事件：
　　3月5日上午9时，十四届全国人大一次会议开幕，听取国务院总理李克强关于政府工作的报告。
　　核心观点：
　　本次政府工作报告延续“稳字当头、稳中求进”的政策总基调，为此要“加强各类政策协调配合”，实现发展合力。我们认为，宏观政策将在全局层面上取得更好的协调效应，让经济“休养生息，乘势而上”：
　　（一）经济目标“稳中求进”。2023年经济增速目标目标定于5%左右，处于市场预期的下沿水平，但体现了在当前错综复杂的国际和经济形势下，决策层对经济增长目标不冒进、对于逆周期政策空间不过度消耗，为未来留出政策冗余量的思路。5%左右的增速目标，也是稳定新增就业需求、并化解存量就业压力的底线要求。
　　（二）财政：发力提效，专项债可使用资金达5万亿，稳投资力度不减。一方面，在地方可用财力较为有限的背景下，赤字率上调至3%，中央财政扩张，保障财政的必要支出强度；另一方面，结合去年未使用的1.2万亿专项债资金，专项债实际可使用资金约为5万亿，保障重大项目支出资金和基建增速维持高位。
　　（三）货币：结构性工具挑大梁。结构性货币政策工具将向重点领域和薄弱环节提供定向支持，但总量政策也不会急于退出，不搞大水漫灌的同时也保证政策的持续性。
　　（四）优先恢复和扩大消费：推动生活服务消费恢复，改善居民收入；以住房消费、新能源汽车等大宗消费为抓手，预计房地产供需两端政策将持续发力，稳定地产行业景气度。
　　（五）供给侧结构性改革：持续推进。产业政策方面，加快建设现代化产业体系，兼顾发展与安全；国企改革方面，完善中国特色国有企业现代公司治理，提高核心竞争力；能耗方面，能耗强度下降，但不设置具体目标，留有适当弹性，重点在于控制化石能源消费。
　　风险提示：全球地缘风险抬升、国内疫情反弹、国内经济恢复不及预期。

研究报告全文：2023年3月5日总量研究共促发展合力经济蓄势待发2023年政府工作报告精神学习要点作者事件3月5日上午9时十四届全国人大一次会议开幕听取国务院总理李克强关于分析师高瑞东政府工作的报告执业证书编号S0930520120002010-56513108核心观点gaoruidongebscncom本次政府工作报告延续稳字当头稳中求进的政策总基调为此要加强各分析师赵格格类政策协调配合实现发展合力我们认为宏观政策将在全局层面上取得更执业证书编号S0930521010001好的协调效应让经济休养生息乘势而上0755-23946159zhaogegeebscncom分析师刘文豪一经济目标稳中求进2023年经济增速目标目标定于5左右处于执业证书编号S0930521070004市场预期的下沿水平但体现了在当前错综复杂的国际和经济形势下决策层对021-52523802经济增长目标不冒进对于逆周期政策空间不过度消耗为未来留出政策冗余量liuwhebscncom的思路5左右的增速目标也是稳定新增就业需求并化解存量就业压力的分析师刘星辰底线要求执业证书编号S0930121040088021-52523880liuxcebscncom二财政发力提效专项债可使用资金达5万亿稳投资力度不减一方面联系人杨康在地方可用财力较为有限的背景下赤字率上调至3中央财政扩张保障财021-52523780政的必要支出强度另一方面结合去年未使用的12万亿专项债资金专项债yangkang6ebscncom实际可使用资金约为5万亿保障重大项目支出资金和基建增速维持高位联系人顾皓阳021-52523826三货币结构性工具挑大梁结构性货币政策工具将向重点领域和薄弱环节guhaoyangebscncom提供定向支持但总量政策也不会急于退出不搞大水漫灌的同时也保证政策的联系人查惠俐持续性021-52523873zhahuiliebscncom四优先恢复和扩大消费推动生活服务消费恢复改善居民收入以住房消相关研报费新能源汽车等大宗消费为抓手预计房地产供需两端政策将持续发力稳定高质量发展是中国式现代化的首要任务二十大报告精神学习第二篇2022-10-17地产行业景气度统筹防疫与经济力争最好结果2022年7月政治局会议精神学习2022-07-29五供给侧结构性改革持续推进产业政策方面加快建设现代化产业体系坚定55目标政策全面转暖2022年4月兼顾发展与安全国企改革方面完善中国特色国有企业现代公司治理提高核政治局会议精神学习2022-04-29心竞争力能耗方面能耗强度下降但不设置具体目标留有适当弹性重点在于控制化石能源消费爬坡过坎不负春光2022年政府工作报告学习体会2022-03-06风险提示全球地缘风险抬升国内疫情反弹国内经济恢复不及预期以更全面的稳迈向更高质量的均衡2021年12月中央经济工作会议学习体会2021-12-11敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录一共促发展合力经济蓄势待发3二推动经济整体好转加强政策协调配合421积极的财政加力提效赤字率上调至30522货币政策进入观察期结构性工具挑大梁6三着力扩需求提消费稳投资稳地产831基建实际可使用资金