核心观点
　　中医医疗服务行业需求好叠加政策支持带来高景气度：中医医疗服务行业需求快速增长背后的核心驱动因素主要来自两类人群，中医主要的目标人群是亚健康和慢性病管理。2015年中国医疗卫生支出6.58万亿，2015-2019年化复合增速约12.6%，中医医疗服务行业增速显著快于整体卫生费用支出，2019行业市场规模约2920亿，2015-2019年化复合增速约27%。中医属于国家政策重点支持的行业，国家从2010年到2022年期间多次出台利好中医发展的政策，例如2021年1月政策提到鼓励和支持有经验的社会力量兴办连锁经营的名医堂，2022年3月政策提出县办中医医疗机构覆盖率从85.86%提升至100%。
　　中医连锁化尚处在早期阶段：中医服务市场竞争格局高度分散，仅卫生健康统建年鉴中统计的中医医疗机构数量就有超过8万家，参考固生堂招股书数据在民营中医服务市场中份额第一的机构只有2.9%的市场份额，CR10只有约11%的市场份额。目前中医连锁主要以区域连锁为主，行业连锁化程度低于眼科和口腔。中医连锁化程度低主要是中医连锁异地扩张难，本质上是因为大部分的中医连锁机构没有办法解决异地获医的问题，固生堂是目前在第一获医上最为成功的连锁机构。
　　固生堂竞争优势明显：针对核心竞争要素医生资源的获取、维持和培养上，固生堂的优势明显1）成熟线上平台帮助扩充患者来源提升获客能力，同时依托沉淀数据可以帮助经营和扩店效率的提升。2）在非标程度高的行业建立起一套标准化的经营体系，具体体现在医疗服务的标准化、供应链的标准化，门店管理运营的标准化。3）通过医联体、上市公司平台、成熟的医生服务合作模式以及线上诊疗体系形成了全国化的获医能力。4）逐步形成医生培养体系，依托名医资源、医联体、OMO平台培养自有医生，未来公司计划投资专科医院进一步提升医生培养能力
　　连锁化路径清晰：固生堂是目前全国城市覆盖率最高的中医连锁，异地扩张明显好于其他中医连锁，其主要的原因在于固生堂在异地获医上已经形成了一套非常成熟且可复制的模式。传统中医诊所异地获医主要通过并购以及内部专家联系团队，这种模式风险大同时成功率低，而固生堂拥有成熟的医联体合作和线上平台模式，使得固生堂可以以较低的成本但是高的成功率来实现异地获医切入市场，再结合成熟的运营体系和并购等方式迅速提升市场份额。
　　投资看点-从中介平台向医疗服务平台转变带来价值的提升：目前阶段民营中医诊所本质上是资深中医和患者之间的中介平台，即使是重视自有医生培养发展的固生堂其自有医生业绩占比21年也只有约14%。该商业模式下专家对机构有极强的溢价能力，但是未来随着固生堂规模和品牌的形成，消费者有望实现从认专家到认品牌的转变，从而实现价值从中介平台向医疗服务和产品输出平台的提升。
　　

研究报告全文：年月20231固生堂深度报告中医国粹延年益寿-医药组lzhaohzinsightscom弘则弥道上海投资咨询有限公司科技能源制造消费传媒u医疗健康核心观点中医医疗服务行业需求好叠加政策支持带来高景气度中医医疗服务行业需求快速增长背后的核心驱动因素主要来自两类人群中医主要的目标人群是亚健康和慢性病管理年中国医疗卫生支出万亿年化复合增速约中医医疗服务行业增速显著快于20整15体卫生费用支出6行58业市场规20模15约-2019亿1年2化6复合增速约中医属于国家政策重点支持的行业国2家01从9年到年2期92间0多次出20台15利-2好01中9医发展的政策2例7如年月政策提到鼓励和支持有经验的社会力20量10兴办连20锁22经营的名医堂年月政策提出县办中医2医02疗1机1构覆盖率从提升至202238586100中医连锁化尚处在早期阶段中医服务市场竞争格局高度分散仅卫生健康统建年鉴中统计的中医医疗机构数量就有超过万家参考固生堂招股书数据在民营中医服务市场中份额第一的机构只有的市场份额只有8约的市场份额目前中医连锁主要以区域连锁为主行业连锁化程度低29于眼科和口腔中医CR连10锁化程度1低1主要是中医连锁异地扩张难本质上是因为大部分的中医连锁机构没有办法解决异地获医的问题固生堂是目前在第一获医上最为成功的连锁机构固生堂竞争优势明显针对核心竞争要素医生资源的获取维持和培养上固生堂的优势明显成熟线上平台帮助扩充患者来源提升获客能力同时依托沉淀数据可以帮助经营和扩店效率的提升1在非标程度高的行业建立起一套标准化的经营体系具体体现在医疗服务的标准化供应链的标准化2门店管理运营的标准化通过医联体上市公司平台成熟的医生服务合作模式以及线上诊疗体系形成了全国化的获医能力3逐步形成医生培养体系依托名医资源医联