经济修复与中特估值催化，价值风格全面占优。本周（2023年2月27日至2023年3月3日，下同）市场整体延续了上周的上涨表现，然而结构上却出现显著分化，价值风格全面占优：主要宽基指数中创业板指下跌0.27%，而上证50上涨1.72%；风格指数中大盘价值与中盘价值分别上涨3.62%与2.27%，相较之下长久期的成长风格表现平淡，中盘成长甚至微跌0.18%。而具体行业视角来看，受益于数字中国的顶层设计《数字中国建设整体布局规划》出台，TMT板块表现抢眼，而传统成长赛道均表现疲软；而在经济复苏预期与中特估值体系催化下，与内需更为相关的强周期板块同样录得优异表现。市场结构分化完全符合我们此前预期，但是价值风格上涨幅度仍然超过我们预期，而成长风格回调幅度不及我们预期。
　　为何没有“顺周期”，只有价值行情。超预期的PMI数据加强了市场对经济复苏的预期，然而与2020年经济复苏交易的顺周期主导的行情不同，2月以来的传统价值与强周期行业表现显著优于顺周期的大盘成长股（以食品饮料为代表），投资者需要厘清“肌肉记忆”背后的逻辑关系：2016-2017年，以食品饮料为代表的板块其估值定价仍然属于大盘价值股范畴，到了2019年逐步被划入了大盘成长股；2020年与2021年为尽快摆脱疫情带来的衰退影响，海外主要经济体的中央政府大幅扩表，实行巨额的财政补贴政策，带动海外需求快速修复，率先恢复供应能力的中国制造业成为最大受益；而与此同时，海外相对低利率的环境与中国相较于历史上复苏周期中更低的利率水平，从分母端助力顺周期+成长性成为最好的资产。然而在本轮国内复苏预期交易中，海外正在努力抑制高企的通胀压力，海外利率持续维持在相对高位；而国内中国经济如果需要靠内需实现复苏，则将需要进行新的资产负债表扩张，对于资金同样有着巨大的消耗，利率水平同样将实现较大幅度抬升。尽管在当下中国复苏仍然是一个混沌期，但是全球利率中枢上移的迹象开始越来越明显。无论是复苏交易还是中特估值的行情，都是投资者在寻找当下环境中更有利的资产的尝试。
　　国企的价值：寻找时代的国企。近期“中”字头的国企表现出色，如何寻找时代的国企成为市场的关注焦点。然而正如同我们在前期国企改革报告中所提到的，不同行业的国企面临的基本面改善潜在路径其实并不一致。过往国企ROE一直下行的原因在于总资产周转率大幅下行，以及部分行业因为提供正外部性带来的持续盈利压制。中国特色社会主义估值，其实是社会价值和股东价值之间的协调和统一，因此未来估值体系重塑的核心，便是ROE重新确立回升的长期趋势，弥合利润与资产之间的增速差异：具体而言，对于持续亏损但是社会短缺的国企业务，存量业务通过价格机制改革、适当补贴实现盈利水平的正常化；而与此同时适当拓展新业务，更好地为能源转型、数字化和制造业升级提供基础服务；此外，正常提升分红和回购，以降低中小股东权益风险溢价也是可实现路径。需要强调的是，我们比较反对以“大股东减持”为思路的国企投资，这一过往二级市场熟悉的主题思路在当下可能并不适用。
　　两会过后，市场也将迎第一轮揭牌时刻。短期视角来看，周末（2023年3月4日）两会召开，从历史上看，两会前后存在相对明显的季节效应：两会前一个月市场往往会在各类两会主题的博弈中表现出色，而随着两会的召开，博弈情绪消退后表现略显平淡。随着经济数据的逐渐公布，市场也终于迎来第一轮的揭牌时刻。目前看，中国库存周期仍然是有利于需求恢复的状态（库存去化），但是行业供给格局和需求恢复的不同仍然让行业之间呈现较大分化，在有供给紧张的地方寻找需求恢复仍然是阶段性主线。
　　在价值中寻找成长。本轮全球利率中枢抬升的环境下，在价值中寻找机会仍然是未来主线，经济动能修复、通胀和国企央企改革将成为三大成长性来源。第一，关注通胀的反弹力量正在凝聚：油运、油，动力煤；第二，重资产国企重估：建筑、炼厂、电力、电信；第三，部分成长领域仍可布局：国防军工、数据中心；第四，经济动能的修复：房地产、保险。
　　风险提示：美国经济超预期放缓的风险；房地产政策转向的风险。

研究报告全文：A股策略周报202303052023年03月05日在价值中找寻成长TableAuthor经济修复与中特估值催化价值风格全面占优本周2023年2月27日至2023年3月3日下同市场整体延续了上周的上涨表现然而结构上却出现显著分化价值风格全面占优主要宽基指数中创业板指下跌027而上证50上涨172风格指数中大盘价值与中盘价值分别上涨362与227相较之下长久期的成长风格表现平淡中盘成长甚至微跌018而具体行业视角来看受益于数字中国的顶层设计数字中国建设整体布局规划出台TMT板块表现抢眼而传统成长赛道均表现疲软而在经济复苏预期与中特估分析师牟一凌值体系催化下与内需更为相关的强周期板块同样录得优异表现市场结构分执业证书S0100521120002化完全符合我们此前预期但是价值风格上涨幅度仍然超过我们预期而成长邮箱mouyilingmszqcom风格回调幅度不及我们预期研究助理吴晓明为何没有顺周期只有价值行情超预期的