2022业绩高增长，维持买入评级
　　公司3/20发布22年年报，实现营收393.55亿元（+71.84%yoy），归母净利润88.14亿元（+72.91%yoy），扣非净利润82.60亿元（+103.27%yoy），经调整non-IFRS归母净利润93.99亿元（+83.17%yoy），CRDMO和CTDMO商业模式持续驱动公司高速发展（我们推测扣除大订单后，22年常规业务收入增速超30%）。公司不断优化经营效率，规模效应持续凸显，我们预计23年剔除新冠后常规业务收入增速超30%，给予公司23-25年归母净利润99.71/130.77/165.79亿元，分部估值法下给予A/H股目标价128.35元/116.76港币（前值170.85元/167.76港币）。
　　WuXi Chemistry：剔除新冠商业化项目后依旧增长强劲
　　22年WuXi Chemistry实现收入288.5亿元，+104.8%（剔除新冠商业化项目后常规收入+39.7%），其中药物发现+31.3%，CDMO+151.8%。我们认为板块23年有望小幅增长，剔除新冠商业化项目收入+36-38%，主因：1）打造CRDMO大平台，强化漏斗模式；2）加强新分子能力建设：22年新分子种类相关业务（TIDES）收入20.37亿元，+158.3%，其中TIDESD&M服务客户103个，+81%，服务分子数量189个，+91%，收入15.8亿元，+337%；3）产能持续扩张：22年资本开支99.7亿元，预计23年80-90亿元，持续推进常州、无锡、美国特拉华州和新加坡Tuas等设施的建设。
　　增长基石：WuXi Testing与WuXi Biology
　　22年WuXi Testing实现收入57.19亿元，+26.4%，我们预计23年增速20-23%，主因：1）22年实验室分析与测试板块在安评业务（+46%）的带动下实现增速+36.1%；2）受益于海外订单修复，我们预计Testing板块海外收入有望大幅提升。受益于一站式平台、板块协同及新分子业务的驱动（22年新分子业务占比22.5%，vs 21年14.6%），22年WuXi Biology实现收入24.8亿元，+24.7%，我们预计23年增速20-23%。
　　WuXi ATU：23年有望迎来首个商业化项目
　　22年WuXi ATU实现收入13.1亿元，+27.4%，其中Testing收入+36%，Development收入+43%，公司凭借革命性TESSA平台及产能扩张打造一体化CTDMO平台（50/10/8个临床前&1/2/3期项目），已有2个项目提交上市申请（一家美国客户的TIL项目及一家中国客户的CAR-T细胞疗法慢病毒载体项目），2个项目准备上市申请，23年下半年有望迎来首个商业化产品，迎来增长拐点。同时受益于费城基地陆续投产，我们认为海外业务有望实现高速增长，带动板块23年实现20-23%收入增长。
　　风险提示：海外疫情持续，市场竞争加剧，无法保护自身知识产权
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告药明康德2359HK603259CHCXO龙头2022业绩高增长华泰研究年报点评2359HK603259CH投资评级买入维持买入维持2023年3月21日中国内地中国香港医疗服务目标价港币11676人民币128352022业绩高增长维持买入评级研究员代雯公司320发布22年年报实现营收39355亿元7184yoy归母净SACNoS0570516120002daiwenhtsccom利润8814亿元7291yoy扣非净利润8260亿元10327yoySFCNoBFI915862128972078经调整non-IFRS归母净利润9399亿元8317yoyCRDMO和联系人李奕玮CTDMO商业模式持续驱动公司高速发展我们推测扣除大订单后22年SACNoS0570121070125liyiweihtsccom常规业务收入增速超30公司不断优化经营效率规模效应持续凸显SFCNoBSD964862128972228我们预计23年剔除新冠后常规业务收入增速超30给予公司23-25年归母净利润99711307716579亿元分部估值法下给予AH股目标价基本数据12835元11676港币前值17085元16776港币港币人民币2359HK603259CH目标价1167612835WuXiChemistry剔除新冠商业化项目后依旧增长强劲收盘价截至3月20日7365740022年WuXiChemistry实现收入2885亿元1048剔除新冠商业化项市值百万218158219195目后常规收入397其中药物发现313CDMO1518我们认6个月平均日成交额百万209981903为板块23年有望小幅增长剔除新冠商业化项目收入36-38主因152周价格范围5790-137706915-11700打造CRDMO大平台强化漏斗模式2加强新分子能力建设22年新BVPS15741573分子种类相关业务TIDES收入2037亿元1583其中TIDESDM股价走势图服务客户103个81服务分子数量189个91收入158亿元3373产能持续扩张22年资本开支997亿元预计23年80-90药明康德人民币亿元持续推进常州无锡美国特拉华州和新加坡Tuas等设施的建设相对沪深30011781053增长基石WuXiTesting与WuXiBiology22年WuXiTesting实现收入5719亿元264我们预计23年增速93220-23主因122年实验室分析与测试板块在安评业务46的带816动下实现增速3612受益于海外订单修复我们预计Testing板块海6911外收入有望大幅提升受益于一站式平台板块协同及新分子业务的驱动22Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23年新分子业务占比225vs21年14622年WuXiBiology实现收入资料来源Wind248亿元247我们预计23年增速20-23WuXiATU23年有望迎来首个商业化项目22年WuXiATU实现收入131亿元274其中Testing收入36Development收入43公司凭借革命性TESSA平台及产能扩张打造一体化CTDMO平台50108个临床前123期项目已有2个项目提交上市申请一家美国客户的TIL项目及一家中国客户的CAR-T细胞疗法慢病毒载体项目2个项目准备上市申请23年下半年有望迎来首个商业化产品迎来增长拐点同时受益于费城基地陆续投产我们认为海外业务有望实现高速增长带动板块23年实现20-23收入增长风险提示海外疫情持续市场竞争加剧无法保护自身知识产权经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万2290239355418695492570853-3850718463931182900归属母公司净利润人民币百万5097881499711307716579-72197291131331152678EPS人民币最新摊薄172298337441560ROE13251897185320462164PE倍43002487219816761322PB倍569470407342286EVEBITDA倍3856197916981263982资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1药明康德2359HK603259CH估值我们采用分部估值法计算公司23年AH股公允价值分别为3801830435亿元1AH股传统CRO与CMOCDMO业务估值3356425980亿元我们预计公司传统业务2023年实现经调整non-IFRS口径归母净利润10827亿元AH股分别给予3124xPEAH股2023年可比公司Wind一致预期均值分别为2623x公司为行业龙头且持续提升全平台一体化服务能力分别给予205估值溢价2DDSU业务估值2216亿元我们使用DCF估值法对公司DDSU业务进行估值假设永续增长率为0公司WACC为82计算DDSU业务2023年估值为2216亿元3VC估值2239亿元截至2022年末公司风险投资账面价值为8954亿元假设PB为25x根据公司既往投资退出收益计算VC估值约为2239亿元图表1公司分部估值业务板块计算基数亿元A股估值方法估值亿元H股估值方法估值亿元传统CRO与CMOCDMO业务10827PE31x33564PE24x25980DDSU业务DCF2216DCF2216VC投资8954PB25x2239PB25x2239公司估值3801830435资料来源公司公告华泰研究预测图表2可比公司估值表更新至20230320公司代码收盘价元总市值EPS元PEx归母净利润CAGR2023320亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022-2024昭衍新药603127CH521925917020626431252021凯莱英002821CH1320647586275783815171624美迪西688202CH15969139418743110438221434康龙化成300759CH536659614721028736261912九洲药业603456CH351931710414018634251935诺泰生物688076CH28936206007609948382918A股平均值34262024公司代码收盘价港元总市值EPS港元PEx归母净利润CAGR2023320亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022-2024凯莱英6821HK955047587875481211131223康龙化成3759HK365559617023031522161215AH股平均值29231823资料来源BloombergWind一致预期华泰研究图表3药明康德PE-Bands图表4药明康德PB-Bands人民币药明康德45x65x人民币药明康德49x75x85x105x130x101x127x153x5002503751882501251256300233202392023321239212332223922233202392023321239212332223922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2药明康德2359HK603259CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产2198623997233972632529757营业收入2290239355418695492570853现金82397986678558104410营业成本1459224677255173314442731应收账款462059736354833610753营业税金及附加535820047213282797936093其他应收账款3395416931180132363030482营业费用69897731597783310211317预付账款3029129061300503903250323管理费用22032826305639555031存货59055669586276139816财务费用84082479720189139985438其他流动资产25803910391539403970资产减值损失330617595000000000非流动资产3314240693493946054774682公允价值变动收益933977008770087700877008长期投资678301203120312031203投资净收益135618795187952000020000固定投资855414171214702971239984营业利润603810652120461578820008无形资产16001785195521112254营业外收入1071965965965965其他非流动资产2231023534247662752231241营业外支出32834342434243424342资产总计55127646907279086873104439利润总额601610618120121575419974流动负债1298514499151551892723557所得税879661716194125463228短期借款22613874412254076975净利润51368903100711320916747应付账款19311641169722042841少数股东损益38798890100571319016722其他流动负债8792898593361131613741归属母公司净利润5097881499711307716579非流动负债33853264328233753488EBITDA548810800126771724622515长期借款00027909296923895150245EPS人民币基本175301337441560其他非流动负债33852985298529852985负债合计1637017764184372230127045主要财务比率少数股东权益2659533672437295691873640会计年度202120222023E2024E2025E股本29562962296229622962成长能力资本公积2573226512237652376523765营业收入3850718463931182900留存公积1253419839271663725149907营业利润78137643130831072673归属母公司股东权益3849246590539166400276658归属母公司净利润72197291131331152678负债和股东权益55127646907279086873104439获利能力毛利率36283730390639663969现金流量表净利率22432262240524052364会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE13251897185320462164经营活动现金458910616118851470119025ROIC12211886175619051973净利润51368903100711320916747偿债能力折旧摊销12701718239632504301资产负债率29692746253325672590财务费用84082479720189139985438净负债比率913436106275627投资损失135618795187952000020000流动比率169166154139126营运资金变动1151297801922514171769速动比率114106096083071其他经营现金6056672955000000000营运能力投资活动现金48399690109091420318236总资产周转率045066061069074资本支出69369966106021390917942应收账款周转率553743679748742长期投资27668164000000000应付账款周转率10201382152917001694其他投资现金6685019376306642945929459每股指标人民币筹资活动现金17241278217714732188每股收益最新摊薄172298337441560短期借款103116132475112851568每股经营现金流最新摊薄155358401496642长期借款000279091783925911295每股净资产最新摊薄12991573182021612588普通股增加51414626000000000估值比率资本公积增加3054779622747000000PE倍43002487219816761322其他筹资现金632339553045528513869PB倍569470407342286现金净增加额2053191431201975621400EVEBITDA倍3856197916981263982资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3药明康德2359HK603259CH免责声明分析师声明本人代雯兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4药明康德2359HK603259CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师代雯本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5药明康德2359HK603259CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6