体平台培养自有医生未来公司计划投资专科医4院进一步提升医生培养能力OMO连锁化路径清晰固生堂是目前全国城市覆盖率最高的中医连锁异地扩张明显好于其他中医连锁其主要的原因在于固生堂在异地获医上已经形成了一套非常成熟且可复制的模式传统中医诊所异地获医主要通过并购以及内部专家联系团队这种模式风险大同时成功率低而固生堂拥有成熟的医联体合作和线上平台模式使得固生堂可以以较低的成本但是高的成功率来实现异地获医切入市场再结合成熟的运营体系和并购等方式迅速提升市场份额投资看点从中介平台向医疗服务平台转变带来价值的提升目前阶段民营中医诊所本质上是资深中医和患者之间的-中介平台即使是重视自有医生培养发展的固生堂其自有医生业绩占比年也只有约该商业模式下专家对机构有极强的溢价能力但是未来随着固生堂规模和品牌的形成21消费者有望14实现从认专家到认品牌的转变从而实现价值从中介平台向医疗服务和产品输出平台的提升1固生堂的优势基于以上优势可以看出固生堂通过多年经营已经跑通一套清晰且可复制的异地扩张路径医联体标准化运营体系自有医生全国复制线上平台名医生资源患者流量门店利润并购中医医疗服务属于高度非标的行业临床效果高度传统模式大部分中医连锁依赖医生的水平和经验中医连锁最大的难题在于机构如何解决优质医生供给固生堂是目前全国城市覆专家市场团队盖率最高的中医连锁异地扩张明显好于其他中医连锁其主要的原因在于固生堂在异地获医上已经形成了一套非常成熟且可复制的模式对于新市场固生堂有四条路径来获得当地的名医资源医联体线上互联网医院并购专家市场团队而一般的中医连锁在异地扩张时只能通过并购或者1内部专家2联系团队来获取医生3资源4但是并购的问题在于无法保证团队的稳定性而专家市场团队在异地获医时没有资源积累很难和本地龙头竞争因此很少看到中医连锁实现成功的异地扩张但是固生堂可以通过前两种途径实现初步的切入同时配合并购和自有专家团队迅速扩大专家的份额从而实现较高成功率的异地扩张来源弘则研究整理2现代的健康焦虑和植根华夏的文化通过技术赋能使中医1迎来文艺复兴弘则弥道上海投资咨询有限公司中医诊断及治疗服务年行业复合增速远快于医疗卫生费用支出增速2015-201927中医医疗服务市场规模十亿元及增速年中国医疗卫生费用万亿2019年复合增速约6582015-20003520191261800301600中国中医大健康年市场规模亿元251400年复合20增19速约中91医7诊0断和治疗1200201000服20务15-2019年市场规模12亿元年80015201929202015-201960010复合增速约40027200500中医服务的行业增速显著快于中医大健康产业以及医生费用整体支出增速显示出行业需求2222200000222222222221111100000000000端的高景气度567892222222222301234567890中医诊断和治E疗服E务E十亿E元EE增E速EEEE中国卫生健康费用支出亿元及增速8000018700001660000141250000104000083000062000041000020020142015201620172018201920202021卫生费用亿元增速来源招股书卫生健康统计年鉴弘则研究整理4中医医疗服务的需求和供给均呈现上升趋势中医门诊人次百万及渗透率中国中医师及资深中医师占比25002012002018100020001615148001500126001010400100085620050040020022222000002222222222211111000000000005678922222222223012345678902EEEEEEEEEEE022222222222100000000000资深中医师千人其他医师千人92222222222301234567890EE中医医E疗服E务门诊E人次E百E万EE渗透率EE资深中医师占比全国中医类医疗服务机构服务量注资深中医师指主任及副主任医生诊疗人次万人次出院人次数万人次市场规模角度中医医疗服务的增速显著快于整2020202120202021体从诊疗人次的角度看年中医诊疗服中医类医院20215969926891292907131519务量占比相较年提升根据沙利文提16供9数据预2测0200年1p中ct医诊断中医类门诊2020-2030部31136350590308及治疗的渗透率将持续提升中医类诊所157382168757供给端看来年中国中医师人数约万人非中医医疗年中医师2人01数5约万人年化复合4增5速约机构类临床20196227213