核心观点
　　公司是国内铅蓄电池龙头，布局新产品拓宽业务范围。1986年公司前身正式成立；2004年公司开始锂离子电池研发；2019年公司与法国帅福得集团在储能领域签署合作协议，2020年以来与国电投、国家电网等在储能方面加深合作。公司主要产品涵盖铅蓄电池、锂电池及氢燃料电池等，应用于汽车、电动轻型车、储能等领域。2021年公司在国内铅蓄电池领域市占率40.3%，稳居行业龙头。2022年公司实现归母净利润19.0亿元，同比+39%。
　　铅蓄电池市场增长稳定，铅炭电池打开新应用场景。2021年国内铅蓄电池产量为251.9GWh，同比+11%；应用场景包括汽车起动启停（45%）、电动轻型车（28%）等。需求来看，汽车起动启停和电动轻型车领域依托存量替换和新增需求，推动铅蓄电池销量增长稳定。近年来，铅炭电池凭借性价比高（售价0.3-0.4元/Wh）、循环寿命好（3000次以上）、高安全性等优点，渐渐成为重要的储能手段。供应来看，铅蓄电池生产环保要求高、尾部产能持续出清，天能股份等企业深入绑定头部二轮车等客户、份额稳固。
　　铅蓄电池能够为公司贡献优质现金流。公司业务积淀时间长、渠道布局、产能规模行业领先，积极出海卡位获得竞争先机，出货量有望稳定增长。天能集团具有废旧铅电池回收产能，能够保障公司的大部分原材料供应。公司依托规模优势，铅蓄电池盈利能力有望相对稳定，进而贡献优质现金流。
　　公司积极布局铅炭储能、锂电储能等业务，打造新的增长点。公司与华能、国网、大唐等开展战略合作，并与帅福得成立合资公司，积极参与全球储能市场。2022年底公司锂电池建成产能约为7GWh，2023年有望扩张至14GWh。铅炭电池方面，公司2020年供应国内首座铅炭电网侧储能电站24MWh电池、项目运行稳定，与太湖能谷签订三年内30GWh铅炭电池供应协议。我们预计2023年公司铅炭电池业务营收达到10亿元以上，总营收中占比超2%。燃料电池方面，公司完成年产500套燃料电池系统中试线，与吉利、南京金龙等深化合作。钠电池方面，公司成立全资子公司加快产业化进程。
　　盈利预测与估值：公司为铅蓄行业龙头，积极拓展铅炭与锂电池业务，把握储能发展机遇。我们预计公司2023-2025年归母净利润23.65/27.20/30.45亿元，同比+24/+15/+12%；每股收益为2.43/2.80/3.13元，PE为14/12/11倍。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司股票合理价值在36-41元之间，相对于公司目前股价有5%-19%溢价空间，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；产能建设不及预期；储能行业需求不及预期；技术路线变动风险。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月17日天能股份688819SH增持铅蓄电池龙头积极布局铅炭与锂电储能核心观点公司研究深度报告公司是国内铅蓄电池龙头布局新产品拓宽业务范围1986年公司前身正式电力设备电池成立2004年公司开始锂离子电池研发2019年公司与法国帅福得集团在证券分析师王蔚祺联系人李全储能领域签署合作协议2020年以来与国电投国家电网等在储能方面加深010-88005313021-60375434wangweiqi2guosencomcnliquan2guosencomcn合作公司主要产品涵盖铅蓄电池锂电池及氢燃料电池等应用于汽车S0980520080003电动轻型车储能等领域2021年公司在国内铅蓄电池领域市占率403基础数据稳居行业龙头2022年公司实现归母净利润190亿元同比39投资评级增持首次评级合理估值3600-4100元铅蓄电池市场增长稳定铅炭电池打开新应用场景2021年国内铅蓄电池产收盘价3439元总市值流通市值334314502百万元量为2519GWh同比11应用场景包括汽车起动启停45电动轻型52周最高价最低价50492299元车28等需求来看汽车起动启停和电动轻型车领域依托存量替换和近3个月日均成交额6745百万元新增需求推动铅蓄电池销量增长稳定近年来铅炭电池凭借性价比高售市场走势价03-04元Wh循环寿命好3000次以上高安全性等优点渐渐成为重要的储能手段供应来看铅蓄电池生产环保要求高尾部产能持续出清天能股份等企业深入绑定头部二轮车等客户份额稳固铅蓄电池能够为公司贡献优质现金流公司业务积淀时间长渠道布局产能规模行业领先积极出海卡位获得竞争先机出货量有望稳定增长天能集团具有废旧铅电池回收产能能够保障公司的大部分原材料供应公司依托规模优势铅蓄电池盈利能力有望相对稳定进而贡献优质现金流公司积