当前公司估值水平基本消化至10~15xPE的水平，随着2023年高纯砂价格弹性进一步放大，并且公司中内层砂产品结构持续优化，叠加内层砂价格下行概率较低，我们认为当前位置投资石英股份具备一定的安全边际，维持公司“买入”评级。
　　▍2023年光伏高纯砂价格弹性将进一步放大，公司中内层砂占比持续提升。2023年随着行业硅料产能投产，我们预计全球光伏装机量有望达到350GW左右，同比增速约40%，但考虑到供给端头部三家企业尤尼明、TQC及石英股份当前产能基本打满，2023年增量较少，并且这三家企业均以壁垒较高的中内层砂为主，国内其他小企业扩产以外层砂为主，我们预计2023年光伏高纯砂供需缺口将进一步放大，并且高品质的石英砂将更为稀缺。高品质石英砂对下游拉晶效率及质量影响重大，我们预计2023年光伏高纯砂的价格弹性将比2022年更高。另外，考虑到海外产能打满，2023年中内层石英砂的缺口料将进一步放大，这部分缺口将主要由石英股份来填补，因此公司中内层砂的销售占比将持续提升。
　　▍2024年中内层砂价格下行概率较低，行业料将维持优异竞争格局。2022年，光伏高纯砂价格的持续上涨，吸引了众多企业投资扩产，但实际有效扩产不足，且以壁垒较低的外层砂为主，主要原因一方面在于优质的矿源较为稀缺，寻找矿源难度较高；另一方面不同矿源品质不同，对应的提纯工艺不同，这就需要企业积累不同的工艺技术水平，并且从外层砂到内层砂的技术要求更高。综上原因，我们预计光伏高纯砂行业真正有效的供给增速会缓慢很多，2024年料行业将维持较高的集中度格局，中内层砂价格较难出现拐点下行。
　　▍当前估值已消化至10~15xPE，投资具备安全边际。随着光伏高纯砂供需缺口持续放大，高纯砂价格2022年四季度以来涨价频率持续加快，石英股份业绩预期也持续上修，我们预计按照年化业绩，公司2023年估值已消化至10~15xPE水平，处于较低水平。未来随着高纯砂价格进一步上涨，公司业绩也将进一步增长，当前位置投资石英股份具备一定的安全边际。
　　▍风险因素：光伏及半导体需求不及预期；公司新建产能投产进度不及预期；行业供给端竞争加剧。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑未来一年高纯砂更为紧缺且产品结构优化的预期，我们调整公司2022~2024年EPS预测至2.78/9.76/16.25元（原预测为2.78/7.75/12.29元），考虑到公司2022-2024年业绩年均复合增速有望达到40%以上，且同为产业链上下游的欧晶科技2023年PE估值在25x以上，但石英股份作为上游资源品，利润波动性更大，因此给予一定估值折价，我们给予公司2023年PE20x，维持目标价190元，维持“买入”评级

研究报告全文：估值充分消化预计业绩迎来进一步加速石英股份603688SH跟踪点评2023222中信证券研究部核心观点当前公司估值水平基本消化至1015xPE的水平随着2023年高纯砂价格弹性进一步放大并且公司中内层砂产品结构持续优化叠加内层砂价格下行概率较低我们认为当前位置投资石英股份具备一定的安全边际维持公司买入评级2023年光伏高纯砂价格弹性将进一步放大公司中内层砂占比持续提升2023年随着行业硅料产能投产我们预计全球光伏装机量有望达到350GW左右同孙明新基础材料和工程服比增速约40但考虑到供给端头部三家企业尤尼明TQC及石英股份当前产务行业首席分析师能基本打满2023年增量较少并且这三家企业均以壁垒较高的中内层砂为主S1010519090001国内其他小企业扩产以外层砂为主我们预计2023年光伏高纯砂供需缺口将进一步放大并且高品质的石英砂将更为稀缺高品质石英砂对下游拉晶效率及质量影响重大我们预计2023年光伏高纯砂的价格弹性将比2022年更高另外考虑到海外产能打满2023年中内层石英砂的缺口料将进一步放大这部分缺口将主要由石英股份来填补因此公司中内层砂的销售占比将持续提升2024年中内层砂价格下行概率较低行业料将维持优异竞争格局2022年光伏高纯砂价格的持续上涨吸引了众多企业投资扩产但实际有效扩产不足冷威且以壁垒较低的外层砂为主主要原因一方面在于优质的矿源较为稀缺寻找基础材料和工程服矿源难度较高另一方面不同矿源品质不同对应的提纯工艺不同这就需要务分析师企业积累不同的工艺技术水平并且从外层砂到内层砂的技术要求更高综上S1010521050005原因我们预计光伏高纯砂行业真正有效的供给增速会缓慢很多2024年料行业将维持较高的集中度格局中内层砂价格较难出现拐点下行当前估值已消化至1015xPE投资具备安全边际随着光伏高纯砂供需缺口持续放大高纯砂价格2022年四季度以来涨价频率持续加快石英股份业绩预期也持续上修我们预计按照年化业绩公司2023年估值已消化至1015xPE水平处于较低水平未来随着高纯砂价格进一步上涨公司业绩也将进一步增长当前位置投资石英股份具备一定的安全边际风险因素光伏及半导体需求不及预期公司新建产能投产进度不及预期行业供给端竞争加剧盈利预测估值与评级考虑未来一年高纯砂更为紧缺且产品结构优化的预期我们调整公司20222024年EPS预测至2789761625元原预测为2787751229元考虑到公司2022-2024年业绩年均复合增速有望达到40以上且同为产业链上下游的欧晶科技2023年PE估值在25x以上