百洋医药是国内领先的健康商业化公司，近年来步入高速成长期。受益于带量采购持续推进、新药审批加快，公司核心品牌运营业务维持高景气：1）一方面，带量采购压缩了跨国药企未中标原研药的院内生存空间，跨国药企保留自身销售团队的压力增大，迫切希望降低营销成本，对第三方品牌运营服务的需求加大；2）另一方面，创新药审批加快后，Biotech旗下创新药陆续上市，但其本身销售能力无法快速提升，基于对产品迅速商业化的考量，存在与品牌运营服务商的合作需求。
　　公司十余年孵化迪巧、泌特，品牌运营模式成熟且可复制。公司自2005年与美国安士合作销售迪巧产品，合作初期迪巧产品销售收入不足1亿元，在多年差异化定位的深耕营销下，迪巧2021年销售收入达到13.78亿元，在细分市场具备突出竞争力。泌特系列产品由扬州一洋生产，公司自2006年开始运营，十余年从无到有孵化，目前泌特已经主导国内“化学性消化不良”细分领域，2021年实现收入3.10亿元。迪巧、泌特的成功运营体现了公司在OTC及处方药领域成熟的品牌运营能力。
　　运营实力获市场认可，多品牌矩阵有望新增大单品，CSO龙头价值有待催化重估。1）OTC大健康：公司多渠道运营实力深厚，与巨子生物就核心胶原蛋白品牌“可复美”深入合作，公司在功效型护肤品领域的品牌推广力有目共睹，有望承接更多上游资源。2）OTX等处方药：代表性产品哈乐运营结果超预期，公司与安斯泰来合作深化。目前安斯泰来已解散自身泌尿线销售队伍，并将所有品规交由公司运营（公司新增运营卫喜康、贝坦利等）。在品牌运营行业口碑效应与头部效应的驱使下，预计公司将拥有更多代理跨国药企产品的机会。3）特效药及创新药：2021年，公司新增运营罗氏旗下希罗达和特罗凯，有效开发了重点医院、DTP药房的肿瘤治疗药物销售渠道。基于此，上海谊众旗下肿瘤创新药“注射用紫杉醇聚合物胶束”首选公司进行合作，为公司创新药推广开启新篇章。
　　盈利预测与估值。公司重点发展品牌运营业务，主动收缩低毛批发配送业务，预计核心业务收入保持30%高增长，有效带动公司收入、净利润提升。预计公司2022-2024年实现归母净利润5.02亿元、6.28亿元、7.93亿元，同比增长18.75%、25.10%、26.25%。公司商业化平台已经搭建完成，后续在OTC大健康、OTX等处方药、特效药与肿瘤药多个品类具备大单品合作机会，在政策助推下上游需求旺盛，核心品牌运营业务进入高速发展期，是市场稀缺的CSO标的。由于公司符合成长型企业特点，在占据先发优势和龙头地位的基础上，利润增长具备加速潜能，我们认为合理的PEG为1.3X，测算公司2023年目标市值为205亿元，2024年目标市值271亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：品牌运营业务集中风险；医药政策负向影响风险；市场竞争加剧风险。

研究报告全文：证券研究报告首次覆盖报告2023年03月13日百洋医药301015SZ品牌运营步入发展高速CSO龙头价值有待重估百洋医药是国内领先的健康商业化公司近年来步入高速成长期受益于带量采买入首次购持续推进新药审批加快公司核心品牌运营业务维持高景气1一方面带股票信息量采购压缩了跨国药企未中标原研药的院内生存空间跨国药企保留自身销售团行业医药商业队的压力增大迫切希望降低营销成本对第三方品牌运营服务的需求加大23月13日收盘价元2652另一方面创新药审批加快后Biotech旗下创新药陆续上市但其本身销售能力总市值百万元1392565无法快速提升基于对产品迅速商业化的考量存在与品牌运营服务商的合作需总股本百万股52510求其中自由流通股2254公司十余年孵化迪巧泌特品牌运营模式成熟且可复制公司自2005年与美国30日日均成交量百万股248安士合作销售迪巧产品合作初期迪巧产品销售收入不足1亿元在多年差异化股价走势定位的深耕营销下迪巧2021年销售收入达到1378亿元在细分市场具备突出竞争力泌特系列产品由扬州一洋生产公司自2006年开始运营十余年从无到有孵化目前泌特已经主导国内化学性消化不良细分领域2021年实现收百洋医药沪深3009入310亿元迪巧泌特的成功运营体现了公司在OTC及处方药领域成熟的品0牌运营能力-9运营实力获市场认可多品牌矩阵有望新增大单品CSO龙头价值有待催化重估-181OTC大健康公司多渠道运营实力深厚与巨子生物就核心胶原蛋白品牌可-27复美深入合作公司在功效型护肤品领域的品牌推广力有目共睹有望承接更-37多上游资源2OTX等处方药代表性产品哈乐运营结果超预期公司与安斯-462022-032022-072022-112023-03泰来合作深化目前安斯泰来已解散自身泌尿线销售队伍并将所有品规交由公司运营公司新增运营卫喜康贝坦利等在品牌运营行业口碑效应与头部效应的驱使下预计公司将拥有更多代理跨国药企产品的机会3特效药及创新药作者年公司新增运营罗氏旗下希罗达和特罗凯有效开发了重点医院药2021DTP分析师张金洋房的肿瘤治疗药物销售渠道基于此上海谊众旗下肿瘤创新药注射用紫杉醇执业证书编号S0680519010001聚合物胶束首选公司进行合作为公司创新药推广开启新篇章邮箱zhangjygszqcom盈利预测与估值公司重点发展品牌运营业务主动收缩低毛批发配送业务预相关研究计核心业务收入保持30高增长有效带动公司收入净利润提升预计公司2022-2024年实现归母净利润502亿元628亿元793亿元同比增长187525102625公司商业化平台已经搭建完成后续在OTC大健康OTX等处方药特效药与肿瘤药多个品类具备大单品合作机会在政策助推下上游需求旺盛核心品牌运营业务进入高速发展期是市场稀缺的CSO标的由于公司符合成长型企业特点在占据先发优势和龙头地位的基础上利润增长具备加速潜能我们认为合理的PEG为13X测算公司2023年目标市值为205亿元2024年目标市值271亿元首次覆盖给予买入评级风险提示品牌运营业务集中风险医药政策负向影响风险市场竞争加剧风险财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