极布局铅炭储能锂电储能等业务打造新的增长点公司与华能国网大唐等开展战略合作并与帅福得成立合资公司积极参与全球储能资料来源Wind国信证券经济研究所整理市场2022年底公司锂电池建成产能约为7GWh2023年有望扩张至14GWh相关研究报告铅炭电池方面公司2020年供应国内首座铅炭电网侧储能电站24MWh电池项目运行稳定与太湖能谷签订三年内30GWh铅炭电池供应协议我们预计2023年公司铅炭电池业务营收达到10亿元以上总营收中占比超2燃料电池方面公司完成年产500套燃料电池系统中试线与吉利南京金龙等深化合作钠电池方面公司成立全资子公司加快产业化进程盈利预测与估值公司为铅蓄行业龙头积极拓展铅炭与锂电池业务把握储能发展机遇我们预计公司2023-2025年归母净利润236527203045亿元同比241512每股收益为243280313元PE为141211倍结合绝对估值和相对估值我们认为公司股票合理价值在36-41元之间相对于公司目前股价有5-19溢价空间首次覆盖给予增持评级风险提示行业竞争加剧产能建设不及预期储能行业需求不及预期技术路线变动风险盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入百万元3510038716417794697451113--1791037912488净利润百万元22801369190223652720-528-399389243150每股收益元266141196243280EBITMargin7133475661净资产收益率ROE372133144157158市盈率PE129244176141123EVEBITDA141262193154135市净率PB413262230201176资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录深耕电池三十余载多技术布局实现持续发展5公司是铅蓄电池龙头布局新产品拓宽业务范围5铅蓄电池业务增长稳定锂电板块高速成长7存量替换新增需求助力铅蓄电池需求稳增长10铅蓄电池具有高安全高性价比的二次电池体系10电动轻型车汽车启停市场需求增长稳定11铅炭储能拓宽市场应用场景14供应端行业呈现集中化趋势头部企业优势明显14锂电市场加速发展储能需求持续高增16政策经济性双轮驱动储能市场迎来爆发式增长16供应端市场广阔参与者多龙头企业份额稳固19铅蓄电池贡献优质现金流铅炭与锂电储能打开成长空间21铅蓄电池布局早渠道广格局稳有望贡献稳定现金流21锂电池产能加速扩张积极参与全球储能市场23拓展铅炭储能钠电池燃料电池等新业务打造新增长点24盈利预测26假设前提26业绩预测27盈利预测的敏感性分析28估值与投资建议29绝对估值36-39元29相对估值36-41元30投资建议首次覆盖给予增持评级30风险提示31附表财务预测与估值33请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1天能股份发展历程5图2天能股份产品矩阵5图3天能股份股权结构图截止2022年三季度6图4天能股份营业收入及增速亿元7图5天能股份归母净利润及增速亿元7图6天能股份毛利率及净利率情况7图7部分电池企业铅蓄电池业务毛利率情况7图8天能股份各业务营业收入亿元8图9天能股份各业务营业收入占比8图10天能股份铅蓄电池销量GWh8图11天能股份铅蓄电池盈利能力元Wh8图12天能股份锂电池销量GWh9图13天能股份锂电池盈利能力元Wh9图14天能股份费用率情况9图15部分电池企业期间费用率情况9图162021年国内铅蓄电池应用场景10图17国内铅蓄电池产量情况GWh10图18中国电动轻型车销量万辆11图19世界其他地区电动轻型车销量万辆13图202021年国内电动轻型车市场竞争格局15图212022年国内乘用车市场竞争格局15图222020年国内铅蓄电池市场竞争格局15图232021年国内铅蓄电池市场竞争格局15图24全球电化学储能新增装机规模GW16图252021年全球电化学储能各场景装机功率占比16图262021年全球户用储能新增装机分布情况18图27德国电价指数KWK-PreisEURMWh18图282021年全球电化学储能各场景装机功率占比18图29部分电池企业研发费用率情况21图30天能股份销售渠道情况22图31天能股份铅蓄电池产能GWh22图32天能股份锂电池产能GWh24请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告表1天能股份董事会成员及核心管理层情况6表2铅蓄电池与锂离子电池性能对比10表3电动二轮车分类11表4部分省份电动自行车新国标过渡截止日期12表5国内电动自行