转债逐渐迎来性价比。年初至今市场呈现较大波动，1月权益市场上涨的过程中、转债也快速跟涨；2月震荡的过程中，转债跟随震荡甚至有所调整，超额收益大幅收窄，市场止盈操作明显；进入3月以来虽然权益市场加速调整，但转债却表现得相对扛跌。从估值水平来看，1月的反弹中全部转债估值快速拉升、隐含波动率甚至到达去年高位，而在2月股市的震荡中估值又进行快速调整，3月之后估值阶段性企稳，显示出投资者在1月份迅速加仓、2月的震荡市中止盈、3月至今的下跌市中相对惜售的操作节奏；而另外值得关注的是年初以来转债估值波动基本脱离利率走向，结合22年转债估值波动，可以发现：1）利率小区间波动（10-15bp）之时，对转债的估值不足以形成扰动，此时转债估值主导因素为权益市场；2）经济增长中枢下移的背景下利率中枢的下移也是必然，22年已经针对低利率下各种极端环境对转债估值进行压力测试，估值波动有了明确区间，此外极端市场环境导致的阶段性底部往往是加仓的好时机，而当估值处于22年历史高位的水平、也往往迎来止盈的信号，此种学习效应下往后转债估值波动只会更加频繁、操作也随之更加精细化。而当前位置经过2月风险的释放，估值已经来到22年以来的中低位置，目前权益市场面临的利空阶段性改善明显，市场将迎来上行；债券走势将逐步回归基本面，可能会随着经济复苏有一定上行，但上行幅度预计不大，此种背景下短期内估值调整的空间与概率较小，逐步具备性价比，可以逐渐转向乐观。
　　一周市场回顾：上周股市回调明显，转债跌幅为1.2%、小于主要股指，成交在光大转债以及其他双高个券的带动下逆势走强；估值方面，平价90-110转股溢价率为24.5%，处于震荡中，价格中位数为122，再次小幅下行。
　　股市：回到上行，复苏+科创两手抓。海外方面，近期硅谷银行倒闭事件引发市场对金融风险的担忧，短期悲观情绪的蔓延压制市场风险偏好，多种因素交织下市场对美联储加息预期反复摇摆，如果挤兑事件出现更广泛的扩散，可能将迫使美联储放缓加息甚至提前结束加息，对A股的估值压制因素有望解除。国内方面，2月社融总量和结构均超市场预期改善，信贷延续1月开门红，融资需求持续改善。新增社融和中长期社融增速继去年4月以来再度转正，确认A股逐渐进入盈利上行周期，同时也确认A股仍处在上行周期的通道中，但由于增量资金相对有限、市场更可能表现为结构性的机会。行业层面仍关注AI+/数字经济/自主可控等带来的信息科技相关细分领域的投资机会，以及医疗保健业绩边际改善带来的投资机会。科创属性较强的TMT+医疗保健是今年值得持续关注的方向。在经济温和复苏和换届年的背景下，把握新产业趋势和政策主题带来的估值弹性是今年主旋律之一。
　　转债：适当加大配置，择券更重要。前期权益调整中，转债估值也略有回落，回到22年以来的35%分位数附近，前期高估值的压力有所释放，虽然经济复苏、利率可能上行，不过短期估值进一步大幅压缩的空间不大。策略方面，当前位置可以适当乐观，题材类标的冲高后可适当兑现，行业方面首选消费复苏相关板块与数字经济等政策支撑方向，1）数字经济链条相关的宏图、法本、润建、奥飞等；2）经济复苏顺周期标的贵轮、友发、凤21等；3）地产链标的江山、蒙娜、火星、欧22等标的；4）细分领域景气较高的成长标的，如起帆、金盘、广大等；
　　一级市场跟踪：上周6只新券发行，4家公司发行转债预案，9家公司转债发行获股东大会通过，1家公司转债发审委审核通过，1家公司转债获得证监会核准批文。
　　风险提示：信用事件；再融资政策变动；权益调整
　　

研究报告全文：证券研究报告固定收益研究2023年03月13日转债逐渐迎来性价比可转债周报转债逐渐迎来性价比年初至今市场呈现较大波动1月权益市场上涨的过程中转债也快速跟涨2月震荡的过程中转债跟随震荡甚至有所调整超额收益大幅收窄市场止盈操作明显进入3月以来虽然权益市场加速调整但转债却表现得相对扛跌从估值水平来看1月的反弹中全部转债估值快速拉升隐含波动率甚至到达去年高位而在2月股市的震荡中估值又进行快速调整3月之后估值阶段性企稳显示出投资者在1月份迅速加仓2月的震荡市中止盈3月至今的下跌市中相对惜售的操作节奏而另外值得关注的是年初以来转债估值波动基本脱离利率走向结合22年转债估值波动可以发现1利率小区间波动10-15bp之时对转债的估值不足以形成扰动此时转债估值主导因素为权益市场2经济增长中枢下移的背景下利率中枢的下移也是必然22年已经针对低利率下各种极端环境对转债估值进行压力测试估值波动有了明确区间此外极端市场环境导致的阶段性底部往往是加仓的好时机而当估值处于22年历史高位的水平也往往迎来止盈的信号此种学习效应下往后转债估值波动只会更加频繁操作也随之更加精细化而当前位置经过2月风险的释放估值