元587970527875886110130增长率yoy213199117125143归母净利润百万元273423502628793增长率yoy299550188251263EPS最新摊薄元股052081096120151净资产收益率185192216220224PE倍513331279223176PB倍9565614940资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月13日收盘价请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产35414090484656166279营业收入587970527875886110130现金11071275187221072408营业成本44065280586965757496应收票据及应收账款15581898196123822583营业税金及附加2732424449其他应收款4341535368营业费用873988106511411297预付账款91160120195165管理费用141140174178160存货610624748789963研发费用00000其他流动资产13291919191财务费用5561648068非流动资产460509549589635资产减值损失-93000长期投资126145175206238其他收益31000固定资产171178197215237公允价值变动收益46334无形资产3129231711投资净收益54765其他非流动资产132158154151149资产处置收益00000资产总计40014598539562056915营业利润3685646728531070流动负债24972397304133103335营业外收入1312161313短期借款13501189165518701626营业外支出1089109应付票据及应付账款843846103110721326利润总额3715686788551074其他流动负债304363355369383所得税94150176226280非流动负债527282828净利润277417502629794长期借款00111少数股东损益5-5011其他非流动负债527272727归属母公司净利润273423502628793负债合计25022424306933383362EBITDA4426367399271137少数股东权益2717171920EPS元股052081096120151股本473525525525525资本公积208416416416416主要财务比率留存收益7901213161120782615会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益14722156230828493532成长能力负债和股东权益40014598539562056915营业收入213199117125143营业利润243532191270254归属母公司净利润299550188251263获利能力毛利率251251255258260现金流量表百万元净利率4660647178会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE185192216220224经营活动现金流-117184612242785ROIC111131133140159净利润277417502629794偿债能力折旧摊销2334212525资产负债率625527569538486财务费用5561648068净负债比率162-23-84-75-214投资损失-5-4-7-6-5流动比率1417161719营运资金变动-495-34534-482-93速动比率1114131415其他经营现金流2820-3-3-4营运能力投资活动现金流-43-21-52-56-62总资产周转率1616161515资本支出162610914应收账款周转率4341414141长期投资-31-4-30-31-32应付账款周转率5563636363其他投资现金流-570-73-78-79每股指标元筹资活动现金流30632-428-168-177每股收益最新摊薄052081096120151短期借款187-161000每股经营现金流最新摊薄-022035117046149长期借款00100每股净资产最新摊薄280411440543673普通股增加053000估值比率资本公积增加7208000PE513331279223176其他筹资现金流112-67-429-168-177PB9565614940现金净增加额14519413219546EVEBITDA322219186148116资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月13日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日内容目录一百洋医药国内领先的健康商业化平台步入高速成长期511十余年扎根品牌运营品类拓展加快512股权架构稳定核心团队专业背景保证商业化实力613核心业务高增长带动利润快速提升7二品牌运营需求旺盛头部CSO价值凸显1021医药产业链分工细化品牌运营维持高景气1022先发优势明显行业口碑促进头部效应1223医药商业公司各有侧重市场稀缺优质品牌运营平台14三多方向拓宽能力圈核心业务进入发展快车道1531品牌运营业务发展加快核心地位突出1532迪巧泌特成熟商业化模式可复制多年深耕造就CSO品牌1633搭建全渠道高速公路多品类贡献利润增量18331大健康板块打造眼科大单品功效性护肤品合作深入19332处方药板块已积累良好口碑未来新增合作可期21333特效药及创新药板块不断突破市场有待放量21四批发业务逐步优化零售业务稳步发展2241逐步优化批发业务整体利润率有望改善2242零售业务