核心观点
　　3月17日，公司公告拟以1.24亿元收购安徽为百姓大药房医药连锁有限公司重组后新公司80%股权，涉及门店129家，交易市盈率为15.89倍。我们认为本次收购标的估值较为合理，收购完成后能够进一步加强公司在安徽省内布局，提高公司优势市场占有率。
　　事件
　　公司公告收购安徽为百姓大药房医药连锁有限公司重组后新公司80%股权
　　3月17日，公司公告拟以1.24亿元收购安徽为百姓大药房医药连锁有限公司重组后新公司80%股权，涉及门店129家，交易市盈率为15.89倍。
　　简评
　　并购加速门店下沉，持续优化安徽省内布局
　　为百姓大药房是安徽省安庆市区域头部连锁企业，在安庆市场具备较高的品牌知名度及市场占有率。我们认为通过本次交易，公司在安徽地区的门店数量、经营规模明显扩大，区域覆盖率及市场渗透率进一步提升，有利于公司发挥规模经济效应降本增效，进而提升整体盈利能力。此外，本次收购能够进一步加强公司在安徽省内3-5线城市布局，提高公司在皖中南市场的占有率，有助于整体品牌影响力的建设。
　　交易标的质量优异，交易定价合理
　　1）创始人保留部分股权，体现长期经营优势。公司长期贯彻落实“星火”收购策略，收购完成后为百姓大药房大股东梁修军与另外4名股东将保留重组后新公司20%的股权，并在日常管理经营过程中继续发挥重要作用，显示了为百姓原股东与公司放眼未来，长期、共同发展的决心。2）交易标的质量优异，营收稳健增长。据公告数据（未经审计），为百姓大药房2022年实现营业收入1.67亿元，同比增长29.63%，实现净利润984.06亿元，同比增长47.27%，实现扣非净利润975.17万元，同比增长45.70%，经营质量稳健提升。3）本次交易定价合理。按照为百姓大药房2022年扣非净利润975.17万元计算，本次交易整体估值为1.55亿元，交易市盈率为15.89倍，低于同行业可比交易案例市盈率的中位数及平均值，而且考虑到为百姓大药房在安庆市场具备较高市占率，本次交易定价合理。
　　门店加速扩张，保障业绩长期增长
　　公司深入贯彻并落实自建、并购、加盟、联盟的“四驾马车”立体扩张模式，2022年前三季度，公司全国新增门店2214家，其中直营门店1342家，加盟门店872家。截至2022年9月底，公司营销网络覆盖全国20个省级市场、140多个地级以上城市，门店总数达到10327家，其中直营门店7362家，加盟门店2965家，加盟门店数量维持高速增长，直营门店数占比降至71.29%。
　　公司持续夯实处方外流承接基础，提升会员管理能力。截至2022年9月底，直营门店中医保门店占比达到91.65%，院边店占比约10%，特殊门诊789个，双通道药房181家，DTP药房151家。此外，公司通过公域+私域流量管理，面向会员精准营销，提升会员满意度及复购率，三季度，公司新增会员257万达到6868万人，其中活跃会员1044万，9月会员销售占比同比提升6.13pp达到88.36%。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预计公司2022–2024年实现营业收入分别为186.73亿元、235.62亿元和288.09亿元，归母净利润分别为7.87亿元、9.84亿元和11.91亿元，分别同比增长17.6%、25.0%和21.0%，折合EPS分别为1.35元/股、1.68元/股和2.04元/股，分别对应估值28.0X、22.4X和18.5X，维持买入评级。
　　风险分析
　　1）行业政策变动风险：倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制零售药店行业发展的政策，对公司经营或有不利影响；
　　2）市场竞争加剧：行业集中度逐渐提高，竞争或将日趋激烈，可能对公司经营造成不利影响；
　　3）规模扩张进度不达预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期业绩增长存在不利影响；
　　4）并购门店整合不达预期：对于已并购项目，若公司在后续业务整合、人员整合、绩效提升等方面达不到预期，则可能影响公司经营业绩；
　　5）商誉减值计提：公司并购资产存在一定规模商誉，若后续经营不及预期，或存在减值风险，影响利润增长；

