业绩简评
　　2023年1月10日，公司公告，2022年度公司归母净利润约为4.7-5.1亿元,同比增长11.16%-20.62%;扣非后净利润4.75-5.15亿元，同比增长14.94%-24.62%。业绩符合预期。
　　经营分析
　　运营品牌数量不断增加，品牌矩阵构建。(1）业务聚焦品牌运营，主多品牌加入合作。公司在品牌运营上拥有十多年的经验，成功孵化迪巧、泌特两个初创品牌:且在过程中积累了丰富的优质下游客户资源。(2)尽管公司业务分为批发配送、零售和品牌运营三部分，但公司战略聚焦高毛利率的品牌运营业务（根据2022年半年报，品牌运营、批发配送和零售的毛利率分别为47%、9%和8%),该业务占比有望持续提升。(3）根据2022年三季报显示，品牌运营业务前三季度实现营收26.45亿元，同比增加24.25%，收入占比较同期增加7.26个百分点，毛利额12.01亿元，毛利额占比81.15%，是公司主要的利润贡献点。
　　集禾后失标原研药品+新兴创新芮品运营需求凸显,差异化定位延长产品生命周期。(1)集采中标多为国产品种，跨国原研药品在未中标的后集采时代利润空间被压缩，选择与具有专业推广、营销、品牌运营公司合作可提高宣传效率，降低营销成本。此类代表合作有与安斯泰来合作泌尿产品线在中国的推广，与罗氏合作希罗达、特罗凯在中国的商业化。(2)创新产品，尤其是创新药企的商业化能力往往较为薄弱，可借助已有商业化渠道积累的第三方代为运营。此类代表合作有与上海谊众合作进行注射用紫杉醇聚合物胶束的商业化。(3）差异化定位，合作产品销售额增长趋势确定。公司会对合作品牌进行差异化定位，通过数字化营销实现精准投放，提高效率。根据公司2022年半年报，合作品牌迪巧营收较同期增长26.73%、泌特营收较同期增长6.46%、安斯泰来系列产品较同期增长10.63%、海露系列产品较同期增长97.33%。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们维持盈利预测，预计2022/23/24年公司实现营收75.79/87.02/100.03亿元，同比增长7.48%/14.82%/14.95%;预计归母净利润5.05/6.16/7.81亿元，同比增长19.47%/21.95%/26.74%。当前股价对应2022/23/24年28/23/18XPE，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　品牌运营业务过于集中风险、合作销售不及预期风险、药品销售合规的风险。
　　

研究报告全文：业绩简评2023年1月10日公司公告2022年度公司归母净利润约为47-51亿元同比增长1116-2062扣非后净利润475-515亿元同比增长1494-2462业绩符合预期经营分析运营品牌数量不断增加品牌矩阵构建1业务聚焦品牌运营多品牌加入合作公司在品牌运营上拥有十多年的经验成功孵化迪巧泌特两个初创品牌且在过程中积累了丰富的优质下游人民币元成交金额百万元客户资源2尽管公司业务分为批发配送零售和品牌运营三34001000部分但公司战略聚焦高毛利率的品牌运营业务根据2022年半8003000年报品牌运营批发配送和零售的毛利率分别为479和86002600该业务占比有望持续提升3根据2022年三季报显示品牌运4002200营业务前三季度实现营收2645亿元同比增加2425收入占200比较同期增加726个百分点毛利额1201亿元毛利额占比180008115是公司主要的利润贡献点220110集采后失标原研药品新兴创新药品运营需求凸显差异化定位延成交金额百洋医药沪深300长产品生命周期1集采中标多为国产品种跨国原研药品在未中标的后集采时代利润空间被压缩选择与具有专业推广营销品牌运营公司合作可提高宣传效率降低营销成本此类代公司基本情况人民币表合作有与安斯泰来合作泌尿产品线在中国的推广与罗氏合作项目202020212022E2023E2024E希罗达特罗凯在中国的商业化2创新产品尤其是创新药营业收入百万元587970527579870210003营业收入增长率2126199474814821495企的商业化能力往往较为薄弱可借助已有商业化渠道积累的第归母净利润百万元273423505616781三方代为运营此类代表合作有与上海谊众合作进行注射用紫杉归母净利润增长率29945504194721952674醇聚合物胶束的商业化3差异化定位合作产品销售额增长摊薄每股收益元05770805096211731487每股经营性现金流净额-025035038091129趋势确定公司会对合作品牌进行差异化定位通过数字化营销ROE归属母公司摊薄18531961205421772408实现精准投放提高效率根据公司2022年半年报合作品牌迪PEna3763276522671789巧营收较同期增长2673泌特营收较同期增长646安斯泰PBna738568494431来系列产品较同期增长1063海露系列产品较同期增长9733来源公司年报国金证券研究所盈利预测估值与评级我们维持盈利预测预计20222324年公司实现营收7579870210003亿元同比增长74814821495预计归母净利润505616781亿元同比增长194721952674当前股价对应20222324年282318XPE维持增持评级风险提示品牌运营业务过于集中风险合作销售不及预期风险药品销售合规的风险敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2019202020212022E2023E2024E2019202020212022E2023E2024E主营业务收入4849587970527579870210003货币资金116311071275