细胞基因疗法（CGT）是目前生物医药最有前景的研发方向之一，终端市场快速扩容，同时受到资本热捧。CGT工艺流程复杂，相比传统药物外包率更高。具备一站式CDMO平台将显著提高客户黏性，形成项目良性导流；而病毒载体作为壁垒最高、成本最高的关键生产环节之一，其生产能力将成为判断CDMO的重要指标；同时，由于细胞疗法的终端产品为“活细胞”，生产设施在地性要求更高，国际化布局企业也将占据优势。一体化、国际化的CDMO企业将赋能助力下游市场快速扩容，实现上下游共同高速增长；通过测算我们预计2025年行业龙头收入将达到15亿-19亿美元，市值有望突破百亿美元。据上，我们首次覆盖，给予细胞基因疗法CDMO行业“强于大市”评级，建议关注药明康德（药明生基）、和元生物、金斯瑞生物科技（蓬勃生物）。
　　▍细胞基因治疗正引领生物医药的新一轮浪潮，市场空间快速扩容。细胞和基因疗法（Cell and Gene Therapy, CGT）是目前生物医药领域最具前景的发展方向，目前主要用于治疗肿瘤及各种遗传性罕见病。虽然CGT目前正处于萌芽阶段，但行业内投融资、并购、合作交易频繁，Big Pharma（国际性大药企）纷纷入场，投融资的持续升温驱动全球CGT研发管线快速增长。根据ASGCT的统计，截至2022Q3，全球在研CGT管线达到2031个，呈逐季度上升趋势，尤其是2021年后产品上市数量井喷，我们认为行业逐步进入兑现期——根据Frost &Sullivan测算（转引自和元生物招股书），全球CGT疗法的市场规模有望在2025年达到305.4亿美元，对应2020-2025年CAGR高达71.2%。
　　▍CGT疗法生产成本较高，且工艺流程复杂，对CDMO企业依赖度高。成本控制和工艺流程优化是下游企业寻求外包的重要原因——CGT疗法的生产流程分为质粒工程、病毒工程及细胞生产，各自难点不一，而病毒载体的生产成本占比最高，技术壁垒也是最高，是目前行业的瓶颈所在。根据Catalent预计，CGT行业的外包率有望达到67%，远高于小分子及大分子行业的一般水平。通过研发生产外包，治疗企业可减少前期投入，提高成功率，从而降低成本，因此我们认为具备丰富开发及生产经验的CDMO企业将会受到青睐。
　　▍伴随终端市场快速扩容，CGTCDMO踏浪前行。CGT的市场主要受限于可及性，而CDMO企业可在工艺上提供更优化的方案，降低生产成本，从而有助于打开CGT市场天花板，同时CGT疗法终端市场的快速增长则有望进一步带动国内相关CDMO产业的繁荣，尤其是拥有核心载体开发生产技术平台，并已完成一体化、国际化建设的CDMO平台，我们认为将在未来的竞争中占据明显优势——根据Frost & Sullivan预测，全球CGTCDMO 2020-2025年CAGR为35%，预计在2025年全球CGTCDMO市场将达到78.6亿美元。以相关文献、ASGCT和ARM报告中的数据为基础进行测算，我们预计2025年行业龙头收入将达到15亿-19亿美元，市值有望突破百亿美元。
　　▍风险因素：CGT市场增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；对境外供应商存在依赖风险；新技术迭代风险；监管政策收严风险。
　　▍投资策略：细胞基因疗法（CGT）是目前生物医药最有前景的研发方向之一，终端市场快速扩容，同时受到资本热捧。CGT工艺流程复杂，环环相扣，相比传统药物，外包率更高。同时具备质粒、病毒、细胞开发生产能力以及下游检测、质控能力的一站式CDMO平台将显著提高客户黏性，从而形成项目的良性导流。而病毒载体作为壁垒最高、成本最高的关键生产环节之一，其生产能力将成为判断CDMO生产能力的重要指标。同时，由于细胞疗法的终端产品为“活细胞”，对生产设施的在地性要求更高，布局国际化产能的企业也将占据优势。CDMO企业将赋能并助力下游市场快速扩容，实现上下游共同增长。据上，我们首次覆盖，给予细胞基因疗法CDMO行业“强于大市”评级。综上，我们建议关注：1）拥有突出病毒生产技术且完成全球布局的药明康德（药明生基）；2）专注于CGTCDMO领域的一体化平台和元生物；3）基因合成全球龙头，专注于质粒生产的金斯瑞生物科技（蓬勃生物）。（括号内为上市主体专注CGTCDMO业务的子公司）。

研究报告全文：细胞基因疗法千帆竞发研发生产外包踏浪前行药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度研究报告CDMO202335中信证券研究部核心观点细胞基因疗法CGT是目前生物医药最有前景的研发方向之一终端市场快速扩容同时受到资本热捧CGT工艺流程复杂相比传统药物外包率更高具备一站式CDMO平台将显著提高客户黏性形成项目良性导流而病毒载体作为壁垒最高成本最高的关键生产环节之一其生产能力将成为判断CDMO的重要指标同时由于细胞疗法的终端产品为活细胞生产设施在地性要求更高国际化布局企业也将占据优势一体化国际化的CDMO企业将赋韩世通能助力下游市场快速扩容实现上下游共同高速增长通过测算我们预计2025药品和创新产业链年行业龙头收入将达到15亿-19亿美元市值有望突破百亿美元据上我们首席分析师首次覆盖给予细胞基因疗法CDMO行业强于大市评级建议关注药明康S1010522030002德药明生基和元生物金斯瑞生物科技蓬勃生物细胞基因治疗正引领生物医药的新一轮浪潮市场空间快速扩容细胞和基因疗法CellandGeneTherapyCGT是目前生物医药领域最具前景的发展方向目前主要用于治疗肿瘤及各种遗传性罕见