公司召开战略新品发布会暨经销商大会，研发&营销&数字化改革方向明确、决心十足，看好公司改革红利释放。产品端新品储备完善，核心品类有望贡献业绩增量。渠道端饼店场景复苏，商超反馈较好期待势头延续，餐饮&新零售打法清晰，建议关注大客户开拓进展。短期看产品推新&全渠发力下，公司有潜力冲击股权激励目标，期待盈利改善。长期看冷冻烘焙赛道高景气，公司综合优势明显，望持续提升市场份额。维持“买入”评级。
　　▍改革落地方向清晰，公司&经销商信心充足。公司召开战略新品发布会暨经销商大会，详细展示了公司产品中心&营销中心改革的阶段性成果及未来具体方向，同时展示了诸多新品。我们感受到公司发生了全方位的变化，公司人员&经销商对未来信心十足。①产品中心改革：成立56个产品小组（例如葡挞项目组、麻薯项目组等），每个小组深耕研发细分品类。我们认为产品小组成立一方面有助于饼店渠道中新品类的迭代，另一方面能够开拓更多消费场景，加强公司产品在商超、餐饮客户端的竞争力。②营销中心改革：公司将销售职能进行整合，将奶油、冷冻烘焙、酱料等品类共同进行销售。我们认为营销融合后公司的全品类竞争优势更为突出，能够对饼店、KA、餐饮等不同类型客户提供针对性的一站式解决方案。③数字化改革：公司推出供应链管理系统、兴高采链系统（电商交易），CRM系统等数字化工具，能够实时更新促销返利、区域商品库存等信息，同时可监测经销商动销及任务完成情况。我们认为数字化系统能够实现对研发、销售、供应链等环节的全面赋能，提升公司及经销商的运营效率。
　　▍优质新品蓄势待发，多渠并进势头正盛。分产品：①冷冻烘焙：产品储备丰富、推新势能十足，期待产品矩阵不断完善，建议关注蛋糕胚&冰淇淋蛋糕&商超新品表现。②奶油：我们预计美蒂雅&牛乳维持稳健；新品依乐斯动销较好，2023年有望成为百万箱级大单品，贡献显著业绩增量；360pro定位高性价比稀奶油、精准定位蓄势待发。分渠道：①饼店：在公司品类延拓&营销融合下，饼店渠道2023年有望实现较快恢复、收入双位数增长。②商超：继奶酪杂粮包后，2022年10月以来可颂甜甜圈、枸杞桂圆磅蛋糕、大列巴面包等核心新品相继上线，期待后续新品持续推进；近期商超渠道表现较好，期待年内势头延续。③餐饮&新零售：公司针对不同客户专门设立火锅、KA、西式快餐等销售团队，各类型客户多线并进，渠道打法明确。目前公司已有较多潜在客户储备，餐饮&新零售渠道基数尚低（占比~10%），有望维持高速增长，建议核心关注后续公司在大客户开拓方面的进展。
　　▍短看产品推新&全渠发力助业绩释放，长看赛道景气&综合优势助持续进取。①短期看点：期待激励兑现，关注盈利改善。根据公司2022年业绩预告，公司预计当年实现收入28.2~30.0亿元、同增0.11%~6.50%，我们认为增速放缓主因系疫情影响&公司推新不佳。2023年公司股权激励对应收入目标约39.5亿元、对应同比增速约32%~40%（触发值对应收入目标约31.6亿元、对应同比增速约5%~12%）。我们认为，在产品迭新、全渠发力下，公司有潜力冲击100%考核目标。此外，结合棕榈油价格下行、产能利用率恢复等因素，2023年公司盈利能力有望改善。②长期看点：冷冻烘焙空间广阔，立高综合优势明显。在饼店渗透率提升，商超、餐饮等新场景逐渐丰富的背景下，我国冷冻烘焙行业发展空间广阔，根据我们测算，2022年我国冷冻烘焙行业规模约167亿元，2027年可达343~425亿元、对应5年CAGR约16%~20%。公司兼具产品研发&营销能力，作为烘焙行业中多品类、全渠道的综合供应商，具有较强稀缺性。我们认为公司较之竞争对手综合优势明显，市场份额有望持续提升，看好公司长期发展。
　　▍风险因素：行业景气下行；行业竞争加剧；改革成效不及预期；原料成本上行；公司新产品&新市场开拓不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司2022年业绩预告略低于我们预期，但综合考虑疫后需求复苏以及公司新品储备丰富、渠道深耕&开拓进展顺利、成本压力减小等因素，我们上调公司2023-24年归母净利润预测，调整公司2022-2024年EPS预测至0.93/1.69/2.58元（原预测为0.95/1.65/2.46元）。参考可比公司安井食品2024年28倍PE（wind一致预期），考虑到公司冷冻烘焙业务的持续成长以及股权激励费用影响，给予公司2024年42倍PE，对应目标价108元。维持“买入”评级。