但石英股份石英股份603688SH作为上游资源品利润波动性更大因此给予一定估值折价我们给予公司2023评级买入维持年PE20x维持目标价190元维持买入评级当前价12113元目标价19000元总股本361百万股项目年度202020212022E2023E2024E流通股本361百万股营业收入百万元646961222056308677总市值438亿元营业收入增长率近三月日均成交额562百万元YoY374881311153654152周最高最低价15708510元净利润百万元188281100635255872近1月绝对涨幅-387净利润增长率YoY15349425792505666近6月绝对涨幅-1347每股收益EPS基本元0540802789761625近月绝对涨幅毛利率4074566328268711212063净资产收益率ROE97129322553520每股净资产元53960486517633123PE2243151443612475证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明石英股份跟踪点评603688SH2023222PB2252011406939PS6774551977850EVEBITDA1578113736110866资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023220请务必阅读正文之后的免责条款和声明2石英股份跟踪点评603688SH2023222利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入646961222056308677货币资金38218959329617135营业成本3835228169791120存货306360575715793毛利率407456632826871应收账款13920250812291902税金及附加69205382其他流动资产477718781880956销售费用1011245687流动资产130414692457578610786销售费用率1612111010固定资产580540566582587管理费用6686178394521长期股权投资2123232323管理费用率10290807060无形资产7678787878财务费用30939111其他长期资产193336332327304财务费用率0500-04-07-13非流动资产8709779991009991研发费用323997251375资产总计217424473456679511777研发费用率4941444543短期借款00000投资收益6715477570应付账款6583132160181EBITDA278386121440706677其他流动负债274660129175营业利润率32953347516471487714流动负债92129193290356营业利润213322114640246693长期借款00000营业外收入42433其他长期负债135137137137137营业外支出04223非流动性负债135137137137137利润总额216319114840256693负债合计227267330427493所得税2838143500821股本353353361361361所得税率129119124124123资本公积713726718718718少数股东损益00000归属于母公司所194721803126636811284归属于母公司股有者权益合计188281100635255872东的净利润少数股东权益00000净利率股东权益合计291292453626677194721803126636811284负债股东权益总217424473456679511777计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润188281100635255872增长率折旧和摊销5967748495营业收入3748813111536541营运资金的变化-169-291-527-867-762营业利润15551125662510663其他经营现金流-46-13-49-111-181净利润15349425792505666经营现金流合计334450326305024利润率资本支出-48-88-60-50-50毛利率407456632826871投资收益6715477570EBITDAMargin431402547723770其他投资现金流148-103-35-44-26净利率291292453626677投资现金流合计167-175-48-19-6回报率权益变化660000净资产收益率97129322553520负债变化00000总资产收益率87115291519499股利支出-51-60-60-283-956其他其他融资现金流0-2939111资产负债率104109956342融资现金流合计15-62-51-243-845现金及现金等价所得税率129119124124123215-19340423684174股利支付率物净增加额319214281271255资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5