PMI数据加强了市场对经济执业证书S0100121120023邮箱wuxiaomingmszqcom复苏的预期然而与2020年经济复苏交易的顺周期主导的行情不同2月以来的传统价值与强周期行业表现显著优于顺周期的大盘成长股以食品饮料为代表投资者需要厘清肌肉记忆背后的逻辑关系2016-2017年以食品饮相关研究料为代表的板块其估值定价仍然属于大盘价值股范畴到了2019年逐步被划入1策略专题研究钟摆再次回摆风格洞了大盘成长股2020年与2021年为尽快摆脱疫情带来的衰退影响海外主要察与性价比追踪系列十四-20230303经济体的中央政府大幅扩表实行巨额的财政补贴政策带动海外需求快速修2策略专题研究重返混沌2月大类资产回复率先恢复供应能力的中国制造业成为最大受益而与此同时海外相对低顾与展望-20230302利率的环境与中国相较于历史上复苏周期中更低的利率水平从分母端助力顺3行业信息跟踪20230220-2023022周期成长性成为最好的资产然而在本轮国内复苏预期交易中海外正在努力6家电需求初现回暖煤炭供需趋紧价格抑制高企的通胀压力海外利率持续维持在相对高位而国内中国经济如果需上行-20230228要靠内需实现复苏则将需要进行新的资产负债表扩张对于资金同样有着巨4策略专题研究民生研究2023年3月金大的消耗利率水平同样将实现较大幅度抬升尽管在当下中国复苏仍然是一股推荐-20230228个混沌期但是全球利率中枢上移的迹象开始越来越明显无论是复苏交易还5策略专题研究时代的国企国改专题系是中特估值的行情都是投资者在寻找当下环境中更有利的资产的尝试列之策略联合行业篇-20230227国企的价值寻找时代的国企近期中字头的国企表现出色如何寻找时代的国企成为市场的关注焦点然而正如同我们在前期国企改革报告中所提到的不同行业的国企面临的基本面改善潜在路径其实并不一致过往国企ROE一直下行的原因在于总资产周转率大幅下行以及部分行业因为提供正外部性带来的持续盈利压制中国特色社会主义估值其实是社会价值和股东价值之间的协调和统一因此未来估值体系重塑的核心便是ROE重新确立回升的长期趋势弥合利润与资产之间的增速差异具体而言对于持续亏损但是社会短缺的国企业务存量业务通过价格机制改革适当补贴实现盈利水平的正常化而与此同时适当拓展新业务更好地为能源转型数字化和制造业升级提供基础服务此外正常提升分红和回购以降低中小股东权益风险溢价也是可实现路径需要强调的是我们比较反对以大股东减持为思路的国企投资这一过往二级市场熟悉的主题思路在当下可能并不适用两会过后市场也将迎第一轮揭牌时刻短期视角来看周末2023年3月4日两会召开从历史上看两会前后存在相对明显的季节效应两会前一个月市场往往会在各类两会主题的博弈中表现出色而随着两会的召开博弈情绪消退后表现略显平淡随着经济数据的逐渐公布市场也终于迎来第一轮的揭牌时刻目前看中国库存周期仍然是有利于需求恢复的状态库存去化但是行业供给格局和需求恢复的不同仍然让行业之间呈现较大分化在有供给紧张的地方寻找需求恢复仍然是阶段性主线在价值中寻找成长本轮全球利率中枢抬升的环境下在价值中寻找机会仍然是未来主线经济动能修复通胀和国企央企改革将成为三大成长性来源第一关注通胀的反弹力量正在凝聚油运油动力煤第二重资产国企重估建筑炼厂电力电信第三部分成长领域仍可布局国防军工数据中心第四经济动能的修复房地产保险风险提示美国经济超预期放缓的风险房地产政策转向的风险本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1策略定期报告目录1经济修复超预期价值风格全面占优32摆脱肌肉记忆不能只是顺周期需要强周期43国企的价值寻找时代的国企74两会过后市场将迎第一轮揭牌时刻105价值搭的是属于自己的舞台136风险提示14插图目录15本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2策略定期报告1经济修复超预期价值风格全面占优本周2023年2月27日至2023年3月3日下同市场延续了上周的上涨表现仅在周一微跌随后录得四连涨的出色表现主要宽基指数中表现略有分化创业板指下跌027而上证50与沪深300分别上涨172与171表现较为出色在美债收益率上行中特估值体系下国企重估与国内经济复苏预期催化下价值风格全面占优大盘价值与中盘价值分别上涨362与227相较之下长久期的成长风格表现平淡中盘成长甚至微跌018而具体行业视角来看受益于数字中国的顶层设计数字中国建设整体布局规划出台TMT板块表现抢眼在运营商的带动下通信全周上涨714涨幅排名所有行业第一而计算机传媒则位于第34名与此同时在经济复苏预期与中特估值体系催化下与内需更为相关的强周期板块录得优异表现建筑板块上涨619涨幅排名所有行业第二而交通运输银行等价值板块同样排名靠前图1本周在数字中国经济复苏预期与中特估值体系催化下TMT强周期与价值板块更为占优本周涨跌幅上周涨跌幅800600400200000-200-400建材通信建筑传