截止1月底，巴西原糖期末库存为328万吨，同比减少115万吨，创下了10年同期的新低。考虑到近10年以来巴西2-3月份的出口量都超过100万吨，除非南巴西可以大面积的提前开榨，否则可供交割的数量很难超过150万吨。
　　截止1月底，巴西国内乙醇库存创下了近5年以来的同期新低，仅59.38亿升。若4月份能正常开榨，这样的库存水平中性，因为至少到2月底之前，乙醇和汽油的联邦税都是0，消费者还是选择汽油。3月份若税率出现调整，消费一个月的增加不会导致库存薄弱。2月下旬市场的关注点之一，是巴西是否延长汽油和乙醇的0联邦税政策。按照目前乙醇与汽油之间的比值75%，哪怕是恢复原来的税率，即乙醇的联邦税低于汽油，乙醇也很难再大幅度涨价，因为本身就没有竞争力。不管怎样，由于原糖与乙醇的价差高达4-5美分，税收对糖醇比的改变，应该很有限，但是在情绪上，还是会影响交易。
　　操作上，维持上周的观点，国内对标的原糖七月合约，并不具备长期停留在19.5美分以上的可能性，国内在6000以上可以考虑继续加空。
　　风险点：印度的出口政策
　　

研究报告全文：白糖周报关注巴西燃料政策的调整情况2023年2月19日白糖周度报告报告要点创元研究截止1月底巴西原糖期末库存为328万吨同比减少115万吨创相关报告下了10年同期的新低考虑到近10年以来巴西2-3月份的出口量120230205创元农产品白糖都超过100万吨除非南巴西可以大面积的提前开榨否则可供交割周报国产糖销售数据偏中性的数量很难超过150万吨截止1月底巴西国内乙醇库存创下了近5年以来的同期新低仅220230212创元农产品白5938亿升若4月份能正常开榨这样的库存水平中性因为至少糖周报关注巴西新榨季产量到2月底之前乙醇和汽油的联邦税都是0消费者还是选择汽油预期3月份若税率出现调整消费一个月的增加不会导致库存薄弱2月下旬市场的关注点之一是巴西是否延长汽油和乙醇的0联邦税政策按照目前乙醇与汽油之间的比值75哪怕是恢复原来的税率即乙醇的联邦税低于汽油乙醇也很难再大幅度涨价因为本身就没创元研究农产品组有竞争力不管怎样由于原糖与乙醇的价差高达4-5美分税收对研究员张琳静糖醇比的改变应该很有限但是在情绪上还是会影响交易邮箱zhangljcyqhcomcn操作上维持上周的观点国内对标的原糖七月合约并不具备长期投资咨询资格号Z0016616停留在195美分以上的可能性国内在6000以上可以考虑继续加空风险点印度的出口政策请务必阅读正文后的声明及说明白糖周报目录一数据更新311巴西食糖库存出口预期312巴西乙醇销售库存3二关注的集中点4212月底汽油和乙醇联邦税税率的变化422ICE3月合约的最终交割量7三后市判断7请务必阅读正文后的声明及说明2白糖周报一数据更新11巴西食糖库存出口预期结合巴西UNICA对1月份生产情况统计截止1月底巴西食糖期末库存约为740万吨是近4年以来的最低水平比去年同期少80万吨其中原糖期末库存为328万吨同比减少115万吨创下了10年同期的新低考虑到一些订单近10年以来巴西2-3月份的出口量都超过100万吨除非南巴西可以大面积的提前开榨否则可供交割的数量很难超过150万吨这样的期末库存与ICE35月合约的月差是相互匹配的临近交割月差不但没有收窄反而一路走强目前已经接近于170个点的历史新高这意味着市场预期空头虚盘较多3月合约交不出太多的糖同时投资者也相信4月份巴西开榨之后原糖供应量有望快速补充5月合约继续逼仓的可能性不大图1巴西1月底食糖库存单位万吨图2巴西2-3月食糖出口情况单位万吨171818191920151616171718181919202021212220212122222330016002501400120020010001508006001004002005000日日日日日日日日日日日日1515151515151515151515152月3月月月月月月月月月月月月月345678912111210资料来源创元期货资料来源创元期货12巴西乙醇销售库存根据巴西UNICA的统计今年1月份南巴西乙醇销量为2171亿升同比增23其中无水乙醇的销量为11亿升同比增3120含水乙醇的销量为107亿升同比增1525请务必阅读正文后的声明及说明3白糖周报作为汽油添加剂的无水乙醇销量依然超过了作为汽油替代品的含水乙醇说明在巴西国内含水乙醇还是不具备竞争力但是含水乙醇的销量同比也是