全球布局全产业链覆盖，持续为客户赋能。根据公司年报披露，公司2022年实现营业收入393.55亿元，同比增长71.8%；归母净利润88.14亿元，同比增长72.9%；经调整Non-IFRS归母净利润93.99亿元，同比增长83.2%；主营业务毛利率37.29%，同比上升1.02pct。
　　一体化全球端到端研发赋能，全球各地均实现快速增长。根据公司年报披露公司活跃客户5950+，新增客户1400+，全球前20大制药企业收入184.21亿元，同比增长174%。
　　独特商业模式助力各项业务增长，新分子贡献突出。2022年全年，化学业务收入288.50亿元，同比增长104.8%。毛利率同比上升0.49pct；测试业务收入57.19亿元，同比增长26.4%，毛利率同比上升3.19pct；生物学业务实现收入24.75亿元，同比上升24.7pct；ATU实现收入13.08亿元，同比增长27.4%。新分子TIDES方面同比增长158.3%，寡核苷酸和多肽药物D＆M服务收入15.78亿元，同比增长337%。在2022基础上，公司预计2023年收入将继续增长5-7%。其中TIDES预计增速为WuXi Chemistry整体增速的近2倍。
　　盈利预测与投资建议。看好公司后续集中度的提升以及新分子营收的进一步贡献。综合公司订单与产能预计23-25年公司归母净利润分别98.71为亿元、129.94亿元、158.63亿元，EPS分别为3.33元/股、4.39元/股、5.36元/股，对应PE分别为22.21倍、16.87倍、13.82倍。综合目前行业的变化，参考可比公司我们认为适合给予公司2023年30倍PE，对应A股合理价值99.98元/股，维持“买入”评级。H股方面，考虑AH溢价因素，公司H股合理价值为99.61港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。订单完成不及预期风险，国际贸易摩擦风险，汇兑风险等

研究报告全文：TablePage年报点评医疗服务证券研究报告药明康德TableTitle公司评级TableInvest买入-A买入-H603259SH02359HK当前价格8026元7995港元一体化保障业绩增长新分子贡献突出合理价值9998元9961港元前次评级买入买入TableSummary报告日期2023-03-22核心观点全球布局全产业链覆盖持续为客户赋能根据公司年报披露公司相对市场TablePicQuote表现2022年实现营业收入39355亿元同比增长718归母净利润8814亿元同比增长729经调整Non-IFRS归母净利润939911亿元同比增长832主营业务毛利率3729同比上升102pct20322052207220922112201230323一体化全球端到端研发赋能全球各地均实现快速增长根据公司年-7报披露公司活跃客户5950新增客户1400全球前20大制药企业-16收入18421亿元同比增长174-25独特商业模式助力各项业务增长新分子贡献突出2022年全年化-34学业务收入28850亿元同比增长1048毛利率同比上升049pct药明康德沪深300测试业务收入亿元同比增长毛利率同比上升5719264319pct生物学业务实现收入2475亿元同比上升247pctATU实现收入分析师TableAuthor罗佳荣1308亿元同比增长274新分子TIDES方面同比增长1583SAC执证号S0260516090004寡核苷酸和多肽药物DM服务收入1578亿元同比增长337SFCCENoBOR756在2022基础上公司预计2023年收入将继续增长5-7其中TIDES021-38003671预计增速为WuXiChemistry整体增速的近2倍luojiaronggfcomcn盈利预测与投资建议看好公司后续集中度的提升以及新分子营收的分析师方程嫣进一步贡献综合公司订单与产能预计23-25年公司归母净利润分别SAC执证号S02605220600039871为亿元12994亿元15863亿元EPS分别为333元股021-38003670439元股536元股对应PE分别为2221倍1687倍1382fangchengyangfcomcn倍综合目前行业的变化参考可比公司我们认为适合给予公司2023请注意方程嫣并非香港证券及期货事务监察委员会的注年30倍PE对应A股合理价值9998元股维持买入评级H册持牌人不可在香港从事受监管活动股方面考虑AH溢价因素公司H股合理价值为9961港元股维相关研究TableDocReport持买入评级药明康德2022-10-27风险提示订单完成不及预期风险国际贸易摩擦风险汇兑风险等优秀603259SH02359HK商业模式持续兑现业绩增速盈利预测注单位人民币3月21日人民币兑港币汇率为11417TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E再创新高营业收入百万元2290239355417745446865704药明康德2022-07-27增长率38571861304206603259SH02359HK业绩EBITDA百万元589211223127271651720001增速创新高一体化赋能带来归母净利润百万元5097881498711299415863丰硕成果增长率722729120316221药明康德2022-04-26EPS元股172298333439536主营市盈率x68762721222116871382603259SH02359HKROE132189169176171增长强劲打造一体化研发赋EVEBITDAx58822118169612891040能平台数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明18公司是行业中极少数在新药研发全产业链均具备服务能力的开放式新药研发服务平台有望全面受益于全球新药研发外包服务市场的快速发展2022年公司充分发挥全球布局全产业链布局的优势及时通过全