已经来到22年以来的中低位置目前权益市场面临的利空阶段性改善明显市场将迎来上行债券走势将逐步回归基本面可能会随着经济复苏有一定上行但上行幅度预计不大此种背景下短期内估值调整的空间与概率较小逐步具备性价比可以逐渐转向乐观一周市场回顾上周股市回调明显转债跌幅为12小于主要股指成交在光大转债以及其他双高个券的带动下逆势走强估值方面平价90-110转股溢价率为245处于震荡中价格中位数为122再次小幅下行股市回到上行复苏科创两手抓海外方面近期硅谷银行倒闭事件引发市场对金融风险的担忧短期悲观情绪的蔓延压制市场风险偏好多种因素交织下市场对美联储加息预期反复摇摆如果挤兑事件出现更广泛的扩散可能将迫使美联储放缓加息甚至提前结束加息对A股的估值压制因素有望解除国内方面2月社融总量和结构均超市场预期改善信贷延续1月开门红融资需求持续改善新增社融和中长期社融增速继去年4月以来再度转正确认A股逐渐进入盈利上行周期同时也确认A股仍处在上行周期的通道中但由于增量资金相对有限市场更可能表现为结构性的机会行业层面仍关注AI数字经济自主可控等带来的信息科技相关细分领域的投资机会以及医疗保健业绩边际改善带来的投资机会科创属性较强的TMT医疗保健是今年值得持续关注的方向在经济温和复苏和换届年的背景下把握新产业趋势和政策主题带来的估值弹性是今年主旋律之一转债适当加大配置择券更重要前期权益调整中转债估值也略有回落回到22年以来的35分位数附近前期高估值的压力有所释放虽然经济复苏利率可能上行不过短期估值进一步大幅压缩的空间不大策略方面当前位置可以适当乐观题材类标的冲高后可适当兑现行业方面首选消费复苏相关板块与数字经济等政策支尹睿哲S1090518110001撑方向1数字经济链条相关的宏图法本润建奥飞等2经济复苏顺周期标yinruizhecmschinacomcn的贵轮友发凤21等3地产链标的江山蒙娜火星欧22等标的4细分李玲S1090520070002领域景气较高的成长标的如起帆金盘广大等liling7cmschinacomcn一级市场跟踪上周6只新券发行4家公司发行转债预案9家公司转债发行获股东大会通过1家公司转债发审委审核通过1家公司转债获得证监会核准批文风险提示信用事件再融资政策变动权益调整敬请阅读末页的重要说明固定收益研究正文目录一逐渐迎来性价比3二市场回顾71权益市场普遍回调72转债市场跟随调整9三转债投资策略10附一级市场跟踪11图表目录图12月开始北向停止买买买3图223年经济增长目标略低于市场预期3图3转债超额收益2月收窄3月扩大3图4公募基金持有转债占比3图5近期估值波动更频繁转股溢价率算数平均4图6隐含波动率指标已回到年初位置4图7年初以来转债估值波动脱离利率4图8各估值指标所处历史分位数5图92月社融增速和企业中长期贷款重回共振上行6图10美联储加息概率陡然回落6图11全部A股PETTM回调至1409X8图12创业板PETTM回落至3634X8图13分行业PETTM8图14转债成交异常走强9图15个券领涨及领跌标的9图16估值处于震荡中9图17转债价格中位数回落至122元9图18转债纯债转股溢价率气泡图10表1上周分板块及指数涨跌7表2上周公募可转债发行进度跟踪11敬请阅读末页的重要说明2固定收益研究一转债逐渐迎来性价比1月在疫情放开经济复苏以及人民币升值等因素的共振下市场快速反弹而进入2月以来美通胀数据仍处于高位扭转此前美联储江西放缓的预期美元走强外资流入逐步放缓此时国内复苏数据仍待进一步验证但市场预期仍然较强权益市场转入震荡3月两会召开后提出5的年内经济增长目标低于市场此前预期叠加CPI数据低于预期外资流入放缓国内经济预期转弱的背景下权益市场迎来快速调整图12月开始北向停止买买买图223年经济增长目标略低于市场预期北向净流入亿元政府预期目标GDP同比GDP不变价同比162001415012101008505064023-01-0323-01-1723-01-3123-02-1423-02-282-500-100资料来源wind招商证券资料来源wind招商证券1月上涨的过程中转债虽没有明显的超额收益但涨幅也并不低2月震荡的过程中转债跟随震荡中甚至有所调整转债指数无论是对比中证1000还是上证指数超额收益明显收窄机构也明显对转债进行止盈操作进入3月以来虽然权益市场加速调整但转债却表现得相对扛跌可看出市场操作周期更短更加精细化图3转债超额收益2月收窄3月扩大图4公募基金持有转债占比中证转债万得全A中证1000基金上证指数万得金仓100311112910927107251052310310121099190971709523-01-0323-01-1723-01-3123-02-1423-02-28152019