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评医药商业贯彻区域聚焦策略老百姓603883SH并购加速门店下沉核心观点维持买入3月17日公司公告拟以124亿元收购安徽为百姓大药房医药贺菊颖连锁有限公司重组后新公司80股权涉及门店129家交易市hejuyingcsccomcn盈率为1589倍我们认为本次收购标的估值较为合理收购完010-86451162成后能够进一步加强公司在安徽省内布局提高公司优势市场占SAC编号S1440517050001有率SFC编号ASZ591刘若飞事件liuruofeicsccomcn公司公告收购安徽为百姓大药房医药连锁有限公司重组后新公010-85130388SAC编号S1440519080003司80股权3月17日公司公告拟以124亿元收购安徽为百姓大药房发布日期2023年03月19日医药连锁有限公司重组后新公司80股权涉及门店129家交易市盈率为1589倍当前股价3763元主要数据简评股票价格绝对相对市场表现1个月3个月12个月并购加速门店下沉持续优化安徽省内布局为百姓大药房是安徽省安庆市区域头部连锁企业在安庆市-473-478-1011-1272259007场具备较高的品牌知名度及市场占有率我们认为通过本次交12月最高最低价元44792906易公司在安徽地区的门店数量经营规模明显扩大区域覆盖总股本万股5849029率及市场渗透率进一步提升有利于公司发挥规模经济效应降本流通A股万股5823445增效进而提升整体盈利能力此外本次收购能够进一步加强总市值亿元22010公司在安徽省内线城市布局提高公司在皖中南市场的占有流通市值亿元219143-5率有助于整体品牌影响力的建设近3月日均成交量万41894主要股东重要财务指标老百姓医药集团有限公司2611202020212022E2023E2024E营业收入百万元1396715696186732356228809股价表现YOY1981241902622237858净利润百万元621669787984119138YOY2217817625021018-2毛利率321321331330329-22净利率4443515050ROE159165160174183202252120226212022321202242120227212022821202292120231212023221202210212022112120221221EPS摊薄元106114135168204老百姓上证指数PE倍354329280224185相关研究报告PB倍5151443934中信建投医药商业老百姓603883资料来源iFinD中信建投证券2022-10-31数字化提升经营质量看好持续健康经营趋势本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下中信建投医药商业老百姓6038832022-10-17数字化推动经营效率提升Q3业绩符合本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明预期中信建投医药商业老百姓6038832022-09-01业绩符合预期关注逐季改善趋势老百姓A股公司简评报告交易标的质量优异交易定价合理1创始人保留部分股权体现长期经营优势公司长期贯彻落实星火收购策略收购完成后为百姓大药房大股东梁修军与另外4名股东将保留重组后新公司20的股权并在日常管理经营过程中继续发挥重要作用显示了为百姓原股东与公司放眼未来长期共同发展的决心2交易标的质量优异营收稳健增长据公告数据未经审计为百姓大药房2022年实现营业收入167亿元同比增长2963实现净利润98406亿元同比增长4727实现扣非净利润97517万元同比增长4570经营质量稳健提升3本次交易定价合理按照为百姓大药房2022年扣非净利润97517万元计算本次交易整体估值为155亿元交易市盈率为1589倍低于同行业可比交易案例市盈率的中位数及平均值而且考虑到为百姓大药房在安庆市场具备较高市占率本次交易定价合理门店加速扩张保障业绩长期增长公司深入贯彻并落实自建并购加盟联盟的四驾马车立体扩张模式2022年前三季度公司全国新增门店2214家其中直营门店1342家加盟门店872家截至2022年9月底公司营销网络覆盖全国20个省级市场140多个地级以上城市门店总数达到10327家其中直营门店7362家加盟门店2965家加盟门店数量维持高速增长直营门店数占比降至7129公司