车用铅蓄电池需求及市场规模GWh亿元12表6国内汽车起动启停用铅蓄电池需求及市场规模13表7铅酸电池铅炭电池与锂离子电池对比14表8储能电池细分应用领域介绍16表9部分省份强制配储政策17表10美国储能项目投资基础税收抵免比例17表11全球储能市场装机需求情况GWh19表12全球储能电池企业出货情况19表13部分电池企业专利数量情况项21表14天能股份储能领域合作情况23表15天能股份主要产品与客户情况24表16天能股份业务拆分27表17盈利预测表27表18盈利预测的敏感性分析28表19天能股份盈利预测假设条件29表20资本成本假设29表21绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析元30表22可比公司情况202331530请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告深耕电池三十余载多技术布局实现持续发展公司是铅蓄电池龙头布局新产品拓宽业务范围公司前身在1986年成立业务持续聚焦铅蓄电池锂电池等领域1986年公司前身长兴县煤山第一蓄电池厂正式成立2001年天能牌电动助力车用蓄电池被评为国家级重点新产品2004年公司开始进行锂离子电池研发2010年公司电动汽车电池正式为世博会服务2019年公司与法国道达尔旗下帅福得集团签署合作协议2020年公司供应电池的国内首座铅炭电网侧储能电站正式投运2022年公司与国电投国家电网等达成储能战略合作协议公司目前产品涵盖铅蓄电池含铅炭电池锂离子电池及氢燃料电池等产品广泛应用于汽车电动轻型车工商业储能大型储能特种车辆等领域2021年公司在国内铅蓄电池领域市占率403稳居行业龙头位置图1天能股份发展历程资料来源公司公告公司官网国信证券经济研究所整理图2天能股份产品矩阵资料来源公司招股说明书国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告公司股权结构相对集中控股股东及实控人为创始人张天任公司创始人及董事长张天任通过旗下企业间接控制公司8653的股份为公司实际控制人公司董事长张天任为浙江大学EMBA美国加州国际大学荣誉博士教授级高级工程师高级经济师公司大部分核心董事及管理层在公司从业近20年对于公司变化和管理具有丰富经验图3天能股份股权结构图截止2022年三季度资料来源公司公告国信证券经济研究所整理表1天能股份董事会成员及核心管理层情况姓名职务简介浙江大学EMBA美国加州国际大学荣誉博士教授级高级工程师高级经济师2004年至今担任天能动力张天任董事长董事会主席总裁2003年至今担任公司董事长董事董事会秘书工程经济与财务专业大专学历2004年起历任公司助理会计天能芜湖财务经理天能河南总经理助理胡敏翔财务总监公司财务总监等职务2019年至今担任公司财务总监董事会秘书董事工商企业管理专业大专学历高级经济师高级工程师2014年4月起历任公司总经理助理副总经理2019杨建芬董事总经理年至今担任公司董事总经理生物化工专业大专学历2013年10月起历任天能集团生产运营中心总监总经理助理副总经理2019年李明均董事副总经理至今担任公司董事副总经理工商企业管理专业大专学历2003年起历任公司市场管理科科长常务副总经理2011年至今历任天能动周建中董事力副总裁执行董事2015年至今担任公司董事张敖根董事高级经济师2004年至今担任天能动力执行董事副总裁2003年至今担任公司董事法学本科学历曾任长兴县公安局李家巷派出所所长长兴县交通运输局局长长兴县人民政府办公室副主俞国潮副总经理任2017年9月加入公司2018年4月至今担任公司子公司浙江天畅供应链管理有限公司总经理行政管理专业大专学历2003年起历任公司大客户经理客户服务中心总监力电池事业部主任助理总监陈勤忠总经理助理2019年至今担任公司总经理助理高分子材料专业硕士研究生学历美国亚历桑那州立大学MBA高级工程师财政部科技部新能源汽车电张仁柏总经理助理池专家库专家曾任天津力神电池高级副总裁力神迈尔斯总经理北京普莱德副总裁2021年3月加入公司至今担任公司子公司天能帅福得能源股份有限公司总经理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告铅蓄电池业务增长稳定锂电板块高速成长业务布局持续拓展公司近年来实现稳定增长公司营业收入由2017年的2805亿元增长至2022年的4178亿元年均复合增速达到8归母净利润由2017年的112亿元增长至190亿元年均复合增速达到112020年公司营收明显下行主要系自2019Q4开始公司为了聚焦主业主动收缩了上海银玥贸易业务造成贸易业务营收规模大幅减少公司2021年归母净利润同比