达5万亿稳投资力度不减832消费优先位置推动生活服务消费恢复933房地产供需两端齐发力防范化解风险10四持续深化改革形成发展合力1141产业自主可控数字化转型前沿技术1142能耗能耗强度继续下降重点控制化石能源消费1243国企改革分类改革完善中国特色国有企业现代公司治理12五风险提示13图目录图15的增速目标是实现就业的内在要求4图2疫后三年消费对经济贡献走弱净出口走强4图32023年财政加力提效赤字率有所上调5图4246万亿留抵退税对2022年税收收入影响较大5图52023年专项债支出节奏继续呈现出前置特征9图62022年专项债投向基建的比例在64左右9图72020-2022年住户超额存款共计10万亿元10图8疫情后居民消费倾向明显回落10图930大中城市成交量企稳达到2021年水平11图102023年2月一线城市环比由负转正二三线城市房价环比保持下跌但跌幅收窄11图11历年两会中关于能耗的相关表述梳理12图122020年以来单位GDP能耗下降幅度显著缩窄12表目录表1历年政府工作报告重点工作安排3表2历年两会政府工作报告中有关财政的表述梳理6表3历年政府工作报告中货币政策部分的表述6表42月以来中低能级城市和地区继续出台政策稳定房地产市场11表5近期国企改革相关政策梳理13敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济一共促发展合力经济蓄势待发事件3月5日上午9时十四届全国人大一次会议在人民大会堂开幕听取国务院总理李克强关于政府工作的报告核心要点梳理本次政府工作报告延续稳字当头稳中求进的政策总基调我们认为宏观政策将在全局层面上取得更好的协调效应让经济休养生息乘势而上一经济目标稳中求进2023年经济增速目标定于5左右处于市场预期的下沿水平但体现了在当前错综复杂的国际和经济形势下决策层对经济增长目标不冒进对于逆周期政策空间不过度消耗为未来留出政策冗余量的思路5左右的增速目标也是稳就业尤其是化解存量就业压力的底线要求二财政发力提效专项债可使用资金达5万亿稳投资力度不减一方面在地方可用财力较为有限的背景下赤字率上调至3中央财政扩张来保障财政的必要支出强度另一方面结合去年未使用的12万亿专项债资金专项债实际可使用资金约为5万亿保障重大项目支出资金和基建增速维持高位三货币结构性工具挑大梁结构性货币政策工具将向重点领域和薄弱环节提供定向支持但总量政策也不会急于退出不搞大水漫灌的同时也保证政策的持续性四优先恢复和扩大消费推动生活服务消费恢复改善居民收入以住房消费新能源汽车等大宗消费为抓手预计房地产供需两端政策将持续发力稳定地产行业景气度五供给侧结构性改革稳步推进产业政策方面加快建设现代化产业体系兼顾发展与安全国企改革方面完善中国特色国有企业现代公司治理提高核心竞争力能耗方面能耗强度下降但不设置具体目标留有适当弹性重点在于控制化石能源消费表1历年政府工作报告重点工作安排重点工作任2018年2019年2020年2021年2022年2023年务创新完善宏观调控确连续性稳定性可持续着力稳定宏观经济大着力扩大国内需求恢深推进供给侧结构性加大宏观政策力度稳一保经济运行在合理区性促进经济运行在合盘保持经济运行在合复和扩大消费摆在优改革企业保就业间理区间理区间先位置改革激发市场活力增重点领域改革激发市稳市场主体保就业加加快建设现代化产业二建设创新型国家优化营商环境强发展新动能场活力大宏观政策实施力度体系深化改革激发市场活切实落实两个毫不三基础性关键领域改革创新培育新动能扩大内需战略创新推动高质量发展力和发展内生动力动摇创新驱动发展战略巩更大力度吸引和利用四三大攻坚战释放内需潜力脱贫攻坚充分挖掘市场潜力固壮大实体经济根基外资更高水平对外开放稳扩大内需战略区域协有效防范化解重大经五乡村振兴脱贫攻坚和乡村振兴乡村振兴外贸外资调发展和新型城镇化济金融风险高水平对外开放外贸稳定粮食生产和推进六区域协调区域协调发展保障改善民生乡村全面振兴外资稳中提质乡村振兴敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济高水平对外开放推动发展方式绿色转七扩大消费促进投资绿色发展污染防治和生态建设型重点领域改革完善市绿色低碳发展保障基本民生和发展八全面开放新格局民生福祉场机制社会事业九保障改善民生全方位对外开放保障改善民生十保障改善民生资料来源中国政府网光大证券研究所二推动经济整体好转加强政策协调配合今年政府工作报告提出2023年经济增速目标5左右基本处于市场预期的下沿水平这一目标延续了过去几年来经济增速目标区间化的提法体现了在当前错综复杂的国际和经济形势下决策层对经济增长不冒进坚持稳字当头稳中求进的宏观调控思路2014年4月16日李克强总理在国务院常务会议上提出所谓左右就是高一点低一点都是正常的都处于合理区间5左右的经济增速目标也是稳就业尤其是化解存量就业压力的底线要求今年政府工作报告提出要实现城镇新增就业1200万人左右落实落细就业优先政策把促进青年特别是高校毕业生就业工作摆在更加突出的位置切