持续夯实处方外流承接基础提升会员管理能力截至2022年9月底直营门店中医保门店占比达到9165院边店占比约10特殊门诊789个双通道药房181家DTP药房151家此外公司通过公域私域流量管理面向会员精准营销提升会员满意度及复购率三季度公司新增会员257万达到6868万人其中活跃会员1044万9月会员销售占比同比提升613pp达到8836表1老百姓直营门店扩张梳理2021年2022年前三季度地区2020年末新增闭店期末新增闭店期末华中区域1634264191879926332772华南区域39255843995443华北区域65743031105678221112华东区域1545343631825202321995西北区域66429529930127171040合计48921387150612913421097362资料来源公司公告中信建投证券请参阅最后一页的重要声明1老百姓A股公司简评报告表2老百姓2022Q1-Q3并购标的梳理起始时间标的门店数量购买股权比例交易作价交易状态白城市同泰药业有限公司白城市盛源同泰药业有限公司白城市2022年3月39资产性收购1320万元已完成怡然医疗器械经销部2022年3月安徽元初药房连锁有限公司5910011700万元已完成2022年3月湖南怀仁大健康产业发展有限公司66071961637亿元已完成2022年4月泾县江南医药连锁有限公司271004155万元已完成康乐县百家康大药房康乐县百家康一分店大药房康乐县百家康2022年4月3526万元已完成二分店大药房2022年7月湖南老百姓怀仁药房-146331329万元已完成2022年7月湖南老百姓怀仁药房-049110443万元已完成2022年7月湖南老百姓怀仁药房-194440963万元已完成2022年9月江苏普泽大药房连锁有限公司江苏普泽大药房连锁如东有限公司251005276万元进行中2022年9月荆州宏泰大药房-2100万元已完成资料来源公司公告中信建投证券盈利预测及投资评级我们预计公司20222024年实现营业收入分别为18673亿元23562亿元和28809亿元归母净利润分别为787亿元984亿元和1191亿元分别同比增长176250和210折合EPS分别为135元股168元股和204元股分别对应估值280X224X和185X维持买入评级风险分析1行业政策变动风险倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制零售药店行业发展的政策对公司经营或有不利影响2市场竞争加剧行业集中度逐渐提高竞争或将日趋激烈可能对公司经营造成不利影响3规模扩张进度不达预期倘若门店规模扩张不及预期公司长期业绩增长潜力可能无法释放或对公司长期业绩增长存在不利影响4并购门店整合不达预期对于已并购项目若公司在后续业务整合人员整合绩效提升等方面达不到预期则可能影响公司经营业绩5商誉减值计提公司并购资产存在一定规模商誉若后续经营不及预期或存在减值风险影响利润增长请参阅最后一页的重要声明2老百姓A股公司简评报告贺菊颖分析师介绍中信建投证券医药行业首席分析师复旦大学管理学硕士10年以上医药卖方研究从业经验善于前瞻性把握细分赛道机会公司研究深入细致负责整体投资方向判断2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名新财富最佳分析师医药行业入围万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉2019年Wind金牌分析师医药行业第1名2018年Wind金牌分析师医药行业第3名2018第一财经最佳分析师医药行业第1名2013年新财富医药行业第3名水晶球医药行业第5名刘若飞医药行业分析师北京大学生物技术硕士2017年加入中信建投证券研究发展部主要覆盖中药医药商业生物制品医美CRO细分领域2022年第20届2021年第19届新财富最佳分析师评选医药生物行业第四名第五名团队核心成员2022年第十六届卖方分析师水晶球奖评选医药生物行业第五名团队核心成员谢俊研究助理xiejuncsccomcn请参阅最后一页的重要声明3老百姓A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏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