病虽然CGT目前正处于萌芽阶段但行业内投融资并购合作交易频繁BigPharma国际性大药企纷纷入场投融资的持续升温驱动全球CGT研发管线快速增长根据ASGCT的统计王凯旋截至2022Q3全球在研CGT管线达到2031个呈逐季度上升趋势尤其是药品产业链分析师2021年后产品上市数量井喷我们认为行业逐步进入兑现期根据FrostS1010522120001Sullivan测算转引自和元生物招股书全球CGT疗法的市场规模有望在2025年达到3054亿美元对应2020-2025年CAGR高达712CGT疗法生产成本较高且工艺流程复杂对CDMO企业依赖度高成本控制和工艺流程优化是下游企业寻求外包的重要原因CGT疗法的生产流程分为质粒工程病毒工程及细胞生产各自难点不一而病毒载体的生产成本占比最高技术壁垒也是最高是目前行业的瓶颈所在根据Catalent预计CGT行业的外包率有望达到67远高于小分子及大分子行业的一般水平通过研发陈竹生产外包治疗企业可减少前期投入提高成功率从而降低成本因此我们认医疗健康产业为具备丰富开发及生产经验的企业将会受到青睐首席分析师CDMOS1010516100003伴随终端市场快速扩容CGTCDMO踏浪前行CGT的市场主要受限于可及性而CDMO企业可在工艺上提供更优化的方案降低生产成本从而有助于打开CGT市场天花板同时CGT疗法终端市场的快速增长则有望进一步带动国内相关CDMO产业的繁荣尤其是拥有核心载体开发生产技术平台并已完成一体化国际化建设的CDMO平台我们认为将在未来的竞争中占据明显优细胞基因治疗CDMO行业势根据FrostSullivan预测全球CGTCDMO2020-2025年CAGR为评级强于大市首次35预计在2025年全球CGTCDMO市场将达到786亿美元以相关文献ASGCT和ARM报告中的数据为基础进行测算我们预计2025年行业龙头收入将达到15亿-19亿美元市值有望突破百亿美元风险因素CGT市场增长不及预期风险行业竞争加剧风险对境外供应商存在依赖风险新技术迭代风险监管政策收严风险投资策略细胞基因疗法CGT是目前生物医药最有前景的研发方向之一终端市场快速扩容同时受到资本热捧工艺流程复杂环环相扣相比CGT传统药物外包率更高同时具备质粒病毒细胞开发生产能力以及下游检测质控能力的一站式CDMO平台将显著提高客户黏性从而形成项目的良性导流而病毒载体作为壁垒最高成本最高的关键生产环节之一其生产能力将成为判断CDMO生产能力的重要指标同时由于细胞疗法的终端产品为活细胞对生产设施的在地性要求更高布局国际化产能的企业也将占据优势CDMO证券研究报告请务必阅读正文之后第45页起的免责条款和声明药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335企业将赋能并助力下游市场快速扩容实现上下游共同增长据上我们首次覆盖给予细胞基因疗法CDMO行业强于大市评级综上我们建议关注1拥有突出病毒生产技术且完成全球布局的药明康德药明生基2专注于CGTCDMO领域的一体化平台和元生物3基因合成全球龙头专注于质粒生产的金斯瑞生物科技蓬勃生物括号内为上市主体专注CGTCDMO业务的子公司重点公司盈利预测估值及投资评级收盘价EPS元PE简称代码评级元22E23E24E22E23E24E药明康德603259SH8382305341431272519买入和元生物688283SH20640090240381388454-金斯瑞01548HK2275-011-008002176-资料来源Wind中信证券研究部注股价为2023年3月2日收盘价金斯瑞股价单位为港元EPS单位为美元药明康德及和元生物股价及EPS单位均为元和元生物及金斯瑞盈利预测来自Wind一致预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明2药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335目录投资聚焦6报告亮点6投资逻辑6风险因素6细胞基因疗法千帆竞发引领生物医药新浪潮7CGT疗法引领生物医药新浪潮7CGT疗法方兴未艾即将迎来高速增长期9CGT行业内投融资景气度高并购合作交易频繁10CGT赛道千帆竞发研发热情高涨11产品上市迎来井喷期商业化有望实现快速增长12CDMO有望助力CGT突破工艺瓶颈拓宽市场边界13CGTCDMO踏浪前行赋能下游企业同成长16行业概览2025年有望出现营收超百亿元龙头公司病毒生产能力成为关键16CGTCDMO高壁垒高成本的生产工艺带来上游高成长空间19CAR-T生产工艺详解病毒载体高壁垒高成本23重点关注一体化国际化具备优势专利工艺技术的CGTCDMO平台34CGTCDMO核心竞争力对比34CGTCDMO企业对比海外龙头占据一定先发优势国内企业有望后来居上37风险因素42投资策略43请务必阅读正文之后的免责条款和声明3药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335插图目录图1CGT疗法技术分类7图2体内体外细胞基因治疗8图3基因疗法直接作用于DNA8图4细胞基因治疗发展历史及所处阶段8图5体内体外GCT管线占比9图6CAR-T疗法适应症占比9图7CGT治疗领域分布9图8CGT疗法获批时间9图9全球CGT市场规模10图10中国CGT市场规模10图11细胞基因治疗行业投融资10图122020-2022年生物医药各领域投资占比10图13CGT在研管线1995-2021Q212图14CAR-T临床试验