增加了这表明2023年初在优惠的税收政策下巴西国内燃料的消费有所增长由于1-3月份基本上是乙醇的纯消费期乙醇库存的变化相当重要截止1月底巴西国内乙醇库存创下了近5年以来的同期新低仅5938亿升若4月份能正常开榨这样的库存水平中性因为至少到2月底之前乙醇和汽油的联邦税都是0消费者还是选择汽油3月份若税率出现调整消费一个月的增加不会导致库存薄弱图3巴西乙醇销售情况单位m图4巴西1月底乙醇库存单位m18191920202121222223181919202021300000021222223140270000012024000001002100000806018000004015000002012000000月月月月月月月月月月月月5678912344月15日7月15日10月15日1月15日111210资料来源UNICA创元期货资料来源创元期货二关注的集中点212月底汽油和乙醇联邦税税率的变化2022年6月巴西前总统JairBolsonaro宣布对燃料免联邦税以此作为控制产品价格降低通货膨胀和在选举中使用的一种方式联邦税的豁免实现了为最终消费者降低价格的目标也加强了关于税制改革的讨论因为很明显税收对燃料价格的影响是很大的从2022年2月的第一周到2023年2月的第一周考虑到同期的通货膨胀巴西加油站含水乙醇的平均价格下降了36跌至每升382雷亚尔价格下跌有利于销售但是由于汽油价格下降乙醇失去了竞争力因此以2017年以来的最低消费量155亿升结束了2022年这是连续第三年下降请务必阅读正文后的声明及说明4白糖周报来自ANP的数据显示乙醇的价格不能高于汽油的70如今在巴西任何一个州的加油站乙醇都没有竞争力最接近这一水平的是马托格罗索州乙醇和汽油的比价为672在通常具有优势的圣保罗这一比例为747豁免原定于2023年1月1日结束但新任总统卢拉维持汽油和酒精的豁免至2月底柴油生物柴油天然气和烹饪气体的豁免至年底该措施限制了各州的征收导致各州资金减少以至于在1月初卢拉与27位州长举行的会议上减税成为讨论的话题这两种燃料的豁免期将于2月28日结束市场仍不知道是否会有第二次延期Unica董事主席EvandroGussi指出去年开始的豁免从经济环境和社会的角度来看这是一场悲剧该联盟试图阻止豁免的二次延期他强调这一政策已经对环境影响进行了衡量FGV生物经济观察站的一项研究表明从乙醇转向汽油使巴西轻燃料消费的温室气体排放量增加了652尽管延长豁免期是更好地控制通货膨胀的办法但从时间上看剩余时间已经不到15天期间还有狂欢节政府用于重新考虑这个问题的时间不足此外财政部迫切希望这笔钱能重新收起来目前政府成员已表示从3月1日起汽油和乙醇将变得更加昂贵本月初财政部长费尔南多哈达德FernandoHaddad也声称没有关于燃料税继续豁免的新决定所以市场基本上是按照燃料的联邦税要从3月份起重新征收来进行交易的按照目前乙醇与汽油之间的比值75哪怕是恢复原来的税率即乙醇的联邦税低于汽油乙醇也很难再大幅度涨价因为本身就没有竞争力但是如果豁免延期今年巴西乙醇的消费量会比去年还要更低因为去年是下半年税收才发生调整的总体而言由于原糖与乙醇的价差高达4-5美分税收对糖醇比的改变应该很有限但是在情绪上还是会影响交易请务必阅读正文后的声明及说明5白糖周报图5巴西乙醇价格走势单位雷亚尔升图62223榨季原糖乙醇的价差单位美分磅151616171718181919202021212222236004000400350020030000002500-2002000-4001500-6001000-8004-15-16-17-18-19-110-111-112-11-12-13-1资料来源CEPEA创元期货资料来源创元期货图7巴西乙醇汽油的比值单位100图8巴西历年制糖比单位10080006078007600507400720040700068003066002022640020620020236000105800147101316192225283134374043460资料来源ANP创元期货资料来源UNICA创元期货图9ICE纽约原糖3月合约交割情况单位万吨图10ICE35月合约的月差单位美分磅160202121222223140200120150100100800506000040-05020-100020122013201420152016201720182019202