媒银行家电钢铁电子煤炭机械综合医药汽车房地产计算机交通运输石油石化国防军工食品饮料商贸零售纺织服装基础化工农林牧渔综合金融轻工制造有色金属消费者服务非银行金融电力及公用事业电力设备及新能源资料来源wind民生证券研究院图2主要宽基指数中表现略有分化创业板指下跌027而上证50与沪深300分别上涨172与图3从风格视角来看价值风格显著占优171本周涨跌幅上周涨跌幅本周涨跌幅上周涨跌幅362400348400321325298297291286282300300234253214227181200180200172171122105100065083078027036100001013004033000000-018-100大盘价值国证价值中盘价值小盘价值大盘成长国证成长小盘成长中盘成长-027-100上证50沪深300万得全A科创50中证500中证1000创业板指资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3策略定期报告2摆脱肌肉记忆不能只是顺周期需要强周期随着本周二2023年3月1日超预期的PMI数据公布后市场对经济复苏的预期逐渐加强然而与2020年2021年复苏期间的顺周期大盘成长风格主导的行情不同本轮低估值板块开始大幅跑赢反倒是以食品饮料为代表的顺周期板块表现疲软我们认为这背后主要是因为两轮复苏周期中内外部的环境均存在着显著的不同2020年与2021年为尽快摆脱疫情带来的衰退影响海外主要经济体均实行了大规模的流动性宽松与财政补贴政策中央政府大幅扩表相较于供给端受疫情影响修复受阻海外需求端修复斜率快速抬升而供应能力恢复较快的中国制造业承接了来自海外大量的需求进而带动板块分子端的景气度大幅上行与此同时海外相对低利率的环境与中国相较于历史上复苏周期中更低的利率水平比如2016-2017从分母端助力顺周期成长性成为最好的资产图42023年2月PMI各分项全面抬升整体表现大超市场预期2023-022023-012022-02PMI生产经营活动预期6000生产5500供货商配送时间新订单5000从业人员4500新出口订单4000原材料库存在手订单主要原材料购进价格产成品库存出厂价格采购量进口资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4策略定期报告图52020年时相较于供给端受疫情影响修复受阻图6供应能力恢复较快的中国制造业承接了来自海外海外需求端修复斜率快速抬升大量的需求美国全球供应链压力指数GSCPI右轴PMI新出口订单出口金额累计同比右轴OECD综合领先指标104060OECD商业信心指数55008000OECD消费者信心指数1020500060004045004000100020400020009803500000009603000-2000940-202500-40002010-102011-062012-022012-102013-062014-022014-102015-062016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-022022-102016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-09资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图7在2020年至2021年复苏周期中中外利率环境均较为友好中债国债到期收益率10年月美国国债收益率10年月6005004003002001000002002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-01资料来源wind民生证券研究院然而在本轮经济复苏周期中尽管国内需求仍在修复之中然而海外整体仍处于收缩区间主要经济体PMI均低于50而流动性环境也对于顺周期成长风格资产并不友好为抑制高企的通胀压力海外利率持续维持在相对高位而国内中国经济如果进入复苏则将需要进行新的自我资产负债表扩张对于资金同样有着巨大的消耗利率水平同样有望实现较大幅度抬升整体而言尽管在当下中国复苏仍然是一个混沌期但是全球利率中枢上移的迹象开始越来越明显因此机会有望开始在价值股之间轮动复苏类强周期价格强周期价值类主体需要强调的是如果一旦经济动能不及预期真正主线很难回到弱复苏而更可能是全球滞胀本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5策略定期报告图8尽管当前海外主要经济体的景气韧性较强然而图9当前美国通胀预期出现反弹10年期国债收益率整体PMI仍处于收缩区间持续处于4左右高位通胀预期右轴美国国债实际收益率10年期欧元区制造业PMI日本制造业PMI美国制造业PMI季调美国国债收益率10年70005003206500600040030030055002805000200260450010