实保障好基本民生2022年高校毕业生就业形势已经颇为严峻2023年面临更大挑战据教育部2023届高校毕业生规模预计达1158万人加上2022年尚未落实去向的毕业生同时期就业的高校毕业生人数可能达到1400万因此今年对于经济吸纳就业的能力提出了更大的挑战疫情以来的三年在党中央着力稳就业的举措下经济增速虽然承压但每年就业任务均超额完成每一个点GDP增长平均拉动新增城镇就业271万人高于疫情前204万的均值水平2016年至2019年假设2023年经济吸纳就业能力与疫后三年持平则5的GDP增速基本可以实现1357万人的就业目标在满足今年就业要求的同时基本化解2022年未落实就业压力图15的增速目标是实现就业的内在要求图2疫后三年消费对经济贡献走弱净出口走强最终消费资本形成净出口GDP增速1个百分点的GDP增GDP增速新增城镇就业高校毕业生速拉动新增就业对GDP万人万人9万人8同比拉动7201668131476519362017691351795196520186713618202034201960135283422532202022118687453912021841269909151020223012061076402-1-2201320182014201520162017201920222020至20222020451220953271三三年平均年-2021平2023E513571158271均资料来源教育部Wind光大证券研究所2023年数据为光大证券研究所预测资料来源Wind光大证券研究所为了满足经济增速目标本次政府工作报告再次强调提出要加强政策协调配敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济合这一提法延续了去年12月政治局会议所提加强各类政策协调配合优化疫情防控措施形成共促高质量发展的合力以及去年中央经济工作会议所强调的要更好统筹经济政策和其他政策增强全局观加强与宏观政策取向一致性评估我们理解今年的宏观政策将在全局层面上取得更好的协调效应让经济休养生息乘势而上21积极的财政加力提效赤字率上调至30政府工作报告提出积极的财政政策要加力提效与中央经济工作会议的提法基本一致财政的加力提效意味着2023年财政总基调持续积极一是2023年赤字率上调至30以保持必要的财政支出强度二是地方政府专项债继续保持高位2023年拟安排地方政府专项债38万亿比2022年计划的365万亿提升1500亿持续扩大有效投资一是赤字率方面2023年赤字拟按照30安排比2022年的28上调02个百分点与我们此前年度策略中的预测基本一致政府工作报告提到过去五年总体赤字率控制在3以内为应对新的困难挑战预留政策空间在2023年经济面临较大增长压力地方可用财力较为有限的背景下适当上调赤字率可以保障财政的必要支出强度为巩固经济恢复提供政策发力空间具体在中央和地方层面我们预计在当前地方政府债务压力较大的背景下中央政府或成为加杠杆的主力二是完善税费优惠对现行措施进行延续和优化更注重精准性2022年的减税降费是近年来力度最大的一年全年新增减税降费及退税缓税缓费超42万亿元其中新增减税降费1万亿留抵退税达246万亿对助企纾困稳住经济大盘发挥重要作用2023年在落实落细现有政策上继续实施好已经明确的减税降费政策我们预计2023年减税降费空间或有所缩窄但更加注重政策的精准性与有效性或配合消费出台相关减税举措例如延续新能源车车辆购置税的减免降低部分优质消费品进口关税等图32023年财政加力提效赤字率有所上调图4246万亿留抵退税对2022年税收收入影响较大PMI3MMA赤字率右轴公共财政收入累计同比公共财政收入累计同比扣除留抵退税534303052加提要加积加加大提提加51大高有大极强力力质效力32020公资力力有地提提增提50共金度度效方效质效精效1010增49投使债准2资用提供务增效更0048力效高给监加可可管结47度率赤侧专持持1-10-10字改项构续续46调革债-20-2020212022202120212021202220222022整2020450201820192020201220132014201520162017202120222023---------060612030912030912资料来源wind财政部中国政府网光大证券研究所PMI数据更新至2023年2月资料来源wind财政部光大证券研究所单位数据更新至2022年12月赤字率数据更新至2023年预算目标红字代表过往提及加力的表述敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济表2历年两会政府工作报告中有关财政的表述梳理年份财政总基调支出力度减税降费相关举措赤字率专项债积极的财政政策完善税费优惠政策对现行减税降费退税缓税等措2023--3038万亿要加力提效施该延续的延续该优化的优化实施新的组合式税费支持政策预计全年退税减税约支出规模比去年扩大2万25万亿元实际35万亿其中留抵退税约15365万亿提升积极的财政亿元以上实