下滑主要系铅蓄电池辅材如硫酸锡锂电池原材料正极电解液等上涨影响盈利能力图4天能股份营业收入及增速亿元图5天能股份归母净利润及增速亿元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图6天能股份毛利率及净利率情况图7部分电池企业铅蓄电池业务毛利率情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源各公司公告国信证券经济研究所整理注超威动力数据为公司综合毛利率公司业务包括1铅蓄电池根据应用场景可分为动力电池备用电源储能电池起动启停电池等2锂离子电池等含锂离子电池镍氢电池等3其他业务氢燃料电池金属塑料等商品贸易业务废旧电池销售等2021年公司铅蓄电池锂离子电池其他业务营收分别为3350100422亿元分别占总营收的87310请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告图8天能股份各业务营业收入亿元图9天能股份各业务营业收入占比资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理铅蓄电池业务公司2019-2021年铅蓄电池业务营收分别为298229653350亿元同比-1-1132019-2021年铅蓄电池销量分别为680840927GWh毛利率分别为208233177单位毛利分别为009008006元Wh2021年硫酸锡锭等原材料价格当年同比分别上涨30461造成成本明显变动而铅蓄电池结算价格一直锚定铅价变动而调整相关辅材未列入结算价格调整机制故而2021年公司盈利能力出现明显下滑2022年二季度以来硫酸等价格显著下行以及公司调价机制的优化公司铅蓄电池业务毛利率有望稳步修复图10天能股份铅蓄电池销量GWh图11天能股份铅蓄电池盈利能力元Wh资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理锂电池等业务公司2019-2021年锂电池等业务营收分别为53102100亿元同比2429-52019-2021年锂电池销量分别为081716GWh毛利率分别为6993-36单位毛利分别为005006-002元Wh公司锂电池业务处于快速扩张状态2021年正极六氟磷酸锂等涨价带来成本压力盈利能力出现明显下滑2022年伴随成本的持续传导公司盈利能力出现稳步修复其他业务2019Q4开始公司为了聚焦主业主动收缩了上海银玥贸易业务造成贸易业务营收规模大幅减少同时公司氢燃料电池业务发展迅速开始实现批量出货请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告图12天能股份锂电池销量GWh图13天能股份锂电池盈利能力元Wh资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理公司期间费用管控良好费用率处于行业较低水平公司2018-2022年前三季度期间费用率分别为929775967866924呈现稳步下行趋势与同行业其他电池企业对比公司期间费用率处于行业里较低水平图14天能股份费用率情况图15部分电池企业期间费用率情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源各公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告存量替换新增需求助力铅蓄电池需求稳增长铅蓄电池具有高安全高性价比的二次电池体系铅蓄电池具有成本低安全性高适用温度范围广等优点铅蓄电池是一种铅及其氧化物作为电极硫酸溶液作为电解液的二次电池铅酸电池主要优势在于1性价比高铅酸电池售价普遍在03-04元Wh锂电池售价在08-10元Wh2安全性高铅酸电池基本为无机体系化学稳定性强遇水不会发生剧烈发生且易燃性极差3工作温度范围广4电池残值高回收再生利用率高不足之处在于1能量密度低2循环次数短使用寿命多为15-2年3倍率性能差表2铅蓄电池与锂离子电池性能对比铅蓄电池磷酸铁锂锂离子电池价格元Wh03-0408-10单体电池电压V2032能量密度Whkg30-40150循环寿命次400-10003000-12000快充性能较差好安全性好一般温度适应性宽一般重量较重较轻回收再生利用率高低资料来源天能股份招股说明书张红妮等电动汽车动力电池现状与发展J汽车实用技术国信证券经济研究所整理2021年国内铅蓄电池产量为2519GWh同比11铅蓄电池主要应用场景包括汽车起动启停电池45电动轻型车28通信8电力6其他13图162021年国内铅蓄电池应用场景图17国内铅蓄电池产量情况GWh资料来源智研咨