线上线下同步发展收入稳步提升23五盈利预测与估值24六风险提示27图表目录图表1百洋医药设立以来主营业务主要产品及服务主要经营模式的演变情况5图表2百洋医药主营业务模式6图表3百洋医药股权架构6图表4百洋医药核心管理团队7图表5百洋医药收入及增速亿元8图表6百洋医药归母净利润扣非归母净利润及增速亿元8图表7百洋医药各板块收入及增速亿元8图表8百洋医药各板块毛利额及毛利率亿元8图表92022H1公司各板块收入占比8图表102022H1公司各板块毛利占比8图表11百洋医药及可比公司销售费用率9图表12百洋医药品牌运营板块测算净利率9图表13百洋医药人均创收万元9图表14百洋医药人均创利万元9图表15我国药品进口金额亿美元10图表16国内部分Biotech及百洋医药销售费用率10图表17集采未中选产品采购量下降11图表18未中选原研药价格随动下降11图表19医药改革重要政策及其对品牌运营行业的影响12图表20医药品牌运营行业市场规模亿元12图表21哈乐系列收入及毛利额亿元13P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表22品牌运营行业主要壁垒13图表23行业内主要企业情况14图表24公司品牌运营毛利及增速亿元15图表25公司品牌运营毛利及增速亿元15图表26品牌运营毛利率左轴及毛利占比右轴15图表27迪巧系列产品销售收入亿元16图表28迪巧系列产品市场地位16图表29钙制剂领域公司运营品牌及主要竞品17图表30迪巧产品以细分品类打造差异化品牌定位17图表31泌特复方阿嗪米特肠溶片图片18图表32泌特系列产品销售收入亿元18图表33公司主要运营的产品介绍及其收入亿元18图表34海露系列产品介绍20图表35巨子旗下产品医疗机构大众消费者双轨销售策略20图表36哈乐销售收入及增速亿元21图表37公司与安斯泰来合作泌尿线产品21图表38紫杉醇胶束示意图及紫杉醇作用机制22图表39公司批发配送业务收入及增速亿元23图表40大型药品批发企业及公司批发配送业务毛利率23图表41公司零售业务收入及增速亿元24图表42公司零售板块开展业务情况24图表43公司收入利润拆分及盈利预测百万元25图表44百洋医药估值及目标市值亿元26P4请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日一百洋医药国内领先的健康商业化平台步入高速成长期11十余年扎根品牌运营品类拓展加快百洋医药成立于2005年是中国领先的健康品牌商业化平台主营业务涵盖品牌运营批发配送和零售三个板块其中品牌运营是公司核心业务2022年上半年贡献八成毛利额是公司主要利润来源公司发展分为两个阶段12005年-2015年业务探索及成长阶段公司主要运营迪巧泌特两个品牌经过10余年运营迪巧泌特由初创品牌发展为国内知名品牌在各自细分领域的竞争中处于领先位置这一阶段公司积累了丰富的零售渠道品牌运营经验为后续零售渠道的稳定发展奠定了基础22015年至今业务复制及成熟阶段公司顺应国家医药改革方向不断丰富运营品牌的数量已形成OTC及大健康OTX等处方药和肿瘤等特效药多品牌矩阵覆盖领域已超10个包括骨健康消化肝病泌尿系统糖尿病认知障碍眼科疼痛心血管肿瘤呼吸抗衰等运营渠道进一步扩面在主流医院零售终端电商以及基层深度市场实现专业覆盖图表1百洋医药设立以来主营业务主要产品及服务主要经营模式的演变情况资料来源公司招股书2021年年报2022年半年报公司公告国盛证券研究所以零售渠道为特色深耕多渠道品牌运营公司自设立以来即开展OTC类产品以及处方药产品的品牌运营服务在零售终端和医院渠道均沉淀了专业营销推广经验包含品牌场景化活动店员教育消费者教育以及学术活动等近年来伴随着互联网尤其是移动互联网的快速发展公司积极开展电商营销推广积累了丰富的运营案例和方法论与此同时在核心渠道发展的过程中公司不断拓展和深化渠道布局开拓基层深度市场的营销推广服务P5请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表2百洋医药主营业务模式资料来源公司2022年半年报国盛证券研究所12股权架构稳定核心团队专业背景保证商业化实力公司股权架构稳定实控人具备深厚医药商业化实力百洋集团持有公司7029的股份是公司控股股东付钢先生持有百洋集团52的股份通过间接持股方式共持有公司3903的股份是公司实际控制人付钢先生毕业于北京医科大学临床医学系曾任丽珠集团营销副总裁2005年创建百洋医药具备深厚的医药商业拓展实力能有效把控关键选品环节规划医药产品营销策略图表3百洋医药股权架构资料来源爱企查国盛证券研究所截至2022930公司管理层专业背景过硬深耕医药品牌运营从背景上看公司核心管理团队大多具备医学背景以及医药产品市场营销经历专业化程度高能带领公司有效开发OTC大健康产品OTX处方药及新特药市场巩固和扩宽多个销售渠道P6请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表4百洋医药核心管理团队姓名职务学历简介1994年8月至2005年4月就职于丽珠医药集团股份有限公司历任青岛办事处经理营销公司副总经理总经理集团公司医学市场总监营销副总裁2005年12月起担任百洋有限北京医科大学临付钢董事长总经理董事2006年12月至2016年7月担任百洋有限董事长2016年1月至2016年7月担任床医学系百洋有限总经理2016年7月公司股改完成后至今任百洋医药董事长总经理现主要兼任中国医药商业协会副会长中国医药企业管理协会副会长百洋集团董事长等职务1996年4月至2001年5月任丽珠医药集团股份有限公司策划部经理2001年6月至2002年3月任海南轻骑海药制药股份有限公司销售副总经理兼市场总监2002年4月至2005年5月兰州医学院药理朱晓卫董事副总经理任北京润安达医药有限公司总经理及董事长2005年12月至2016年7月历任百洋有限副总学专业经理董事2016年7月公司股改完成后至今任百洋医药董事副总经理现兼任