开展地区12图15细胞基因治疗产品销售额12图16CGT疗法售价14图17CAR-T疗法制备流程14图18异体治疗CAR-T与自体CAR-T的区别15图19细胞疗法成本拆分以大规模CAR-T生产为例17图20龙头企业收入有望突破100亿元人民币19图21CGTCXO与传统药物CXO服务内容对比20图22传统药物与CGT企业毛利率2022H120图23不同新药和治疗技术类型生产成本占比20图24全球中国CGTCRO市场空间21图25全球中国CGTCDMO市场空间21图26行业市占率以2020年收入计算21图27CGT研发公司以Biotech为主2020年21图28CGT疗法研发企业对于外包意愿的调查21图29CGT研发企业在商业化生产方面的挑战22图30CGT药物研发所需投入高于传统药物22图31CGT药物生产工艺流程以CAR-T为例23图32大规模CAR-T生产成本拆分测算23图33不同工艺流程下的异体CAR-T生产成本拆分测算23图34质粒介绍24图35质粒的生产流程25图362025年mRNA疫苗市场空间预测25图37质粒-mRNA生产流程27图38临床上使用病毒比例202127图39病毒载体产能将供不应求27图40四质粒共转染生产慢病毒29图41顺时转染与稳定转染区别30图42AAV不同的生产工艺31图43经典的基于杆状病毒感染的AAV生产流程32请务必阅读正文之后的免责条款和声明4药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO20233544不同工艺中的生产成本拆分34图45LonzaCGT产能研发中心全球布局37图46LonzaCGT一站式服务平台37图47药明生基在手管线38图48药明生基搭建CTDMO平台全球化布局38图49药明生基服务能力覆盖CGT生产全流程38图50TESSA生产所需起始物料更少39图51TESSAAAV产量是现有技术的20-30倍39图52金斯瑞质粒工艺特点39图53金斯瑞不同阶段质粒生产服务39图54和元生物的七大技术平台两大技术集群40图55公司持续提升底层技术能力扩建产能41图56博腾生物提供CGTCDMO全流程服务41图57博腾生物生产基地42表格目录表12020年以来CGT行业部分重要交易11表2已上市CAR-T疗法13表3已上市基因疗法13表4病毒载体对比28表5瞬时转染稳定转染对比30表6AAV生产中可能出现的错误包装32表7不同工艺中的生产参数三质粒共转染工艺33表8海外部分CGTCDMO核心竞争力对比35表9国内部分CGTCDMO核心竞争力对比36表10建议关注CGTCDMO行业重点公司盈利预测估值及投资评级44请务必阅读正文之后的免责条款和声明5药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335投资聚焦报告亮点细胞基因疗法CGT是目前生物医药领域最火热的研发方向之一目前尚处于萌芽期行业景气度高潜在市场空间巨大受到资本市场的热捧CGT工艺复杂下游企业客户以中小生物科技公司为主故相对传统的治疗技术更为依赖CDMO企业且黏性高于小分子生物药CDMO拥有丰富开发和生产经验的CDMO企业可有效降低成本提高研发成功率在报告中我们拆解了CGT生产各流程的成本占比并测算出2025年CDMO市场空间及龙头企业市占率我们认为一体化国际化并具备专有专利优势生产技术的CDMO企业将有望赋能CGT终端市场快速扩容突破技术瓶颈从而实现共同成长投资逻辑我们分析了CGTCDMO行业具备竞争优势企业的三大特征1拥有开发或生产专利技术平台的企业病毒载体的生产和开发是CGT疗法的最大难点和痛点同时也在生产成本中占据了最大的比重有能力开发出更优效病毒载体和可降低病毒载体生产成本的公司将具有显著的竞争优势而目前病毒载体处于供不应求状态同样亟需可大规模稳定供应病毒载体的CDMO企业建议关注拥有慢病毒腺相关病毒相关开发或生产专利技术平台的企业2可提供一站式服务的CDMO平台CGT工艺流程复杂步骤繁多根据FDA的规定CGT在申报IND时就必须确定生产工艺生产工艺的变更均须申报验证这使得下游企业与CDMO企业的黏性进一步增强而具有质粒病毒细胞开发与生产的一站式全能力平台更受青睐而对于尚处在萌芽阶段的CGT疗法来说开发能力的重要性甚至要强于大规模生产能力建议关注具有优秀开发能力的一站式CDMO平台3已进行或准备进行全球产能布局的企业GCT疗法不同于小分子大分子药物对于在地生产的需求更加强烈通过对海外企业的复盘我们发现海外CDMO企业已开始CGT产能的全球布局产能从而更好服务不同市场的需求这在一方面使得中国CDMO企业受益海外产品在国内上市时需要寻求境内产能另一方面则对国内CDMO企业的海外产能布局提出了更高的要求只有在欧美拥有产能的企业才能更快拓展更大的市场建议关注已前瞻性布局全球产能的企业综上我们建议关注1拥有突出病毒生产技术且完成全球布局的药明康德药明生基2专注于CGTCDMO领域的一体化平台和元生物3基因合成全球龙头专注于质粒生产的金斯瑞生物科技蓬勃生物括号内为上市主体专注CGTCDMO业务的子公司风险因素CGT市场增长不及预期风险行业竞争加剧风险对境外供应商存在依赖风险新技术迭代风险监管政策收严风险请务必阅读正文之后的免责条款和声明6药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335细胞基因疗法千帆竞发引领生物医药新浪潮CGT疗法引领生物医药新浪潮细胞和基因疗法CellandGeneTherapyCGT是目