核心观点
　　两轮电动车受益于疫情后经济复苏，国内市场将维持较高增速，龙头企业的市占率将不断提升：2019年至今，两轮电动车进入新国标换代的销量上升周期，国内市场销量从3000万辆提升至6000万辆。由于国内新国标换代的周期尚未结束，叠加疫情后消费复苏等因素，我们预计两轮电动车销量还将继续维持高水平，2023年有望达到7000万辆以上。从终端调研情况看，年后市场反弹迅速，头部品牌销量同比增速达到30%以上，雅迪、爱玛、台铃等头部品牌开始价格战策略，中小品牌持续出清，我们参考空调行业的情况，认为国内两轮车龙头企业的市占率还将进一步提升，头部三家品牌合计市占率有望达到70%。
　　两轮电动车出口体量有望快速增长，雅迪等率先在东南亚市场布局的品牌具备先发优势：国内两轮电动车出口主要集中在美国、土耳其、波兰等国家，东南亚地区体量较小，但当地市场燃油摩托车存量达到2亿以上，随着东南亚地区相关禁摩政策和对电动车补贴政策陆续出台，电动摩托车的销量提升速度有望复制国内从2002年之后的发展历程。雅迪等率先在当地建厂和搭建销售渠道的企业将率先受益。
　　疫情后出行方式的转变和消费水平逐步恢复，国内大排量摩托车市场有望继续维持较高的增速：大排量摩托车属于玩乐类的消费属性，相比较美国、欧洲和日本的人均保有量，国内250cc以上的大排量摩托车目前仍旧处于较低的保有水平。其次，过去三年，国内龙头企业钱江摩托和春风动力等连续推出多款爆款车型，其产品性价比和玩乐属性吸引了更多的消费人群。我们预计，随着国内经济逐步恢复，大排量摩托车市场仍将维持30%以上增速。
　　高端车型往低端市场拓展，具备降维打击的渠道优势和产品性能优势：钱江摩托旗下QJmotor品牌在去年大幅扩张终端门店，国内门店数量达到600家以上，凭借现有的销售渠道基础，旗下追、闪、赛、骁、逸等车型将在原有的市场之上进一步提升。并且2022年下半年公司推出代步车鸿系列，凭借现有门店和技术优势，公司具备降维打击的实力基础，鸿系列今年预期贡献10万以上的销量。

研究报告全文：2023年3月弘则智造-新能源汽车两轮车不拘于一域不止于一品张振EmailzzhanghzinsightscomTel021-61645319杨云鹏EmailypyanghzinsightscomTel021-61645319弘则弥道上海投资咨询有限公司科技u能源制造消费传媒医疗健康核心观点两轮电动车受益于疫情后经济复苏国内市场将维持较高增速龙头企业的市占率将不断提升2019年至今两轮电动车进入新国标换代的销量上升周期国内市场销量从3000万辆提升至6000万辆由于国内新国标换代的周期尚未结束叠加疫情后消费复苏等因素我们预计两轮电动车销量还将继续维持高水平2023年有望达到7000万辆以上从终端调研情况看年后市场反弹迅速头部品牌销量同比增速达到30以上雅迪爱玛台铃等头部品牌开始价格战策略中小品牌持续出清我们参考空调行业的情况认为国内两轮车龙头企业的市占率还将进一步提升头部三家品牌合计市占率有望达到70两轮电动车出口体量有望快速增长雅迪等率先在东南亚市场布局的品牌具备先发优势国内两轮电动车出口主要集中在美国土耳其波兰等国家东南亚地区体量较小但当地市场燃油摩托车存量达到2亿以上随着东南亚地区相关禁摩政策和对电动车补贴政策陆续出台电动摩托车的销量提升速度有望复制国内从2002年之后的发展历程雅迪等率先在当地建厂和搭建销售渠道的企业将率先受益疫情后出行方式的转变和消费水平逐步恢复国内大排量摩托车市场有望继续维持较高的增速大排量摩托车属于玩乐类的消费属性相比较美国欧洲和日本的人均保有量国内250cc以上的大排量摩托车目前仍旧处于较低的保有水平其次过去三年国内龙头企业钱江摩托和春风动力等连续推出多款爆款车型其产品性价比和玩乐属性吸引了更多的消费人群我们预计随着国内经济逐步恢复大排量摩托车市场仍将维持30以上增速高端车型往低端市场拓展具备降维打击的渠道优势和产品性能优势钱江摩托旗下QJmotor品牌在去年大幅扩张终端门店国内门店数量达到600家以上凭借现有的销售渠道基础旗下追闪赛骁逸等车型将在原有的市场之上进一步提升并且2022年下半年公司推出代步车鸿系列凭借现有门店和技术优势公司具备降维打击的实力基础鸿系列今年预期贡献10万以上的销量1两轮电动车国内集中度提升海外打开01第二曲线弘则弥道上海投资咨询有限公司过去3年国内两轮电动车销量增长翻倍保有量增加35两轮电动车国内销量及其增速万辆650035国内销量同比增速60076000293305500254975500047602072045001391431540003600368010345