事件：公司发布2022年年报，全年实现营收1655.65亿元，yoy+13.76%；归母净利润162.33亿元，yoy-34.14%，符合业绩快报。其中Q4单季度实现营收351.45亿元，yoy-8.04%，qoq-14.91%；归母净利润26.25亿元，yoy-48.59%，qoq-18.60%。公司利润分配方案为每10股派发16元现金红利（含税）。
　　点评：2022年下半年下游需求疲弱，公司主营产品价格下滑，迭加公司主要化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨，拖累公司毛利，公司业绩同比下滑。疫情政策变化，国内需求有望改善，迭加上游原料价格回落，公司盈利修复在即。公司作为全球聚氨酯龙头，MDI产能不断增加，新材料版块加速成长，长期成长动力充足，维持“买进”评级。
　　利润受双向挤压，全年业绩同比下滑：2022年下半年下游需求疲弱，公司主营产品价格下滑，叠加公司主要化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨，挤压公司利润，公司业绩同比下滑。原料端来看，据公司公告，2022年纯苯采购均价为8125元/吨（yoy+14%）,5000大卡动力煤采购均价为1136元/吨（yoy+21%）,丙烷采购均价737美元/吨（yoy+14%），丁烷采购均价为734美元/吨（yoy+17%），原料价格大幅上涨。分版块来看，2022年聚氨酯版块量增价减，销售均价为1.5万元/吨（yoy-3%），销量达418万吨（yoy+7%）,主要受益于聚醚销量增长，同时2022年底福建万华40万吨MDI装置开车成功，后续有望持续释放产能。石化版块量价均有提升，受益于PO/SM等多套装置投产，销量达1098万吨（yoy+7%）,销售单价0.63万元/吨（yoy+4%）。新材料板块量价均有增长，销量达95万吨（yoy+25%），销售单价为2.12万元/吨（yoy+4%），占总营收的占比增加1.48pct达12.15%，板块呈现加速成长态势。
　　毛利同比下滑，费用控制合理：受原料上涨和产品价格下滑影响，2022年公司毛利率同比下滑9.69pct到16.57%。其中聚氨酯版块毛利下滑10.62pct达24.45%；石化版块毛利下滑13.35pct达3.74%；新材料版块毛利增加6.38pct达27.63%。费用方面，公司期间费用控制合理，研发费用率同比下降0.11pct到2.07%，销售费用率同比下降0.03pct到0.70%，管理费用率同比下降0.11pct到1.19%，财务费用同比下降0.27pct到0.75%。
　　Q4业绩环比下滑，年后MDI价格回暖：Q4单季来看，公司营收和业绩环比均有下滑，主要是需求弱势，产品价格探底，销量下滑。Q4单季，公司聚氨酯板块均价1.35万元/吨(yoy-19%，qoq-8%)；销量达104万吨(yoy+6%，qoq-3%)。石化板块均价0.65万元/吨（yoy-19%；qoq+8%）；销量达205万吨（yoy-12%，qoq-28%）。精细化学品及新材料板块均价1.8万元/吨，(yoy-12%，qoq-10%)；销量达27万吨(yoy+19%，qoq+13%)。目前来看，随着下游需求边际改善，公司产品价格有所回升。据百川资讯，2023Q1聚合MDI均价1.56万元/吨（qoq+6%），纯MDI均价1.87万元/吨（qoq+1%）。原料方面，上游煤炭价格中枢逐渐回落，2023Q1动力煤均价为1024元/吨（qoq-4%）,看好公司利润逐步修复。
　　新建产能丰富，新材料版图扩大：公司维持高资本开支，在建项目丰富,2023-2025年将有多个项目投产，有望迎来业绩丰收期。2022年末万华福建40万吨MDI装置一次性开车成功，2023年将充分释放业绩；宁波MDI技改项目预计2023年完成，公司MDI产能将再增60万吨，届时公司MDI总产能达365万吨，全球市占率将进一步提升。新材料板块，公司PC上游配套48万吨/年双酚A项目、4.8万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、8万吨/年NMP项目、2万吨/年有机硅MQ树脂专案、4万吨/年聚醚胺项目、7.5万吨/年聚乳酸项目预计在2023-2024年逐步投产，为公司贡献新的利润增长点。公司新材料版块加速发展，版块占营收比例持续提升，优化公司全产业链布局，保障长期成长。石化版块将在2024年迎来产能的大幅增长，包括大乙烯二期、蓬莱基地等新晋产能投产，为公司聚氨酯和新材料板块提供原料保障，进一步加深成本护城河。公司在建项目丰富，成长动力充足，正从MDI龙头成长为综合性化工龙头企业。
　　盈利预测：我们维持2023/2024盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现归母净利润200.93/233.14/271.40亿元，yoy+23.77%/+16.03%/+16.41%，对应EPS为6.40/7.43/8.64元，目前A股股价对应的PE为15/13/11倍，估值合理，维持“买进”评级。