020212022-150请务必阅读正文后的声明及说明6白糖周报资料来源ICE创元期货资料来源ICE创元期货22ICE3月合约的最终交割量近10年以来ICE3月合约的最高交割量是2022年的13365万吨到期当晚收盘价格为18美分35月合约的月差为30个点接货方只有Sucden一家与去年相比今年在对后市的预期短期的供求格局都有所不同首先去年1季度巴西国内的乙醇价格是升水原糖的无论是巴西的糖厂还是机构皆认为开榨之后肯定是优先生产乙醇今年刚好相反原糖升水乙醇4-5美分糖价在20美分附近巴西糖厂没有理由选择乙醇而且经过了12-1月份充足的降雨之后巴西甘蔗的生长情况较为理想今年入榨甘蔗量的增幅有望达到9-10其次如上文跟踪到的今年的原糖库存是10年新低供应相对偏紧逼仓有理由去年的原糖库存水平则是10年最高水平接货方只是认为俄乌战争会导致贸易流偏紧才豪赌后市的第三去年1季度印度并没有限制食糖出口投资者明确知道上除了巴西糖之外还有其他糖源在供应只不过印度糖的出口需要18-185美分的价格而已今年一直到上周为止对于后期是否还发放出口许可印度都没有表态只是食品部的官员猜测3月份可能会开会进行讨论要根据生产的情况决定最终是否再增加出口许可的数量因此虽然预期后市巴西的增产幅度较大但是ICE3月合约预期交割的情况表明短期内供应依然偏紧支撑价格在高位上震荡三后市判断上周原糖维持震荡格局国内涨至5900一线之后本来就分歧很大失去了原糖方向的指引也没有特别亮眼的表现关于业内争议颇多的广西产量截止上周五2223榨季已收榨糖厂达14家同比增加11家未收榨糖厂59家榨蔗能力为4675万吨日这样的收榨速度减产是确定的至于是减至550还是580万吨多头认为意义重大空头则认为可以通过进口来填补本周的题材主要集中在三方面第一是印度公布的2月上半月产糖情况关于印度是否还会发放第二批出口许可印度国内的媒体称要等到3月份请务必阅读正文后的声明及说明7白糖周报开会再决定中国国内的媒体放出消息称不可能再批准出口其中的关键都在于产量2月份是生产高峰期若产量不及预期那么大概率是不会批准出口第二是ICE3月合约临近交割之前的表现虽然持仓量已经降至较低水平但毕竟35月合约的升水惊人逼仓的结果最终交割量始终是市场关心的话题第三是中国海关公布的1月进口数据从巴西发往中国的糖船来看1-2月份的进口量都有可能高于去年同期用许可清关的进口糖大量到岸的时间的确是5月份之后在此之前用关税为15的配额清关同样可以操作因此1-2季度市场还是有新到的进口糖补充的操作上维持上周的观点国内对标的原糖七月合约并不具备长期停留在195美分以上的可能性国内在6000以上可以考虑继续加空请务必阅读正文后的声明及说明8创元研究团队介绍许红萍创元期货研究院院长10年以上期货研究经验5年以上专业的大宗商品资产配置和研究团队投研一体化运营经验擅长有色金属研究曾在有色金属报期货日报文华财经商报网等刊物上发表了大量研究论文调研报告及评论文章选获2013年上海期货交易所铝优秀分析师2014年上海期货交易所有色金属优秀分析师团队廉超创元期货研究院联席院长经济学硕士郑州商品交易所高级分析师十几年期货市场研究和交易经验多次穿越期货市场牛熊市从业资格号F3094491投资咨询证号Z0017395王小琦创元期货研究院院长助理澳洲麦考里大学会计学硕士澳大利亚注册会计师拥有多年海外商品股票外汇利率等衍生品交易经验对国内外各类资产配置较为见长从业资格号F3027456创元宏观金融组张紫卿创元期货研究院宏观及利率期货研究员澳大利亚国立大学金融与精算统计学硕士具有多元化金融机构从业经验长期着眼于银行间资金和利率市场具有独到的宏观分析视角致力于金融大周期分析及研究判断从业资格号F3078632投资咨询证号Z0018376何燚创元期货研究院贵金属研究员中国地质大学北京矿产普查与勘探专业硕士专注宏观和贵金属研究聚焦多方因素对贵金属行情的综合影响从业资格号F03110267创元有色金属组田向东创元期货研究院铜期货研究员天津大学工程热物理硕士致力于铜基本面研究专注于产业链上下游供需平衡分析从业资格号F03088261李玉芬创元期货研究院铝期货研究员专注铝上下游分析注重基本面研究善于发掘产业链的主要矛盾从业资格号F03105791陈昱允创元期货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