核心观点
　　（1）业绩层面：年报和Q4单季业绩接近预告上限，Q4单季基本维持Q3的高盈利水平。主要由于主产品价格稳健，而黄原胶及其他副产品价格强势。
　　（2）未来核心看点：主业方面行业格局集中、资本开支明显减缓，较高盈利水平有望维持；公司有望借新产品布局维持持续增长。同时，公司分红率维持较高水平。
　　事件
　　公司发布2022年报：2022年公司实现营收279.37亿元，同比增长21.14%，实现归母净利44.06亿元，同比增长83.42%。
　　对应公司Q4单季度实现归母净利9.63亿元，环比+10.89%，同比-5.98%；单季度实现扣非净利8.36亿元，环比-2.15%，同比+8.83%。
　　简评
　　22全年及单Q4盈利维持高水平，黄原胶及副产物贡献较为明显全年而言，公司年报归母净利更接近此前预告区间上限（40-45亿元）。由于产能扩张、产品维持相对景气，公司取得了有史以来的最好业绩水平：产能方面，公司吉林三期赖氨酸产能持续释放；价格方面，22年味精均价（中国市场味精均价）约为10325元/吨，同比+16%，明显增厚利润；虽然饲料氨基酸的价格价差水平同比都有所回落（赖氨酸-2%、苏氨酸-14%），但应注意到黄原胶有极佳盈利表现：据公司年报，2022年黄原胶均价同比上涨达到83%，显著贡献利润增量。此外2022年玉米蛋白、玉米纤维等副产物价格有明显产物，虽然公司未披露详细细节，但据年报，公司大原料副产品22年实现营收52.46亿元，同比增长42.11%；实现毛利率36.46%，同比+13.07pct。也可看出此处贡献利润增量同样可观。
　　单四季度而言，公司Q4归母净利基本维持了前三季度的优异表现。主要由于公司主要产品味精、赖氨酸、苏氨酸价格基本均与Q3持平（分别环比+3%、+1%、-3%）。
　　利润分配方面，公司除股份回购外，将延续高分红：据公司年度利润分派方案，除回购外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.4元，共计派发红利12.17亿元，占22年合并报表归母净利的48.06%。以当前（23年3月7日）市值计算，分红率约为4.0%，延续了一贯的高分红政策。
　　产能增速放缓、行业格局转好，公司相对优势更加突出
　　无论味精、赖氨酸、苏氨酸，全球产能多数集中在中国，且中国CR3都在70%或更高，早已是寡头格局。但历史上相关产品价格波动大、毛利率水平也通常不高，跟相关企业持续较为积极的扩产有较大关系。而在18年-20年，行业盈利水平较差，我们可以明显看到在此期间、行业固定资产投资增速下行。具体而言，行业其他企业扩产进度大幅落后，仅梅花生物依靠产业链一体化、精细管理带来的成本和资金优势，维持着相对稳健的扩张步伐。到了21-22年，我们因此观察到（1）行业供需关系改善、格局优化；（2）梅花生物的市场份额进一步提升、龙头地位日益凸显。再加上整个农化产业链（赖氨酸、苏氨酸主要需求是动物饲料）景气较好，行业盈利情况出现了比较明显的修复。公司业绩也因此如期释放。
　　行业景气望维持，不断增长的市场需求提供长期发展潜力
　　主营产品景气方面，我们认为行业景气仍有望维持。一方面行业未来2年左右可预期的产能增量仍然较少、全球需求却还有相对稳健增长，一方面在全球农产品和农化周期下，动物饲料氨基酸价格也有比较强的支撑。而对于公司而言，后续仍然可期待有持续增长：借这两年的高盈利水平，公司资金实力进一步增强，有能力支撑后续进一步扩产计划；生物制造是重点新兴方向之一，就公司有技术积累的领域，除动物营养氨基酸外，人类医用氨基酸、高价值量食品味觉性状优化产品等，都有较强的市场增长趋势。
　　我们预测公司2023、2024、2025年归母净利预测分别为44.24、51.41、54.81亿元，对应PE分别为7.0X、6.0X、5.6X，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）行业盈利水平提升背景下、行业竞争加剧的风险：目前除梅花自身外，行业其他大型企业尚未公布围绕味精、赖氨酸、苏氨酸这三大主要产品的扩产计划。但在近两年行业盈利转好的背景下，不能排除已有玩家或潜在进入者的进一步扩产计划。如有，则可能使得行业盈利水平趋向恶化。
　　（2）黄原胶盈利水平、可能下行的风险：需求拉动之下，黄原胶价格在2022全年有明显上涨，目前价格水平明显高于历史一般水平，可能存在下跌风险。
　　（3）原材料价格波动风险：公司主要产品原料均为玉米，且玉米在成本结构中的占比均较高。如果玉米价格发生大幅度波动，可能导致公司利润率水平的大幅波动。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评化学制品主业盈利稳健黄原胶等支撑业梅花生物600873SH绩22Q4维持高盈利收官核心观点维持增持卢昊1业绩层面年报和Q4单季业绩接近预告上限Q4单季基luhaobjcsccomcn本维持Q3的高盈利水平主要由于主产品价格稳健而黄原胶SAC编号S1440521100005及其他副产品价格强势邓天泽2未来核心看点主业方面行业格局集中资本开支明显减缓较高盈利水平有望维持公司有望借新产品布局维持持续增dengtianzecsccomcn长同时公司分红率维持较高水平010-86451606SAC编号s1440522080003事件发布日期2023年03月09日当前股价1008元公司发布2022年报2022年公司实现营收27937亿元同比增长2114实现归母净利4406亿元同比增长8342主要数据股票价格绝对相对市场表现对应公司Q4单季度实现归母净利963亿元环比1089同1个月3个月12个月比-598单季度实现扣非净利836亿元环比-215同比883-195-303-175-4372414267912月最高最低价元1330731简评总股本万股30424654流通A股万股3042465422全年及单Q4盈利维持高水平黄原胶及副产物贡献较为明显总市值亿元30668全年而言公司年报归母净利更接近此前预告区间上限