　　风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。
　　

研究报告全文：CompanyUpdateChinaResearchDept2023年03月22日费倩然万华化学600309SHBuy买进H70507capitalcomtw目标价元121成本拖累业绩探底多板块发力加速成长事件公司发布2022年年报全年实现营收165565亿元yoy1376归母净公司基本资讯利润16233亿元yoy-3414符合业绩快报其中Q4单季度实现营收35145产业别化工亿元yoy-804qoq-1491归母净利润2625亿元yoy-4859qoq-1860A股价20233229785上证指数2023322326575公司利润分配方案为每10股派发16元现金红利含税股价12个月高低1087144点评2022年下半年下游需求疲弱公司主营产品价格下滑迭加公司主要化总发行股数百万313975工原料欧洲公司能源成本同比大幅上涨拖累公司毛利公司业绩同比下A股数百万313975滑疫情政策变化国内需求有望改善迭加上游原料价格回落公司盈利A市值亿元307224主要股东烟台国丰投资修复在即公司作为全球聚氨酯龙头MDI产能不断增加新材料版块加速成控股集团有限长长期成长动力充足维持买进评级公司2159每股净值元2447利润受双向挤压全年业绩同比下滑2022年下半年下游需求疲弱公股价账面净值400司主营产品价格下滑叠加公司主要化工原料欧洲公司能源成本同比一个月三个月一年股价涨跌-8469267大幅上涨挤压公司利润公司业绩同比下滑原料端来看据公司公告2022年纯苯采购均价为8125元吨yoy145000大卡动力煤采购近期评等均价为1136元吨yoy21丙烷采购均价737美元吨yoy14出刊日期前日收盘评等202210258350买进丁烷采购均价为734美元吨yoy17原料价格大幅上涨分版块202202249797买进来看2022年聚氨酯版块量增价减销售均价为15万元吨yoy-3销量达418万吨yoy7主要受益于聚醚销量增长同时2022年底福产品组合石化系列441建万华40万吨MDI装置开车成功后续有望持续释放产能石化版块量聚氨酯系列374价均有提升受益于POSM等多套装置投产销量达1098万吨yoy7其他146精细化学品及新销售单价063万元吨yoy4新材料板块量价均有增长销量达95118材料系列万吨yoy25销售单价为212万元吨yoy4占总营收的占机构投资者占流通A股比例比增加148pct达1215板块呈现加速成长态势基金232一般法人170毛利同比下滑费用控制合理受原料上涨和产品价格下滑影响2022年公司毛利率同比下滑969pct到1657其中聚氨酯版块毛利下滑股价相对大盘走势1062pct达2445石化版块毛利下滑1335pct达374新材料版块毛利增加638pct达2763费用方面公司期间费用控制合理研发费用率同比下降011pct到207销售费用率同比下降003pct到070管理费用率同比下降011pct到119财务费用同比下降027pct到075Q4业绩环比下滑年后MDI价格回暖Q4单季来看公司营收和业绩环比均有下滑主要是需求弱势产品价格探底销量下滑Q4单季公司聚氨酯板块均价135万元吨yoy-19qoq-8销量达104万吨yoy6qoq-3石化板块均价065万元吨yoy-19qoq8销量达205万吨yoy-12qoq-28精细化学品及新材料板块均价18万元吨yoy-12qoq-10销量达27万吨yoy19qoq13目前来看随着下游需求边际改善公司产品价格有所回升据百川资讯2023Q1聚合MDI均价156万元吨qoq6纯MDI均价187万元吨qoq1原料方面上游煤炭价格中枢逐渐回落2023Q1动力煤均价为1024元吨qoq-4看好公司利润逐步修复新建产能丰富新材料版图扩大公司维持高资本开支在建项目丰CompanyUpdateChinaResearchDept富2023-2025年将有多个项目投产有望迎来业绩丰收期2022年末万华福建40万吨MDI装置一次性开车成功2023年将充分释放业绩宁波MDI技改项目预计2023年完成公司MDI产能将再增60万吨届时公司MDI总产能达365万吨全球市占率将进一步提升新材料板块公司PC上游配套48万吨年双酚A项目48万吨年柠檬醛及衍生物一体化项目8万吨年NMP项目2万吨年有机硅MQ树脂专案4万吨年聚醚胺项目75万吨年聚乳酸项目预计在2023-2024年逐步投产为公司贡献新的利润增长点公司新材料版块加速发展版块占营收比例持续提升优化公司全产业链布局保障长期成长石化版块将在2024年迎来产能的大幅增长包括大乙烯二期蓬莱基地等新晋产能投产为公司聚氨酯和新材料板块提供原料保障进一步加深成本护城河公司在建项目丰富成长动力充足正从MDI龙头成长为综合性化工龙头企业盈利预测