240004912451000012091270702000500050101969160531624859627410025101827438889189139552093134975002017-1620182019202020212022201720182019202020212022-2000来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表11智飞生物代理HPV疫苗历年批签发情况图表12智飞生物代理五价轮状疫苗历年批签发情单位万支况单位万支4价HPV疫苗MSD9价HPV疫苗MSD默沙东五价轮状疫苗1800100016009001400800120070060010005008004006003004002002001000020172018201920202021202220182019202020212022来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所自主在研管线丰富深入布局前沿技术公司现有在研项目28项其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16项在研产品涉及流脑肺结核肺炎流感狂犬病等人用疫苗项目建设研发产品梯次结构清晰层次丰富此外公司通过智睿投资平台以股权投资的模式对有发展前景的预防治疗用生物技术和产品进行孵化和培育通过深信生物以认购股权的模式布局mRNA技术平台风险提示AC-Hib疫苗恢复生产不及预期的风险AC-Hib三联苗2017-2018年保持较快增长目前受再注册影响暂停生产存在恢复不及预期的风险HPV疫苗系列销售不及预期的风险公司代理产品默沙东4价HPV疫苗和9价HPV疫苗目前供不应求但受到批签发供应量及市场推广等多因素影响存在销售不及预期的风险在研产品进度不及预期的风险四价流感疫苗二倍体狂犬疫苗等处于临床试验阶段上市进度存在不及预期的风险同业产品质量风险疫苗行业历史上由于同业较差质量的疫苗的不良事故导致整体行业受到影响的情况一直有发生不排除未来出现类似公共卫生事故的可能风险-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表13智飞生物财务预测模型资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金2622107461654626567营业收入38264463775631866919应收票据0100营业成本25395286723452440792应收账款20614213142640631889税金及附加177232283332预付账款103194248305销售费用2235463856326692存货8020110481350914854管理费用3746038451004合同资产0000研发费用854103512571494其他流动资产5410471100财务费用14-3-6-5流动资产合计31413434075678073715信用减值损失-422-191-222-256其他长期投资10101010资产减值损失-109-67-79-87长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产2818328337234268投资收益0000在建工程1836213225402779其他收益75576675无形资产353410478514营业利润8758110001354816343其他非流动资产1574123612541258营业外收入1001非流动资产合计6591707180058829营业外支出41505053资产合计38004504786478582544利润总额8718109501349816291短期借款1785300142175433所得税1179155319062292应付票据15699175净利润753993971159213999应付账款9793118921478618504少数股东损益0000预收款项9000归属母公司净利润753993971159213999合同负债0000NOPLAT755193941158713995其他应付款283283283283EPS摊薄471587724875一年内到期的非流动负债10101010其他流动负债133518071092878主要财务比率流动负债合计13230170622047925183会计年度20222023E2024E2025E长期借款211185159133成长能力应付债券0000营业收入增长率248212214188其他非流动负债327221245269EBIT增长率-269254232207非流动负债合计538406404402归母公司净利润增长率-262247234208负债合计13768174682088325585获利能力归属母公司所有者权益24236330104390256959毛利率336382387390少数股东权益0000净利率197203206209所有者权益合计24236330104390256959ROE311285264246负债和股东权益38004504786478582544ROIC329294278260偿债能力现金流量表单位百万元资产负债率362346341332会计年度20222023E2024E2025E债务权益比96103105103经营活动现金流19858087740211298流动比率24252829现金收益787497771207314511速动比率18192123存货影响-635-3027-2461-1346营运能力经营性应收影响-7555-724-5067-5453总资产周转率10090908经营性应付影响638214529163702应收账款周转天数158163153157其他影响1664-84-59-115应付账款周转天数134136139147投资活动现金流-1498-926-1407-1339存货周转天数109120128125资本支出-1441-1202-1404-1337每股指标元股权投资0000每股收益471587724875其他长期资产变化-57276-3-2每股经营现金流124505463706融资活动现金流-2173963-19562每股净资产1515206327443560借款增加1200119011901190估值比率股利及利息支付-1015-700-942-1049PE19151210股东融资0000PB6432其他影响-2358473-443-79EVEBITDA7654来源中泰证券研究所-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分