百洋集团董事百洋制药董事长等职务1994年7月至2007年3月历任丽珠医药营销公司财务经理销售管理部经理副总经理自2007年至2016年先后担任青岛百洋医药科技有限公司数据中心经理助理总裁百洋集团投董事副总经理财务西南财经大学审王国强资副总裁2016年7月公司股改完成后至今任百洋医药董事2016年11月至今任百洋医总监董事会秘书计学专业药副总经理2020年5月26日至今兼任百洋医药财务总监董事会秘书现兼任百洋集团董事天津清正资产管理合伙企业有限合伙执行事务合伙人等职务2004年4月就职于丽珠医药集团股份有限公司市场部先后担任产品专员产品经理OTC市场经理2005年8月至2013年12月先后担任青岛百洋医药科技有限公司非处方药市场部经西安医科大学药张圆董事副总经理理非处方药市场部总监2014年1月至2015年12月担任百洋集团公共关系管理部总监学专业2016年1月起担任百洋医药非处方药市场总监2017年8月至今任公司副总经理现兼任百洋美国投资有限公司董事1999年1月至2008年5月任中美上海施贵宝制药有限公司事业部总经理2008年11月至上海第二军医大2010年9月任青岛百洋医药科技有限公司事业部总经理2010年10月至2021年4月任学医学本科中欧王必全副总经理北京百洋大成医药技术有限公司总经理2021年5月至2021年8月在青岛百洋医药股份有国际工商学院限公司负责分管创新药业务2021年8月至今任公司副总经理现兼任青岛百洋智能科技股EMBA份有限公司董事北京百洋大成医药技术有限公司董事等职务资料来源公司招股书公司2021年年报国盛证券研究所13核心业务高增长带动利润快速提升收入保持稳定增长核心品牌运营业务带动利润快速提升收入端2018-2021年公司收入逐年增长且CAGR达到2453保持快速发展2022年在疫情影响院内院外医药需求的状态下前三季度实现营收5520亿元同比提升543展现经营韧性利润端2018-2021年公司扣非归母净利润CAGR达到20342021年实现扣非归母净利润413亿元同比增长5709增长明显加快根据公司2022年业绩预告2022年公司实现扣非归母净利润475-515亿元同比增长1494-2462主要系公司品牌运营数量不断增加品牌矩阵优势显现带动整体业绩逆势提升P7请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表5百洋医药收入及增速亿元图表6百洋医药归母净利润扣非归母净利润及增速亿元归母净利润亿元扣非归母净利润亿元营业总收入亿元yoyyoyyoy80354570460703035506025340503020254020152301015020101-1010505-20000-3020182019202020212022Q1-Q320182019202020212022Q1-Q3资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所品牌运营业务进入高速发展期毛利率优势明显近年来公司收入增长主要系核心品牌业务高增长带动公司品牌运营业务2021年实现营收2905亿元同比增长34122022H1实现营收1698亿元同比增长3112超过公司整体收入增速进入高速发展期从毛利上看2017-2022H1公司品牌运营业务保持45以上高毛利率2022H1贡献798亿元毛利额占比超八成是公司主要利润来源图表7百洋医药各板块收入及增速亿元图表8百洋医药各板块毛利额及毛利率亿元零售业务收入亿元批发配送收入亿元零售业务毛利亿元批发配送毛利亿元品牌运营收入亿元品牌运营收入yoy品牌运营毛利亿元品牌运营毛利率批发配送收入yoy零售业务收入yoy批发配送毛利率零售业务毛利率80602060187050165060401440503012402010303010862020041010-1020-2000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所图表92022H1公司各板块收入占比图表102022H1公司各板块毛利占比5217464981品牌运营批发配送零售业务品牌运营批发配送零售业务资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所P8请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日公司销售费用率逐年下降核心业务高增长并未导致销售费用大幅提升2015-2021年公司销售费用率逐年下降目前在行业中处于较低水平相较于品牌运营收入及毛利额的快速提升公司整体销售费用率管控良好且有望继续保持若将销售费用全部计入品牌运营业务测算核心品牌运营业务的净利率发现自2021年以来品牌运营业务的规模提升有效带动了该业务净利率的提升图表11百洋医药及可比公司销售费用率图表12百洋医药品牌运营板块测算净利率百洋医药销售费用率百洋医药品牌运营板块测算净利率康哲药业销售费用率百洋医药净利率中国先锋控股销售费用率401635143025821222542521391019702017188148414011495156104520020152016201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所人效提升快速商业化平台价值有效验证2017-2021年公司人均创收由143万元提升至294万元人均创利由10万元提升至近18万元人效显著提高展现出医药商业平台的规模优势目前公司销售人员的布局已基本完成后续增加品牌运营产品预计销售人员数量不会大幅提升整体人效还有提升空间图表13百洋医药人均创收万元图表14百洋医药人均创利万元人均创收万元人均创利万元20350176529431183002556216125825021464141186121022200178009291425910150810064502002017201820192020202120172018201