球联动保障业务连续性助力客户持续推进新药研发进程获得客户的广泛认可各项业务均取得了强劲的发展12022年公司化学业务WuXiChemistry实现收入人民币28850亿元同比增长1048其中药物发现R的服务收入人民币72132287万元同比增长313工艺研发和生产DM的服务收入人民币216365032万元同比增长1518剔除特定商业化生产项目化学业务板块收入同比增长397新分子种类相关业务TIDES收入2037亿元同比增长1583在药物发现R服务方面公司拥有全球领先的小分子研究团队公司在2022年内完成了超过40万个定制化合物合成赋能早期小分子新药研发客户并成为公司下游业务部门重要的流量入口在新分子能力建设方面TIDES业务主要为寡核苷酸和多肽的DM服务客户数量达到103个同比提升81服务分子数量达到189个同比提升91服务收入达到人民币1578亿元同比增长337TIDES业务拥有业界独特的新分子种类CRDMO平台端到端支持多种复杂化学偶联物的研发与生产截止2023年2月底公司拥有27条寡核苷酸生产线总体积超过10000升的多肽固相合成仪和1000多人的寡核苷酸和多肽研发团队后期和商业化项目交付的速度规模引领行业2测试业务WuXiTesting实现收入人民币5719亿元同比增长264临床CRO及SMO收入1575亿元同比增长64医疗器械测试业务显著恢复2022年收入同比增长33实验室分析与测试部分公司持续推进产能建设完善全球业务布局位于苏州和启东的55000平米实验室正在按计划建设中2023年将陆续投入使用在临床CRO及SMO服务方面公司的临床CRO业务在2022年为合计约200个项目提供服务助力客户获得15项临床试验批件在临床SMO服务方面公司保持了中国行业第一的领先地位并持续发展截至2022年末人员团队拥有约4700人分布在全国约150个城市的1000多家医院2022年SMO赋能35个创新药获批上市3生物学业务WuXiBiology实现收入2475亿元同比增长247公司拥有世界最大的发现生物学赋能平台之一服务客户超过1500家DEL化合物分子数量超过900亿个6000个独有的分子支架35000个分子砌块生物学业务板块着力建设新分子种类相关的生物学能力包括靶向蛋白降解核酸类新分子偶联类新分子溶瘤病毒载体平台创新药递送系统等2022年生物学业务板块新分子种类相关收入同比强劲增长90占生物学业务收入比例由2021年的146提升至2022年的225新分子种类相关生物学服务已成为生物学板块增长的重要驱动力4细胞及基因疗法CTDMO业务WuXiATU实现收入人民币1308亿元同比增长274其中测试业务的收入同比增长36工艺开发业务收入同比增长43公司持续加强细胞及基因疗法CTDMO服务平台建设为68个项目提供开发与生产服务其中包括50个临床前和临床I期项目10个临床II期项28目8个临床III期项目其中2个项目已提交上市申请2个项目处于上市申请准备阶段目前公司已助力一家美国客户完成一个将成为世界首个创新肿瘤浸润淋巴细胞疗法TIL项目的上市申请以及为一家中国客户完成一个用于中国本土CAR-T细胞疗法的慢病毒载体项目的上市申请如进展顺利公司将在2023年下半年迎来商业化生产项目5国内新药研发服务部WuXiDDSU实现收入人民币970亿元同比下降225收入下降主要由于公司业务主动迭代升级未来收入增长贡献将主要来自于药品销售分成2022年全年公司为客户完成28个项目的IND申报工作同时获得34个临床试验批件CTA截至2022年末公司累计完成172个项目的IND申报工作并获得144个项目的CTA同时有1个项目处于上市申请NDA阶段有7个项目处于临床III期在2022年增长基础上公司预计2023年收入将继续增长5-71其中依赖于过往口碑以及过往的丰富经验结合在手订单和项目来看剔除特定商业化项目WuXiChemistry收入预计增长36-38且随着新分子行业相较于普通小分子行业的火热TIDESWuXiChemistry中新分子业务预计增速为WuXiChemistry整体增速的近2倍整体预计2023-2025年增速分别为1834202WuXiTesting方面公司凭借临床CRO和SMO方面的订单整体预计2023-2025年增速分别为2223233WuXiBiology方面公司目前服务客户超过1500家且新分子种类相关生物学服务已成为生物学板块增长的重要驱动力整体预计2023-2025年增速分别为2223234WuXiATU方面50个临床前和临床I期项目10个临床II期项目8个临床III期项目其中2个项目已提交上市申请2个项目处于上市申请准备阶段整体预计2023-2025年增速分别为2223235WuXiDDSU将持续业务迭代升级来收入增长贡献将主要来自于药品销售分成根据目前项目情况预计2023年收入下降20后续随着分成品种增加增速逐渐提升24-25年增速分别为510表公司不同业务收入拆分1单位百万元201720182020202120222023E2024E2025E一营业收入165133322902393935477417739054468066570391-28463850385061530392063占销售收入比重100001000010000100001000010000Wuxichemistry化学95876714087222884973293690339354504722540-34161047918034002000占销售收入比重580665797331703072257188Wuxitesting测试3278444525115718656976768581411055514-38032638220023002300占销售收入比重198519761453167015751606Wuxibiology生物152641198509247515301968371421456847-30052469220023002300占销售收入比重924867629723682695WuxiATUCGTCTDMO业务10