40-45流通市值亿元30668亿元由于产能扩张产品维持相对景气公司取得了有史以近3月日均成交量万268503来的最好业绩水平产能方面公司吉林三期赖氨酸产能持续释主要股东放价格方面22年味精均价中国市场味精均价约为10325孟庆山2807元吨同比16明显增厚利润虽然饲料氨基酸的价格价差水平同比都有所回落赖氨酸-2苏氨酸-14但应注意到股价表现89黄原胶有极佳盈利表现据公司年报2022年黄原胶均价同比上69涨达到83显著贡献利润增量此外2022年玉米蛋白玉米49纤维等副产物价格有明显产物虽然公司未披露详细细节但据29年报公司大原料副产品22年实现营收5246亿元同比增长9-114211实现毛利率3646同比1307pct也可看出此处贡献利润增量同样可观20229920223920224920225920226920227920228920231920232920221192022129单四季度而言公司归母净利基本维持了前三季度的优异表2022109Q4梅花生物上证指数现主要由于公司主要产品味精赖氨酸苏氨酸价格基本均与Q3持平分别环比31-3相关研究报告利润分配方面公司除股份回购外将延续高分红据公司年度中信建投化学制品梅花生物2022-07-0600873景气延续产能释放Q2业绩利润分派方案除回购外公司拟向全体股东每股派发现金红利6预计再度环比增长04元共计派发红利1217亿元占22年合并报表归母净利的本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明梅花生物A股公司简评报告4806以当前23年3月7日市值计算分红率约为40延续了一贯的高分红政策产能增速放缓行业格局转好公司相对优势更加突出无论味精赖氨酸苏氨酸全球产能多数集中在中国且中国CR3都在70或更高早已是寡头格局但历史上相关产品价格波动大毛利率水平也通常不高跟相关企业持续较为积极的扩产有较大关系而在18年-20年行业盈利水平较差我们可以明显看到在此期间行业固定资产投资增速下行具体而言行业其他企业扩产进度大幅落后仅梅花生物依靠产业链一体化精细管理带来的成本和资金优势维持着相对稳健的扩张步伐到了21-22年我们因此观察到1行业供需关系改善格局优化2梅花生物的市场份额进一步提升龙头地位日益凸显再加上整个农化产业链赖氨酸苏氨酸主要需求是动物饲料景气较好行业盈利情况出现了比较明显的修复公司业绩也因此如期释放行业景气望维持不断增长的市场需求提供长期发展潜力主营产品景气方面我们认为行业景气仍有望维持一方面行业未来2年左右可预期的产能增量仍然较少全球需求却还有相对稳健增长一方面在全球农产品和农化周期下动物饲料氨基酸价格也有比较强的支撑而对于公司而言后续仍然可期待有持续增长借这两年的高盈利水平公司资金实力进一步增强有能力支撑后续进一步扩产计划生物制造是重点新兴方向之一就公司有技术积累的领域除动物营养氨基酸外人类医用氨基酸高价值量食品味觉性状优化产品等都有较强的市场增长趋势图1味精产品价格价差元吨味精价差仅考虑玉米味精价格14000800012000700010000600050008000400060003000400020002000100000数据来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1梅花生物A股公司简评报告图2赖氨酸产品价格价差元吨赖氨酸价差赖氨酸价格200001000018000900016000800014000700012000600010000500080004000600030004000200020001000002018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012023-01-01数据来源wind中信建投图3苏氨酸产品价格价差元吨苏氨酸价差苏氨酸价格200001000018000900016000800014000700012000600010000500080004000600030004000200020001000002018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012023-01-01数据来源wind中信建投我们预测公司202320242025年归母净利预测分别为442451415481亿元对应PE分别为70X60X56X维持增持评级请参阅最后一页的重要声明2梅花生物A股公司简评报告表1预测和比率202120222023E2024E2025E营业收入百万元22836892793715289636231231323321828增长率33942233367783636净利润百万元235109440631442396514093548106增长率1394087420401621662ROE22143260280227902581EPS元077145145169180PE1307697695598561PB289227195167145资料来源Wind中信建投风险提示1行业盈利水平提升背景下行业竞争加剧的风险目前除梅花自身外行业其他大型企业尚未公布围绕味精赖氨酸苏氨酸这三大主要产品的扩产计划但在近两年行业盈利转好的背景下不能排除已有玩家或潜在进入者的进一步扩产计划如有则可能使得行业盈利水平趋向恶化2黄原胶盈利水平可能下行的风险需求拉动之下黄原胶价格在2022全年有明显上涨目前价格水平明显高于历史一般水平可能存在下跌风险原材料价格波动风险公司主要产品原料均为玉米且玉米在成本结构中的占比均较高如果玉米价格发3生大幅度波动可能导致公司利润率水平的大幅波动请参阅最后一页的重要声明3梅花生物A股公司简评报告卢昊分析师介绍中信建投证券化工首席分析师能源开采行业联席首席分析师上海交通大学硕士具备4年化工实业和5年行业研究经验邓天泽人民大学金融学硕士年月加入中信建投化工组20197请参阅最后一页的重要声明4梅花生物A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明5