-05-312020-05-312021-05-312022-05-31资料来源wind招商证券资料来源wind招商证券说明上交所为面值数据深交所为市值数据为便于观察将二者合并计算敬请阅读末页的重要说明3固定收益研究从估值水平来看1月的反弹中全部转债估值快速拉升隐含波动率甚至到达去年高位而在2月股市的震荡中估值又进行快速调整3月之后估值阶段性企稳这暗示投资者在1月份的上涨中迅速加仓而在2月的震荡市中进行止盈3月进入而在下跌市中相对惜售甚至加仓图5近期估值波动更频繁转股溢价率算数平均图6隐含波动率指标已回到年初位置平价110-130平价130以上价格130以上银行剔除银行全市场401935173015251320111591075520042006200820102012210221042106210821102112220222042206220822102212230222122301230223032002资料来源wind招商证券资料来源wind招商证券另外值得关注的一点是年初以来转债估值波动基本脱离利率走向主要随股市进行快速波动而这一情景与22年二季度颇为相似22年4月底市场触底之后随着疫情阶段性放开经济得以快速恢复股市快速反弹随之反弹的还有转债估值而期间10年国债利率却在复苏预期中不断震荡6月甚至有所上行但期间转债估值却一反常态也发生上行图7年初以来转债估值波动脱离利率平价90-110转股溢价率5日平均10Y国债利率逆序右轴352526302728252932031321533103420012003200520072009201121012103210521072109211122012203220522072209221123012303资料来源wind招商证券敬请阅读末页的重要说明4固定收益研究近期转债估值的波动与22年估值的走势给予我们以下启发1利率小区间波动10-15bp之时对转债的估值不足以形成扰动此时转债估值主导因素为权益市场2经济增长中枢下移的背景下利率中枢的下移也是必然低利率环境下估值究竟如何波动22年已经针对各种极端环境进行压力测试权益市场快速下跌触底债券市场赎回发生流动性冲击估值已经有了一定波动区间极端市场环境导致的阶段性底部往往是加仓的好时机而当估值处于22年历史高位的水平也往往迎来止盈的信号此后估值的波动只会更加频繁转债的操作也需要随之更加精细而当前位置经过2月风险的释放估值已经来到22年以来的中低位置未来除非债券由于超预期事件加息超预期违约发生流动性冲击估值进一步调整的概率较低有一定的安全边际图8各估值指标所处历史分位数20年至今分位数21年至今分位数22年至今分位数80706050403020100平价90-110平价110-130平价130以上分平价转股溢价率算术平均剔除异常值平价低于80的转转债价格中位数隐含波动率剔债YTM除银行资料来源wind招商证券就股市而言前期经济预期弱美联储加息预期是压制其表现的两大主要因素当前国内来看前期市场调整基本已经将对经济的弱预期反映2月社融数据表现较好企业中长期贷款继续加速的同时居民部门也首次出现改善而退一步来讲即使经济复苏真的较弱也意味着当局会实施相对更多的刺激政策无论如何经济复苏仍然是年内主线外围环境方面此前美国居高不下的通胀与颇具韧性的就业数据一再提升市场对加息的预期进而对国内市场估值形成压制而周末硅谷银行破产事件的发生暴露出联储加息引致的潜在风险多名相关人士都建议美联储暂缓加息CME显示美联储下次加息概率也大幅降低美联储加息节奏放缓后对国内成长股的压制也将减弱两大利空因素都边际减弱的背景下权益市场有望再次迎来上行就债市而言年初以来较强的配置力量导致债券对经济复苏视而不见2月以来10年国债利率出现一定下行就后市而言配置力量对市场的影响或边际减弱二季度市场定价逻辑回归到基本面而在经济复苏的背景下10年国债利率可能会出现一定上行但只要市场流动性不发生超预期的突然收紧利率较低的振幅与中枢水平很难再对转债估值产生冲击敬请阅读末页的重要说明5固定收益研究图92月社融增速和企业中长期贷款重回共振上行图10美联储加息概率陡然回落企业中长期贷款增速社融存量增速10年国债收益率右5000500450045040004003500350300030025002502000200150015010001005000500000001007061107100809090811061205130414031502160116121711181019092008210722060512资料来源wind招商证券资料来源CME招商证券因此综合来看当前权益市场面临的利空阶段性改善明显市场将迎来上行债券走势将逐步回归基本面可能会随着