834403220563500413180314030504553000-130-292500-44-5-762000-102012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年两轮电动车国内保有量及其增速亿辆45国内保有量同比增速1816816641640351431435331211129330271001025808252257466193616201811554341521002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年数据来源中国电动车网弘则研究政策端刺激和产品性能升级是本轮销量大幅提升的根本原因国内和海外市场两轮电动车销量拆分预期时间20182019202020212022202320242025国内市场总销量万32203680476049756007735570907044国内市场保有量亿2930333540444751存量替换需求万27002900300033003500400043764744新国标换代需求万0283106213002068295523642000行业新增需求万520497698375439400350300国内出口销量万11951334174922903206416854187044出口增速2370116311309400300300300出口占比271266269315348362447528l国内高市场存量替换和国标换代需求促使未来三年销量均将维持较高水平2022年国内两轮电动车销量创历史新高达到6000万辆其中头部三家品牌雅迪爱玛和台铃占比达到50以上2023年之后由于国内高存量基础和部分城市临时牌照即将到期国内销量预计突破7000万辆未来几年均将维持较高水平l两轮电动车出口占比将继续上升未来三年出口占比预计突破50以上国内两轮电动车的出口地区以美国和荷兰为主东南亚地区消费以燃油摩托车为主体东南亚地区摩托车存量在2亿辆以上随着节能减排趋势和电动车性能不断提升电动车对中低排量代步摩托车将逐步替换未来有望贡献巨大的销量增长数据来源中国电动车网弘则研究4国内市场结构三超多强头部品牌具备规模优势拥有议价能力国内头部三家品牌市场占比超过501600251400233销量万辆市场占比140020120010001671000800151338006001035030040058250502002005421602003333130272200雅迪爱玛台铃小刀新日绿源立马金箭五星钻豹绿佳2017-2021年国内两轮电动车出口数量2021年我国两轮电动车出口对象占比2500229035出口数量出口增速美国3113093020001749荷兰26925237香港150013345德国4411195420法国9665100015日本1167410韩国500其他55500442017年2018年2019年2020年2021年353843数据来源中国电动车网弘则研究爱玛虽晚于雅迪进行渠道扩张但均受益于国标换代和消费升级雅迪控股和爱玛科技历史复盘25雅迪控股收盘价爱玛科技收盘价70两轮电动车行业国内市场依旧处于爱玛科技开始进行渠60需求扩张阶段国标换代和消费升级道扩张和产品丰富20促使行业量价齐升海外市场目前依2022年大幅新增门店旧以燃油摩托车为主两轮电动车出50口体量较小增长空间可期销量同比增长201540新国标换代开始雅迪作为行业龙3010头量价齐升雅迪完成渠道扩张双重驱动电动车消费升级轻智能21年年初国内疫情开20化特点促使3000元以上产5始国标换代进度较品比重上升雅迪均价增慢销量不及预期10长20单车利润提升0019-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-016数据来源弘则研究爱玛电动自行车占比略高于雅迪两家平均店效均逐年提升雅迪爱玛年销量变化情况雅迪爱玛代理商平均效率对比16004500雅迪爱玛13801400雅迪爱玛140041164000400012001080100036551000834350075780060954930006005044562763282640025002002387020002018年2019年2020年2021年2022年2018年2019年2020年2021年2022年雅迪历年电摩和电自销售占比情况雅迪爱玛电摩和电自占比情况450电动自行车销量万辆电动踏板车销量42563607电动自行车电动摩托车40035033930030672504122002529150588