询国信证券经济研究所整理资料来源华经产业研究院国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告电动轻型车汽车启停市场需求增长稳定国内电动轻型车市场存量为主新国标要求自然存量替换保障需求稳定增长根据弗若斯特沙利文数据2021年国内电动轻型车销量达到4980万辆同比52018-2021年均复合增速达到13其中电动自行车电动轻便摩托车电动摩托车销量分别为4130460390万辆电动自行车需求增长主要得益于1新国标提出更高要求推动电动自行车存量替换2019年4月电动自行车最新国家标准开始实施对于最高车速整车质量脚踏功能提出更高要求因此在各地方政府提出的3-5年过渡期间预计超1亿辆的超标电动自行车将进行更换2自然存量替换电动轻型车的使用寿命普遍在3-5年终端有自然替换的需求3应用场景开拓提振新增需求城市零售及网上购物繁荣对即时配送产生明显需求电动二轮车因其效率与灵活性而广泛应用于这一领域进而推动电动自行车新增需求提升图18中国电动轻型车销量万辆资料来源弗若斯特沙利文国信证券经济研究所整理表3电动二轮车分类电动自行车电动轻便摩托车电动摩托车电单车电助力单车可脚踏电动车电力作用辅助动力源主要动力源单一动力源单一动力源最高时速25kmh50kmh50kmh电机功率400W4kW可大于4kW整车质量55kg可大于55kg可大于55kg电池电压48V无限制无限制属性非机动车机动车机动车主要应用场景短途郊游休闲特定人群日常通勤通勤交通快递外卖远途交通资料来源工信部电动自行车安全技术规范博力威招股书国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告表4部分省份电动自行车新国标过渡截止日期新国标过渡截止日期山东省20221231过渡期满后超标电动车能上路不禁止河南省20231231江苏省20240414河北省2025430浙江省20221231安徽省20240430广东省20200620-20231130市级层面要求各异四川20221014广西20250201湖南20240331资料来源各省政府官网国信证券经济研究所整理电动自行车新增销量增长叠加存量车辆更换电池铅蓄电池需求稳步提升电动自行车使用的电池方案包括铅蓄电池与锂离子电池铅蓄电池寿命普遍在15-2年因此铅蓄电池需求主要包括电动自行车新车需求以及存量车辆的电池更换需求近年来电动自行车电池的锂电化趋势明显但受到锂电池涨价影响增速或将放缓我们预计2022年电动自行车新增销量中锂电化率或为222025年有望达到28我们测算2022年国内电动自行车用铅蓄电池需求为168GWh2025年有望达到183GWh年均复合增速为32022年国内电动自行车用铅蓄电池市场规模约为605亿元2025年有望达到660亿元年均复合增速为3表5国内电动自行车用铅蓄电池需求及市场规模GWh亿元202120222023E2024E2025E中国电动自行车销量万辆41304400483051805500YoY71076锂电渗透率2322242628铅蓄电池自行车销量万辆31643432367138333960新增-铅蓄电池组需求万个31643432367138333960中国电动自行车保有量万辆3350035000365003800039500往年累计电动自行车保有量万辆2937030600316703282034000存量中铅蓄电池自行车占比9392919089电池更换比例5050505050替换-铅蓄电池组需求万个1365714076144101476915130合计-铅蓄电池组需求万个1682117508180811860219090铅酸电池组容量kWh096096096096096合计-国内铅蓄电池自行车用需求GWh161168174179183国内铅蓄电池自行车用市场规模亿元581605625643660资料来源高工锂电弗若斯特沙利文天能股份公告国信证券经济研究所整理与测算海外东南亚等地区油改电持续推进有望拉动电动轻型车销量提升2021年全球摩托车销量达到4777万辆同比7其中东南亚四国印度印尼越南泰国销量占比预计达到473是摩托车的主要消费国近年来东南亚地区各国政府政策持续加码推动二轮车实现油改电印尼提出2023年3月开始给予每辆电动摩托车700万印尼盾约3500元购置补贴泰国自2022年3月开始给予每辆电动摩托车18万泰铢约3600元的补贴请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告根据弗若斯特沙利文数据2017年全球除中国外其他地区电动轻型车市场销量为470万辆2021年达到1580万辆年均复合增速达到352026年有