际为143万万亿元实际246万亿对小规模纳税人阶段性中央预算内2022政策效能增强亿中央对地方转移支28免征增值税对小微企业年应纳税所得额100万元至投资6400财政可持续性付98万亿增长18实300万元部分再减半征收企业所得税科技中小型亿际971万亿企业加计扣除比例由75提高至100优化和落实减税政策延缓缴税提高小规模纳税人365万亿积极的财政政策财政支出总规模比去年增增值税起征点至15万元对小微企业和个体工商户32实际执中央预算内2021要提质增效更加对地方一般性转移支年应纳税所得额不到100万元的部分在现行优惠政行31投资6100可持续付增长78策基础上再减半征收所得税亿大力优化财政支出结构375万亿加大减税降费力度新增减税降费约5000亿元小36实际执积极的财政政策基本民生支出只增不减中央预算内2020微企业个体工商户所得税缴纳一律延缓到明年预行37发行要更加积极有为重点领域支出要切实保投资6000计全年为企业新增减负超过25万亿元1万亿特别国债障一般性支出坚决压减亿实施更大规模的减税深化增值税改革将制造业等215万亿财政支出超过23万亿元行业现行16的税率降至13将交通运输业等行积极的财政政策中央预算内2019增长65中央对地方转业现行10的税率降至9下调城镇职工基本养老28要加力提效投资5776移支付增长109保险单位缴费比例各地可降至16全年减轻企业亿税收和社保缴费负担近2万亿元资料来源中国政府网光大证券研究所整理22货币政策进入观察期结构性工具挑大梁政府工作报告强调稳健的货币政策要精准有力延续了中央经济工作会议的相关表述相较于2022年加大稳健的货币政策实施力度更有力支持的表述货币政策加码发力的紧迫性明显降低政策思路上精准蕴含着货币政策将更加依赖通过结构工具为重点领域和薄弱环节提供定向支持有力则意味着现有政策力度不会急于退出不搞大水漫灌的同时也保证政策的持续性表3历年政府工作报告中货币政策部分的表述年度政策基调杠杆率贷款利率保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经2023稳健的货币政策要精准有力济增速基本匹配支持实体经济发展进一步疏通货币政策传导机制引导资金更多流向重加大稳健的货币政策实施力度发扩大新增贷款规模保持货币供应量和社会融资规模点领域和薄弱环节扩大普惠金融覆盖面推动金融2022挥货币政策工具的总量和结构双重增速与名义经济增速基本匹配保持宏观杠杆率基本机构降低实际贷款利率减少收费让广大市场主体功能为实体经济提供更有力支持稳定切身感受到融资便利度提升综合融资成本实实在在下降稳健的货币政策要灵活精准合理货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基优化存款利率监管推动实际贷款利率进一步降低适度把服务实体经济放到更加突2021本匹配保持流动性合理充裕保持宏观杠杆率基本继续引导金融系统向实体经济让利今年务必做到小出的位置处理好恢复经济与防范稳定微企业融资更便利综合融资成本稳中有降风险的关系敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济综合运用降准降息再贷款等手段引导广义货币供创新直达实体经济的货币政策工具务必推动企业便2020稳健的货币政策要更加灵活适度应量和社会融资规模增速明显高于去年利获得贷款推动利率持续下行既要把好货币供给总闸门不搞大水漫灌又要广义货币和社会融资规模增速要与国内生产总值名灵活运用多种货币政策工具疏通货币政策传导渠道2019稳健的货币政策要松紧适度义增速相匹配以更好满足经济运行保持在合理区间保持流动性合理充裕有效缓解实体经济特别是民营的需要和小微企业融资难融资贵问题防范化解金融风险深化利率市场化改革降低实际利率水平资料来源中国政府网光大证券研究所整理2022年四季度以来随着疫情防控政策的持续优化新冠感染者在2022年12月至今年1月逐步达峰和过峰新冠疫情对生产经营和消费等环节的扰动逐步淡化同时央行等部委针对房地产链条也推出了信贷政策引导首套住房贷款利率政策动态调整机制等多项政策措施进一步稳住房地产链融资国内经济修复的基础进一步增强1月融资开门红紧贴预期上沿经济修复的基础虽然有所增强但结构上仍然存在着一些不确定性因素主要集中表现在房地产链条小微企业等薄弱环节在经济修复基础边际改善但经济结构仍冷热不均的背景下总量型政策工具加码发力的紧迫性已经有所降低但对于国计民生的重点领域和薄弱环节仍需结构性货币政策工具定向精准支持因而从中央经济工作会议到政府工作报告一直在强调稳健的货币政策要精准有力一则OMOMLF和LPR等利率进一步下行的概率明显减小疫情过峰后生产和消费迅速升温制造业PMI连续两个月超出市场预期表明经济正处于复苏趋势之中进一步调降政策利率的必要性明显降低因而政府工作报告并未提及继续降低实际利率的相关表述同时在3月3日的国新办发布会上易纲行长也表示实际利率的水平也是比较合适的下一步的工作思路是巩固实际贷款利率下降的成果二则基于维护流动性