2023年后续信贷投放增量空间有多大？通过存量视角测算2023年后10个月信贷投放增量空间约为19.6万亿。通过2月底人民币贷款余额占年底比推算2023年年底人民币贷款余额为241.2万亿，对应后10个月增量空间为19.6万亿；对应2023年1-2月人民币贷款增量占全年比为25.5%。
　　开年两个月信贷投放水平如何？ 1-2月信贷投放占全年比高于往年基本成定局。用1-2月新增人民币贷款投放量占比测算2023年全年新增人民币贷款总量将达到28.2万亿，对应全年增速达32.1%，远超近年增速。2021-2022年1-2月新增人民币贷款占全年比均在24%以上，年初信贷投放规模大幅增加的2023年这一比例大概率不会低于2021-2022年，因此，我们认为用近年同期占比均值推算今年全年信贷投放量并不合适，今年这一比例大概率更高，今年的信贷投放节奏或将不同于往年。
　　后续信贷节奏会发生什么变化？货币政策重视贷款投放节奏，每年新增人民币贷款与GDP保持着比较稳定的比例关系。贷款投放总量与GDP保持“基本匹配”，贷款投放节奏也要保持适当的幅度。2023年1-2月新增人民币贷款保持较强的增长态势，总量增长或也存在贷款节奏过快的风险。前期信贷投放较快导致银行负债端成本抬升，本轮信贷脉冲或进入后半段。1、2月大幅多增的信贷投放消耗了大量中长期资金，同期央行仅通过OMO进行短期货币投放平抑流动性波动，银行长期流动性水位下降，从资金市场通过发行存单补充长期资金的意愿增强，从而推升了银行负债端成本；另一方面，疫后经济复苏期“推动综合融资成本稳中有降”的要求不会变化。一升一降之下银行净息差收窄或将压制后续信贷投放力度。我们认为本轮信贷“脉冲”高点已经过去，3月至2季度银行信贷投放或将有所收敛，若要维持信贷高增态势，可能需要降准落地或央行结构性货币政策工具扩容。
　　风险提示：（1）2023年CPI同比增速的上行风险还未消散，尤其是人民银行最担忧的通胀预期扩散、导致PPI的累积涨价压力向中下游传导，带动通货膨胀压力上行；（2）2023年中美货币政策周期背离是否会收敛，2022年人民币汇率贬值压力从外部均衡方面约束了“降息”，牵制了货币政策宽松空间，2023年中美货币政策周期背离时段若延长，或继续增加货币政策约束条件；（3）2023年疫情二次反复或影响经济内生性复苏进程。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告宏观专题2023年3月13日宏观专题年内信贷增量空间有多大从1-2月金融统计数据看全年信贷节奏证券分析师TableSummary芦哲投资要点资格编号S0120521070001邮箱luzheteboncomcn2023年后续信贷投放增量空间有多大通过存量视角测算2023年后10个月信联系人贷投放增量空间约为196万亿通过2月底人民币贷款余额占年底比推算2023王洋年年底人民币贷款余额为2412万亿对应后10个月增量空间为196万亿对资格编号S0120121110003应2023年1-2月人民币贷款增量占全年比为255邮箱wangyang5teboncomcn相关研究开年两个月信贷投放水平如何1-2月信贷投放占全年比高于往年基本成定局如何看待货币政策降准和控用1-2月新增人民币贷款投放量占比测算2023年全年新增人民币贷款总量将达到表结合国常会提和易纲行长讲话理解近期货币政策变化282万亿对应全年增速达321远超近年增速2021-2022年1-2月新增人民币贷款占全年比均在24以上年初信贷投放规模大幅增加的2023年这一比从货币政策看债券市场稳定了吗例大概率不会低于2021-2022年因此我们认为用近年同期占比均值推算今年怎样理解最近的债券下跌和货币政策操作全年信贷投放量并不合适今年这一比例大概率更高今年的信贷投放节奏或将不同于往年从M2结构看货币政策宽松空间流动性创造系列之九后续信贷节奏会发生什么变化货币政策重视贷款投放节奏每年新增人民币贷款与GDP保持着比较稳定的比例关系贷款投放总量与GDP保持基本匹配贷款投放节奏也要保持适当的幅度2023年1-2月新增人民币贷款保持较强的增长态势总量增长或也存在贷款节奏过快的风险前期信贷投放较快导致银行负债端成本抬升本轮信贷脉冲或进入后半段12月大幅多增的信贷投放消耗了大量中长期资金同期央行仅通过OMO进行短期货币投放平抑流动性波动银行长期流动性水位下降从资金市场通过发行存单补充长期资金的意愿增强从而推升了银行负债端成本另一方面疫后经济复苏期推动综