558210264013080015957619627924142338--2792744220023002300占销售收入比重639448332382360367WuxiDDSU国内新药研发服务部10649912510496963775708144989594-2200-2249-20005001000占销售收入比重285085310600246186150136其他27523361369740674473-2213100010001000占销售收入比重012009009007007数据来源Wind广发证券发展研究中心1化学业务WuXiChemistry2022年内毛利率较去年同期上升049个百分点后续随着商业化订单增长工艺流程优化带来的效率提升预期2023-2025年毛利率分别为4141412测试业务WuXiTesting2022年内毛利率较去年同期上升319个百分点后续公司通过数字化项目平台和自动化排成管理系统缩短项目周期同时提高实验室分析设备的自动化水平提高使用效率预期2023-2025年毛利率分别为3636363生物学业务WuXiBiology2022年内毛利率与去年同期基本持平后续随着新分子的贡献逐渐加大预计2023-2025年毛利率分别为4141414细胞及基因疗法CTDMO业务WuXiATU2022年内毛利率较去年同期下降465个百分点主要由于新启用的上海临港运营基地较低的利用率导致后续随着产能利用率的提升2023-2025年毛利率分别为310205国内新药研发服务部WuXiDDSU报告期内毛利率下降1768个百分点主要由于业务主动迭代升级带来收入下降的影响随着分成项目数的提升2023-2025年毛利率分别为304046后续业务发展来看公司将持续推动自动化以及人效的提升毛利率有望进一步获得提升表公司不同业务成本拆分2单位百万元201720182020202120222023E2024E2024E一营业成本102532814592262467722256830933177363975033-4232691140829181981毛利率379136283730385239093950Wuxichemistry化学5638958521981730883173277323219152786298-5113103111033334002000毛利率411939514000410041004100Wuxitesting测试224214309060372366446512549210675529-37842048444723002300毛利率316131703489360036003600Wuxibiology生物88962121625151609178161219138269540-3672246546482300230048毛利率417238733875410041004100WuxiATU细胞及基因疗法CTDMO业务90765104719139536154789176651193138-1537332547811412933毛利率1403-203-66830010002000WuxiDDSU国内新药研发服务部564337018271537542994886948381-2436193-2263-1000-100毛利率470143902622300040004600其他1058831442179075177519522147-36232415230310001000毛利率521052105210520052005200数据来源Wind广发证券发展研究中心根据公司披露信息2023年公司将持续提升经营效率推动利润和自由现金流增长公司预计经调整non-IFRS毛利同比增长12-14同时随着经营效率进一步提升将有助于经调整non-IFRS净利润的增长2023年自由现金流将持续为正并预计增长600-800得益于持续提升的资产利用率和经营效率公司计划在2023年投入资本开支80-90亿元公司将持续建设新能力新产能以更好服务全球客户推动公司未来发展表3可比公司估值水平EPS参考Wind一致预期收盘价日期是2023年03月21日收盘价2023EEPS2024EEPS2023E2024E证券代码证券简称元股元股元股PE估值PE估值A股人300759SZ康龙化成574721028727332004民币300347SZ泰格医药1075040951026272108港股港03759HK康龙化成3985023031515191110元02269HK药明生物491514418929792271数据来源Wind广发证券发展研究中心综合公司订单与产能预计23-25年公司归母净利润分别9871为亿元12994亿元15863亿元EPS分别为333元股439元股536元股对应PE分别为2221倍1687倍1382倍综合目前行业的变化参考可比公司我们认为适合给予公司2023年30倍PE对应A股价格9998元股维持买入评级H股方面考虑AH溢价因素公司H股合理价值为9961港元股维持买入评级风险提示订单完成不及预期风险国际贸易摩擦风险汇兑风险医药研发服务市场需求下降的风险过去受益于全球医药市场不断增长客户研发预算增加以及客户外包比例提升客户对公司的服务需求持续上升如果未来行业发展趋势放缓或者外包比例下降可能对公司业务造成不利影响58资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2198623997261623328542316经营活动现金流458910616109561350216682货币资金8239798694611243117801净利润5136890399711312516023应收及预付497063386722876010564折旧摊销14801917156917131872存货59055669590076219131营运资金变动-574585-439-1257-1199其他流动资产28714005408044724820其它-1452-788-145-79-