研究报告全文：改革红利逐步释放低谷已过未来可期立高食品300973SZ跟踪点评2023312中信证券研究部核心观点公司召开战略新品发布会暨经销商大会研发营销数字化改革方向明确决心十足看好公司改革红利释放产品端新品储备完善核心品类有望贡献业绩增量渠道端饼店场景复苏商超反馈较好期待势头延续餐饮新零售打法清晰建议关注大客户开拓进展短期看产品推新全渠发力下公司有潜力冲击股权激励目标期待盈利改善长期看冷冻烘焙赛道高景气公司综合薛缘优势明显望持续提升市场份额维持买入评级食品饮料行业首席改革落地方向清晰公司经销商信心充足公司召开战略新品发布会暨经销分析师商大会详细展示了公司产品中心营销中心改革的阶段性成果及未来具体方S1010514080007向同时展示了诸多新品我们感受到公司发生了全方位的变化公司人员经销商对未来信心十足产品中心改革成立56个产品小组例如葡挞项目组麻薯项目组等每个小组深耕研发细分品类我们认为产品小组成立一方面有助于饼店渠道中新品类的迭代另一方面能够开拓更多消费场景加强公司产品在商超餐饮客户端的竞争力营销中心改革公司将销售职能进行整合将奶油冷冻烘焙酱料等品类共同进行销售我们认为营销融合顾训丁食品饮料分析师后公司的全品类竞争优势更为突出能够对饼店KA餐饮等不同类型客户提供针对性的一站式解决方案数字化改革公司推出供应链管理系统兴高S1010519110002采链系统电商交易CRM系统等数字化工具能够实时更新促销返利区域商品库存等信息同时可监测经销商动销及任务完成情况我们认为数字化系统能够实现对研发销售供应链等环节的全面赋能提升公司及经销商的运营效率优质新品蓄势待发多渠并进势头正盛分产品冷冻烘焙产品储备丰富推新势能十足期待产品矩阵不断完善建议关注蛋糕胚冰淇淋蛋糕商超新品表现奶油我们预计美蒂雅牛乳维持稳健新品依乐斯动销较好2023年有望成为百万箱级大单品贡献显著业绩增量360pro定位高性价比稀奶油精准定位蓄势待发分渠道饼店在公司品类延拓营销融合下饼店渠道2023年有望实现较快恢复收入双位数增长商超继奶酪杂粮包后2022年10月以来可颂甜甜圈枸杞桂圆磅蛋糕大列巴面包等核心新品相继上线期待后续新品持续推进近期商超渠道表现较好期待年内势头延续餐饮新零售公司针对不同客户专门设立火锅KA西式快餐等销售团队各类型客户多线并进渠道打法明确目前公司已有较多潜在客户储备餐饮新零售渠道基数尚低占比10有望维持高速增长建议核心关注后续公司在大客户开拓方面的进展立高食品300973SZ短看产品推新全渠发力助业绩释放长看赛道景气综合优势助持续进取评级买入维持短期看点期待激励兑现关注盈利改善根据公司2022年业绩预告公当前价9649元司预计当年实现收入282300亿元同增011650我们认为增速放目标价10800元缓主因系疫情影响公司推新不佳2023年公司股权激励对应收入目标约395总股本百万股169亿元对应同比增速约3240触发值对应收入目标约316亿元对应同流通股本71百万股比增速约512我们认为在产品迭新全渠发力下公司有潜力冲击总市值163亿元近三月日均成交100考核目标此外结合棕榈油价格下行产能利用率恢复等因素2023100百万元额年公司盈利能力有望改善长期看点冷冻烘焙空间广阔立高综合优势明52周最高最低价1045650元显在饼店渗透率提升商超餐饮等新场景逐渐丰富的背景下我国冷冻烘近1月绝对涨幅525焙行业发展空间广阔根据我们测算2022年我国冷冻烘焙行业规模约167近6月绝对涨幅3523亿元2027年可达343425亿元对应5年CAGR约1620公司兼具近12月绝对涨幅-172产品研发营销能力作为烘焙行业中多品类全渠道的综合供应商具有较强稀缺性我们认为公司较之竞争对手综合优势明显市场份额有望持续提证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明立高食品跟踪点评300973SZ2023312升看好公司长期发展风险因素行业景气下行行业竞争加剧改革成效不及预期原料成本上行公司新产品新市场开拓不及预期盈利预测估值与评级公司2022年业绩预告略低于我们预期但综合考虑疫后需求复苏以及公司新品储备丰富渠道深耕开拓进展顺利成本压力减小等因素我们上调公司2023-24年归母净利润预测调整公司2022-2024年EPS预测至093169258元原预测为095165246元参考可比公司安井食品2024年28倍PEwind一致预期考虑到公司冷冻烘焙业务的持续成长以及股权激励费用影响给予公司2024年42倍PE对应目标价108元维持买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元18102817294239494887营业收入增长率YoY14355744342238净利润百万元232283