合融资成本稳中有降的要求不会变化一升一降之下银行净息差收窄或将压制后续信贷投放力度我们认为本轮信贷脉冲高点已经过去3月至2季度银行信贷投放或将有所收敛若要维持信贷高增态势可能需要降准落地或央行结构性货币政策工具扩容风险提示12023年CPI同比增速的上行风险还未消散尤其是人民银行最担忧的通胀预期扩散导致PPI的累积涨价压力向中下游传导带动通货膨胀压力上行22023年中美货币政策周期背离是否会收敛2022年人民币汇率贬值压力从外部均衡方面约束了降息牵制了货币政策宽松空间2023年中美货币政策周期背离时段若延长或继续增加货币政策约束条件32023年疫情二次反复或影响经济内生性复苏进程请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题内容目录1开年两个月信贷投放水平如何322023年年内贷款增量空间有多大53后续信贷节奏会发生什么变化64风险提示7图表目录图1年度新增人民币贷款与GDP保持稳定的比例3图2新增社融在季度之间保持均匀的分布比例3图32023年前两个月新增人民币贷款均高于往年同期4图4企业部门信贷撑起前两个月信贷增量4图5从季节规律看1-2月贷款投放过快占比偏高4图6从季节规律看1-2月推算而来的全年贷款增量偏高4图7从贷款余额看1-2月人民币贷款余额占全年维持稳定比例5图8从贷款余额看2023年后10个月贷款增量显著高于往年5图91-2月央行OMOMLF市场投放基础货币审慎克制6图101YAAA级NCD或已经定价资金面收紧的压力628请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题货币政策重视贷款投放节奏央行每当在最后一个季度做全年度总结时总会提及当年新增贷款的季度占比2022年也不例外2022年四个季度贷款增量分别为83万亿元53万亿元44万亿元和32万亿元季度增量占比分别为391251207和151比重与上年同期基本持平1而从当年度来看每年新增人民币贷款与GDP保持着比较稳定的比例关系2018年至2022年度金融机构口径新增人民币贷款占本年度GDP的比例平均值为19332021年和2022年分别为1815和1882贷款投放总量与GDP保持基本匹配贷款投放节奏也要保持适当的幅度2023年1-2月新增人民币贷款保持较强的增长态势总量增长或也存在贷款节奏过快的风险图1年度新增人民币贷款与GDP保持稳定的比例图2新增社融在季度之间保持均匀的分布比例3540353030252520201515101051998200420092014202020250当年新增信贷总量占实际GDP比例20222021202020192018线性当年新增信贷总量占实际GDP比例四季度三季度二季度一季度资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所1开年两个月信贷投放水平如何2023年1-2月新增贷款规模超过往年从贷款投放体量上看2023年1-2月新增人民币贷款合计67万亿较去年同期同比多增15万亿在历年同期历史上处于较高增长水平从新增贷款结构来看企业部门贷款增长继续强劲企业部门短期和中长期贷款增量均高于往年水平主要来自2022年下半年以政策性开发性金融工具政策性信贷为主要抓手的宽信用政策渐显效力结构性货币政策工具投放等多方面带动的中长贷款增长如果说2022年下半年市场频繁质疑贷款增长是否具有可持续性的原因在于频繁有票据冲量行为的话那么2023年1-2月份票据融资连月萎缩合计同比少增9956亿元也表明支撑企业部门贷款增长的既有总量上的改善也有结构上的优化中长贷和票据之间此消彼长是贷款稳健增长的重要表现即便是居民部门贷款2月份居民部门中长期贷款也同比多增1322亿元显现难得的企稳信号但是和企业部门相比居民部门贷款需求依然较为疲弱12021年第四季度货币政策执行报告也提出2021年四个季度贷款增量分别为77万亿元51万亿元40万亿元和32万亿元季度增量占比分别为385255199和162比重与上年同期基本持平38请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题图32023年前两个月新增人民币贷款均高于往年同期图4企业部门信贷撑起前两个月信贷增量2023亿元下同20222023亿元下同20222021202020192021202020195000050000400004000030000200003000010