经济复苏有一定上行但上行幅度预计不大当前转债估值均处于22年以来的40分位数以下在权益上行预期与债券窄幅波动的背景下估值调整的空间与概率较小逐步具备性价比可以逐渐转向乐观敬请阅读末页的重要说明6固定收益研究二市场回顾1权益市场普遍回调上周上证综指创业板指分别下跌295215两会开幕以后年内的经济增长目标确认为5略低于此前市场预期叠加下游微观数据与通胀数据较弱市场对经济强复苏预期转弱而另一方面外围数据来看美国经济韧性仍然较强美元指数持续走强叠加美国硅谷银行破产的黑天鹅市场市场风险偏好整体降低市场普遍回调其中前期涨幅较高的建筑材料领跌汽车板块则由于湖北地区燃油车大幅降价促销导致周五跌幅超3上周跌幅也超过6弱周期以及前期表现较弱的环保板块跌幅较少同时有数字经济加持的计算机通信板块跌幅相对较小表1上周分板块及指数涨跌板块名称周一周二周三周四周五周涨跌上证综指-019-111-006-022-140-295创业板指038-197-026-021-010-215农林牧渔054-222-028-086-098-376基础化工-040-178012-027-159-387钢铁-099-108054-023-222-394有色金属008-101-082-010-165-346电子-007-295118064-119-242家用电器-110-193-023000-249-564食品饮料-026-179-075-063-124-459纺织服饰-064-164038-072-118-376轻工制造-113-193045-076-167-496医药生物044-170-026024-028-157公用事业031-086-030-057-103-243交通运输-028-124042019-155-245房地产-160-188035-008-177-491商贸零售-072-178038-107-145-456社会服务108-185003-100-144-317综合-041-218079-047-154-378建筑材料-144-154-087-107-251-722建筑装饰-098-021032-023-176-283电力设备182-153-061-046-074-154国防军工136-270191-083-165-197计算机-036-264171027-055-162传媒-075-203139-008-140-288通信071-374250123-209-151银行-159001-063-062-137-414非银金融-192-174-040-077-137-605汽车-036-175-014-062-349-624机械设备-020-235058-002-131-329煤炭-210061-066-014-202-426石油石化-076097-085-048-222-333环保040-148055124-135-069美容护理-014-318077-080-222-549资料来源公司数据招商证券指数估值回调全部A股PETTM由此前的1451X回调至1409X处于2005年以来历史估值水平的247分位数全市场估值回落创业板PETTM由此前的3752X回落至3634X处于2009年以来历史估值水平的143分位数创业板估值也有回落不过当前估值仍然处于历史相对低位敬请阅读末页的重要说明7固定收益研究图11全部A股PETTM回调至1409X图12创业板PETTM回落至3634XPETTM-全部A股平均值-PETTM-创业板平均值-6016014050120401003080602040102000050607080910111213141516171819202122230910111213141516171819202122资料来源wind招商证券资料来源wind招商证券各板块估值均回落上周权益市场均下跌其中领跌的建筑材料汽车非银金融板块估值分别回落103X213X096X跌幅较少的环保医药生物板块估值分别下跌042X039X通信板块估值则回升027X成为上周唯一估值回升的板块不过目前机械军工汽车农牧食品饮料休闲服务等板块的估值仍然处于历史中位数以上位置其余板块的估值则仍然不高图13分行业PETTM10分位数当前值中位数90分位数120100806040200采化钢有建建电机国汽家纺轻商农食休医公交房电计传通银非综掘工铁色筑筑气械防车用织工业林品闲药用通地子算媒信行银合金材装设设军电服制贸牧饮服生事运产机金属料饰备备工器装造易渔料务物业输融资料来源wind招商证券敬请阅读末页的重要说明8固定收益研究2转债市场跟随调整上周中证转债指数收于4029下跌12跌幅远小于主要股指成交量方面上周成交量明显放大日均成交额68056亿环比