合理充裕的需求存款准备金率仍有再次调降的可能性时间窗口可能会在二季度初在稳增长的核心政策诉求下财政政策的逆周期调节力度难以退坡考虑到在2022年财政发力的过程中消耗了大量往年财政结余资金和国有企业结存利润财政面临的收支矛盾和资金紧缺情况可能会更为严重宽财政的增量资金可能会明显依赖于杠杆扩张因而政府工作报告建议将今年赤字率上调至30专项债券新增额度上调至38万亿元在此背景下货币政策需要为财政融资创造适宜的流动性环境调降存款准备金率等释放中长期资金的政策可能难以缺席在3月3日的国新办发布会上易纲行长也表示用降准的办法来提供长期的流动性支持实体经济综合考虑还是一种比较有效的方式从流动性缺口来看在两会确定赤字率和专项债券新增额度后4月开始政府债券融资规模有望再度冲高叠加4月是传统缴税大月也将对流动性形势产生明显扰动因而4月是存款准备金率再度调降的重要窗口期三则结构性政策工具仍将是货币政策的主要发力点精准支持重点领域和薄弱环节2022年人民银行通过新设立或者增加额度的方式投放再贷款额度超过6400亿元对科技创新煤炭清洁高效利用设备更新改造等国民经济的重点领域以及普惠养老小微企业和房地产等薄弱环节进行了重点支持敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告宏观经济政府工作报告再次明确稳健货币政策要降准有力因而货币政策有望积极发挥结构性货币政策工具的作用新设立或者增加相关再贷款额度继续对国民经济的重点领域和薄弱环节进行定向支持在3月3日的国新办发布会上易纲行长也表示下一步的思路是还要适度发挥结构性货币政策的作用继续对普惠小微绿色金融科技创新等领域保持有力的支持力度四则用好政策性开发性金融工具重点发力支持和带动基础设施建设2022年6月以来国常会先后调增政策性银行信贷额度8000亿元并新增设立超过6000亿元政策性开发性金融工具支持重大项目建设同时央行数据显示2022年9月至11月抵押补充贷款PSL净新增6300亿元主要用于基建配套资金和保交楼政策行负债端在获得持续稳定的资金补充后具有较强的信贷投放意愿在推动基建项目落地的同时也增加了基建配套中长期贷款需求同时也增加了对房地产开发企业中长期信贷的支持在此基础上1月10日信贷座谈会提出及时跟进政策性开发性金融工具配套融资四季度货币政策执行报告进一步确认持续发挥政策性开发性金融工具的作用更好地撬动有效投资而政策性金融工具的运用也是货币政策要降准有力的有效实现途径三着力扩需求提消费稳投资稳地产31基建实际可使用资金达5万亿稳投资力度不减政府工作报告部署今年新增专项债资金约为38万亿略高于2022年初安排的365万亿但低于2022年全年实际新增的415万亿在保持财政支出强度的同时保障财政可持续性2020年以来地方政府债务快速积累债务付息压力不断加大2022年发行新增地方政府专项债券超过4万亿元包括预算安排的36500亿元和依法盘活专项债限额的5029亿元2018-2022年累计新增地方政府专项债达到147万亿元在财政强调可持续切实防范财政风险背景下新增专项债额度总体保持平稳事实上截至2022年末地方仍有约12万亿的已发行未使用专项债可结转至2023年使用在新增38万亿基础上叠加12万亿的部分全年可使用专项债达到5万亿在具体使用范围上投向范围与可用做资本金范围均有所扩容重点支持新能源与新型基础设施项目的建设有效支持高质量发展此外预计准财政工具继续发挥作用成为重大项目资本金的有效补充两会报告提到政府投资和政策激励要有效带动社会投资2022年政策性开发性金融工具已落地约7400亿元支持项目2700多个随着金融工具支持项目陆续进入建设期2023年将形成大量实物工作量进而助推经济整体好转我们预计2023年基建投资增速或达7以上高于全年经济增速目标的5敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告宏观经济图52023年专项债支出节奏继续呈现出前置特征图62022年专项债投向基建的比例在64左右20212019202020222023专项债发行当月亿元专项债发行投向基建比例右12012016000801400070100100120006080801000050800040606060003040404000202000102020002021202220212021202120222022202220222022202300-----------110907090103050711011月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月05资料来源wind财政部光大证券研究所数据截至2023年2月28日资料来源wind财政部光大证券研究所数据截至2023年1月31日32消费优先位置推动生活服务消费恢复恢复和扩大消费作为扩内需的优先项是今年经济工作的重中之重政府工作报告提出把恢复和扩大消费摆在优先位置多渠道增加城乡居民收入稳定大宗消费推动生活服务消费恢复报告将着力扩大