920202021资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所P9请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日二品牌运营需求旺盛头部CSO价值凸显21医药产业链分工细化品牌运营维持高景气国内医药产业链分工逐渐细化医药品牌运营需求旺盛随着医药研发投入加大以及市场竞争加剧医药行业进入高效运营阶段各环节分工不断细化第三方医药服务陆续崛起在成熟的医药流通市场如美国医药厂商会将产品推广服务外包给品牌运营公司并支付一定销售比例的服务费如2016年默沙东对其销售团队裁员1200余人并与InVentivHealthINCR签约合作由InVentivHealth为其提供品牌运营服务国内医药品牌运营服务的需求主要来自三个方向1跨国药企美国欧洲等发达国家的跨国药企由于对中国的市场需求了解不足出于对药品研发趋势判断风险的考虑更愿意付出一定成本把专业的产品推广及销售工作交给专业的公司去完成而自身专注于药品的研发与生产我国是药品进口大国更是跨国药企看重的目标市场2019年我国药品进口金额达到35709亿美元相比于2011年进口药品金额增长了316倍具备广阔的潜在品牌运营市场空间图表15我国药品进口金额亿美元40025医药进口金额亿美元yoy35709350296072030026796250220951519095203462001621613886101501130810055000201120122013201420152016201720182019资料来源wind国盛证券研究所2国内Biotech从国内创新型药企的经营情况来看公司研发实力强劲但在产品商业化经验上有所欠缺销售队伍的有效搭建和运行存在挑战整体销售费用率维持高位商业化效率低于专业品牌运营平台随着Biotech研发生产支出不断提升落地新品的快速商业化需求会愈发明显进而为品牌运营行业贡献收入增量图表16国内部分Biotech及百洋医药销售费用率CSO-百洋医药销售费用率Biotech-百济神州销售费用率Biotech-君实生物销售费用率Biotech-微芯生物销售费用率140Biotech-上海谊众销售费用率1201008060402002019202020212022Q1-Q3资料来源wind国盛证券研究所P10请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日3国内传统药企传统医药生产企业的销售团队通常以面向大城市的大医院市场为主通过大客户管理方式建立了成熟的医院渠道推广模式但在面向零售渠道时大客户管理方式的投资回报大幅下降难以充分发挥作用基于此传统药企会选择与品牌运营商合作实现不同渠道的差异化推广保证销售效率最大化医药分开两票制带量采购等医改政策持续推进催化品牌运营服务加速发展从政策实施的直接效果来看进入集采名录的药品价格普遍大幅下降未进入集采名录的原研药不具备价格优势价格随动下降导致量价齐降整体院内销售受到较大冲击一方面原研药厂商持续拓展院内市场的压力加大各产品销售团队的人均产出下降存在外包院内销售的需求另一方面原研药厂商开始关注零售渠道市场但积累较为薄弱对专业零售渠道运营的需求加大图表17集采未中选产品采购量下降集采前一年采购量2020亿集采后一年采购量2021亿807125706050468140302527201369100未中选仿制药未中选原研药资料来源中国医疗保险研究会国盛证券研究所图表18未中选原研药价格随动下降集采前一年集采后一年未中选原研药降价幅度平均价格元平均价格元1阿托伐他汀立普妥397315-20652氨氯地平络活喜422354-16113恩替卡韦博路定25442122-16594伊马替尼格列卫136612117-11305瑞舒伐他汀可定352285-19036铝碳酸镁达喜092086-6527辛伐他汀舒降之284231-18668奥美拉唑彼司克281258-8199缬沙坦代文477378-2075资料来源中国医疗保险研究会国盛证券研究所P11请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表19医药改革重要政策及其对品牌运营行业的影响政策名称主要文件对行业影响国务院办公厅关于印发国家组织药未进入统一采购的药品将大幅减少在医院的销售份额促使部分药品从医带量采购品集中采购和使用试点方案的通知院渠道流向零售渠道提升了零售渠道对品牌运营的需求国务院办公厅关于进一步改革完善压缩流通渠道层级减少了品牌运营商作为医药流通中间环节的业务模式两票制药品生产流通使用政策的若干意见比重导致了品牌运营业务模式的转变国务院办公厅关于城市公立医院综降低医院销售药品份额促使医药销售从医院渠道流向零售渠道提升了取消药品加成合改革试点的指导意见零售渠道对品牌运营的需求降低医药销售价格压缩了生产厂商的盈利空间促使医药生产厂商通过创新药价格谈判药品价格谈判机制试点工作方案选择专业的品牌运营商降低销售渠道投入以及销售团队费用药品注册管理办法修订草案征求让企业更关注研发投入加速行业分工细化加速创新药品的推出因此创新药加速审批意见稿导致行业对品牌运营的需求因此上升资料来源公司招股书国盛证券研究所医药品牌运营行业发展前景广阔预计持续快速扩容根据FrostSullivan2019年医药品牌运营行业的整体市场规模约为472亿元根据前瞻行业研究院预测2018年至2022年我国医药品牌运营行业的市场规模保持25-30的增长率行业快速扩容图表20医药品牌运营行业市场规模亿元行业规模按每年25增长测算亿元行业规模按每年30增长测算亿元12001037100092279880073859061460047247240020002019202020212022资料来源FrostSullivan前瞻行业研究院国盛证券研究所22先发优势明显行业口碑促进头部效应品牌运营行业具备进入壁垒先发者拥有成熟渠道优势和生产企业建立了密切合作关系在行业