望达到4630万辆2022-2026年均复合增速达到22图19世界其他地区电动轻型车销量万辆资料来源弗若斯特沙利文国信证券经济研究所整理铅蓄启停电池市场规模可观2025年有望达到362亿元起动启停电池主要用于汽车船舶柴油机等交通工具的起动和照明是一种有效的节能减排手段起动启停电池市场以铅蓄电池为主市场需求主要来自1新车至少配备一组起动启停电池2起动启停电池的平均使用寿命为3-5年存量汽车具有更换电池的需求我们测算2022年国内汽车起动启停用铅蓄电池需求为89GWh2025年有望达到103GWh年均复合增速为52022年国内汽车起动启停用铅蓄电池市场规模约为311亿元2025年有望达到362亿元年均复合增速为5表6国内汽车起动启停用铅蓄电池需求及市场规模202120222023E2024E2025E中国汽车销量万辆26282686276028432928YoY2333新增-铅蓄起动启停电池组需求万个26282686276028432928中国汽车保有量万辆3020031900338003580037800往年累计汽车保有量万辆2757329214310403295734872存量更换中铅蓄启停电池占比9090909090电池更换比例2525252525替换-铅蓄电池组需求万个62046573698474157846合计-铅蓄电池组需求万个8831925997441025810774铅酸电池组容量kWh096096096096096合计-铅蓄电池组需求GWh85899498103国内铅蓄电池汽车起动启停市场规模亿元297311327345362资料来源高工锂电中汽协天能股份公告国信证券经济研究所整理与测算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告铅炭储能拓宽市场应用场景铅炭电池较传统铅酸电池具有更好的倍率性能循环寿命等铅炭电池是将活性碳材料添加到负极活性物质中以此使其兼具铅蓄电池和超级电容器特征铅炭电池优势在于1倍率性能优能够实现05C充放电铅酸电池为01-02C2循环寿命长铅炭电池寿命能够做到3000次以上铅酸电池为400-1000次3性价比高与锂电池对比铅炭电池单位成本较低与铅酸电池对比成本接近情况下循环寿命长经济性高4能量密度高铅炭电池能量密度能够提升到40-60Whkg铅酸电池为20-40Whkg表7铅酸电池铅炭电池与锂离子电池对比铅酸电池铅炭电池锂离子电池能量转换率70-8570-9095工作温度范围-40-40-40-50-20-60自放电率月1115循环寿命次400-10003000-50003000-12000响应速度毫秒毫秒毫秒安全性低高中持续放电时间数小时数小时数小时资料来源李玥瑶用户侧储能在多种盈利模式下的经济性研究D华北电力大学北京国信证券经济研究所整理政策积极推动铅炭电池关注度逐步提升2018年铅炭铅酸蓄电池通用技术规范正式发布2022年2月十四五新型储能发展实施方案正式印发方案指出要开展铅炭电池等新型储能关键核心技术装备和集成优化设计研究铅炭电池在政策方面持续受到关注和支持从装机并网维度看已有成熟的铅炭储能项目稳定运行2013年南都电源中标珠海万山海岛新能源微电网示范项目使用的电池产品均为铅炭电池2016年圣阳电源完成华电西藏尼玛县可再生能源局域网工程269MWh铅炭储能电池项目2020年天能股份助力的湖州长兴雉城镇的国内首座铅炭电池电网侧储能电站正式投运项目配备了24MWh铅炭储能电池2022年以来铅炭电池储能产业化加速推进2022年5月国家电投旗下吉电能谷在吉林白城投资的年产20GWh铅炭电池产线开工建设其中一期规划产能5GWh2022年12月天能股份与太湖能谷签订协议在未来三年内向太湖能谷供应不低于30GWh铅炭电池电芯2023年2月昆工科技公告拟在银川投资24亿元建设年产20GWh铅炭长时储能电池项目项目分两期建设每期规模为10GWh每期建设周期为2年供应端行业呈现集中化趋势头部企业优势明显环保要求持续趋严尾部企业快速出清铅蓄电池生产回收环节都存在严重的铅酸污染隐患因而国家一方面针对铅蓄电池设置了准入条件企业名单另一方面持续加大环保督察力度铅酸蓄电池企业数量保持逐年下降的趋势根据EVTank数据中国铅酸蓄电池生产企业已经由2010年的1500家左右下降到2021年的110家左右且大量企业处于停产或整顿状态请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告铅蓄电池下游市场中电动轻型车市场相对集中汽车市场相对分散2022年国内乘用车市场中比亚迪一汽大众吉利汽车市占率位列前三分别为7977612021年国内电动轻型车市场中雅迪爱玛台铃市占率位居前三分别为279168