事件：中复神鹰发布2022年年报。公司22年实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润19.9/6.1/5.6亿元，同比+70%/+117%/+119%；22Q4，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润5.4/1.8/1.6亿元，同比+16%/+130%/+102%。
　　点评：
　　量价齐升助力收入利润高增。22年，公司营业总收入同比+70%，主要由于：1）西宁万吨碳纤维项目产能逐步释放，销量同比+53%；2）22年碳纤维产品市场均价高于21年。毛利率方面，22年公司综合毛利率48%，同比+7pcts，或主要受益于：1）产品均价上涨；2）规模效应，新增产能投放后摊薄部分固定成本。22Q4毛利率49%，环比-3pcts，或主要由于22Q4碳纤维产品价格环比小幅回落。期间费用率方面，22年公司三项费用率合计17%，同比-0.7pct，主要来自财务费用率下降（同比-1.2pcts），IPO发行成功后公司货币资金增加较多，使得利息收入同比大幅增长。最终，22年公司净利率约30%，同比+7pcts。
　　产能将持续增长，成本下降或已见成效。截至22年末，公司碳纤维产品年产能达到1.45万吨，其中连云港本部年产能3500吨，西宁万吨线年产1.1万吨。公司T700级及以上产品系列在国内市场已连续几年保持市场占有率50%以上，在国产高性能碳纤维领域占据绝对的领导地位。23年，神鹰西宁二期1.4万吨/年高性能碳纤维项目和神鹰上海碳纤维航空预浸料项目也将陆续建成投产。此外，公司拟建设年产3万吨高性能碳纤维项目，预计在2026年全部建成，届时公司年产能将接近6万吨。2022年，公司碳纤维产品吨成本同比基本持平，考虑到2022年能源价格整体上涨，判断公司在生产及管理方面降成本或已见成效。
　　行业需求扩容叠加国产替代，国产碳纤维龙头仍有广阔空间。根据广州赛奥《2022全球碳纤维复合材料市场报告》，2022年全球碳纤维需求总量为13.5万吨，同比+14%，2022年中国碳纤维需求量为7.4万吨，同比+19%，占据全球碳纤维市场55%的份额，同比增速高于全球水平。预计2025年全球需求总量达到18.8万吨，2030年达到34.2万吨。从供给结构来看，2022年我国碳纤维国产产品需求量为4.5万吨，同比+54%，进口产品需求量2.9万吨，同比-11%，我国国产碳纤维销量首次超过进口量，国产替代趋势显著。展望未来几年，行业需求有望持续增长，叠加国产替代大趋势，公司作为国内小丝束龙头或将受益。
　　盈利预测、估值与评级：中复神鹰是我国碳纤维行业的“国家队”，在该领域具有强大的竞争优势。2022年，新增产能投放助力公司收入利润大幅增长，随着规模扩张，公司吨成本已出现下降。未来几年，行业需求增长及国产替代背景下，公司新增产能持续投放将助力公司产销量保持较快增长，并强化其规模优势和成本优势。行业新增产能持续投放背景下，判断碳纤维价格端仍将承压，但考虑到公司未来几年产能有望持续增长，我们上调公司2023-2024年归母净利润预测至9.24亿元（上调16%）、13.86亿元（上调27%），新增2025年归母净利润预测17.27亿元。现价对应2023年动态市盈率为40x，维持“买入”评级。
　　风险提示：上游原材料价格大幅上涨风险、下游需求低于预期的风险、公司新增产能投放进度不及预期风险、行业竞争格局恶化导致产品大幅降价风险、次新股股价波动风险。
　　

研究报告全文：2023年3月23日公司研究量价齐升助力收入利润高增成本下降或已见成效中复神鹰688295SH2022年年报点评买入维持要点当前价4100元事件中复神鹰发布2022年年报公司22年实现营业总收入归母净利润扣非净作者利润1996156亿元同比7011711922Q4公司实现营业总收入分析师孙伟风归母净利润扣非净利润541816亿元同比16130102执业证书编号S0930516110003021-52523822点评sunwfebscncom量价齐升助力收入利润高增22年公司营业总收入同比70主要由于1西分析师赵乃迪宁万吨碳纤维项目产能逐步释放销量同比53222年碳纤维产品市场均价高执业证书编号S0930517050005于21年毛利率方面22年公司综合毛利率48同比7pcts或主要受益于010-57378026zhaondebscncom1产品均价上涨2规模效应新增产能投放后摊薄部分固定成本22Q4毛利率49环比-3pcts或主要由于22Q4碳纤维产品价格环比小幅回落期间费用分析师冯孟乾率方面22年公司三项费用率合计17同比-07pct主要来自财务费用率下降执业证书编号S0930521050001同比-12pctsIPO发行成功后公司货币资金增加较多使得利息收入同比大010-58452063fengmqebscncom幅增长最终22年公司净利率约30同比7pcts产能将持续增长成本下降或已见成效截至22年末公司碳纤维产品年产能达联系人陈奇凡到145万吨其中连云港本部年产能3500吨西宁万吨线年产11万吨公司T700021-52523819chenqfebscncom级及以上产品系列在国内市场已连续几年保持市场占有率50以上在国产高性能市场数据碳纤维领域占据绝对的领导地位23年神鹰西宁二期14万吨年高性能碳纤维总股本亿股900项目和神鹰上海碳纤维航空预浸料项目也将陆续建成投产此外公司拟建设年产总市值亿元369003万吨高性能碳纤维项目预计在2026年全部建成届时公司年产能将接近6万吨一年最低最高元260652722022年公司碳纤维产品吨成本同比基本持平考虑到2022年能源价格整体上涨近3月换手率1071股价相对走势判断公司在生产及管理方面降成本或已见成效行业需求扩容叠加国产替代国产碳纤维龙头仍有广阔空间根据广州赛奥202241全球碳纤维复合材料市场报告2022年全球碳纤维需求总量为135万吨同比24142022年中国碳纤维需求量为74万吨同比19占据全球碳纤维市场755的份额同比增速高于全球水平预计2025年全球需求总量达到188万吨-92030年达到342万吨从供给结构来看2022年我国碳纤维国产产品需求量为45万吨同比54进口产品需求量29万吨同比-11我国国产碳纤维销量-260422072209221222首次超过进口量国产替代趋势显著展望未来几年行业需求有望持续增长叠中复神鹰沪深300加国产替代大趋势公司作为国内小丝束龙头或将受益收益表现盈利预测估值与评级中复神鹰是我国碳纤维行业的国家队在该领域具有1M3M1Y相对-450-4521773强大的竞争优势2022年新增产能投放助力公司收入利润大幅增长随着规模扩绝对-6070991218张公司吨成本已出现下降未来几年行业需求增长及国产替代背景下公司新资料来源Wind增产能持续投放将助力公司产销量保持较快增长并强化其规模优势和成本优势相关研报行业新增产能持续投放背景下判断碳纤维价格端仍将承压但