协议收购安徽为百姓大药房80%股权，加快加深安徽地区布局。匹配皖中南区域发展战略，深化下沉市场发展规划。门店破万家更上层楼，高效组织改革提升效能。维持“买入”评级。
　　▍协议收购安徽为百姓大药房80%股权，持续加深安徽地区布局。公司于近日公告，以重组新设公司的方式收购安徽为百姓大药房连锁有限公司80%股权，对应收购价款1.24亿元。为百姓2022年扣非净利润为975.17万元，假设于近期完成收购并实现稳健增长，本次交易有望增厚2023/24公司0.6%/0.74%的归母净利润。本次交易市盈率约为15.89倍（较近三年可比交易案例中位数水平18.55倍明显降低）。考虑到目标公司为安徽省安庆市区域的头部药店连锁，且区域集中度及标准化程度较高，收购估值相对合理。
　　▍匹配皖中南区域发展战略，深化下沉市场发展规划。近年来公司积极推进“直营+星火+加盟+联盟”的立体模式，聚焦发展9+7核心省域的同时，加快低线城市及县域乡镇市场的拓展。考虑到3-5线下沉市场客群基数庞大且优质医疗资源相对集中在一、二线城市，下沉市场有望成为公司发展新增长极，同时有助提升公司盈利能力。此次收购安庆地区龙头药店连锁，匹配了公司在皖中南区域的发展战略，同时契合其下沉市场的发展规划。未来公司有望通过标准化、精细化的运营和集团赋能，提高目标公司的盈利水平，并深化在安徽市场的占有率和影响力。
　　▍门店破万家更上层楼，高效组织改革提升效能。截至2022Q3，公司已布局覆盖全国20个省级市场、140多个地级以上城市、共计10327家门店（直营门店7362家、加盟门店2965家）的销售网络。此外，公司持续推进组织变革提升效能，直营事业群与星火事业群合并为营运中心；采购线、商品中心、物流运营中心、供应链大区合并管理关系；逐步推进多个省区整合成战区管理，提升管理效率。公司还重点推行一线员工薪酬改革和薪酬计算器等数字化工具运用，提高员工积极性。我们认为，规模扩张和组织改革有望助力公司中长期保持在医药零售行业的优势地位和业绩的高速增长。
　　▍风险因素：带量采购相关风险；市场竞争加剧；利润率下降；并购门店整合不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是国内少有的全国性布局连锁药房，目前已布局全国20个省140多个地级市，我们预计未来其在优势省份增长动力较强。考虑到本次并购尚未完成，维持公司2022-2024年EPS预测1.40/1.74/2.18元，参考可比公司益丰药房（Wind一致预期）、大参林（中信证券研究部预测）2023年平均PE 29x，考虑到公司全国扩张快速推进，新增门店仍需管理整合，给予公司2023年25倍PE，对应目标价45元，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：合理估值协议收购安徽为百姓加快布局下沉市场老百姓603883SH重大事项点评2023320中信证券研究部核心观点协议收购安徽为百姓大药房80股权加快加深安徽地区布局匹配皖中南区域发展战略深化下沉市场发展规划门店破万家更上层楼高效组织改革提升效能维持买入评级协议收购安徽为百姓大药房80股权持续加深安徽地区布局公司于近日公告以重组新设公司的方式收购安徽为百姓大药房连锁有限公司80股权对应收购价款124亿元为百姓2022年扣非净利润为97517万元假设于近期沈睦钧完成收购并实现稳健增长本次交易有望增厚公司的归母医疗产业链分析师20232406074S1010521010006净利润本次交易市盈率约为1589倍较近三年可比交易案例中位数水平1855倍明显降低考虑到目标公司为安徽省安庆市区域的头部药店连锁且区域集中度及标准化程度较高收购估值相对合理匹配皖中南区域发展战略深化下沉市场发展规划近年来公司积极推进直营星火加盟联盟的立体模式聚焦发展97核心省域的同时加快低线城市及县域乡镇市场的拓展考虑到3-5线下沉市场客群基数庞大且优质医疗资源相对集中在一二线城市下沉市场有望成为公司发展新增长极同时有宋硕助提升公司盈利能力此次收购安庆地区龙头药店连锁匹配了公司在皖中南医疗产业链区域的发展战略同时契合其下沉市场的发展规划未来公司有望通过标准化首席分析师精细化的运营和集团赋能提高目标公司的盈利水平并深化在安徽市场的占S1010520120001有率和影响力门店破万家更上层楼高效组织改革提升效能截至2022Q3公司已布局覆盖全国20个省级市场140多个地级以上城市共计10327家门店直营门店7362家加盟门店2965家的销售网络此外公司持续推进组织变革提升效能直营事业群与星火事业群合并为营运中心采购线商品中心物流运营中心供应链大区合并管理关系逐步推进多个省区整合成战区管理提升陈竹管理效率公司还重点推行一线员工薪酬改革和薪酬计算器等数字化工具运用医疗健康产业提高员工积极性我们认为规模扩张和组织改革有望助力公司中长期保持在首席分析师医药零售行业的优势地位和业绩的高速增长S1010516100003风险因素带量采购相关风险市场竞争加剧利润率下降并购门店整合不及预期盈利预测估值与评级公司是国内少有的全国性布局连锁药房目前已布局全国20个省140多个地级市我们预计未来其在优势省份增长动力较强考虑到本次并购尚未完成维持公司2022-2024年EPS预测140174218元参考可比公司益丰药房一致预期大参林中信证券研究部预测老百姓603883SHWind2023年平均PE29x考虑到公司全国扩张快速推进新增门店仍需管理整合给予评级买入维持公司2023年25倍PE对应目标价45元维持买入评级当前价3763元目标价4500元总股本585百万股流通股本582百万股总市值220亿元近