230920659686475增速快于中国医生总人数的增长科室8462来源招股书卫生健康统计年鉴弘则研究整理5需求端促进因素慢性疾病和亚健康人数增加1我国居民患病率对比年中国主要慢病病种及患病人数亿人2015-2024人群病种年患年患患病慢病种类代表病种年患年患患病病20率15病20率19率2020E20病1人5数20病1人9数202人4E数慢性循环系高胆固醇高血压岁及以统疾病上40居民血症829313438慢性呼吸系阻塞性肺气慢性阻塞统疾病肿等121415性肺疾病9913614慢性泌尿系慢性肾病统疾病121314岁及以高血压1825227528慢性代谢性上居民与营养性疾糖尿病111213糖尿病病97119122慢性消化系乙肝丙肝统疾病12111肺癌肝癌我国不同特征城镇居民亚健康检出率比较学术论文恶性肿瘤等004005005地区例数亚健康生理亚心里亚社会亚合计健康健康健康784845905年世界卫生组织报告中国亚健康人数占比广东省56666691662566667181超20过16另外有论文数据显示国内样本省份亚安徽省健康人70群占比约随着人口老龄化以10816846664262907391及现代生活快节奏65和高-70压力的生活方式预期亚天津市46197036692865277006健康的人数仍然数继续增加哈尔滨15386697660667306983市慢性病患者的数量也持续增加并且呈现出年轻化兰州市10786725662364477124趋势中国主要慢病患病人数年亿人预期年将增加至亿人2015784来源前瞻产业研究院公开论文弘则研究整理20249056需求端促进因素现代人由于健康焦虑使得健康管理的需求不断提升而养生2在中国文化概念中与中医最为匹配年中药材用户群体年龄分布画像年消费者购买中药材对象数据分析201920196050403020100自己父母子女同事其他后后后其他占比908070年受访用户对中药材疗效认知情况调查2019中国青年网民社会心态调研报告2009-70研究结果显示在个青年网民样本2021455660中仅有的青年网民表达完全不存在焦虑0350感对于健康的焦虑是前三大焦虑来源仅次于40学习或工作和外貌3020中医服务的消费者调查数据显示后和后已经成为了中医医疗服务的主要客户群80体整90体占10比已经超过结合消费者对中医疗效认知市0疗效很好疗效一般疗效很差场调查只有50极少数人完全不认可中医的疗效占比来源艾媒咨询弘则研究整理7供给端促进因素政策东风和技术的赋能促进中医诊疗普及化年年年年20关17于志愿社会力量提供多层次多样化201920关11于在深化医药卫生体制改医疗服务的意见关于在医疗联合体建设中切20关21于加快中医药特色发展的革工作中进一步发挥中医药作中医药一带一路发展规划实加强中医药工作的通知若干政策措施用的意见至年2016中共中央国务院关于促进中20十20三五中医药科技创新专项规划医药传承创新发展的意见关于推进中医药健康服务于互联网融合发展的知道意见年年年年2016中医药发展战略规划纲要至20关18于加强中医药健康服务科20国20家药监局关于促进重要传20中10医坐堂医诊所管理办法2016年技创新的指导意见承创新发展的实施意见试行20中30华人民共和国中医药法关于促进中医药产业健康发展的指导意见政策风险低中医是中国文化的代表元素之一同时中医的临床价值不断在各种流行病治疗中扮演重要角色未来支持中医的发展国家持续的发布相关政策可以看出近年来国家对于中医的发展在政策上给与了持续的关注整体来看中医在医疗服务中是少有的不但政策风10险较低同时还属于政策有利好的细分领域对诊疗设备依赖低适合互联网模式推广中医疗效高度依赖医生临床经验因此年龄较大具备相当临床经验的中医是非常稀缺的互联网和远程医疗技术的成熟促进了优质中医资源的普及互联网中医以来哦数据报告显示随着互联网中医医疗快速稳健发展像是西藏青海新疆海南宁夏贵州等地区互联网20医21疗医生在快速提升来源公开资料弘则研究整理8单店中医诊所的稳态净利润率约盈亏平衡周期约年主要通过运营和自有员工人力15成-2本0摊薄带动利润提升1-2中医诊所单店模型数据模拟Y1Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8营收8001500210027303276376750005250YoY8840302015105平效0815212733385053药品耗材240450620792934105514001470专家费用2404506195791793366105487214