661100502019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H1数据来源公司公告弘则研究7渠道门店体量是其基本盘爆款产品带来额外增量头部品牌经销代理商数量变化情况2022年和2023年年初爆款产品3900雅迪爱玛36003600335333002955300027002500240021551993200021001910182418301800爱玛露娜九号1500W390M95C2018年2019年2020年2021年2022年雅迪爱玛和九号过去两年爆款产品对比品牌产品上市时间电机电池价格分类雅迪冠能2代DM62021年4月TTFAR电机48V24A4999电摩雅迪冠能3代T82022年10月TTFAR20电机72V40A5499电摩爱玛大乔Q3112021年8月500W60V22A3999电自爱玛露娜W3902022年6月800W72V20A4699电摩九号F902022年6月400W48V25A4899电自九号M95C2023年2月72V32A4599电轻摩数据来源公司官网弘则研究8疫情后复苏头部品牌利用价格战进一步抢占市场份额头部两家品牌市场占比变化50445雅迪市场占比爱玛市场占比头部两家总和占比3864004031529830277227233201651591681661571421491002018年2019年2020年2021年2022年l2022年上半年由于上海疫情影响雅迪终端销量下滑导致全年销量增速低于市场平均市占率下降2019年开始国内市场销量快速上升头部品牌凭借规划优势和渠道扩张策略大幅提升市场份额雅迪爱玛的市场占比从30提升至452022年由于上海疫情影响雅迪上半年销量略有下滑同时公司改变战略重点提升产品均价高端产品销量占比提升故而全年销量增速低于行业平均市占率略有下滑爱玛2022年门店数量同比增长25终端销量增长20与行业平均增速持平l2023年年后雅迪爱玛等头部品牌掀起新一轮价格战销量增速较快从终端调研情况看2023年年后随着国内疫情后经济修复两轮电动车销售迎来新一轮上涨期雅迪爱玛等头部品牌率先进行降价促销部分车型降价幅度接近400-500元2月份终端销量同比增速接近50头部企业的价格战对中小品牌影响较大今年头部两家品牌的市场占比还将进一步提升参考空调行业格局我们认为头部品牌占比后续有望达到80以上形成双寡头或三寡头垄断格局9数据来源公司公告弘则研究格力2007-2013年量利齐升雅迪销量上涨迅速毛利率不增两轮电动车CR2市占率变化2007-2013年空调CR3市占率变化5050雅迪市占率爱玛市占率格力市占率美的市占率4545404035168352302002102201662103015930190252516014214920201515277260250227233210220220240101571651017055002018年2019年2020年2021年2022年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年格力2007-2013年营收和毛利率变化亿元雅迪2015年至今营收和毛利率变化亿元12004035025格力空调业务营收格力空调业务毛利率345雅迪营收雅迪毛利率35179100030020275301742492501631598002252520418515183200600201521501510400101002005550000020072008200920102011201220132018201920202021202210数据来源格力官网弘则研究海外市场的抢先布局使公司具备卡位优势率先迎来放量东南亚地区摩托车存量达2亿辆年销4000万辆以上2500印度印尼越南泰国21182020200017591598164614811500134113801177100080178773770677464859358963835650030731127927128531232733918420021320017016717418117902010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年雅迪在海外市场的布局情况过去市场雅迪主要销售波兰土耳其等地区年销量在5万辆左右远期规划销量达到500万辆以上通过打通当地燃油车经销商销售网络扩大建立销售渠道公司在当地建立研发中心并关注一欧美地区些在电动车领域的收并购项目在欧美公司以高端电摩电动滑板车电踏车这三个品类作为核心的突破方向渠道端东