增长1666下跌市中成交的回暖主要在于一方面上周临近到期的光大转债成交突然放大中国华融于上周大量买入光大转债其周成交额超过130亿日均成交超25亿增持后中国华融持有光大转债比例超过40另一方面上周市场整体较弱的背景下双高个券再遭炒作成交明显放大城市盛路蓝盾的日成交均超40亿个券方面上周盛路3633精锻2010花王1785涨幅靠前分属通信汽车建筑装饰盛路为为双高券精锻为新券上市天地华亚也为双高券炒作其余标的均为跟随正股上涨文灿-139永和-1003远东-97领跌分别属于汽车化工汽车行业跌幅前十个券跌幅与正股基本相当图14转债成交异常走强图15个券领涨及领跌标的转债周涨跌正股周涨跌成交额亿元右轴收盘点位70涨幅前10跌幅前104501000060430900050410800040390700030370600020350500010330400003103000-102902000-202701000盛精花城天华寿嘉恒润火三伯贵鼎川起远永文路锻王市地亚仙泽锋达炬角特广胜恒帆东和灿2500转转转转转转转转转转转转转转转转转转转转2001200520092101210521092201220522092301债债债债债债债债债债债债债债债债债债债债资料来源wind招商证券资料来源wind招商证券估值处于震荡中平价90-110之间的转债转股溢价率算数平均上周为2491环比下降052pct当前估值处于20年以来的683分位数18年以来的809分位数处于2022年以来的305分位数估值前两周压缩过后处于震荡中平价110-130的转债估值也在至22年以来的35分位数近一周在14左右波动图16估值处于震荡中图17转债价格中位数回落至122元分平价转股溢价率算术平均剔除异常值平价90-110120元以上转债数量占比右轴价格中位数351351001309030125807025120602011550110154010530101002095105900180720071805180918111901190319051907190919112001200320052009201121012103210521072109211122012203220522072209221123011803180118081903191020052012210722022209资料来源wind招商证券资料来源wind招商证券敬请阅读末页的重要说明9固定收益研究就绝对价位来看当前可转债收盘价中位数为122元处于20年以来的687分位数水平绝对价位在120元以上的转债数量为280占比回落到57近两周估值调整过后当前纯债转股溢价率整体位置略有降低但是转债的估值分化也体现的淋漓尽致当前市场价格低于120元转股溢价率低于30的标的主要为银行周期等类型标的为主图18转债纯债转股溢价率气泡图转股溢价率40转股溢价率低于40价格低于125元的转债江山淮豪能22国祯银微新星中信朗科泰福博世天业长久广大正裕精工裕兴崧盛景华翔20东风聚飞35杭电再22密卫泉峰大丰建工耐普齐鲁奇精宏辉应急国君海环核建康医利德30巨星迪贝晨丰锦鸡通裕凌钢三诺利群永鼎锂科金能红相柳药贝斯长海永2225白电浙22中银晶科佩蒂杭银海澜苏利天路京源苏农吉视常银通22鹤2120成银友发南银大禹温氏永安光大东湖胜达15无锡中环转2鹰皖天19现代山鹰10贵燃5大秦苏银卡倍0杭叉-5转债价格95100105110115120125资料来源wind招商证券注气泡大小表示转债到期收益率大小其中空心气泡表示到期收益率为负到期收益率绝对值越大气泡越大三转债投资策略股市回到上行复苏科创两手抓海外方面近期硅谷银行倒闭事件引发市场对金融风险的担忧短期悲观情绪的蔓延压制市场风险偏好多种因素交织下市场对美联储加息预期反复摇摆如果挤兑事件出现更广泛的扩散可能将迫使美联储放缓加息甚至提前结束加息对A股的估值压制因素有望解除国内方面2月社融总量和结构均超市场预期改善信贷延续1月开门红融资需求持续改善新增社融和中长期社融增速继去年4月以来再度转正确认A股逐渐进入盈利上行周期同时也确认A股仍处在上行周期的通道中但由于增量资金相对有限市场更可能表现为结构性的机会行业层面仍关注AI数字经济自主可控等带来的信息科技相关细分领域的投资机会以及医疗保健业绩边际改善带来的投资机会科创属性较强的TMT医疗保健是今年值得持续关注的方向在经济温和复苏和换届年的背景下把握新产业趋势和政策主题带来的估值弹性是今年主旋律之一转债适当加大配置择券更重要前期权益调整中转债估值也略有回落回到22年以来的35分位数附近前期高估值的压力有所释放虽然经济复苏利率可能上行不过短期估值进一步大幅压缩的空间不大策略方面当前位置可以适当乐观题材类