我们维持20232024盈利预测并新增2025年盈利预测预计公司202320242025年分别实现归母净利润200932331427140亿元yoy237716031641对应EPS为640743864元目前A股股价对应的PE为151311倍估值合理维持买进评级风险提示1产品价格不及预期2新建项目投产不及预期等年度截止12月31日202120222023E2024E2025E纯利NetprofitRMB百万元2464916234200932331427140同比增减14547-3414237716031641每股盈余EPSRMB元785517640743864同比增减14547-3414237716031641A股市盈率PEX12461893152913181132股利DPSRMB元2516192226股息率Yield255164194225266投资评等说明评等定义强力买进StrongBuy首次评等潜在上涨空间35买进Buy15首次评等潜在上涨空间35区间操作TradingBuy5首次评等潜在上涨空间15无法由基本面给予投资评等中立Neutral预期近期股价将处于盘整建议降低持股CompanyUpdateChinaResearchDept附一合幷损益表会计年度百万元202120222023E2024E2025E营业收入145538165565197096228512271168经营成本107317138132163412189522225403研发费用31683420407147205602营业税金及附加880913108712601496销售费用10521153137215911888管理费用18921966234127143220财务费用14791235147015341820资产减值损失1075192197184-185投资收益492408420433446营业利润2942519839244652834532953营业外收入9745107112118营业外支出371343386393401利润总额2915119541241862806332669所得税41122499309335894178少数股东损益391808100011611351归属于母公司股东权益2464916234200932331427140附二合幷资产负债表会计年度百万元202120222023E2024E2025E货币资金3421618989196773393266867应收账款86469060108721196013155存货1828218185200042100422054流动资产合计72291515325635173052108616长期股权投资39306229654068677211固定资产65233785588798596784106462在建工程2935237064407703873234858非流动资产合计118018149311164273173037181048资产总计190310200843220623246089289665流动负债合计98002950179285893243107704非流动负债合计2061224489253352594026564负债合计118614119506118193119184134268少数股东权益31974492549366548005股东权益合计7169681337102431126905155397负债及股东权益合计190310200843220623246089289665附三合幷现金流量表会计年度百万元202120222023E2024E2025E经营活动产生的现金流量净额2792236337363375232568023投资活动产生的现金流量净额-28758-34325-34325-35320-31788筹资活动产生的现金流量净额17587-17188-17188-2750-3300现金及现金等价物净增加额16711-15202-1520214255329351此份报告由群益证券香港有限公司编写群益证券香港有限公司的投资和由群证益券香港有限公司提供的投资服务不是个人客户而设此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途群益证券香港有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠但此报告之资料没有被独立核实审计群益证券香港有限公司不对此报告之准确性及完整性作任何保证或代表或作出任何书面保证而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证持意见或立场或会买入沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口或代他人之户口买卖此份报告内描述之证此份报告不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券2023年3月22日3