131其他企业市占率均不足6从下游格局来看绑定头部电动轻型车厂家的铅蓄电池企业有望维持可观的市场份额图202021年国内电动轻型车市场竞争格局图212022年国内乘用车市场竞争格局资料来源绿源集团控股招股说明书国信证券经济研究所整理资料来源乘联会国信证券经济研究所整理铅蓄电池呈现一超多强的竞争态势天能股份份额稳固2021年天能股份在国内铅蓄电池市场占有率达到403同比09pct通过与爱玛雅迪等头部企业深入合作以及在汽车起动启停电池领域的持续开拓天能龙头地位稳固图222020年国内铅蓄电池市场竞争格局图232021年国内铅蓄电池市场竞争格局资料来源华经产业研究院国信证券经济研究所整理资料来源华经产业研究院国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告锂电市场加速发展储能需求持续高增政策经济性双轮驱动储能市场迎来爆发式增长全球电化学储能市场规模持续增长储能是通过储存介质或设备将能量存储起来到需要的时候再释放以实现能量在时间和空间上转换的过程和设备其中电化学储能凭借建设周期短能量转换效率高产业链相对成熟等优势近年来呈现高速发展态势根据CESA数据2021年全球储能市场装机功率2053GW其中抽水蓄能压缩空气储能电化学储能装机功率占比分别达到864091032021年全球电化学储能新增装机规模达到754GWh同比提升96根据CESA数据2021年全球电化学储能市场中锂电储能项目的功率占比达到了939根据应用场景不同储能可以分为电源侧储能电网侧储能用户侧储能等2021年全球电化学储能中电源侧电源侧辅助服务电网侧分布式及微网用户侧等场景装机规模占比分别为3093212664262图24全球电化学储能新增装机规模GW图252021年全球电化学储能各场景装机功率占比资料来源CESA国信证券经济研究所整理资料来源CESA国信证券经济研究所整理表8储能电池细分应用领域介绍领域系统带电量作用主流电池产品发电电网侧MWh以上调峰调频可再生能源并网辅助动电源侧独立储能MWh以上100200280Ah态运行等工商业储能02-10MWh电网侧100KWh以下紧急备电2050Ah100Ah用户侧05-20KWh峰谷价差套利电力自发自用等50100Ah资料来源高工锂电国信证券经济研究所整理大型储能电源侧储能含辅助服务电网侧储能政策引领行业快速发展中国强制配储政策刺激大储市场发展商业模式演变优化储能经济性根据CESA数据2021年中国电化学储能装机累计规模达到512GW同比56其中2021年新增电化学储能装机规模为184GW同比18新增大储装机177GW同比15储能配置优化新能源发电灵活性强制配储政策加快国内大储发展从电源侧来看配置储能能够有效减少废光废风率平滑输出功率曲线提高新能源项目经请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告济效益从电网侧来看储能产品能够有效参与电力市场辅助服务包括调频调峰无功调节等2021年以来国家在储能政策持续加码2021年8月发改委能源局发布关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知鼓励发电企业自建储能或调峰能力增加并网规模超过电网企业保障性并网以外的规模初期按照功率15的挂钩比例时长4小时以上配建调峰能力按照20以上挂钩比例进行配建的优先并网国家强制配储政策正式推出随后各地方政府分别推出相应配储政策国内大储市场进入快速发展期表9部分省份强制配储政策省份强制配储要求主要内容新增负荷所配置的新能源项目配建储能比例不低于新能源配置规模的154内蒙古154h小时甘肃52h河西5市配置10以上2h储能其他地区配置5以上2h配套储能设施每个申报光伏平价上网项目规模不得超过10万千瓦且需配套建设10的储海南10能装置新建新能源项目储能容量原则上不低于新能源项目装机量的10储能时长青海102h2小时以上2021年新增光伏发电竞争优选的的项目可自愿选择光储一体化的建设模式江西101h配置储能标准不低于光伏电站装机规模的10容量1小时储能电站原则上不晚于光伏电站同步建成天津1020单体超过50MW项目光伏配储10风电储能15光伏项目配储52h风电项目配储152h新增项目配建储能电站应与湖南102h主体工程同步投产使用存量项目指2021年前取得指标的项目应于2022年底前落实配建储能容量资料来源各省发改委能源局官网北极星储能网国信证券经济研究所整理商业模式优化增益储能项目经济性在强配政策背景下各地方政府纷纷提出政策补贴优化储能项目经济性同时共享储能等商业模式的提出通过服务多个发电项目的模式减少新能源项目初始建设资本开支提高资源利用效率优化配储经