前生物医药领域最具前景的发展方向细胞治疗是指应用人自体或异体来源的细胞经体外操作后输入或植入人体用于疾病治疗的过程体外操作包括但不限于分离纯化培养扩增活化细胞系的建立冻存复苏等基因治疗是指通过基因添加基因修正基因沉默等方式修饰个体基因的表达或修复异常基因达到治愈疾病目的的疗法基因治疗主要可分为以病毒为载体的基因替代和非病毒载体的基因编辑本文中仅讨论经过基因改造的细胞疗法及基因替代疗法干细胞疗法无基因编辑流程而基因编辑疗法目前尚不成熟图1CGT疗法技术分类资料来源中国细胞与基因治疗产业发展白皮书FrostSullivan转引自2021细胞生物产业上海大会中信证券研究部CGT疗法是继小分子大分子靶向疗法之后的新一代精准疗法引领生物制药的新一轮浪潮传统药物往往作用于蛋白而基因治疗则直接作用于DNA在根源上治疗疾病根据作用类型的不同我们主要可将CGT分为两大类体内治疗和体外治疗体外治疗借助整合型病毒载体如慢病毒载体在体外条件下将基因导入前体细胞或干细胞基因组伴随细胞分裂将基因传递至子代细胞再将细胞回输至体内体外治疗的代表为细胞疗法体内治疗借助质粒病毒载体将功能基因或健康基因转入至宿主细胞内实现相关基因的持续表达常用载体包括腺相关病毒腺病毒非病毒载体包括脂质体等体内治疗的代表为基因疗法请务必阅读正文之后的免责条款和声明7药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335图2体内体外细胞基因治疗图3基因疗法直接作用于DNA资料来源和元生物招股书资料来源蛋壳研究院细胞基因治疗引领的第四次制药工业新浪潮已至制药工业历经四次浪潮确定的药物活性成分未知的分子靶点一个靶点一个药重组蛋白单抗生物药多特异性药物细胞基因治疗进入21世纪的第二个十年后新一代生物技术层出不穷每个新的技术路径经历概念验证技术改进以克服重大挑战适应症扩展和重磅炸弹药物的激增进一步改进扩展到更多领域的不同阶段不同程度地颠覆了以往的传统治疗手段也获得了商业成功而在基因编辑技术得到革命性突破后CRISPR-Cas9的出现也让与基因工程密不可分的CGT走上了时代舞台图4细胞基因治疗发展历史及所处阶段资料来源中国细胞与基因治疗产业发展白皮书FrostSullivan转引自2021细胞生物产业上海大会中信证券研究部目前CGT治疗领域以肿瘤和罕见病为主逐渐向其他疾病领域拓展根据ASGCTAmericanSocietyofGeneCellTherapy统计截至2022Q3全球在研CGT管线中体外治疗占73其中CAR-T约占体外治疗的49CAR-T疗法的主要治疗领域为肿瘤98而在所有的在研管线中针对肿瘤的产品约占到44排名第一排名第二的则为非肿瘤罕见病以遗传性罕见病为主CGT疗法目前仍处于萌芽阶段根据Insight数据库截至2023年1月6日全球仅有19款CGT疗法产品在主流市场美日欧上市其中仅2022年便上市7款市场正处于爆发式发展阶段潜力巨大请务必阅读正文之后的免责条款和声明8药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335图5体内体外GCT管线占比图6CAR-T疗法适应症占比体内基因治疗体外基因治疗肿瘤非肿瘤资料来源ASGCT中信证券研究部资料来源ASGCT中信证券研究部图7CGT治疗领域分布图8CGT疗法获批时间个细胞疗法基因疗法7肿瘤6非肿瘤罕见病5神经系统疾病4感官类疾病3代谢类2其他102016201720182019202020212022资料来源ASGCT中信证券研究部资料来源Insight中信证券研究部CGT疗法方兴未艾即将迎来高速增长期全球CGT市场快速扩容上下游企业有望共同受益根据FrostSullivan预测转引自和元生物招股书全球CGT疗法的市场规模有望在2025年达到3054亿美元对应2020-2025年CAGR高达712预计中国市场到2025年达到1789亿元对应2020-2025年CAGR达到2760终端需求的高速增长将带动上游卖水人一同受益目前CGT产品主要在2017年后获批行业仍处于萌芽期细胞基因治疗作为新一代生物技术革命产物终端市场有望快速增长衍生出充足的CGT产品研发生产需求为CDMO企业发展提供广阔空间请务必阅读正文之后的免责条款和声明9药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335图9全球CGT市场规模图10中国CGT市场规模全球亿美元yoy中国亿元yoy35005002000120018003000100040016002500140080020003001200600100015002008004001000600200100400050020000000-200资料来源FrostSullivan预测转引自和元生物招股书中信证资料来源FrostSullivan预测转引自和元生物招股书中信券研究部证券研究部CGT行业内投融资景气度高并购合作交易频繁2015年以来全球基因治疗行业加快发展行业融资不断升温风险投资私募投资IPO十分活跃特别在2017年以后随着腺相关病毒药物Luxturna和2款CAR-T药物Kymriah和Yescarta的上市基因治疗行业迅猛发展行业融资总额从2017年的约75亿美元大幅增长至2021年的227亿美元2022年基因治疗领域在行业总体投融资中的占比从7上升至17行业内并购交易频繁大药企倾向于通过并购或合作交易入场2017年Gliead以119亿美元的价格收购KitePharma2018年BMSCelgene