001470管理费用707510513651638188372502625运营费用300300309318328338348358自有员工成本2002252943549393124144145505775利润-2508015333752471710521112药品耗材300300295290285280280280专家费用300300295290285280280280管理费用95555555运营费用3820151210977自有员工成本2515141312111111利润-313071216192121注假设门店面积为平米1000来源草根调研弘则研究整理9中医服务机构开店空间人口密度角度中医医疗机构开店空间约为年的倍地里密度角度约为年的倍2020220208每万平方千米中医类医疗卫生机构人口密度开店空地区中医类医疗卫生机构数面积万平方千米常住人口万人每万人口中医类医疗卫生机构数物理密度开店空间2021数间北京1055168218860486279821891008天津4051131373029358411373678河北48201888744806525530744811328山西327515673480480942090034809402内蒙古3113118324001302631240070980辽宁2650148422940631790542298880吉林2552187423753710713618237511244黑龙江176847331250573738312528380上海386063248943016612702489378江苏26891026850540322620985056156浙江333210265400513266765406120安徽2100139761130341503261138382福建2008121341870481655441877278江西15171669451740349089451710014山东56051579101699905535497101709474河南2685167988302716078988310020湖北1691185958300299096583011154湖南28182118662204313305662212708广东5279179712684042293771268410782广西2138237650370428998503714256海南427341020460421255910202040重庆33618233212431054083832124938四川7291486837208715002837229160贵州1440176238520378173385210572云南1913394146900414854469023646西藏2081228436605716936673704陕西22242056395405610817395412336甘肃165142592490020663876249025554青海386722359406553459443338宁夏38566472505357987253984新疆注人口密度度高1值18假3设为地里密度16高6值49假设为25890467112589998941600来源统计年鉴国家统计局弘则研究整理10竞争格局行业竞争格局分散2尚处在连锁化的早期阶段弘则弥道上海投资咨询有限公司公立中医院为中医医疗机构的主体诊疗量占比超过中医医疗机构诊疗人次的50年中医医院中公立医院诊疗人次占比年不同类型中医医疗机构诊疗人次占比20202020公立医院民营医院中医类医院中医类门诊部中医类诊所其他机构中医类临床科室公立中医院为中医医疗服务主体中医医疗服务机构类型可以分为中医类医院中医类门诊部中医类诊所其他机构种类临床科室从诊疗人次角度看中医类专科医院是服务主体占到中医服务诊疗人次的而中医院中公立医院又占有绝对主体地位公立中医院占到中医院诊疗人次的5692来源卫生健康统计年鉴弘则研究整理12中医诊疗资源供需失衡配合分级诊疗的推行中医诊所的诊疗占比在逐步提升年中国中医医疗机构结构年不同类型中医医疗机构诊疗人次结构20192019中医院设置中医临床科室的医疗机构中医门诊部及诊所中医院设置中医临床科室的医疗机构中医门诊部及诊所不同类型中医类医疗机构诊疗量占比变化中医医疗资源供需失衡年中国中医院数量70有约家只占到中医2类01医9疗机构总数的不到605但23是2其承接的门诊量却高达亿人次50占6到中医门诊量的675405830随着国家分级诊疗政策的推行以及互联网技术在20中医诊疗中的应用