024040000003500-1002203000-2002002012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6策略定期报告3国企的价值寻找时代的国企近期有关国企的政策催化密集出台中字头表现出色然而正如同我们在前期国企改革报告中所提到的不同行业的国企面临的基本面改善潜在路径其实并不一致过往国企ROE一直下行的原因在于总资产周转率大幅下行以及部分行业因为提供正外部性带来的持续盈利压制而上述现状最终需要通过部分机制条件进行修正中国特色社会主义估值其实是社会价值和股东价值之间的协调和统一因此未来估值体系重塑的核心便是ROE重新确立回升的长期趋势弥合利润与资产之间的增速差异对于持续亏损但是社会短缺的国企业务存量业务通过价格机制改革适当补贴实现盈利水平的正常化而在安全基础设施重构领域占优重要地位的国企可以提升闲置资金的使用效率适当拓展新业务让其更好地为能源转型数字化和制造业升级提供基础服务此外正常提升分红和回购以回馈二级市场股东我们并不建议资本市场根据大股东减持诉求逻辑进行国企炒作这一民企为代表的成长股题材思路虽然更被部分投资者所熟悉但是其情况和国企的现实可能并不相符合本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7策略定期报告图102023年以来国企相关政策密集出台时间政策会议主要内容对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署会议强调面对蓬勃兴起的新一轮科技革命和产业变革对标世界一流国有企业202333国务院国资委会议在效率效益战略性新兴产业布局科技创新能力支撑等方面仍存在差距国资国企要进一步提高政治站位把企业价值创造行动抓紧抓细务求取得工作实效明确中央企业2023年投资工作重点一方面要突出扩大有效投资要求企业提振发展信心把稳投资工作放在更加重要的位置科学合理安排投资规模并按照抓紧推动实施一批系统谋划新增一批提前研究储备一批的项目推进接续机制加快项目开工建设力争实现既定任务目关于做好2023年中央企标有效带动全社会投资另一方面要优化投资布局方向聚焦国家重大项目基础设施建设产业链强链补链等重点领域推动企业在培育壮202329业投资管理进一步扩大有大战略性新兴产业推进传统产业改造升级强化能源资源安全保障形成科技产业金融良性循环等方面加大投资力度布局实施一批补效投资有关事项的通知短板强功能利长远惠民生的重大项目同时要求企业稳妥处理好促和稳的关系加强重点领域风险管控完善全过程风险防范机制防范在扩大投资中片面追求短期效果守牢不发生重大风险的底线会议指出近年来中央企业紧抓资本市场改革契机在推动优质资产上市方面工作成效显著下一步要针对工作中的突出问题和薄弱环节科学中央企业提高上市公司质量2023228谋划周密组织统筹推进中央企业高质量上市通过充分对接资本市场助力稳定资本市场为中央企业高质量发展提供坚实支撑为建设中国工作专题会特色现代资本市场贡献更大力量要以落实机制抓好进度干出成效为重点落实下阶段工作让市场和投资者看到实实在在的成效国企改革三年行动取得一系列重大历史性成果国资国企发生了一系列深刻变革2021年全国国有企业营业收入利润总额较2020年分别增长1872632022年国务院国资委监管的中央企业年化全员劳动生产率较三年行动之初增长325国有企业战略支撑作用社会责任担当更国企改革三年行动经验成果2023227加凸显交流会议会议要求要永不停歇扎实做好国企改革重点工作围绕提高核心竞争力和增强核心功能抓好重点改革任务切实推进改革有效做法制度化长效化强化典型经验总结推广应用抓紧研究谋划新一轮深化国企改革行动翁杰明介绍未来改革重点将放在三大领域一是加快优化国有经济布局结构增强服务国家战略的功能作用国资央企将持续用好重组整合这个重要抓手未来这项工作将瞄准国有企业的功能定位注重坚持以市场化原则来推进国新办权威部门话开局二是加快完善中国特色国有企业现代公司治理真正按市场化机制运营2023223系列主题新闻发布会三是加快健全有利于国企科技创新的体制机制翁杰明表示下一步将着力解决制约企业科技创新的机制投入人才转化等突出问题进一步强化企业创新主体地位共建良好创新生态国资委提出要坚持做强做优做大国有资本和国有企业的目标从提高核心竞争力增强核心功能两大途径发力一方面要从科技效率人才品牌四大关键领域下功夫不断提高国企核心竞争力另一方面重点是优化布局调整结构增强国企核心功能1突出深化改革开展新一轮国企改革深化提升行动张玉卓署名文章为全面建2突出优化布局加快实现产业体系升级发展一是积极培育壮大战略性新兴产业二是加快传统产业改造升级加大新一代信息技术人工智能设社会主义现代化国家开好2023217生物技术新能源新材料绿色环保等布局力度强化航空航天轨道交通海洋工程智能装备芯片等高端制造业布局力争2023年中央企局起好步作出国资央企更大业制造业新增投资比重达到13战略性新兴产业布局比重提