国内需求摆在经济工作的首位促消费又成为扩内需的首选恢复和扩大消费不仅是短期内推动经济运行整体好转提振市场信心的关键也是中长期内促进国内大循环的重要基础一方面疫情以来国内消费市场总体疲弱阻碍了经济循环发展在今年外需面临下行风险地产投资尚未企稳的背景下如何扩大内需尤其是居民消费成为稳定经济的重要方向疫情之前2015年至2019年最终消费平均拉动经济增速42个百分点对经济增速的平均贡献率达627疫情三年来最终消费对经济增长的贡献大幅回落至305平均仅拉动GDP增速20个百分点最终消费尤其是居民消费相较疫情前存在显著的产出缺口另一方面疫情后居民消费走弱叠加资产配置结构深度调整导致居民存款大幅增加相较于2019年2020年-2022年我国住户部门累计增加10万亿超额存款经我们粗略估算因消费倾向下降贡献的超额储蓄为46万亿因购房理财等投资性支出减少贡献的超额储蓄约为6万亿左右此时针对性地提出扩大内需叠加前期防疫政策优化有助于扭转近年来居民消费倾向下滑趋势从促消费措施来看一是多渠道增加城乡居民收入延续去年政府工作报告的提法当前随着防疫政策优化消费场景约束打开服务领域迎来脉冲式修复但是从海外经验看消费恢复并非一蹴而就未来决定消费持续复苏的关键仍然在于居民收入预期能否改善这对于提振消费意愿修复居民风险偏好至关重要2022年全国居民人均可支配收入增速为50仅修复至2019年增速的56在疫后经济复苏推动居民收入修复之外预计稳就业优化收入分配等政策仍将继续推进二是稳定大宗消费住房改善新能源汽车是抓手去年两会提出继续支持新能源汽车消费鼓励地方开展绿色智能家电下乡和以旧换新有效促进汽车消费需求释放今年两会继续将大宗消费作为扩消费的重点抓手在住房改善新能源汽车等消费领域有望出台相关鼓励政策进一步释放消费潜力敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告宏观经济三是推动生活服务消费恢复当前随着消费场景约束打开居民出行强度快速恢复至疫情前水平服务消费具有较大的修复空间叠加相关促消费政策推出餐饮住宿娱乐养老等服务消费均有望得到较大提振图72020-2022年住户超额存款共计10万亿元图8疫情后居民消费倾向明显回落亿元单季度超额存款累计超额存款亿元平均消费倾向相较2019年同期变动全国居民人均可支配收入当季同比累计减少的消费性支出11000011000010全国居民人均消费支出当季同比900009000057000070000500005000003000030000-51000010000-10000-10000-102020-122020-032020-062020-092021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122021-062020-032020-062020-092020-122021-032021-092021-122022-032022-062022-092022-122019-12资料来源Wind光大证券研究所注单季度超额存款的计算基准为2019年同期资料来源Wind光大证券研究所注2021年收入和消费数据调整为以2019年为基期的两年复合增速33房地产供需两端齐发力防范化解风险政府工作报告回顾过去五年地产调控工作经验时提到坚持房子是用来住的不是用来炒的定位建立实施房地产长效机制扩大保障性住房供给推进长租房市场建设稳地价稳房价稳预期因城施策促进房地产市场健康发展展望2023年工作报告认为当前房地产市场风险隐患较多一些中小金融机构风险暴露发展仍有不少体制机制障碍对此报告进一步从供给和需求两端提出对策供给端要有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况防止无序扩张促进房地产业平稳发展并将其作为有效防范化解重大经济金融风险的重要工作与中央经济工作会议的定调保持一致需求端报告提出要加强住房保障体系建设支持刚性和改善性住房需求解决好新市民青年人等住房问题接下来预计房地产供需两端政策将持续发力稳定地产行业景气度第一供给端继续防范化解优质头部房企风险但是在改善资产负债状况的同时拉紧了防止无序扩张的弦2022年三季度以来随地产景气度持续低迷监管层扶持地产思路从保项目过渡到保优质主体并且从三支箭金融16条银行保函置换预售监管资金保交楼专项借款等方面持续发力政府工作报告中进一步强调在有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况的同时要防止无序扩张这也进一步体现出当前房地产的调控总体思路依然要以稳为主第二需求端稳定政策持续推进从加强住房保障体系建设和支持刚性和改善性住房需求两个方面来解决新市民青年人等住房问题岁末年初以来房地产行业景气度持续恢复一二线高能级城市成交量有所企稳但三四线城市仍然需要更大力度的政策支持2月以来多地继续出台一揽子政策稳定房地产市场包括扬州取消新房限购惠州缩短限售义乌鼓励使用房票等敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