13非流动资产3314240693510646274375860投资活动现金流-4839-9690-9421-10393-11461长期股权投资6781203120312031203资本支出-6934-9668-10021-10993-12061固定资产855414171221643124441522投资变动1908-80000在建工程5772747396671208014734其他18758600600600无形资产16001785197021552340筹资活动现金流-1724-1278-60-139148其他长期资产1653816061160611606116061银行借款22813332194122423资产总计55127646907722696028118176股权融资104150200流动负债1298514499151301839221571其他-4109-4759-255-261-275短期借款22613874406841904613现金净增加额-2053-191147529705370应付及预收19311659172722312673期初现金余额1022881757986946112431其他流动负债8792896693361197114285期末现金余额8175798494611243117801非流动负债33853264326432643264长期借款0279279279279应付债券607502502502502其他非流动负债27782483248324832483负债合计1637017764183952165624835股本29562961296229622962资本公积2573226512265102651026510主要财务比率留存收益1253419839316444705365863至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益3849246590583957380492614成长能力少数股东权益266337436567727营业收入增长38571861304206负债和股东权益55127646907722696028118176营业利润增长781764119316221归母净利润增长722729120316221获利能力利润表单位百万元毛利率363373385391395至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率224226239241244营业收入2290239355417745446865704ROE132189169176171营业成本1459224677256833317739750ROIC88148144154152营业税金及附加54200213277335偿债能力销售费用699732334436526资产负债率297275238226210管理费用22032826271535404271净负债比率422379313291266研发费用9421614167122332694流动比率169166173181196财务费用84-24813310244速动比率116117125130144资产减值损失-33-176-176-233-283营运能力公允价值变动收益-93770000总资产周转率042061054057056投资净收益1356188600600600应收账款周转率496659659659659营业利润603810652119181568119140存货周转率388694708715720营业外收支-22-34-25-27-29每股指标元利润总额601610618118931565419111每股收益172298333439536所得税8801716192225303088每股经营现金流155359370456563净利润5136890399711312516023每股净资产13021574197124923127少数股东损益3989100131160估值比率归属母公司净利润5097881498711299415863PE68762721222116871382EBITDA589211223127271651720001PB911515375297237EPS元172298333439536EVEBITDA58822118169612891040TableResearchTeam68广发医药行业研究小组罗佳荣首席分析师上海财经大学管理学硕士2016年加入广发证券发展研究中心孔令岩资深分析师武汉大学金融学硕士2018年加入广发证券发展研究中心李安飞资深分析师中山大学医学硕士2018年加入广发证券发展研究中心方程嫣资深分析师哥伦比亚大学生物工程学硕士2022年加入广发证券发展研究中心朱新彦资深分析师香港中文大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心李桠桐高级研究员复旦大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心田鑫高级研究员格拉斯哥大学亚当斯密商学院硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨微研究员德国汉堡大学博士清华大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心王稼宸研究员悉尼科技大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北街上海市浦东新区南泉北香港德辅道中189号李26号广发证券大厦476001号太平金融大厦2号月坛大厦18层路429号泰康保险大厦宝椿大厦29及30楼楼31层37楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不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