高2个百分点以上三是以市场化方式加大专业化整合力度贡献3突出守牢底线有效防范化解重大风险国资委将中央企业2023年主要经营指标由原来的两利四率调整为一利五率提出了一增一稳四提升的年度经营目标推动中央企业提高核心竞争力加快实现高质量发展建设世界一流企业一是用净资产收益率替换净利润指标有利于引导中央企业更加注重投入产出效率加大亏损企业治理力度加快两非两资剥离处置盘活存量资产提高资产使用效率提升净资产创利能力和收益水平国资报告文章优化中二是用营业现金比率替换营业收入利润率指标有利于推动中央企业在关注账面利润基础上更加关注现金流的安全更加关注可持续投资能力的2023131央企业经营指标体系推动提升从而全面提高企业经营业绩的含金量真正实现高质量的发展加快实现高质量发展三是继续保留资产负债率研发经费投入强度全员劳动生产率指标2023年中央企业一利五率指标总体目标定为一增一稳四提升一增是指利润总额增速要高于国民经济增速2023年中央企业应继续将利润总额和劳动生产总值与国民经济增长目标有效衔接深入开展提质增效工作确保完成国资委下达的经营目标力争取得更好业绩在推动经济运行整体好转上勇挑大梁一稳是指资产负债率稳定在65左右将资产负债率控制在65以下调整为稳定在65左右资料来源wind民生证券研究院图12资产周转率的下滑时ROE下滑的核心因素图11过去十年国企ROE中枢趋势性下滑国企200成份ROETTM销售净利率2010Q11总资产周转率2010Q11归母净利润TTM同比右权益乘数2010Q11线性国企200成份ROETTM12线性归母净利润TTM同比右1835113010162520140915101208510007-58-10062010-032010-102011-052011-122012-072013-022013-092014-042014-112015-062016-012016-082017-032017-102018-052018-122019-072020-022020-092021-042021-112022-062010-032011-032018-092019-092020-092011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032019-032020-032021-032021-092022-032022-092010-09资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8策略定期报告图13国企的资产结构中货币资金占比仅次于固定图14国企的长期股权投资投资性房地产应收账资产款以及货币资金年化增长率1772010年以来年化增长率201801820175货币资金151361361311252327应收票据103应收账款1077预付款项590595存货23长期股权投资6190投资性房地产-14-5151191固定资产流应货存预应非长投固在在建工程动收币货付收流期资定建资账资款票动股性资工802产款金项据资权房产程合产投地1596计合资产计资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9策略定期报告4两会过后市场将迎第一轮揭牌时刻短期视角来看周末2023年3月4日两会召开从历史上看两会前后市场表现存在一定统计规律两会前一个月市场往往会在各类两会主题的博弈中表现出色而随着两会的召开博弈情绪消退后表现略显平淡并在两会结束后随着主线的逐渐明晰而再次上涨而随着经济数据的逐渐公布市场也终于迎来第一轮的揭牌时刻与此同时春季开工季来临后相关高频数据是否出现超越季节性的抬升信贷数据能否实现结构上的显著改善等有望成为判断本轮经济是否为强复苏的重要信号图15从历史上看两会前后存在相对明显的季节效应两会召开时间万得全A沪深300创业板指起始结束两会前一个月两会期间两会后一个月两会前一个月两会期间两会后一个月两会前一个月两会期间两会后一个月2000-03-032000-03-151376-1668852001-03-032001-03-15-4641965682002-03-032002-03-15128956-049045908-1862003-03-032003-03-18182-408755131-33010902004-03-032004-03-14713-116290467-034-0342005-03-032005-03-14868043-451763095-2582006-03-032006-03-14205-202950318-1967262007-03-032007-03-16917568202651738119802008-03-032008-03-18840-1959-1513479-1948-14592009-03-032009-03-13688258167553918817142010-03-032010-03-14491-242595409