我们预计阅文集团2022年全年收入为75亿元，同比下滑14%；调整后归母净利润13亿元，同比增长5%。其中22H2收入为34亿元，环比下滑17%；调整后归母净利润6亿元，环比下滑5%；收入端下滑幅度大于利润端，主要由于新丽传媒下半年多个项目使用净额法确认。
　　宏观因素+降本增效，22年在线业务承压。预计阅文22年在线业务收入为45亿元，同比下滑15%；其中22H2在线业务收入为22亿元，同比下滑21%，环比下滑5%。在线业务全年推行降本增效，严控投放，效率提升。免费阅读业务还受到宏观因素影响，广告变现受冲击明显。第三方渠道亦有调整。阅文自去年起加大盗版打击力度，预计对新书阅读付费有提振作用。
　　新丽传媒稳定。预计新丽传媒全年实现利润5亿元，接近利润承诺上限。上半年上线《人世间》《心居》《风起陇西》《请叫我总监》，下半年上线《玫瑰之战》《天才基本法》《卿卿日常》；根据云合数据，《人世间》《卿卿日常》分列全网连续剧有效播放量第1/3位，制作能力突出。展望23年，已上线《纵有疾风起》，《潜伏者》《骄阳伴我》等多部剧处于待播或杀青状态。新丽传媒3-5亿元业绩承诺持续至2024年，相比于业绩弹性更应关注项目表现，后续重点关注重点IP续作如《赘婿2》《庆余年2》的进展。
　　自有版权运营业务22年低迷，23年有望改善。预计22年剔除新丽的版权运营收入为17亿元，同比下滑20%。22年收入低迷。受自营游戏《新斗罗大陆》下滑拖累，该游戏上线已4年有余，进入生命周期后程。20年新管理层更换后重点推进的动画、漫画、授权等收入仍稳健增长。衍生品业务自22年起进展明显，期待进一步发展。
　　维持增持评级。考虑到降本增效，宏观因素等影响，我们下调22-24年公司Non-IFRS归母净利润为12.96/14.88/17.70亿元（原预测为13.93/16.33/19.07亿元），维持增持评级。
　　风险提示：在线阅读业务下滑；IP授权及运营业务进展不及预期；内容行业监管变化

研究报告全文：申万宏源研究上海市南京东路99号862123297818wwwswsresearchcom简单金融成就梦想互联网公司研究2023年3月3日22年年报前瞻降本增效短期影响延续在线阅读龙头稳固长期期待IP价值释放增持阅文集团0772HK维持评级我们预计阅文集团2022年全年收入为75亿元同比下滑14调整后归母净利润13亿元同比增长5其中22H2收入为34亿元环比下滑17调整后归母净利润6亿元环比下滑5市场数据2023年3月3日收入端下滑幅度大于利润端主要由于新丽传媒下半年多个项目使用净额法确认收盘价港币3715恒生中国企业指数693962宏观因素降本增效22年在线业务承压预计阅文22年在线业务收入为45亿元同比下滑1552周最高最低价港币44851890其中22H2在线业务收入为22亿元同比下滑21环比下滑5在线业务全年推行降本增效H股市值亿港币37716严控投放效率提升免费阅读业务还受到宏观因素影响广告变现受冲击明显第三方渠道亦有流通H股百万股1015汇率港币人民币088调整阅文自去年起加大盗版打击力度预计对新书阅读付费有提振作用新丽传媒稳定预计新丽传媒全年实现利润5亿元接近利润承诺上限上半年上线人世间心居风起陇西请叫我总监下半年上线玫瑰之战天才基本法卿卿日常根据云合数股价表现据人世间卿卿日常分列全网连续剧有效播放量第13位制作能力突出展望23年已上线纵有疾风起潜伏者骄阳伴我等多部剧处于待播或杀青状态新丽传媒3-5亿元业绩承诺持续至2024年相比于业绩弹性更应关注项目表现后续重点关注重点IP续作如赘婿2庆余年2的进展自有版权运营业务22年低迷23年有望改善预计22年剔除新丽的版权运营收入为17亿元同比下滑2022年收入低迷受自营游戏新斗罗大陆下滑拖累该游戏上线已4年有余资料来源Bloomberg进入生命周期后程20年新管理层更换后重点推进的动画漫画授权等收入仍稳健增长衍生品业务自22年起进展明显期待进一步发展证券分析师林起贤维持增持评级考虑到降本增效宏观因素等影响我们下调22-24年公司Non-IFRS归母净利润A0230519060002为129614881770亿元原预测为139316331907亿元维持增持评级linqxswsresearchcom夏嘉励风险提示在线阅读业务下滑IP授权及运营业务进展不及预期内容行业监管变化A0230522090001xiajlswsresearchcom联系人财务数据及盈利预测夏嘉励人民币202020212022E2023E2024Exiajlswsresearchcom营业收入百万元85268668748081969092YoY22-141011Non-IFRS归母净利润百万元9171230129614881770YoY-233451519EPS元092121128147174ROE67789股息率-----PE3627262219PB22222注每股收益为Non-IFRS归母净利润除以总股本BuildingMaterialsCompanyResearchOctoberJanuary122015122010FoodBeverageTobacco公司研究CompanyResearch附录财务报表利润表人民币百万元202020212022E2023E2024E收入85268668748081969092营业成本-4292-4069-3558-3786-4192毛利42344599392244094900销售及营销开支-2498-2701-1993-2131-2273一般及行政开支-874-1324-1066-1065-1182金融资产减值损失转回-净额-13024-61-61-61利息收入116125136136136其他收益-净额