斥资55亿美金收购Juno行业内合作交易同样活跃Bigpharma也通过战略合作等方式进入CGT领域礼来罗氏诺华等均通过收购交易等方式进入CGT领域图11细胞基因治疗行业投融资亿美元图122020-2022年生物医药各领域投资占比250227生物药小分子核酸药物细胞治疗基因治疗其他未披露199100200908015013570609850100756340533050201002016201720182019202020212022H10202020212022资料来源ARM中信证券研究部资料来源LocustWalk中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335表12020年以来CGT行业部分重要交易时间交易公司细胞治疗公司合作项目交易对价共同开发新的工程化调节性T细胞Treg疗法治2022811BMSGentiBio未来潜在收益最高可达19亿美元疗炎症性肠病11亿美元预付款11亿美元的近期202283罗氏Poseida多种现有和新型现货型细胞疗法的研究和开发里程碑和其他款项最高60亿美元Century共同开发和商业化多达4个iPSC衍生的NK和或T1亿美元的预付款和5000万美元的股2022110BMSTherapeutics细胞的疗法项目权投资至多3亿美元里程碑T细胞疗法平台包括基于血液和组织来源的GammaDelta20211027武田细胞亚群1细胞的同种异体细胞免疫疗法项未披露Therapeutics目20211013武田Immusoft免疫系统编程ISP技术平台重编程B细胞总金额可超过9亿美元15亿美元的前期预付款潜在总金额Adaptimmune开发针对多达5个靶点的同种异体T细胞疗法开发202197Genetech超30亿美元的研究开发监管和商Therapeutics新型个性化同种异体细胞疗法平台业里程碑付款共同开发新一代基于诱导性多能干细胞的自然杀伤2021831加科思Hebecell2500万美元细胞疗法Kite吉利利用后者ACUA同种异体细胞疗法技术平台开875亿美元的预付款股权投资里202185AppiaBio德发CAR-iNKT疗法程碑2021719BioNTechKite收购实体瘤TCR疗法的研发和生产设施未披露Shoreline202168百济神州引进后者技术开发的4个靶点的异体NK细胞疗法4500万美元预付款里程碑BiosciencesCellectis2021216Cytovia基于TALEN技术将供体干细胞转化为NK细胞疗法628亿美元里程碑Therapeutics前两个项目3000万美元预付款MSDArtiva签订全球独家合作和许可协议开发针对实体肿瘤相选择第三个项目则额外1500万美元2021128MSDBiotherapeutics关抗原的CAR-NK细胞治疗新方法每个项目612亿美元开发里程碑付款2020112赛诺菲Kiadis收购获得后者的NK细胞平台和产品358亿美元5000万美元的预付款和5000万美元Fate达成癌症细胞疗法合作案开发创新CAR-NK和202043杨森强生的股权投资最高30亿美元的潜在里TherapeuticsCAR-T产品程碑Neon2020117BioNTech针对肿瘤患者新抗原的TCR和CAR-T细胞疗法总收购金额为6700万美元Therapeutics资料来源中国细胞治疗产业发展白皮书FrostSullivan转引自2021细胞生物产业上海大会各公司官网中信证券研究部数据截至2023年1月10日CGT赛道千帆竞发研发热情高涨研发热情高涨全球CGT研发管线快速增长约占到全球管线的10CGT概念在上世纪80年代左右出现经过漫长的发展积累失败验证在基因技术趋于成熟后迎来爆发根据ASGCT的统计截止2022Q3全球在研CGT管线达到2031个呈逐季度上升趋势而根据PharmaIntelligence2022年度报告预计全球2022年在研的药物约为20109个CGT疗法已占到全球在研管线的约10CGT以10的管线占比得到了23的投融资可见该领域受资本热捧的程度目前CGT治疗大部分处于早期70以上的CGT管线在临床前阶段进入临床后期或申报阶段项目较少CGT领域整体处于萌芽阶段后续管线动力充沛请务必阅读正文之后的免责条款和声明11药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335在细胞治疗上中国企业研究数量全球相对领先不落下风根据ClinicalTrials数据截至2023年1月10日在中国开展的CAR-T临床试验数量最多达到320个领先美国的288个图13CGT在研管线1995-2021Q2图14CAR-T临床试验开展地区中国美国欧洲其他3681320288资料来源ASGCT数据截至2022Q2资料来源ClinicalTrials中信证券研究部数据截至2023年1月10日产品上市迎来井喷期商业化有望实现快速增长以基因疗法为代表的新一代精准医疗快速兴起对以小分子和大分子药物为主的创新药市场起到了重要的补充迭代和开拓作用近年来诺华安进百时美施贵宝吉利德等跨国新药研发巨头通过自研或收购方式广泛布局基因治疗其获得FDA和EMA批准上市的基因治疗药物持续增加覆盖适应症不断拓展部分重要药物已纳入美国英国日本等多个发达国家的医保体系细胞基因治疗产品有望诞生下一个百亿美元级的重磅炸弹2017年可以称为CGT疗法商业化元年排除早年上市后因疗效不佳而退市的产品随着CGT疗法的临床前景逐步凸显以及CRISPR基因编辑等技术的运用细胞和