-2364912011-03-032011-03-14494101295472061384342171-7352012-03-032012-03-14988-259-4191033-279-3751643-016-9272013-03-032013-03-17173-469-290-067-483-3161403-350-0922014-03-032014-03-13229-146522-055-177740-206014-2532015-03-032015-03-1562124627872140462268167341323672016-03-032016-03-16657-1111297542127642072-19915662017-03-032017-03-15285106-055118083086223195-3602018-03-032018-03-15-459225-329-607198-496213433-0912019-03-032019-03-1519663157911712-01378427686042762020-05-212020-05-28095-180807157-200763274-29815012021-03-042021-03-11-100-525271-253-594063-975-8383982022-03-042022-03-11120-511-269-148-539-145-551-453-248均值479-099484323-140403573-027284中位数491-116522318-034384248-001-091资料来源wind民生证券研究院图16从历史上看两会期间几乎所有行业整体表现平淡历次两会行业涨跌幅均值两会前一个月两会期间两会后一个月1086420-2-4电子建材汽车钢铁家电通信医药机械建筑传媒煤炭银行计算机房地产有色金属农林牧渔纺织服装基础化工轻工制造国防军工商贸零售食品饮料交通运输石油石化消费者服务非银行金融电力及公用事业电力设备及新能源资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10策略定期报告图17当下水泥磨机开工率抬升至历史同期高位图18当下国内PTA开工率仅优于2022年20192020202120222023201920202021202220238000950070009000600085005000800040007500300070002000100065000006000周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周114477101013131616191922222525282831313434373740404343464649495252资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图20当下30城地产销售面积出现明显修复平滑4图19当下国内石油沥青开工率远低于疫情前周201920202021202220232019万平方米2020万平方米2021万平方米65002022万平方米2023万平方米60002500005500200000500045001500004000350010000030005000025002000000周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周147147101316192225283134374043464952101316192225283134374043464952资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院目前看中国库存周期仍然是有利于需求恢复的状态库存去化但是行业之间的冷热不均仍然明显钢材纯碱处于历史同期低位电解铝水泥则处于历史中枢附近而PTAPVC则处于相对高位这一定程度上也表明着未来在供给收缩的地方寻找需求仍然是占优策略图21当前水泥库容比处于历史同期中枢附近图22当前钢材库存处于历史同期的低位201920202021202220232019万吨2020万吨2021万吨3000002022万吨2023万吨7500700025000065002000006000150000550010000050004500500004000000周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周147147254010131619222831343743464952341316192225283137404346495210资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11策略定期报告图23当下电解铝库存处于历史同期中枢附近图24当下PVC社会库存处于历史同期高位2019