000200000-1000010000居居企票企非民民业据业银短中短融中贷0期长期资长款1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月期期资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所2023年1-2月信贷投放占全年比例较高从新增信贷投放占全年新增贷款比例看2019年至2022年这4年期间每年1-2月新增人民币贷款占全年新增贷款总量比例的平均值为238假设2023年前2个月的投放节奏也与平均值相当那么2023年全年新增人民币贷款总量将达到282万亿总量投放规模将达到新的历史最高从绝对数量上来看这一规模较2022年新增人民币贷款同比多增68万亿单年增加量远超历史高点从新增人民币贷款增速看这一规模对应今年贷款年度增速达到321而2019至2022年四年期间新增人民币贷款年均增速为73复合增速为71即使在新冠疫情爆发的2020年这一增速也仅阶段性达到168图5从季节规律看1-2月贷款投放过快占比偏高图6从季节规律看1-2月推算而来的全年贷款增量偏高1-2月新增人民币贷款万亿全年新增人民币贷款万亿增速右1-2月新增人民币贷款占全年比右3500004580000303000004070000253525000060000302050000200000254000015150000203000015101000002000010510000500005000020192020202120222023201320152017201920212023资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所注释2023年为推算值注释2023年为推算值但是由于2021-2022年1-2月新增人民币贷款占全年比均在24以上年初信贷投放规模大幅增加的2023年这一比例大概率不会低于2021-2022年因单纯用最近4年同期占比的平均值推算今年全年贷款增量可能存在偏误历史平均值238可能会低估前2个月贷款投放比例1-2月信贷投放占比大概率高于往年同期今年的信贷投放节奏和2021-2022年类似存在前倾48请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题22023年年内贷款增量空间有多大从存量视角测算2023年后10个月信贷投放增量空间大约为196万亿由于2023年1-2月新增人民币贷款同比多增规模较多同时基于历史平均值238来推算全年贷款投放比例可能存在偏误从存量视角来观察2023年1-2月信贷投放节奏和全年信贷投放空间即通过观测截至2月底人民币贷款余额占年底比这一计算方式我们可以对后10个月人民币贷款增量空间进行推算从存量余额占比角度看2019-2022年当年2月底人民币贷款余额占本年度年末余额的比例平均值为919以此推算2023年年底人民币贷款余额将为2412万亿对应后10个月增量空间为196万亿对应2023年底人民币贷款余额增速为127从增速来看2019-2022年人民币贷款存量增速平均值为12假设2023年贷款余额增速与此持平来推算那么截至2023年年底人民币贷款余额增量将为263万亿那么2023年1-2月新增人民币贷款占2023年全年贷款投放量的比例将是255超出2021-2022年至少24的水平但是2023年全年2630万亿的贷款投放增量依然显著高于往年同期或也导致贷款投放和GDP的比例关系高于往年季节性图7从贷款余额看1-2月人民币贷款余额占全年维持稳定比例图8从贷款余额看2023年后10个月贷款增量显著高于往年2月底人民币贷款余额万亿后10个月增量空间万亿年底人民币贷款余额万亿对应23年存量增速右对应1-2月增量占比右2月存量占当年年底存量比右25000030300000093025000009252000002520000009201500001500000915201000001000000910155000009055000009000102019202020212022202320192020202120222023资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所注2023年贷款余额为推算值注2023年贷款余额为推算值58请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