基因疗法的热度只增不减2021年两款CAR-T疗法在中国相继获批上市标志着中国的血液瘤患者正式迈入细胞治疗时代而基因疗法目前在国内进度相对较为缓慢图15细胞基因治疗产品销售额亿美元ZolgensmaYescartaKymriahTecartusAbecmaBreyanziCarvykti1601401201008060402000201720182019202020212022资料来源各公司财报中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明12药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335表2已上市CAR-T疗法药品成分研发机构全球阶段中国阶段靶点全球适应症在研状态上市地区载体传奇生临床IICarvikti批准上市BCMA批准上市多发性骨髓瘤EMA美国日本LV物JJ期批准上市大B细胞淋巴瘤滤泡性批准上瑞基奥仑赛药明巨诺批准上市CD19淋巴瘤弥漫性大B细胞淋巴瘤纵中国内地LV市隔大B细胞淋巴瘤BluebirdAbecma批准上市-BCMA批准上市多发性骨髓瘤EMA日本美国LVBMSARI-0001Immuneel批准上市-CD19批准上市急性淋巴细胞白血病西班牙LV批准上市弥漫性大B细胞淋巴瘤BreyanziBMS批准上市-CD19纵隔大B细胞淋巴瘤滤泡性淋巴美国日本EMALV瘤大B细胞淋巴瘤Gilead复临床II批准上市套细胞淋巴瘤前体B细Tecartus批准上市CD19EMA美国RV星凯特期胞淋巴细胞白血病批准上市滤泡性淋巴瘤弥漫性Yescarta阿Gilead复批准上大B细胞淋巴瘤纵隔大B细胞淋中国内地EMA美批准上市CD19RV基仑赛星凯特市巴瘤大B细胞淋巴瘤B细胞淋巴国日本瘤批准上市弥漫性大B细胞淋巴临床III瘤B细胞急性淋巴细胞白血病前KymriahNovartis批准上市CD19EMA美国日本LV期体B细胞淋巴细胞白血病滤泡性淋巴瘤资料来源Insight中信证券研究部数据截至2023年1月10日表3已上市基因疗法药品成分研发机构全球最高状态中国内地最高状态靶点全球适应症在研状态上市地区批准上市非肌层浸润性膀Adstiladrin辉凌制药批准上市-IFNA2美国胱癌HemgenixCSLBehring批准上市-FIX批准上市B型血友病美国BMN270BioMarin批准上市-FVIII批准上市A型血友病EMAPTC批准上市芳香族L-氨基酸Upstaza批准上市-AADCEMA英国Therapeutics脱羧酶缺乏症批准上市脑肾上腺脑白质SkysonaBluebird批准上市-ABCD1美国营养不良EMA冰岛列批准上市异染性脑白质营OTL200GSK批准上市-支敦士登挪威养不良英国ZyntegloBluebird批准上市-HBB批准上市地中海贫血德国美国ZolgensmaNovartis批准上市临床III期SMN1批准上市脊髓性肌萎缩症美国EMA培米诺集第一三共批准上市-HGF批准上市严重肢体缺血日本AMG0001批准上市双等位基因RocheLuxturna批准上市-RPE65RPE65突变的视网膜营养美国EMANovartis不良腺苷脱氨酶严重联合免疫缺StrimvelisOrchard批准上市--EMA陷资料来源Insight中信证券研究部数据截至2023年1月10日CDMO有望助力CGT突破工艺瓶颈拓宽市场边界细胞基因治疗拥有众多优点但可及性是目前最大问题之一主要由以下几个因素导致成本高居不下导致治疗费用高昂基因疗法因主要用于治疗罕见病患者人数较请务必阅读正文之后的免责条款和声明13药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335少故定价极高200万美元以上而细胞疗法产品仅生产成本就在8-10万美元左右终端价格则高达40万美元虽然各个公司均有推出针对基因或细胞疗法的分期付款或按疗效付款政策但定价依旧高过绝大多数传统药物自体工艺导致制备周期长以诺华的Kymriah为例从采集患者T细胞到回输的处理时间在3周左右而接受CAR-T疗法的病人往往病情较重常规疗法已经失效过长的制备周期可能导致期间疾病进程发生变化目前可治疗疾病领域相对较少可受益患者有限目前细胞疗法的适应症主要为部分血液瘤基因疗法主要适应症为特定基因突变导致的遗传性罕见病有限的治疗领域也让可以从该疗法中受益的患者人数受到了限制图16CGT疗法售价美国万美元图17CAR-T疗法制备流程400035003000250020001500100050000cilta-celUpstazaKymriahAbecmaZyntegloSkysonaTecartusBreyanziYescartaRoctavianHemgenixZolgensma基因疗法细胞疗法资料来源各公司财报中信证券研究部资料来源药明巨诺官网我们认为目前CGT有三大潜在突破方向定制化通用化通用型CAR-T可采用健康供体的T细胞可进行大规模生产可使得细胞疗法成为即用型药物并可使成本降低为现在的约110从而降低CAR-T药物售价是目前细胞疗法最有希望突破的方向目前异体通用型CAR-T面临最大的问题是免疫排斥和持久性目前主要以iPSC和敲除TCR等手段克服目前AllogeneTherapeutics公司的产品进度最快已进入临床II期请务必阅读正文之后的免责条款和声明14药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335图18异体治疗