济性美国补贴激励行业发展根据CESA数据2021年美国电化学储能装机累计规模达到636GW同比115其中2021年新增电化学储能装机规模340GW同比154新增大储装机近30GW联邦政策和地方政策对行业发展具有积极影响2022年8月美国正式发布IRA法案针对储能提出延长ITC税收抵免有效时间且放宽抵免要求1抵免有效期延长此前版本2022年抵免比例开始滑坡现行版本2033年之后再滑坡2抵免力度增加税收抵免由基础抵免额外抵免其中基础抵免额度由过去最高的26提升至30结合额外抵免后最高可抵免税收的703独立储能纳入ITC补贴范围表10美国储能项目投资基础税收抵免比例202220232024-203220332034其他原法案2622000只有光伏配储能够享受补贴独立储能可享受补贴另如果满足新法案3030302622附加条款补贴额最高可达70资料来源美国财政部国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告户用储能刚需电价高企助推发展户储市场高速增长美国欧洲引领发展根据CESA数据2021年全球户用储能累计装机量达到141GW2021年新增装机量137GW其中欧美地区合计新增户储装机占比近一半图262021年全球户用储能新增装机分布情况资料来源高工锂电国信证券经济研究所整理电价高企用电稳定性推动户储市场发展1灾害频发下用电稳定性需求推动户储发展美国的电力设施相对老旧且各州电网相对独立相互之间难以调度协同在飓风暴风雪等自然灾害频发影响下居民会出现用电中断等问题户储能够有效保障居民用电的稳定性2居民用电高企户储经济性明显近年来通货膨胀影响下能源价格持续居高不下2022年初俄乌冲突爆发天然气价格飙升推动居民用电成本提升海外居民电价高上网电价低政策给予税收优惠及资金补贴下户储具有较高经济性图27德国电价指数KWK-PreisEURMWh图282021年全球电化学储能各场景装机功率占比资料来源EIA国信证券经济研究所整理资料来源EEX国信证券经济研究所整理我们预计2025年全球新型储能新增装机量有望达到554GWh2022-2025年均复合增速达到128其中2025年美国欧洲中国新增装机分别为134012592066GWh请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告表11全球储能市场装机需求情况GWh20212022E2023E2024E2025E大型储能881123036661133户用储能101846101162美国工商业储能0404112545合计1011343607931340YOY3216812069大型储能2940100220418户用储能2352146364692欧洲工商业储能05123683149合计521042826671259YOY10017113789新增装机4915345911482066中国YOY21220015080新增装机2679221486876其他地区YOY20918012080新增装机228470132230945540全球YOY10618113479资料来源WoodMackenzieACPDelta-EEEASESPECNESAGGII国信证券经济研究所整理与预测供应端市场广阔参与者多龙头企业份额稳固储能电池出货量高增龙头企业份额稳固二线企业份额相对均衡根据SNEResearch数据2022年全球储能电池出货量为122GWh同比增长175其中宁德时代出货53GWh同比212市占率达到434比亚迪出货14GWh同比211市占率达到115由于储能电池细分市场较多且产品型号与规格存在差异故而头部企业份额相对集中二线电池厂份额相对均衡2022年全球储能电芯CR1达到434同比51pctCR5达到775同比-104pct同时瑞浦兰均鹏辉能源国轩高科等国内企业份额呈现持续增长态势表12全球储能电池企业出货情况20212022储能电池出货量GWh储能电池份额储能电池出货量GWh储能电池份额宁德时代170383530434比亚迪45101140115亿纬锂能10239578LG新能源791789275三星SDI821858973瑞浦兰均14327561鹏辉能源05115847国轩高科05115545资料来源SNEResearch国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告展望未来龙头企业凭借规模产品性能优势有望保持份额稳固具有全面优质产品配套能力以及完善渠道资源布局的二线电池企业有望脱颖而出成为行业积极参与者请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20