业绩概要:2022年公司实现营业收入19.9亿元(+70.0%)，实现归母净利润6.1亿元(+117%),对应基本EPS为0.69元,扣非归母净利润5.6亿元(+119%);其中2022Q4公司实现营业收入5.4亿元(同比+15.7%，环比-7.9%)，实现归母净利润1.8亿元(同比+130%，环比-10.9%)，扣非归母净利润1.6亿元(同比+102%，环比-16.5%);
　　碳纤维量增价降，国产化替代加速:2022年，碳纤维行业价格保持高位横盘震荡，下半年以来，价格中枢逐渐下行，行业供需两旺，紧缺现状逐步缓解，整体库存水平有所提高。供给端方面，2021年规划的产能逐渐在近两年投放，2022年整体开工率呈现前高后低的趋势;需求端方面，2022年碳纤维下游主要领域如风电叶片(+9.2%)、体育休闲（+8.3%）均获得了增长，其中光伏、氢能为代表的新能源需求带来了碳纤维在碳碳复材(+50.4%)和压力容器(+134%)的应用快速增长，工业级小丝束在该部分领域表现较好，需求提升较多。国产化替代方面，经过多年的发展，国产碳纤维认可度明显提升，呈现出国产逐步替代进口的发展态势,国产化率从2017年的31.5%上升至2022年的60.5%，国产化率的快速提升是国内碳纤维产业成熟的标志，也反映出碳纤维及其复合材料相关产业及应用在国内发展较快;原材料段，2022年在丙烯腈产能持续投放、下游整体开工一般的情况下，丙烯腈价格一路震荡下跌，期间虽有小幅反弹，但整体呈现下跌走势;
　　营收和盈利能力同步提高，神鹰展翅翱翔:收入规模方面，2022年公司实现营业收入19.9亿元(+70.0%)，营收快速增长的背后是碳纤维价格21.1万元/吨(+11.5%)和销量9374吨(+52.7%)大幅提升的结果,四季度公司实现营业收入5.4亿元(环比-7.9%),我们推测主要是产品价格环比有所下降等原因，从结构来看，公司在碳碳复材、氢能等领域的进展顺利，2022年上半年在新能源领域销售占比50%左右。盈利能力方面，尽管2022年转固较多，毛利率仍达到了48.1% (+6.5pcts)，再创历史新高，盈利能力快速提升的背后是公司产品结构优化、原材料价格下降以及规模效应提升带来的产品价格提升(18.9→21.1万元/吨)和吨成本降低(11.1→11.0万元/吨)。期间费用率相比持平(-0.72pcts)，但分拆结构看，营收快速增长摊薄了管理费用率(-2.2pcts)，财务费用率降低(-1.2pcts）主要是公司将募集资金用于购买理财，同时营收大幅增长所致，公司积极投入T800级碳纤维规模化稳定性研究、航空级碳纤维及预浸料研发，研发投入比例进一步提高(+2.7pcts);公司通过积极优化产品结构，加大高端碳纤维应用领域的供给量，积极提高管理能力，实现了毛利率、净利率以及销量的同步提升;
　　财务数据:与上期期末相比，应收账款(1994%）及应收款项融资(501%）大幅变动,主要系销售收入大幅增长所致;预付款项(+136%)及存货(+93.9%)增加较多，主要系公司销量提高带来的原材料及存货增加所致;在建工程(+140%)、应付票据(+720%)以及应付账款（+57.0%)增加较多，反映出公司产能建设加速、采购项目增多的情况;
　　布局新兴市场，三年再造神鹰:经过多年发展，公司实现了干喷湿纺的大规模产业化应用，借助母集团丰富的资金和技术支持，完成了产能从连云港本部的3500吨(已投产)到西宁一期11000吨(已投产)、西宁二期14000吨(2023年上半年投产)的跨越式发展，未来公司拟自筹资金59.6亿元，建设年产3万吨高性能碳纤维项目，建设期2023年4月至2026年8月，项目完全达产后公司整体产能将达到5.85万吨，三年内再造神鹰。公司与下游行业核心客户签订战略协议，深耕传统领域、加大新兴领域投入、提前布局未来爆发行业，通过优秀的成本管控能力和市场化的定价策略与国际巨头比拼内力，实现产能的稳定消化;
　　大飞机未来可期，公司占位精准:中建材集团是中复神鹰控股股东，也是中国商飞的重要股东，根据CR929 JDP阶段情况，中建材承担中后机身、后机身前段、后机身后端等多个重要部件的供应，中复神鹰作为中建材碳纤维及复合材料板块的重要拼图，预计将承担较大比例的碳纤维及预浸料生产工作:碳纤维方面，公司T800级碳纤维已获得商飞PCD预批准;预浸料方面，率先实现增韧树脂的批量生产，成功固化T800级碳纤维航空预浸料生产工艺,应用验证顺利。2023年神鹰上海预浸料项目将建成投产,随着国产大飞机的放量，公司高端产品在航空航天领域的应用将逐步增多;
　　投资建议:公司作为工业小丝束碳纤维龙头，借助自身技术储备和母集团的资源支持实现了产销量跨越式提升，吨成本不断降低，未来公司积极布局民用航空等高端领域，实现营收和利润的快速增长。我们预计公司2023-2025年实现营业收入33.8亿元、43.5亿元、57.0亿元，同比增长69.5%、28.7%、30.9%，实现归母净利润9.2亿元、12.3亿元、16.6亿元，同比增长51.7%、33.8%、35.4%，对应PE40X、30X、22X，维持“买入”评级。
　　风险提示:市场供需变动、行业竞争、海外出口政策、原材料成本等因素带来毛利率波动、项目建设不及预期，国产化替代进程不及预期

研究报告全文：1指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元11731995338243525695增速120447000695328693085归母净利润百万元27960591812281662增速2270111709516733753538每股收益元031067102136185市盈率倍13174606940012991221030300605020020401003010020-10010020182019202020212022-200020182019202020212022-1010-300营业收入亿元归母净利润亿元-20营收增速右轴归母净利增速右轴销售毛利率销售净利率iFinDiFinD250350080008030007000702006000602500500050150200040004015001003000301000200020505001000100000Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23库存量吨右轴碳纤维大丝束国内价格元千克碳纤维小丝束国内价格元千克产能吨折月产量吨开工率其他混配模成型12000300005航空航天421000025000800020000风电叶片压力容器35建筑补强106000150002400010000碳碳复材152000500000体育休闲201920202021202227碳碳复材建筑补强压力容器航空航天混配模成型其他风电叶片右轴体育休闲右轴50000701500060400005013000300004030200001100020100001090000020082010201220142016201820202022进口碳纤维需求量吨国产碳纤维需求量吨国产化率右轴7000Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Wind2022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q1营业收入百万元543589403460469323241140营业成本百万元279285222248--13266销售费用率08020201--0302管理费用率83649379--116173财务费用率11020724--1710研发费用率89897750--3160资产减值损失百万元000000000000--000000利润总额百万元185223113140--8239所得税费用百万元3201122--10归母净利润百万元18120410