CAR-T与自体CAR-T的区别资料来源Allogene官网血液瘤实体瘤若细胞疗法能拓展到实体瘤领域潜在的受益人群将大幅增加根据WHO的统计每年新发血液瘤患者仅占癌症总新发患者的6-7绝大部分患者罹患实体瘤但细胞疗法对于实体瘤的攻克依然挑战重重1肿瘤微环境更为复杂2缺乏特异性抗原3存在免疫抑制传统CAR-T治疗效果不佳且绝大部分实体瘤已有疗效较好且更为经济的前线药物选择细胞疗法面临更大的竞争目前CAR-T对于实体瘤领域的探索集中在肝癌胃癌肠癌等领域且已有较为积极的I期临床数据读出目前进度最快的产品处于II期罕见病常见病目前基因疗法以治疗罕见病为主每个适应症能治疗的患者十分有限而药企为了收回研发成本往往将罕见病用药定极高的价格而在基因疗法走向常见病领域后基因疗法的价格有望明显下降终端市场空间也将打开天花板但目前基因疗法治疗常见病的靶点探索尚不明确且大部分常见病领域竞争极为激烈糖尿病高血脂等基因疗法需要拿出更令人信服的临床表现目前在研基因疗法的适应症有肿瘤糖尿病高血脂等根据相关公司公告已有项目进入临床III期CDMO企业将赋能下游企业实现突破开发端与下游企业共同开发新型CGT技术提供工艺设计及优化服务解决目前细胞疗法在工艺端遇到的瓶颈降低生产成本生产端若CGT实现突破终端患者人数将迎来数倍甚至数十倍的增长CDMO企业提供GMP生产检测服务助力下游企业推广药品惠及更多患者请务必阅读正文之后的免责条款和声明15药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335CGTCDMO踏浪前行赋能下游企业同成长行业概览2025年有望出现营收超百亿元龙头公司病毒生产能力成为关键CGT大规模生产成本拆分病毒载体和细胞制备环节占据最多比例通过参考AdrianaGLopes等人发表于CellGeneTherapyInsights的Costanalysisofvein-to-veinCART-celltherapyautomatedmanufacturingandsupplychainASGCT和ARM的季度半年度报告以及业内各公司财报我们对CAR-T大规模生产5000人份情景下的各流程成本进行了拆分根据我们估算大规模自体CAR-T的生产成本包括人力运输固定资产折旧等在8-10万美元左右而CAR-T的终端售价在35万-40万美元若实现大规模生产后对应的毛利率有可能达到75-80其中上游仪器设备与土地厂房的折旧费用约占生产成本的10根据药明生基官网披露CAR-T生产中慢病毒成本约占生产成本的50我们预计质粒约占其中的20质粒病毒环节约占总生产成本的1040细胞生产环节约占15细胞疗法是保质期相对较短的活药物且工艺流程复杂对产品的质控质检提出了极高的要求QAQC环节在成本中约占10而CDMO企业的其他服务约占成本的5药企则在冷链运输销售等环节承担剩余约10的成本我们认为目前降低成本是CGT工艺优化的主要目标病毒载体作为壁垒最高成本最高的关键生产环节细胞治疗及基因治疗都需要病毒载体进行遗传物质的递送其生产能力也将成为判断CDMO竞争力的重要指标CGT工艺流程复杂环环相扣兼具质粒病毒细胞开发生产能力以及下游检测质控能力的一站式CDMO平台将显著提高客户黏性从而形成项目的良性导流同时由于细胞疗法的终端产品为活细胞对生产设施的在地性要求更高多国海关对活细胞进出口有严格限制布局国际化产能的企业也将在细胞生产业务占据优势请务必阅读正文之后的免责条款和声明16药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335图19细胞疗法成本拆分以大规模CAR-T生产为例资料来源CellGeneTherapyInsightsASGCTARM各公司官网中信证券研究部测算注公司排序不分先后基于各生产环节的拆分我们推算出了不同环节的潜在市场空间我们基于如下假设细胞疗法生产端市场测算细胞疗法毛利与生产环节成本拆分基于图19根据EvaluatePharma预测2025年全球细胞疗法广义包括非基因编辑细胞疗法市场将达到175亿美元我们假设90市场份额为经基因编辑的细胞疗法则对应市场为1575亿美元假设每剂细胞疗法售价全球平均为35万美元对应约有45万名患者接受了经基因编辑的细胞疗法根据ASGCT报告截至2022Q4全球约有388个经基因编辑的细胞疗法项目处于临床中由于目前大量项目70仍处于临床前阶段我们预计未来每年处于临床中的项目增加10到2025年达到516个其中I期II期III期临床占比分别为504010根据ClincialTrials数据我们综合考虑了细胞疗法开展多个临床的可能性针对不同癌种不同治疗线数及不同组合和不同阶段临床试验入组患者的平均人数及耗时我们假设每个细胞疗法I期临床约耗时一年共入组30名患者II期临床约耗时两年共入组70名患者III期临床约耗时5年共入组200名患者根据以上假设我们预计2025年接受经基因编辑的细胞疗法临床试验的患者约为17万名到2025年全球约需62万剂细胞疗法假设每剂细胞疗法对应病毒成本约为35万254035万美元则2025年细胞疗法对应的病毒工艺市场约为217亿美元请务必阅读正文之后的免责条款和声明17药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335基因疗法生产端市场测算由于治疗领域的不同基因疗法分为局部给药和全身性给药局部给药的基因疗法对应的AAV剂量较小1011-1012vg所需病毒量较低暂时不纳入计算全身性给药的基因疗法所需AAV剂量大1014