三月日均成交额166百万元52周最高最低价44792906元近1月绝对涨幅-672近6月绝对涨幅2222近月绝对涨幅123429证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明老百姓重大事项点评603883SH2023320项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元13966701569566195748924215122990525营业收入增长率YoY2012252423净利润百万元621096692481630101714127331净利润增长率YoY228222525每股收益EPS基本元106114140174218毛利率3232323233净资产收益率ROE14481536119913361478每股净资产元733745116413021473PE355330269216173PB5151322926PS1614110907EVEBITDA203108208173141资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023317请务必阅读正文之后的免责条款和声明2老百姓重大事项点评603883SH2023320利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入1396715696195752421529905货币资金13721409369351337035营业成本948910653132351638020159存货23872730337241645142毛利率321321324324326应收账款11501376171020772600税金及附加44448795115其他流动资产72671391910791303销售费用28373267407050326250流动资产5635622896951245316081销售费用率203208208208209固定资产10001043114312001234管理费用65872388911381418长期股权投资6463636363管理费用率4746454747无形资产432466466466466财务费用63185674234其他长期资产415491579404969510040财务费用率0412030201非流动资产564910730110761142511804研发费用00101资产总计1128416958207712387827884研发费用率0000000000短期借款11581616176223002991投资收益823580应付账款15341769217826883325EBITDA12492355122214711807其他流动负债35995227585968958307营业利润960956124015531935流动负债6291861398001188314623营业利润率687609633641647长期借款118875885895910营业外收入1318560其他长期负债692691269126912691营业外支出1613233539非流动性负债1873566357635863601利润总额957962122215241896负债合计647912179133761547018224所得税192175238300375股本409409585585585所得税率201182195197198资本公积15871139280028002800少数股东损益143117167207247归属于母公司所42904358680676138618归属于母公司股有者权益合计62166981610171273东的净利润少数股东权益5154215887951043净利率股东权益合计444342424348054779739584089660负债股东权益总1128416958207712387827884计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润76478798312241521增长率折旧和摊销246251100112124营业收入198124247237235营运资金的变化378130-148229323营业利润254-03296253246其他经营现金流601131652836净利润22178220246252经营现金流合计14472298100115932003利润率资本支出-394-479-235-206-198毛利率321321324324326投资收益823580EBITDAMargin89150626160其他投资现金流-624-1547-208-252-305净利率4443424243投资现金流合计-1010-2002-438-450-503回报率权益变化2116183700净资产收益率145154120134148负债变化-2631219156549705总资产收益率5539394346股利支出-120-143-204-210-269其他其他融资现金流-133-1505-67-42-34资产负债率574718644648654融资现金流合计-495-4131721296402现金及现金等价所得税率201182195197198-58-117228414401902股利支付率物净增加额230305257264276资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券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