211879798239扣非归母净利百万元16019296116797500EPS020023011015010010010000毛利率485517448460--452526期间费用率191157179154--168245所得税率178897158--1000净利润率334346253256168244338280iFinD资产负债表利润表会计年度2020202120222023E2024E2025E会计年度2020202120222023E2024E2025E货币资金148223202580701135269202940331712营业收入53231117344199481338174435205569485应收票据及账款5347188811759206612780537711营业成本3032568510103474177844229015296750预付账款5862208520884311073112466税金及附加91510141040175922202847其他应收款149505528111216691591销售费用295397676115014361822存货30951535529772441935816380488管理费用64891182715651258703220543281其他流动资产903617291153044507352225695研发费用1718591215477263783438144989流动资产总计3303669272281012372974414931559064财务费用141826572092670254332386长期股权投资000000000000000000资产减值损失-5269000000000000000固定资产55364212953268810304816360043377624信用减值损失063005-002000000000在建工程11230656627135792183160130528117896其他经营损益-000000-000230310260无形资产130441895318487237393565844244投资收益-0110462054500460570长期待摊费用00017533797289912501500公允价值变动损益000000742350300289其他非流动资产14451286616839260402807030370资产处置收益018005000000000000非流动资产合计182159303153443725540654555549571634其他收益156125473754250030403420资产总计2151953724257247379136289704801130698营业利润84332962967618102051134625181949短期借款5586575772533874165000000营业外收入194070072050030020应付票据及账款314025391388136147635184968211383营业外支出10318416001800500350其他流动负债167911240016075248232886633495其他非经营损益000000000000000000流动负债合计53779123890129549246623213834244878利润总额85232951466090100301134155181619长期借款469191058961006491020697986357094所得税0001642558285261140315438其他非流动负债188371910832830206302200024380净利润8523278726050891775122752166181非流动负债合计6575612500313348012269910186381474少数股东损益000000000000000000负债合计119535248893263029369322315697326352归属母公司股东净利润8523278726050891775122752166181股本800008000090000900009000090000EBITDA149294116385488171276229223293219资本公积50695069272737272737272737272737NOPLAT9833304916321099308127893168405留存收益105913846398971181569292046441609EPS元009031067102136185归属母公司权益95659123531461708544306654783804346少数股东权益000000000000000000主要财务比率股东权益合计95659123531461708544306654783804346会计年度2020202120222023E2024E2025E负债和股东权益合计2151953724257247379136289704801130698成长能力营收增长率2824120447000695328693085现金流量表营业利润增长率239462513612822509231923515会计年度2020202120222023E2024E2025EEBIT增长率121082236111193569430453182税后经营利润8523278726050890311119705162568EBITDA增长率494117572107681003533832792折旧与摊销49888992173056427289635109215归母净利润增长率225922270111709516733753538财务费用141826572092670254332386经营现金流增长率288922892177431418316241677投资损失011-046-2054-500-460-570盈利能力营运资金变动3269-962760913978117254-3316毛利率430341624813474147384789其他经营现金流5124233-489125030303660净利率160123753033271428212918经营性现金净流量233323008183453201817234597273942营业利润率158425253390301830933195资本支出85128116129109911174200101130120620ROE89122561311168618752066长期投资000000-149000000000000ROA396748835100512651470其他投资现金流-6514-916-11232-74164828217223ROIC127520582202227022742819投资性现金净流量-91642-117044-270144-181616-52848-103397估值倍数短期借款-161451991-3224048827-74165000PE43082131746069400129912210长期借款3726458977-52461420-22206-22769PS6898312918411086844645普通股增加-2149900010000000000000PB38392973795675561457资本公积增加-19316000267668000000000股息率000000000025033045其他筹资现金流63220-9855-6355-15880-17708-19004EVEBIT37465119225663344825891922筹资性现金净流量5805410111323382734367-114079-41773EVEBITDA2494893184517215415771206现金流量净额-1025414155474235456867670128773EVNOPLAT37878125796108371628262100iFinD