-1015vg对应患者人群更广血友病SMADMD等市场更为广阔故仅计算全身性给药基因疗法对于病毒载体的需求根据CellandGeneTherapyInsights对AAV生产参数的假设生产一剂131015vgAAV所需成本包括培养基层析介质质粒QAQC人工等约为104万美元我们假设毛利约为55参考OxfordBiomedica财报则一剂AAV报价约为23万美元EvaluatePharma预测2025年全球基因疗法市场将达到124亿美元假设基因疗法的价格为220万美元剂对应约有5600名患者接受基因疗法治疗根据ASGCT报告截至2022年Q4全球约有144个基因疗法项目处于临床中根据Insight数据约60的基因疗法需要全身性给药对应约86个项目假设其中90项目使用AAV作为递送载体由于目前大量项目70仍处于临床前阶段我们预计未来每年处于临床中的项目增加102025年达到131个其中I期II期III期临床占比分别为504010根据ClincialTrials数据综合考虑了基因疗法不同阶段临床试验入组患者的平均人数及耗时我们假设每个基因疗法I期临床约耗时一年共入组15名患者II期临床约耗时两年共入组30名患者III期临床约耗时3年共入组120名患者对应接受以AAV作为载体的基因疗法临床试验的患者约为2100名2025年全球约需要7700剂基于AAV的基因疗法对应约178亿美元病毒工艺市场质粒市场约为病毒市场的202025年达到77亿美元外包率Catalent在年报中预测CGT领域外包率将达到67以此为基础对各生产环节的外包率进行假设质粒市场最为成熟大部分企业倾向于购买质粒现货假设外包率为80病毒工艺最为复杂且产能紧张假设外包率为70药企更倾向于自己完成最后一步的细胞生产假设外包率为30市占率根据各公司财报2020年CGT领域龙头LonzaCatalent市占率在20-25之间我们认为CGT领域对于CDMO的一体化国际化要求更高龙头优势更为明显预测2025年龙头市占率约为20开发端收入参考大分子龙头药明生物2016-2020年临床前及临床后项目收入占请务必阅读正文之后的免责条款和声明18药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335比2020年以前药明生物开发端占比高于生产端201669vs31202050vs50我们认为在行业处于早期阶段时开发端项目收入将高于生产端因此我们预计2025年开发端市场约为40亿美元略高于生产端市场综上可得细胞生产对应CMO市场约为27亿美元病毒生产277亿美元质粒生产62亿美元约合37亿美元D端市场空间略高于M端市场空间约为40亿美元假设头部企业市占率达到20则营收在154亿美元左右参考药明生物净利率30左右假设净利率为25净利约为39亿美元我们认为2025年CGTCDMO龙头的收入有望突破100亿元人民币图20龙头企业收入有望突破100亿元人民币资料来源EvaluatePharmaPallCellandGeneTherapyInsightsPrecedenceResearchASGCTARMClinicalTrials各公司财报中信证券研究部测算CGTCDMO高壁垒高成本的生产工艺带来上游高成长空间载体开发为CGTCXO独有的服务内容和传统药物CRO相比基因治疗CRO除同样提供药理药效学研究药代动力学研究毒理学研究和临床研究阶段的相关服务外还包括1目的基因的筛选确认与功能研究2针对目的基因的模型构建3载体选择和构建基因治疗CDMO提供临床前研究阶段临床研究阶段商业化生产阶段的工艺开发和生产服务以及产品检测与质量控制服务请务必阅读正文之后的免责条款和声明19药品和创新产业链细胞基因治疗行业深度报告CDMO202335图21CGTCXO与传统药物CXO服务内容对比资料来源和元生物招股书中信证券研究部CGT的生产成本占销售额比例更高上游企业市场空间潜力明显增加细胞疗法的产品毛利显著低于传统药物以国内几个代表性公司为例小分子药物贝达药业毛利率在90左右大分子药物康方生物信达生物毛利率在80左右国内CAR-T产品即使售价较高120万剂但毛利依然偏低目前美国市场CAR-T疗法的毛利率在75左右毛利率偏低主要是由于CGT产品生产成本占比较高从化学合成的小分子类新药重组蛋白单抗类新药细胞基因治疗随着全球医药市场销售中新分子模式的迭代提升生产成本占比在不断增加生产设备耗材销售额的占比在不断提升从个位数占比提升到10-20驱动上游产业链目标市场空间潜力明显增加图22传统药物与CGT企业毛利率2022H1图23不同新药和治疗技术类型生产成本占比测算示意图1008893827778958060350440200贝达康方信达药明巨诺资料来源各公司财报中信证券研究部资料来源WindbioprocessintlScienceDirect中信证券研究部测算CGTCXO市场前景广阔市场快速扩容根据FrostSullivan数据转引自和元生物招股书全球CGTCDMO2020-2025年CAGR为35增长迅速预计在2025年全球CGTCDMO市场将达到786亿美元中国市场增速更高2020-2025年CAGR为516将在2025年突破百亿规模与之相比全球生物药CDMO2020-2025年的CAGR在19左右CGTCDMO增速显著更高市场竞争格局尚未定型后起之秀仍有机会海外两大传统CDMO龙头目前暂时处于领先地位但并未形成明显的垄断格局细胞基因治疗正处于技术快速迭代阶段新兴CDMO企业有机会通过细分领域切入市场请务必阅读正文之后的免责条款和声明20