口碑的影响下容易产生头部效应1品牌方认同壁垒国内外知名药厂将其品牌产品投入中国市场时通常会慎重选择合作对手对国内的品牌运营及分销能力从多维度进行考核包括营销网络的建设情况过往的品牌运营经验提供服务的种类与效果推广团队的执行力管理层的经历与能力情况合规风险防控措施等多个方面行业内的领先企业经过长时间积累具备相应的品牌运营能力更容易和医药生产厂商建立合作关系而行业新进入者难以在短时间内达到知名药厂对品牌运营的要求获得品牌方认可导致难以获得业务机会以百洋医药与安斯泰来的合作为例2019年百洋医药负责安斯泰来旗下哈乐销售销售收入154亿元2020年销售增长近90达到293亿元安斯泰来认可与百洋医药的合作2021年将适加坦卫喜康贝坦利等重要产品的全渠道委托给百洋医药P12请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表21哈乐系列收入及毛利额亿元哈乐系列收入亿元哈乐系列毛利亿元352933259021541509104205020192020资料来源wind国盛证券研究所2品牌选择能力壁垒品牌运营服务的推广周期较长需要通过品牌运营商全方位的服务能力逐步提升品牌的知名度最终得到消费者及医疗机构的认可为完成品牌推广品牌运营公司需要投入大量的人力资金如选择的品牌竞争能力不足或者品牌产品自身市场容量有限则可能导致前期品牌推广不能达到预期效果从而造成公司前期推广成本损失这对行业内公司的选品能力提出了较高要求3品牌推广能力壁垒处方药的推广需充分理解医生及患者临床治疗的需求具有较高的专业推广能力壁垒非处方药等产品营销模式更加贴近于快速消费品模式随着传播模式和渠道日新月异的发展原先部分OTC产品健康产品所采用的巨额广告花费浓重非理性色彩的特殊营销模式目前正处于转型和改革之中对医药品牌运营商的推广能力提出了更高的要求4渠道壁垒中国药品终端市场分为零售药房终端和医疗机构终端对于零售药房终端医药品牌运营商需要搭建广泛的销售网络通过店员消费者教育产品宣传品牌营销活动等措施提高产品的品牌知名度对于医疗机构终端医药品牌运营商需要建立起覆盖各级医院的推广渠道通过举办学术会议讲座研讨会等方式加强医师对产品的认知营销渠道的建立过程通常需要相当长时间的积累和大量人力物力的投入行业新入者难以在短期内完成这构成了对于本行业的渠道壁垒图表22品牌运营行业主要壁垒资料来源公司招股书国盛证券研究所P13请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日23医药商业公司各有侧重市场稀缺优质品牌运营平台国内医药商业化公司各有侧重品牌运营行业的主要参与者来自两个方向1以品牌运营为主要业务的企业百洋医药301015SZ十余年孵化迪巧泌特在零售渠道具备深厚实力OTC大健康板块拓展医用蛋白粉功效型护肤品等近年来受益于带量采购两票制等医改政策OTX等处方药特效药与创新药等代理品类不断增多康哲药业0867HK主要从事自研新药的开发以及进口药品代理等业务运营的品牌及产品包括由阿斯利康生产的原研药波依定由德国DrFalkPharmaGmbH委托生产的优思弗由丹麦HLundbeckAS生产的黛力新由西藏药业600211SH生产的新活素等院内市场覆盖比较全面上海先锋控股1345HK致力于进口医药产品及医疗器械的渠道推广主要运营及推广的主要医药品牌包括黛芬希弗全以及匹多莫德的原研产品普利莫等专业的品牌运营公司可以为医药企业的新产品制定和执行早期的上市计划为现有产品拓展市场销售渠道为成熟产品延长销售生命周期即提供全方位的增值服务品牌运营公司之间的竞争主要体现在争取上游厂商的品牌授权拓展下游终端的销售渠道等层面2以批发零售为主要业务的企业传统的医药批发零售企业具备一定渠道优势了解不同区域市场的商业运作规则能够参与到医药产品的推广及销售中美国排名前三的医药批发企业McKessonAmerisourceBergenCardinalHealth均将推广服务作为其单独的业务板块进行管理国内大型的医药批发公司如国药股份600511SH九州通600998SH等也都在积极开展医药推广方面的增值服务但总体而言传统的医药批发零售企业的核心运作机制以及组织架构均偏重其核心业务医药产品的品牌运营业务占比相对较小图表23行业内主要企业情况2021年收入2021年净利润代码名称主要产品重点领域收入亿元yoy净利润亿元yoy以医药产品为主的品牌运营公司迪巧泌特哈乐武田骨健康消化肝病泌尿系301015SZ百洋医药705219944235504希罗达特罗凯可复美统糖尿病眼科心血紫晟等管肿瘤抗衰等波依定优思弗黛力新0867HK康哲药业8339152330171292心血管消化类眼科等新活素等戴芬希弗全普利莫爱1345HK上海先锋控股143876914317195抗炎抗血栓眼科等尔康系列等以批发零售为主要业务的企业600511SH国药股份46349150817542686血制品麻精药等特殊用药医疗器械等金嗓子喉片倍平同仁堂流感药物高血压用药眼600998SH九州通12210910402448-2038系列康王系列等科中药等资料来源wind公司招股书公司年报国盛证券研究所P14请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日三多方向拓宽能力圈核心业务进入发展快车道31品牌运营业务发展加快核心地位突出品牌运营业务收入利润增速加快2018-2020年公司品牌运营业务收入稳步提升但近两年发展明显提速2021年2022H1公司品牌运营收入同比增长3431毛利额同比增长3226主要受益于品牌矩阵优势形成运营品牌数量快速增加图表24公司品牌运营毛利及增速亿元图表25公司品牌运营毛利及增速亿元品牌运营收入亿元yoy品牌运营毛利亿元yoy354016353035143025301225251020202081515156101041055250000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