万吨2020万吨2021万吨2019吨2020吨2021吨2022吨2023吨2022万吨2023万吨80000000180007000000016000600000001400050000000120004000000010000300000008000600020000000400010000000周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周1471357910131619222528313437404346495211131517192123252729313335373941434547495153资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图25当下PTA库存天数处于历史同期高位仅低于图26当下纯碱库存处于历史同期低位2020年2019天2020天2021天2022天2023天2019万吨2020万吨2021万吨2022万吨2023万吨10002000080015000600100004002005000000000周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周13579周周周周周周周周周周周周周周周周周周11131517192123252729313335373941434547495153147101316192225283134374043464952资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12策略定期报告5价值搭的是属于自己的舞台当下价值股的率先崛起让部分投资者对未来价值搭台成长唱戏的行情充满期待然而资本市场的演绎虽然并无新事但是也从来不是历史的简单往复循环过往的参考经验在指引未来时也需要进行更为严格与充分的审视无论未来中国经济向上的弹性如何未来全球范围内的利率中枢上移依然是更为确定的事件市场的钟摆当下正在摆向强复苏的交易一旦这一预期走弱回归的并不是弱复苏而是重返全球的滞胀这一点我们在此前已经论述对于当下我们的建议是继续在价值股中寻找机会在价值中寻找成长有关国企重估有关经济动能修复和有关全球通胀第一关注通胀的反弹力量正在凝聚油运油动力煤第二重资产国企重估建筑炼厂电力电信第三部分成长领域仍可布局国防军工数据中心第四经济动能的修复房地产保险本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13策略定期报告6风险提示1美国经济超预期放缓的风险若美国经济快速滑入衰退区间美联储可能会扭转当下的货币政策使利率出现快速下降2房地产政策转向的风险若对房地产的各项扶持政策转向则意味着经济旧动能的修复预期落空文中有关宏观经济需求传统领域的判断都可能不再成立本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14策略定期报告插图目录图1本周在数字中国经济复苏预期与中特估值体系催化下TMT强周期与价值板块更为占优3图2主要宽基指数中表现略有分化创业板指下跌027而上证50与沪深300分别上涨172与1713图3从风格视角来看价值风格显著占优3图42023年2月PMI各分项全面抬升整体表现大超市场预期4图52020年时相较于供给端受疫情影响修复受阻海外需求端修复斜率快速抬升5图6供应能力恢复较快的中国制造业承接了来自海外大量的需求5图7在2020年至2021年复苏周期中中外利率环境均较为友好5图8尽管当前海外主要经济体的景气韧性较强然而整体PMI仍处于收缩区间6图9当前美国通胀预期出现反弹10年期国债收益率持续处于4左右高位6图102023年以来国企相关政策密集出台8图11过去十年国企ROE中枢趋势性下滑8图12资产周转率的下滑时ROE下滑的核心因素8图13国企的资产结构中货币资金占比仅次于固定资产9图14国企的长期股权投资投资性房地产应收账款以及货币资金年化增长率9图15从历史上看两会前后存在相对明显的季节效应10图16从历史上看两会期间几乎所有行业整体表现平淡历次两会行业涨跌幅均值10图17当下水泥磨机开工率抬升至历史同期高位11图18当下国内PTA开工率仅优于2022年11图19当下国内石油沥青开工率远低于疫情前11图20当下30城地产销售面积出现明显修复平滑4周11图21当前水泥库容比处于历史同期中枢附近11图22当前钢材库存处于历史同期的低位11图23当下电解铝库存处于历史同期中枢附近12图24当下PVC社会库存处于历史同期高位12图25当下PTA库存天数处于历史同期高位仅低于2020年12图26当下纯碱库存处于历史同期低位12本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15策略定期报告分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16