标的冲高后可适当兑现行业方面首选消费复苏相关板块与数字经济等政策支撑方向1数字经济链条相关的宏图法本润建奥飞等2经济复苏顺周期标的贵轮友发等3地产链标的江山蒙娜火星欧22等标的4细分领域景气较高的成长标的如起帆金盘广大等敬请阅读末页的重要说明10固定收益研究附一级市场跟踪上周新发行6只个券分别为花园12亿立高95亿新港369亿建龙7亿亚科1159亿浙矿32亿上周新增4家转债预案分别为南华期货12亿旭升集团28亿盛航股份74亿重庆水务20亿16家公司可转债发行方案获股东大会通过为民生银行500亿和邦生物46亿金田股份145亿长沙银行110亿东亚药业69亿国检集团8亿立中集团8998亿聚合顺41亿雅创电子4亿诺泰生物534亿科华数据1492068亿宇瞳光学6亿中富电路52亿天下秀14亿华懋科技105亿传智教育5亿1家公司获得发审委审核通过为百洋医药86亿1家公司获得证监会核准批文为泰坦股份2955亿表2上周公募可转债发行进度跟踪发行规模特别向下修正公告日期公司名称方案进度赎回条款回售条款亿元条款2023-03-07泰坦股份证监会核准296153013030702030852023-03-07民生银行股东大会通过500001530130-1530802023-03-07和邦生物股东大会通过4600153013030701530852023-03-07金田股份股东大会通过1450153013030701530802023-03-07长沙银行股东大会通过110001530130-1530802023-03-06东亚药业股东大会通过690153013030701530902023-03-07国检集团股东大会通过800153013030701530852023-03-07立中集团股东大会通过900153013030701530852023-03-06聚合顺股东大会通过410153013030701530802023-03-08雅创电子股东大会通过400153013030701530852023-03-08诺泰生物股东大会通过534153013030701530852023-03-08科华数据股东大会通过1492153013030701530852023-03-09宇瞳光学股东大会通过600153013030701530852023-03-10中富电路股东大会通过520153013030701530852023-03-06天下秀股东大会通过1400153013030701530852023-03-07华懋科技股东大会通过1050153013030701530852023-03-07传智教育股东大会通过500153013030701530852023-03-11百洋医药发审委通过860153013030701530852023-03-11南华期货董事会预案1200153013030701530802023-03-08旭升集团董事会预案2800153013030701530852023-03-10盛航股份董事会预案740153013030701530852023-03-07重庆水务董事会预案200015301303070153080资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明11固定收益研究分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关尹睿哲中国人民大学金融学博士研究生IMI国际货币研究所研究员2018年加入招商证券现任招商证券研发中心首席债券分析师李玲复旦大学金融硕士2018年加入招商证券现任招商证券研发中心债券分析师招商证券债券信用评分符号和定义等级符号定义A3偿债主体还债务的能力极强基本不受不利经济环境的影响信用风险极低投资A2偿债主体偿还债务的能力很强受不利经济环境的影响较小信用风险很低档A1偿债主体偿还债务的能力较强较易受不利经济环境的影响信用风险较低B3偿债主体偿还债务的能力一般受不利经济环境影响较大信用风险一般B2偿债主体偿还债务的能力较弱受不利经济环境影响很大有较高信用风险投B1偿债主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境信用风险很高机档C3偿债主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境信用风险极高C2偿债主体在破产或重组时可获得保护较小基本不能保证偿还债务C1偿债主体不能偿还债务注债项符号含义与主体符号含义一致重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明12