告宏观经济图92023年2月30大中城市成交量企稳达到2021年水平图102023年2月一线城市环比由负转正二三线城市房价环比保持下跌但跌幅收窄20192020202120222023百城住宅价格指数一线城市环比百城住宅价格指数二线城市环比8030大中城市日均商百城住宅价格指数三线城市环比70品房成交面积万平260020221220221120230120230250-2402023年2月40万平-430-6202023年1月28万平-810-100182345679101112月月月月月月月月月-12月月月资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所表42月以来中低能级城市和地区继续出台政策稳定房地产市场重点工作任务省市主要内容武汉市住房限购区域购房的居民家庭可新增一个购房资格在非限购区域拥有的住房不计入居民家庭2月6日武汉购房资格认定套数非本市户籍居民家庭在限购区域购买首套住房的可实行购房资格承诺办容缺办优化住房限购限售二套房认定标准动态调整首套房贷款利率下限对引进人才生育二孩或三2月7日四川省孩家庭进城务工人员等购买商品房含二手房给予补贴等2月16日惠州商品房限售年限由3年缩短为1年新房不再限购二手房取消限售下调首套房贷款利率下限住房公积金贷款最高额度阶段性上调2月20日扬州20首套房契税补贴人才和二孩以上家庭购房补贴政策延期等取消新房2年限售期限提高多孩家庭首次住房公积金贷款额度高层次人才公积金最高贷款额度1202月22日常州万元义乌实施八条房产新政将从加大金融支持加大房票使用力度优化人才房政策优化土地出让政策支持购买存量商品住房用作政策性住房等多个方面助力房地产市场发展在2023年62月28日义乌月30日前置换并使用房票的安置对象将在原集聚建设政策15的补助基础上再按集聚建设房票面值给予20的政策性激励补贴该20部分的补贴不超过30万元资料来源中国政府网券商中国光大证券研究所四持续深化改革形成发展合力41产业自主可控数字化转型前沿技术2023年政府工作报告指出要加快建设现代化产业体系围绕制造业重点产业链集中优质资源合力推进关键核心技术攻关加快传统产业和中小企业数字化转型着力提升高端化智能化绿色化水平加快前沿技术研发和应用推广大力发展数字经济发展思路方面2023年政府工作报告进一步明确加快建设现代化产业体系是下一阶段产业发展和科技创新的重点方向具体来看瞄准卡脖子领域和产业链薄弱环节高效推进关键核心技术攻关是建设现代化产业体系的首要任务在实现方式上要充分发挥我国在新型举国体制和超大市场规模等方面的突出优势强化政府战略引领和组织协调作用坚持企业科技创新主体地位促进创新链产业链人才链等深度融合敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告宏观经济重点领域方面一是围绕提升产业高端化智能化绿色化水平这一目标以数字经济为核心抓手加快传统产业和中小企业数字化转型重点推动传统产业技术改造和产业集群化发展二是推动新能源人工智能生物制造绿色低碳量子计算等前沿技术研发和应用推广着力培育产业新业态新模式三是能源安全领域要继续做好保供稳产工作粮食安全领域要在加强基础设施建设的同时提升种业农机等领域的自主可控能力42能耗能耗强度继续下降重点控制化石能源消费本次政府工作报告指出单位国内生产总值能耗和主要污染物排放量继续下降重点控制化石能源消费今年政府报告提出的能耗相关表述不涉及具体数字目标基本符合2022年政府报告中提到的能耗强度目标在十四五规划期内统筹考核并留有适当弹性即在经济下行压力较大的年份适当放松要求经济下行压力较小的年份适当提高要求此外报告提及重点控制化石能源消费也意味着双碳目标的短期考核更多向化石能源消费占比倾斜2020年以来我国经济增长面临的压力较大能耗强度下降幅度明显缩窄2021年相比2020年能耗强度下降272022年相比2021年下降01虽然能耗强度下降幅度变缓但能源结构的优化在持续加快政府工作报告提到过去五年我国实现超低排放的煤电机组超过105亿千瓦可再生能源装机规模由65亿千瓦增至12亿千瓦以上清洁能源消费占比由208上升到25以上未来随着能源绿色低碳转型持续推进我国非化石能源消费比重将显持续提升图11历年两会中关于能耗的相关表述梳理图122020年以来单位GDP能耗下降幅度显著缩窄年份关于能耗的相关表述单位GDP能耗吨标准煤万元单位GDP能耗同比右轴今年发展主要预期目标是单位国内生产总值能耗和主要污染物20230800排放量继续下降重点控制化石能源消费生态环境质量稳定改善070今年发展主要预期目标是能耗强度目标在十四五规划期内-1统筹考核并留有适当弹性新增可再生能源和原料用能不纳入能0602022源消费总量控制-22022年政府工作人物推动能耗双控向碳排放总量和强度050双控转变完善减污降碳激励约束政策040-3今年发展主要预期目标是生态环境质量进一步改善单位国内生2