使得优质中医资源得以在医10疗机构间下沉中医诊所作为重要的中医服务组0201520162017201820192020成部分结构占比近年处于不断提升的趋势中中医类医院中医类门诊部占比从年的提升至中医类诊所其他机构中医类临床科室20151315来源招股书卫生健康统计年鉴弘则研究整理13稀缺的优质中医资源和区域市场巨大的差异是中医医疗服务主要的进入壁垒中国中医师及资深中医师数量不同中医职称结构120020181000168001412600108400620042002222200000222222222221111100000000000567892222222222301234567890资深中医师千人EE其他E医师E千E人EEE中医E师占E比E高级职称中级职称初级职称中医资源分布情况中医资源分布不均优质中医是中医医疗机构最主要的核心竞争力而优质中医资源非常稀缺中医资源分布不均约的中医分布在三级医院44优质中医稀缺年中医医师占总医师数量约中医医20师21中高级职称医生占比仅有约166经验丰富有口碑的名中医数量占比更是远28远少于这个比例截止到年月日中国仅有名国医大师2021630三甲三级不含三甲二级及以下56来源招股书公开资料弘则研究整理14中医医疗服务市场竞争格局分散民营中医服务前十公司市场份额占比仅且多为区域连锁11年十大私立中医服务提供商份额占比中医医疗服务公立民营占比2020其他公立民营TOP10公司门店数量门店主要分布创立时间固生堂主要门店位于广东上海年402010和顺堂主要分布在大湾区深圳门店数量超过家年100402005圣爱中医馆主要门店分布在云南年372005正安中医馆门店分布较为分散主要在一线城市年82010来源招股书公开资料弘则研究整理15通过互联网技术优势中医资源的可及性提高具备线上诊疗能力的中医服务供应商份额逐步提升中国具备线下及线上医疗服务网络的中医医疗服务供应商市场规模十亿元10001209001008007008060050060400403002002010000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E私立十亿元公立十亿元在中医服务整体中渗透率以往的中医线上化主要以提供一般的线上预约为主但是随着中医线上诊疗流程的完备目前已经能够提供较为完善的一套线上化的诊疗流程预约问诊药物代煎和寄送已经可以完全线上化中医线上化的趋势自年开始在快速提升沙利文数据显示中国具备线上及线下医疗服务网络的中医市场参与者的市场规模20从18年的亿元人民币提升至年的亿元年化复合增长率高达2015502019690918来源招股书弘则研究整理16中医行业特点高度依赖医生固定资产占比低中医创业动机不强行业不同项目专家提成医疗服务上市公司固定资产净值占比202190358030706025502040153010201050诊费药费治疗费0爱尔眼科海吉亚医疗通策医疗瑞尔集团锦欣生殖固生堂专家提成比例固定资产净值占比2021中医行业高度依赖医生中医的治疗相比西医口腔和中医行业医生数量机构数量具有高度非标的特点知名中医凭借其稀缺性对医疗机构有较高的溢价能能力行业平均中9医专家的提成费用占比高达830-407中医相对轻资产中医对器械的依赖度极低65自建的成本只需要万主要的前期投4入是房租和装修300-100032中医创业动机不强有利机构连锁化整体对1比中医和口腔平均单个口腔机构医生数量约0口腔中医个而中医有近个医生创业性价比不高另2外知名中医年龄相8对偏大已经度过了最佳创医生数量机构数量业年龄因此整体看中医的创业的频率实际并不高来源草根调研弘则研究整理Wind17固生堂全国化的中医连锁龙头-3弘则弥道上海投资咨询有限公司固生堂从广深起家向其他一线二线城市异地扩张的中医医疗服务龙头公司重心从北方年通过自建进入北京市场市场转移至2011南方市场年通过收购进入深圳市场2012从华南市场年通过自建进入广州市场向华东进行2014异地扩张年通过收购进入佛山无锡市场探索医联体2015获医模式年通过收购进入上海南京苏州福州市场正式着手探索与公立医院开展医联体合作2016年通过收购进入宁波市场2017开启线上年通过收购进入苏州市场商业模式的2018搭建年开始从线下医疗健康服务扩展到线上2018年月广安门医院建立合作2020年月年月收购分别收购白鹭和万家中医平台整合线上中医诊疗资源20201020214年线下门店数量达到家覆盖个城市20214211年月固生堂和苏州中医医院建立医疗体战略合作签约仪式202211来源招股书公开资料弘则研究整理19