源wind国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所品牌运营毛利率维持高水平是公司主要利润来源及重点发展业务2017-2022H1公司品牌运营业务毛利率维持在45以上远高于批发配送和零售业务2022H1品牌运营业务贡献公司80以上毛利额是公司主要利润来源以及未来重点发展的核心业务图表26品牌运营毛利率左轴及毛利占比右轴品牌运营毛利率品牌运营毛利占比6090508540803075201070065201720182019202020212022H1资料来源wind国盛证券研究所P15请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日32迪巧泌特成熟商业化模式可复制多年深耕造就CSO品牌十余年培育迪巧在OTC品类销售上积累深厚功力公司自2005年与美国安士合作在中国大陆地区销售迪巧产品至今已合作18年合作初期迪巧产品销售收入不足1亿元在公司多年的深耕营销下迪巧品牌的价值因公司的培育和推广得到了极大的提升作为OTC产品迪巧产品主要在零售渠道销售2021年销售收入达到1378亿元在细分市场具备突出竞争力迪巧作为十亿以上大单品销售稳健钙制剂仍有开发空间受饮食习惯等因素的影响较多中国人无法从饮食中获取足量的钙通过服用钙和维生素D补充剂来补充缺口已成为有效方式近十多年来民众生活水平提高钙制剂品类整体处于上升通道中其市场空间仍具备巨大潜力经过多年市场培育迪巧品牌的价值和知名度得到了极大的提升产品线丰富在目标消费者的认知中已普遍将迪巧系列产品认定为进口补钙产品中的领导产品图表27迪巧系列产品销售收入亿元迪巧系列产品销售收入亿元yoy163014251220101581065402-50-1020152016201720182019202020212022H1资料来源wind国盛证券研究所图表28迪巧系列产品市场地位年份品类行业地位2015年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第二2016年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第二2017年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第二2018年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第一2019年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第二2020年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第三2021年迪巧维D钙咀嚼片维生素与矿物质类产品中排名第四2021年迪巧儿童维D钙咀嚼片儿童类产品中排名第二资料来源公司招股书公司半年报中国处方药物协会国盛证券研究所公司注重打造差异化品牌定位营销成果显著迪巧产品作为补钙产品具有快消品的特性同类产品较多市场竞争激烈公司通过以细分品类打造差异化品牌定位以数字化营销精准投放市场资源保持了迪巧品牌领先的市场份额具体经营中公司将补钙品类细分为中老年补钙品类及母婴补钙品类并以迪巧品牌主导母婴补钙细分品类同时公司将补钙品类细分为国产补钙品类及进口补钙品类并以迪巧品牌主导进口补钙细分品类公司根据母婴细分人群的需求特点将迪巧品牌定义为进口钙领先品牌并辅以彩色卡通大象的标识有效突出了迪巧原产于美国并为母婴人群定制这一独特的品牌定位与竞争对手形成了显著差异P16请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表29钙制剂领域公司运营品牌及主要竞品钙制剂产品图片基本情况迪巧系列产品系美国安士生产由百洋医药在中国大陆运营销售的产品迪巧主导进口补钙细分品类朗迪系列补钙产品系北京振东康远制药有限公司产品用于儿童妊娠和朗迪哺乳期妇女更年期妇女老年人等的钙补充剂并帮助防治骨质疏松症钙尔奇D系列补钙产品系惠氏制药有限公司产品预防和治疗由于钙和钙尔奇D维生素D缺乏所引起的疾病如骨质疏松症骨折佝偻病妊娠及哺乳期妇女缺钙新盖中盖牌高钙片系哈药集团有限公司旗下哈药六厂产品是以碳酸钙新盖中盖维生素D为主要原料制成的保健食品具有补钙的保健功能资料来源公司招股书国盛证券研究所图表30迪巧产品以细分品类打造差异化品牌定位资料来源公司招股书国盛证券研究所泌特从无到有发展公司处方药运营能力可验证泌特系列产品由扬州一洋生产2006年开始由百洋医药进行全面营销至今已经17年之久合作之初泌特系列产品尚未在中国大陆形成销售品牌影响力较低公司通过对泌特的功效进行定位率先将消化不良进一步区分为物理性消化不良及化学性消化不良并通过学术会议消费者教育等方式对泌特产品进行推广具体包括大型学术推广会议科室研讨会等最终成功使泌特主导了国内化学性消化不良这一细分领域泌特系列同时在医院渠道和零售渠道销售2021年销量超过1400万盒实现收入310亿元成功验证了公司孵化处方药品牌的实力P17请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日图表31泌特复方阿嗪米特肠溶片图片图表32泌特系列产品销售收入亿元泌特产品销售收入亿元yoy46035503403025202101501-1005-200-302015201720192021资料来源公司官网国盛证券研究所资料来源wind国盛证券研究所33搭建全渠道高速公路多品类贡献利润增量在成功孵化迪巧泌特等旗帜产品后公司品牌运营能力逐步获得上游厂商认可自2015年起公司运营的品牌数量实现大幅增长目前公司已形成OTC及大健康OTX等处方药和肿瘤等特效药多品牌矩阵覆盖领域已超10个包括骨健康消化肝病泌尿系统糖尿病认知障碍眼科疼痛心血管肿瘤呼吸抗衰等图表33公司主要运营的产品介绍及其收入亿元201920202021产