考虑到公司未来几供需两旺带动产销量高增产能持续投放将年产能有望持续增长我们上调公司2023-2024年归母净利润预测至924亿元上助力公司保持增长中复神鹰调161386亿元上调27新增2025年归母净利润预测1727亿元688295SH2022年年度业绩预告点评2023-01-10现价对应2023年动态市盈率为40x维持买入评级风险提示上游原材料价格大幅上涨风险下游需求低于预期的风险公司新增产新投产线筑造规模优势公司未来年产能将达到约6万吨中复神鹰688295SH能投放进度不及预期风险行业竞争格局恶化导致产品大幅降价风险次新股股价新产线投资公告点评2023-01-04波动风险敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告中复神鹰688295SH表1公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元11731995316250906556营业收入增长率120447000585260972880净利润百万元27960592413861727净利润增长率2270111709526949972467EPS元035067103154192ROE归属母公司摊薄22561311169520272017PE11861402721PB26680685443资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-03-23注2021年公司总股本为80亿股2022H1在科创板上市后公司总股本变更为90亿股敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告中复神鹰688295SH财务报表与盈利预测利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入11731995316250906556总资产37247247100481232514090营业成本6851035173028973802货币资金320807115118533341折旧和摊销87164249368458交易性金融资产01493149314931493税金及附加1010162633应收账款114233747销售费用47111721应收票据10000管理费用118157223323413其他应收款合计5581216研发费用59155245395509存货1542984988341094财务费用272124558其他流动资产1901414319111276投资收益021000流动资产合计6932810369152867459营业利润29667699414821844其他权益工具00000利润总额29566197814671829长期股权投资00000所得税16565482102固定资产21302676351458225508净利润27960592413861727在建工程54713272045275137少数股东损益00000无形资产190185231276320归属母公司净利润27960592413861727商誉00000EPS元035067103154192其他非流动资产129144262262262非流动资产合计30324437635770396631现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债24892630459754885526经营活动现金流301835116217532085短期借款57625313708950净利润27960592413861727应付账款534838128919852397折旧摊销87164249368458应付票据54473122160净营运资金增加18080437748692预收账款00000其他-245-14-447-749-793其他流动负债19355279100投资活动产生现金流-1170-2701-2176-1050-50流动负债合计12391295293633092940净资本支出-1164-1236-2050-1050-50长期借款1059999104910991149长期投资变化00000应付债券00000其他资产变化-7-1465-12600其他非流动负债19132861110801436融资活动现金流101123381358-1-548非流动负债合计12501335166121792585股本变化0100000股东权益12354617545168378564债务净变化1047-3601166-424-845股本800900900900900无息负债变化2475028001316883公积金872788288130193177净现金流1424753447021488未分配利润348929167029174487归属母公司权益12354617545168378564少数股东权益00000主要指标盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率416481453431420销售费用率034034033033032EBITDA率351422394373360管理费用率1008785706636629EBIT率275335315300290财务费用率226105005088089税前净利润率252331309288279研发费用率504776776776776归母净利润率238303292272263所得税率68666ROA758392112123ROE摊薄226131169203202每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC102142147196247每股红利000010000000000每股经营现金流038093129195232偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产154513606760952资产负债率6736464539每股销售收入147222351566728流动比率056217126160254速动比率044194109135216估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务076362223339731PE11861402721有形资产有息债务2155493995941169PB26680685443EVEBITDA844440304197151资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0002000000敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核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