158285436净利润增长率YoY279220-443810528每股收益EPS基本元137167093169258毛利率383349319332341PE7045781038571374资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023310请务必阅读正文之后的免责条款和声明2立高食品跟踪点评300973SZ2023312利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入18102817294239494887货币资金204784332569864营业成本11171834200326373222存货141282270364458毛利率383349319332341应收账款113200181256322税金及附加1318212733其他流动资产2566657691销售费用253365371478586流动资产482133384812661736销售费用率140129126121120固定资产291525103013051252管理费用87173253291316长期股权投资00000管理费用率4862867465无形资产69156163171178财务费用0311914其他长期资产132519619267296财务费用率00-01-04-02-03非流动资产4921200181217431725研发费用5382120176208资产总计9752533265930093461研发费用率2929414542短期借款00000投资收益00000应付账款141236252330399EBITDA330406292481671其他流动负债170247284318350营业利润率160412636809061118流动负债310483536648749营业利润290356200358547长期借款00000营业外收入00000其他长期负债1365656565营业外支出03111非流动性负债1365656565利润总额290353200357545负债合计323547601712814所得税58704271109股本127169169169169所得税率200198210200200资本公积1051198119811981198少数股东损益00000归属于母公司所6521986205922972647归属于母公司股有者权益合计232283158285436东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计1281005472896521986205922972647负债股东权益总9752533265930093461计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润232283158285436增长率折旧和摊销4056103134140营业收入14355744342238营运资金的变化9-7087-74-78营业利润283226-438789528其他经营现金流422-12-4-10净利润279220-443810528经营现金流合计285291336341488利润率资本支出-156-715-715-65-122毛利率383349319332341投资收益00000EBITDAMargin18214499122137其他投资现金流-13000净利率128100547289投资现金流合计-157-712-715-65-122回报率权益变化01105000净资产收益率35614377124165负债变化-600000总资产收益率2381125995126股利支出-64-64-85-47-86其他其他融资现金流6-4111914资产负债率331216226237235融资现金流合计-1181000-74-38-71现金及现金等价所得税率20019821020020010580-452238295股利支付率物净增加额274299300300300资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12股票评级个月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上港市场以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间克综合指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5