119613751461增长率21319975148149应收款项123816691984264029833347主营业务成本-3498-4406-5280-5443-6223-7127存货487610624746767840销售收入721749749718715712其他流动资产94154207263293328毛利135114731772213724792876流动资产298135414090484554195976销售收入279251251282285288总资产869885889873877879营业税金及附加-25-27-32-34-38-44长期投资193199210224238252销售收入050505050404固定资产174171187192196198销售费用-833-873-988-1179-1331-1470总资产514341353229销售收入172148140156153147无形资产454242576878管理费用-151-141-140-174-200-230非流动资产449460509703763819销售收入312420232323总资产131115111127123121研发费用000-2-2-2资产总计343040014598554961826795销售收入000000000000短期借款116313501204127013681345息税前利润EBIT3424336137489071129应付款项801917929128313701569销售收入71748799104113其他流动负债157231264334388443财务费用-49-55-61-60-66-67流动负债212024972397288831273356销售收入100909080807长期贷款000000资产减值损失-8-222-2-2-2其他长期负债4527179198165公允价值变动收益046000负债212525022424306733253520投资收益954888普通股股东权益128114722156245928293242税前利润321207110907其中股本473473525525525525营业利润2963685646948471069未分配利润5376971081138417532166营业利润率6163809297107少数股东权益252717222832营业外收支-434556负债股东权益合计343040014598554961826795税前利润2923715686998521075利润率6063819298107比率分析所得税-82-94-150-189-230-2902019202020212022E2023E2024E所得税率279253265270270270每股指标净利润211277417510622785每股收益044405770805096211731487少数股东损益15-5564每股净资产271131154107468453886174归属于母公司的净利润210273423505616781每股经营现金净流0091-02470350038009061293净利率434660677178每股股利000000000667038504690700回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率1639185319612054217724082019202020212022E2023E2024E总资产收益率6126829209109961149净利润211277417510622785投入资本收益率99811341331145315661783少数股东损益15-5564增长率非现金支出304551263135主营业务收入增长率32752126199474814821495非经营收益565460697779EBIT增长率-20026624150220721302446营运资金变动-254-493-345-405-255-220净利润增长率-186929945504194721952674经营活动现金净流43-117184200476679总资产增长率30571664149320671142991资本开支-3-16-25-39-40-39资产管理能力投资3-312-21-15-15应收账款周转天数776850884110010801050其他443888存货周转天数427455427500450430投资活动现金净流4-43-21-52-47-46应付账款周转天数539531459500480480股权募资00418000固定资产周转天数13110692867464债权募资385225-1666698-24偿债能力其他-14680-220-285-337-461净负债股东权益-0011387-512134-166-479筹资活动现金净流23930632-219-239-485EBIT利息保障倍数6978100125137170现金净流量287145194-71190149资产负债率619462545272552753785181来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价600040012022-12-29增持23562657265754004800300来源国金证券研究所420020036003000100240018000211231221231220331210630210930220930220630投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具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