南亚地区仍是公司海外市场的重点截止2022年6月份越南工厂的单车产销已经突破的1万台全年公司预计实现在越南的5万台产销2021年在越南全年只有8000台左右此外公司前往东南近两年布东南亚地区亚的团队包括泰国印尼等区域可能会敲定新的合作伙伴有利于公司在新的市场的开发局组装工厂的建立后续的不断拓展同时公司在印度等接触ToB业务贡献1万辆左右从东南亚到欧美其核心的产品需求的升级是从燃油摩托车到高端燃油摩托车高端电动摩托车的升级或直接进入电动滑板车和电踏车的市场领域的升级过去几年受到疫情原因公司无法去海外出差但是公司内部打造了产品端一个接近100人的针对海外市场电摩的研发团队除了已经推出的弯踏式的电摩产品包括VFLY的G6和F200外还推出了YS的专门针对海外电商的电摩产品2022年下半年还会推出两到三款的跨骑式的电摩产品11数据来源Ifind弘则研究高端品牌单车利润丰厚具备自上往下的拓展空间雅迪爱玛九号新日毛利率对比雅迪爱玛新日九号销售费用率对比4010雅迪爱玛新日九号雅迪爱玛新日九号935888384878307528972274277763652525262372325453205484516317417944149441151591523631328102512017年2018年2019年2020年2021年2022年2017年2018年2019年2020年2021年2022年爱玛新日九号研发费用率对比雅迪爱玛新日九号估值水平对比980爱玛新日九号爱玛新日九号8777076966606555350540430329262171921212220151819171131000002017年2018年2019年2020年2021年2022年22-0922-1022-1122-1223-0123-0212数据来源Ifind弘则研究由于产品结构优化均价提升和原材料成本下降2022年雅迪爱玛ASP和单车净利润显著提升雅迪爱玛ASP对比雅迪爱玛平均单车净利润对比2300210雅迪ASP爱玛ASP雅迪单车净利润爱玛单车净利润2200190218571845210020800170196772000150147119652195421900130991184649431800197151792611094718987170017048908888011600708578548061500502018年2019年2020年2021年2022年2018年2019年2020年2021年2022年2018年国内两轮电动车销售前十企业市占率2018-2022年前十市占率变化2590199前十品牌市占率2018年市占率2022年市占率79880756201737064257160533155045440037240108330219926565302335151415323131201000雅迪爱玛台铃新日小刀绿源金箭绿能绿佳立马龙头前二前三前五前十4-10名13数据来源Ifind弘则研究大排量摩托车需求场景变化量价同步02提升弘则弥道上海投资咨询有限公司2011年后国内摩托车产销逐年下滑2019年开始见底反弹国内摩托车销量及其同比增速万辆300030国内摩托车销量同比增速26922525002015200015431379101500501000-5-10500-150-20年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年191919192020202020202020202020202020202020202020202020969798990001020304050607080910111213141516171819202122国内大排量摩托车销量及其同比增速万辆国内摩托车出口量及出口均价万辆美元601204000500国内大排量摩托车销量同比增速出口量出口均价5534350045154501003500450408030002830400264830602500350204020003001020150025000年年年年年年年年年年年年10002002014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年202020202020202020202020111213141516171819202122数据来源中汽协摩托车商会弘则研究2022年排量越小同比下滑幅度越大250以上系列同比增长4472022年国内各排量燃油摩托车销量及其增速国内250以上大排量摩托车年度销量及其增速60010060553100销量同比增速250