-53231448-235-235-235营业利润-4475217370210531285财务成本-69-69-63-63-63分占联营公司及合营企业盈利净额5199242242242税前利润-4539230388112311463所得税39-460-216-246-292IFRS净利润-450018436659851171调整项合计5401-617642501596Non-IFRS净利润9011226130614861767非控股权益-16-411-2-2Non-IFRS归属于公司股东净利润9171230129614881770资料来源公司数据申万宏源研究资产负债表人民币百万元20202021E2022E2023E2024E物业设备及器材4045515967使用权资产83281281281281无形资产76767455738973397302以权益法入账的投资599932932932932递延所得税资产189272272272272其他非流动资产12291581154615671593非流动资产981510567104721045110447存货572654572608674贸易应收款项及应收票据32962747237125972882受限制银行存款-----现金及现金等价物28484528484353156043其他流动资产47844801528158036213流动资产1150012730130661432315812资产总额2131623297235382477426259股本11111储备12681455145514551455留存收益-2435-665-119762150其他1626016395163951639516395归属于公司股东权益1509417186178401882720001非控股权益51111请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明1BuildingMaterialsCompanyResearchOctoberJanuary122015122010FoodBeverageTobacco公司研究CompanyResearch权益总额1509917187178411882820001借款691383383383383其它非流动负债13091216121212151218非流动负债20001599159515971600借款1040112797310661183贸易应付款项11501186102311211244递延收入880670578633703其他流动负债11471529152915291529流动负债42174512410343494657负债总额62176110569759466258权益负债总额2131623297235382477426259资料来源公司数据申万宏源研究现金流量表人民币百万元20202021E2022E2023E2024E经营所得现金12511644574709969已付所得税-141-525---经营活动所得现金净额11101118574709969购买物业设备及器材-24-25-24-25-24购买无形资产-265-214-224-215-220其他-39001175---投资活动所用现金流量净额-4189936-248-239-244融资活动所用现金流量净额-92-350-1122现金及现金等价物增加减少净额-31711705315471728年期初的现金及现金等价物59322848452848435315现金及现金等价物的汇兑收入亏损87-25---年期末的现金及现金等价物28484528484353156043资料来源公司数据申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明2BuildingMaterialsCompanyResearchOctoberJanuary122015122010FoodBeverageTobacco公司研究CompanyResearch信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及关联机构的持股情况股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券与市场基准指数的涨跌幅差别为标准定义如下买入BUY股价预计将上涨20以上增持Outperform股价预计将上涨10-20持有Hold股价变动幅度预计在-10和10之间减持Underperform股价预计将下跌10-20卖出SELL股价预计将下跌20以上行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论本公司使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数恒生中国企业指数法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司隶属于申万宏源证券有限公司以下简称本公司在中华人民共和国内地香港澳门台湾除外发布仅供本公司的客户包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的真实性准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司强烈建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记未获本公司同意任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