品合作厂商产品类别品牌矩阵板块品牌介绍适应症收入收入收入迪巧美国安士骨健康药物OTC及大健康进口钙领先品牌钙质细腻促吸收125211831378海露玻璃酸钠瑞霖医药眼科药物OTC及大健康用于干眼症缓解干眼症状298滴眼液肿瘤等重症用纽特舒玛NutrasummaOTC及大健康医用蛋白粉针对性营养补充剂药抗衰及功能性克奥妮斯可溶微晶贴可有效淡化眼周细纹淡褪克奥妮斯QuanisOTC及大健康护肤品黑眼圈充盈法令纹及脸部细小纹路抗衰及功能性艾思诺娜佐藤制药OTC及大健康日本佐藤制药旗下主打基底修护的护肤品牌护肤品抗衰及功能性传皙诺第一三共OTC及大健康第一三共旗下色斑综合护理品牌护肤品益气养阴宁心安神用于中老年体弱者因气青春宝抗晒老抗衰及功能性正大青春宝OTC及大健康阴两虚所致的神疲乏力心悸气短少气懒言口服液护肤品头晕目眩潮热盗汗耳鸣健忘烦躁失眠泌特复方阿嗪用于因胆汁分泌不足或消化酶缺乏而引起的症扬州一洋消化药物OTX等处方药26627731米特肠溶片状哈乐盐酸坦索安斯泰来泌尿系统药物OTX等处方药前列腺增生症引起的排尿障碍15429336罗辛缓释胶囊卫喜康琥珀酸用于膀胱过度活动症患者伴有的尿失禁和或尿安斯泰来泌尿系统药物OTX等处方药索利那新片频尿急症状的治疗贝坦利米拉贝成年膀胱过度活动症OAB患者尿急尿频和安斯泰来泌尿系统药物OTX等处方药隆缓释片或急迫性尿失禁的对症治疗顺爽安盐酸坦用于缓解良性前列腺增生症BPH引起的排尿障索罗辛缓释胶安必生泌尿系统药物OTX等处方药碍囊P18请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日1绝经后骨质疏松2慢性肾功能衰竭尤其是接受血液透析患者之肾性骨营养不良症3术后罗盖全骨化三罗氏制药骨健康药物OTX等处方药甲状旁腺功能低下4特发性甲状旁腺功能低醇胶丸下5假性甲状旁腺功能低下6维生素D依赖性佝偻病7低血磷性维生素D抵抗型佝偻病等活血祛瘀益精养肝用于乙型肝炎肝纤维化属瘀血阻络肝肾不足证者症见胁下痞块扶正化瘀片黄海制药肝病药物OTX等处方药胁肋疼痛面色晦暗或见赤缕红斑腰膝酸软疲倦乏力头晕目涩舌质暗红或有瘀斑苔薄或微黄脉弦细奈达盐酸二甲用于单纯饮食控制及体育锻炼治疗无效的成人2双胍缓释片百洋制药糖尿病药物OTX等处方药型糖尿病可以单药治疗也可以与磺脲类药物或胰岛素联合用于认知障碍老年患者的对症治疗确诊为痴达纳康银杏叶博福-益普生认知障碍药物OTX等处方药呆帕金森氏症医源性或抑郁或代谢性疾病导片致的认知障碍的患者除外菲布力非布司适用于痛风患者高尿酸血症的长期治疗不推荐安斯泰来疼痛药物OTX等处方药他片用于无临床症状的高尿酸血症1用于缓解骨关节炎OA的症状和体征2用于奈奇塞来昔布缓解成人类风湿关节炎RA的症状和体征3用百洋制药疼痛药物OTX等处方药胶囊于治疗成人急性疼痛AP4用于缓解强直性脊柱炎的症状和体征奈特硝苯地平1高血压2冠心病3慢性稳定型心绞痛劳累百洋制药心血管药物OTX等处方药控释片性心绞痛1下呼吸道感染如支气管炎肺炎2上呼克拉仙克拉霉呼吸及抗感染吸道感染如咽炎鼻窦炎3皮肤及软组织雅培制药OTX等处方药素片药物感染4局部或弥散性藏染5混合感染6根除幽门螺杆菌7牙源性感染适用于15岁及15岁以上成人哮喘的预防和长舒宁安孟鲁司呼吸及抗感染期治疗包括预防白天和夜间的哮喘症状治疗安必生OTX等处方药特钠片药物对阿司匹林敏感的哮喘患者以及预防运动诱发的支气管收缩特罗凯盐酸厄肿瘤等重症用既往接受过至少一个化疗方案失败后的局部晚罗氏制药特效药及创新药洛替尼片药期或转移的非小细胞肺癌NSCLC希罗达卡培他肿瘤等重症用罗氏制药特效药及创新药晚期或转移性胃癌晚期或转移性结肠癌滨片药联合铂类适用于表皮生长因子受体EGFR基因紫晟注射用紫肿瘤等重症用突变阴性和间变性淋巴瘤激酶ALK阴性不可杉醇聚合物胶上海谊众特效药及创新药药手术切除的局部晚期或转移性非小细胞肺癌束NSCLC患者的一线治疗用于治疗采用经充分验证的检测方法检测到携适加坦富马酸肿瘤等重症用安斯泰来特效药及创新药带FMS样酪氨酸激酶3FLT3突变的复发性或吉瑞替尼片药难治性急性髓系白血病AML成人患者1失血创伤烧伤引起的休克2脑水肿及损伤贝林白蛋白贝引起的颅压升高3肝硬化及肾病引起的水肿或肿瘤等重症用林白蛋白静脉CSLBehring特效药及创新药腹水4低蛋白血症的防治5新生儿高胆红素药输注溶液血症6用于心肺分流术烧伤的辅助治疗血液透析的辅助治疗和成人呼吸窘迫综合征资料来源wind公司官网国盛证券研究所331大健康板块打造眼科大单品功效性护肤品合作深入P19请仔细阅读本报告末页声明2023年03月13日海露系列快速放量有望打造十亿级眼科单品2021年公司新增运营干眼症治疗产品海露系列玻璃酸钠滴眼液实现营业收入298亿公司深挖品牌价值通过微博微信等平台进行干眼症科普推广在全国药店开展店员产品教育推进渠道深度覆盖经过公司两年的零售推广海露已经超越竞品成为零售滴眼液的领导品牌2022H1海露系列创造营收210亿元同比增长9733实现快速放量根据中国干眼专家共识2020年我国干眼症的发病率约为21-30干眼症患者数量约为29亿人至42亿人市场需求巨大作为轻中度干眼症一线用药海露有望在公司的运营下成为十亿级眼科单品图表34海露系列产品介绍资料来源天猫商城国盛证券研究所引进日本药妆一线品牌与巨子生物深入合作功效护肤品方面公司积极与日本药妆一线品牌开展合作目前已运营克奥妮斯艾思诺娜传皙诺等产品此外2021年8月公司与中国最大的胶原蛋白专业皮肤护理产品公司巨子生物开展合作助力可复美品牌在CS渠道化妆品店药店渠道实现销售突破在良好的合作基础上2022年7月公司与巨子生物合作升级继续加码推进可复美品牌的线下全渠道商业化布局并在2023年初推出合作订制产品与巨子生物的深度合作有效验证了公司在功效护肤品方面的运营能力公司有望凭借渠道优势与头部企业加强合作进一步放大运营效率图表35巨子旗下产品医疗机构大众消费者双轨销售策略资料来源巨子生物招股书国盛证券研究所P20请仔细阅读本报告末页声明