cc以上摩托车销量493650050同比增速707065840040447333301440447300-303040102011772001521201353133-14010-20100584-284-278-177553100-500-2050系列110系列125系列150系列250系列250以上20192020202120222022年摩托车国内和出口销量占比2022年国内各排量摩托车出口量及其增速30052650出口量同比增速030250-51953200-10447-127-153-151505531066-20895100-247-25-3050323-35-3790-40国内市场销售总量出口总量125系列150系列110系列250系列50系列数据来源中汽协摩托车商会弘则研究小排量燃油摩托车行业格局较为分散前十品牌占比不足60两轮摩托车产品分类分类标准按结构按需求需求娱乐类别弯梁式跨骑式踏板式代步车公务车跑车街车拉力巡航越野代表产品国内燃油摩托车前十品牌销量及其市占率万辆2001919416180销量市占率1391416012140118312010926610088788069975908657095212604543415644020200大长江隆鑫新大洲本田宗申五羊本田洛阳北方重庆德呈威广州大运广州大冶力帆17数据来源Ifind弘则研究大排量摩托车产品和需求双向驱动产品性能和爆款是基本要素大排量摩托车需求场景及消费人群车型用途特点代表车型操控灵活骑行坐姿较累储物空间小部宝马S1000RR春风SR250杜卡迪panigalesupersport车系本田仿赛赛道入门分车型座高较高cbr车系川崎ninja车系KTMRC390钱江赛系列相当于跑车去掉导流罩发动机外露钢管宝马G310RF900R春风NK系列杜卡迪monster车系哈雷street街车基础车型编制升高车把降低脚踏骑乘舒服车系本田cb车系川崎Z车系KTMduke车系钱江追系列非铺装路面越通过性强骑姿舒适续航长储物空间大宝马GS车系春风MT车系杜卡迪MULTISTRADA车系本田X车越野野车辆较大日常使用不方便系川崎VersysKLX车系钱江骁系列KTMadventure车系骑姿舒适续航长外观大气车辆较大宝马R1250RTK车系春风650tr-G杜卡迪diavel车系哈雷巡航巡航公路旅行日常使用不方便旅行车系本田gl1800川崎culcanS钱江闪系列钱江摩托和春风动力爆款产品性能对比主要品牌车型发动机排量峰值功率峰值扭矩售价元闪300V缸8气门300CC226KW26NM23999钱江摩托赛6004缸水冷16气门65KW56NM50999鸿125PCR发动机69KW10NM9299250SR单缸水冷DOHC215KW225NM21980800MT直列双缸水冷70KW77NM69800春风动力800NK直列双缸水冷1008HP马力74KW81NM46980400NK直列双缸四冲程水冷305KW344NM2990018数据来源公司官网弘则研究对比北美欧洲和日本摩托车产品结构国内大排量占比偏低北美欧洲日本和国内摩托车销售结构北美欧洲日本和国内大排量摩托车人均保有量1201009402550cc以下50-250cc250cc以上234大排量销量9078010039人均保有量每万人15080208070520605531551012760509404010409042903066203952050348419510000北美欧洲日本中国北美欧洲日本国内国内摩托车大排量摩托车销量预期2018年2019年2020年2021年2022年2023E2024E2025E国内摩托车总销量万15571713170620192142224923622480国内总销量yoy-9111002-0411835609555国内250cc销量万106177258382455347168941087250cc销量yoy13986698457648224472293824792165国内250cc以上渗透率068103151189258318378438国内出口总量万21852301283035002648291333504020国内出口增速yoy10053230237-243101520大排量出口体量万3515678115052327401662939562大排量出口占比0202030409141924大排量出口内销1411233336153297861111761522820432大排量出口内销yoy16616513442558554751421736263417数据来源中汽协弘则研究