题3后续信贷节奏会发生什么变化2022年四季度以来的本轮信贷脉冲或进入后半段1-2月信贷投放大幅多增充分满足企业部门积累的信贷需求的同时也消耗了商业银行大量中长期资金同期央行仅通过公开市场操作阶段性投放短期货币以平抑流动性的季节波动但是商业银行长期流动性存在下降趋向进而通过发行同业存单补充长期资金的意愿较强反而推升了主动负债的成本我们在此前的报告资金利率或在重定价中曾经提及2023年1-2月份资金利率收紧可以从两个角度释义一方面时商业银行积极投放贷款导致FTP内部资负部向金市部转移的资金量下降更多的资金留存以支持贷款投放因此资金利率收紧体现出贷款投放疏导银行间流动性向实体供给传导的机制正在生效另一方面则是商业银行投放贷款的积极性过强央行从年初以来仅以OMO等短期资金平抑流动性波动而1-2月份降准缺席导致长期资金消耗商业银行为补水从市场吸收负债导致同业存单等负债资金成本逐步提高我们将此过程称为资金利率重定价最终资金利率重定价或在负债成本和资产投放之间寻找一个新的平衡点资金利率上升传导至银行负债端或最终影响资产端配置行为从银行负债端来看1年期同业存单利率与FR007之差抬升幅度高于国债利率与FR007之差存单利率反映的银行负债端成本及预期上升较为明显银行负债端或已经对资金供需收紧进行了定价资金利率的上升传导至银行负债端成本抬升而资产端收益率却受到推动综合融资成本稳中有降的压制难以抬升净息差收窄可能影响商业银行贷款投放节奏图91-2月央行OMOMLF市场投放基础货币审慎克制图101YAAA级NCD或已经定价资金面收紧的压力10000亿7000001Y国债收益率-1年期FR0071YAAA级NCD-1年期FR007元5000064000005004-10000003-192000-29000002-5000010-10000-01-02-15000-13710002023年2022年2021年2020年2019年2018年-03-041-2月OMOMLF净投放2022-01-042022-05-042022-09-042023-01-04资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所因此银行净息差收窄或将压制后续信贷投放力度去年四季度以来的信贷高增可视为一轮信贷脉冲虽然2月信贷投放依然同比多增但考虑到今年春节靠前工作日较往年更多的2月新增信贷同比多增幅度却较1月明显回落我们认为本轮信贷脉冲高点已经过去二季度银行信贷投放或将有所收敛若要维持信贷高增态势可能需要降准落地或增量结构性货币政策工具支持68请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题4风险提示12023年CPI同比增速的上行风险还未消散尤其是人民银行最担忧的通胀预期扩散导致PPI的累积涨价压力向中下游传导带动通货膨胀压力上行22023年中美货币政策周期背离是否会收敛2022年人民币汇率贬值压力从外部均衡方面约束了降息牵制了货币政策宽松空间2023年中美货币政策周期背离时段若延长或继续增加货币政策约束条件32023年疫情二次反复或影响经济内生性复苏进程78请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观专题信息披露分析师与研究助理简介芦哲德邦证券首席经济学家中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员中国人民大学金融市场与政策研究所联席所长曾任职于世界银行集团华盛顿总部泰康资产和华泰证券在JIMF世界经济金融研究等学术期刊发表论文二十余篇第五届邓子基财经研究奖得主荣获2019和2020新财富固定收益研究第一名2021ISIEmergingMarketsGroup杰出成就分析师2022水晶球公募宏观研究第一名兼任清华人大央财等多所大学校外研究生导师上财EMBA讲师王洋德邦证券研究所高级宏观经济研究员复旦大学政治经济学硕士曾经沉浸在期货市场领域多年横跨贵金属外汇和固定收益衍生品等领域2021年加入德邦证券研究所偏重货币理论宏观流动性等方面的研究秉承从利率定价一切的思路研究固定收益股票指数和大宗商品等大类资产配置分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务88请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明