021030产总值能耗降低3左右主要污染物排放量继续下降-4综合研判形势我们对疫情前考虑的预期目标作了适当调整单位0202020国内生产总值能耗和主要污染物排放量继续下降努力完成十三-5五规划目标任务010今年经济社会发展的主要预期目标是生态环境进一步改善单位2019000-6国内生产总值能耗下降3左右主要污染物排放量继续下降2013201420152016201720182019202020212022资料来源中国政府网光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所43国企改革分类改革完善中国特色国有企业现代公司治理本次政府工作报告指出要切实落实两个毫不动摇深化国资国企改革提高国企核心竞争力坚持分类改革方向处理好国企经济责任和社会责任关系完善中国特色国有企业现代公司治理依法保护民营企业产权和企业家权益鼓励支持民营经济和民营企业发展壮大支持中小微企业和个体工商户发展构建亲清政商关系为各类所有制企业创造公平竞争竞相发展的环境用真招实策提振市场预期和信心敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告宏观经济2022年是国企改革三年行动的收官之年党的十八大以来党中央对深化国有企业改革做出一系列重大部署2020年6月中央深改委审议通过国企改革三年行动方案2020-2022年指出国企改革要抓重点补短板强弱项2022年国企三年改革进入收官之年据国务院国资委截至2022年9月初各中央企业和各地改革工作台账完成率均已超过98进入十四五国有企业在中国式现代化建设中面临新使命新任务国企改革也将迈入新阶段改革开放以来我国经济发展获得了举世瞩目的巨大成功一个关键因素就是我们既发挥了市场经济的长处又发挥了社会主义制度的优越性我国国有企业的经营发展从来都不是孤立的而是与社会主义建设的需要紧密结合在一起的随着我国经济发展进入新阶段对于国有企业的发展也提出了新要求也即发挥集中资源办大事的优势承担起新型举国创新的新任务在关键技术创新领域关键供应链产业链关键资源能源品供给等方面发挥保障兜底作用释放带头引领效应考虑到我国经济依然面临复杂严峻的外部形势国内实体经济信心和预期容易受到各种超预期外部因素的冲击国有企业更要担负起稳定经济整体大局的压舱石效用经济进入新发展阶段国企改革也将开启新征程政府工作报告指出要深化国资国企改革提高国企核心竞争力处理好国企经济责任和社会责任关系完善中国特色国有企业现代公司治理真正按市场化机制运营正如11月21日证监会易会满主席强调一方面上市公司尤其是国有上市公司要练好内功加强专业化战略性整合提升核心竞争力另一方面要深刻认识我们的市场体制机制行业产业结构主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素发展阶段特征探索建立具有中国特色的估值体系促进市场资源配置功能更好发挥表5近期国企改革相关政策梳理时间政策会议主要内容国资国企要突出效益效率加快转变发展方式聚焦全员劳动生产率净资产收益率经济增加值率等指标国有企业对标世界一流企业价值2023年3月有针对性地抓好提质增效稳增长切实提高资产回报水平要突出创新驱动提升基础研究能力充分发挥企创造行动启动会议业创新决策研发投入科研组织成果转化的主体作用新一轮国企改革深化提升行动将主要抓好加快优化国有经济布局结构增强服务国家战略的功能作用加快国资委副主任翁杰明在权威部门2023年2月完善中国特色国有企业现代公司治理真正按市场化机制运营加快健全有利于国有企业科技创新的体制机制话开局新闻发布会上的讲话加快打造创新型国有企业等三个方面的工作要针对工作中的突出问题和薄弱环节科学谋划周密组织统筹推进中央企业高质量上市通过充分对接资国资委中央企业提高上市公司质2023年2月本市场助力稳定资本市场为中央企业高质量发展提供坚实支撑为建设中国特色现代资本市场贡献更大力量工作专题会量2023年突出重点攻坚克难乘势而上组织开展新一轮国企改革深化提升行动要积极稳妥分层分类深化混合2023年1月国资委中央企业负责人会议所有制改革推动中长期激励扩面提质要深入推进国有资本布局优化和结构调整制定节能环保建筑施工等重点行业领域的布局结构调整指引中共中央国务院扩大内需战略鼓励和引导非国有资本投资主体通过参股控股资产收购等多种形式参与国有企业改制重组完善国有产权2022年12月规划纲要20222035年交易制度配合国务院国资委开展央企专业化整合为央企整合提供更多工具和通道推动打造一批旗舰型央企上市公司上交所中央企业综合服务三年行2022年12月持续推动央企上市公司在完善公司治理中加强党的领导积极引导央企上市公司用好股权激励员工持股等各动计划类资本工具不断完善实现高质量发展的体制机制资料来源中国政府网国资委上交所光大证券研究所五风险提示全球地缘风险抬升国内疫情反弹超预期国内经济恢复不及预期敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告