商业银行债券配置结构几何？
　　商业银行资产配置中，信贷>金融投资>现金及央行存款>同业资产。6大行金融投资占资产比重27.4%，而城商行为37.9%。从择券上看，国有大行偏好配置标准化债券，利率债持仓占比较高，城农商行非标投资占比较高。
　　分项来看，各类型商业银行债券配置结构分化程度显著。全国性银行持有地方债比重高达48.75%，而信用债仅占比11.53%；城、农商行较少持有地方债（占比27.92%、15.41%），而信用债占比较高（占比19.75%、39.66%）。
　　银行理财方面，截至22H1，理财产品资产配置以固收类为主，投向债券类、非标准化债权类资产、权益类资产占比分别为67.84%、7.14%、3.21%。由于不受资本充足率、流动性覆盖率等方面的监管约束，银行理财产品大多通过增配信用债来增厚收益。债券投资中信用债占比48%，其中AA+以上信用债占比85%，较上年增加1.54pct。
　　银行债券投资的六个影响因素
　　银行的债券配置受到信贷需求、监管指标、内部FTP管理等多重约束，类似于“框内画圆”的游戏，其债券配置目的与配置结构有明显差异。对于国有大行，债券配置需求更多配合债券供给与宽信用诉求，对于区域城农商行，以获取绝对收益为目的的债券配置需求或减弱、风险偏好进一步收敛。
　　①可贷资金视角：银行首先满足信贷投放需求，债券投资往往用于消化多余流动性。
　　②流动性监管层面：利率债归属于一级资产，信用债则被划分为二级资产，一些流动性覆盖率较低的银行可能会多配置债券类资产。
　　③资本充足率监管：优化途径有两个，一资本端增加利润留存、发行次级债，一是资产端调优降低风险加权资产总额，从节约资本角度，银行倾向于多配置利率债，缺乏配置信用债的动力。
　　④ FTP角度：基于资本充足率、流动性覆盖率等条条框框的限制，商业银行会做出详细的资产负债结构规划，而在现实经营活动中，商业银行会借助FTP（内部资金转移价格）实现债权配置结构的精确把控。
　　⑤债券久期与收益率约束：银行债券配置面临组合久期上限和组合收益下限双重约束，当组合收益率逼近下限时，银行有动力拉长久期提高收益率，当组合久期逼近上限时，银行有动力缩短久期。
　　⑥债券比价效应：以银行持仓环比增速-债券托管增速与利差变动来测算。国债与地方债方面，全国性银行比较效应显著，地方债利差走阔则银行配置力度提升，而城农商行比较效应较弱。金融债、企业债存在隐性收益，与国债的比价效应较弱。
　　自营业务下的银行债择券思路
　　角度1：如何识别商业银行的债券配置风格？
　　按照持有目的、现金流量测试、公允价值选择权等将银行金融资产分为三类：AMC、FVOCI、FVPL。AMC类金融资产占比越高，表明银行投资的配置型风格越明显，FVOCI与FVPL占比越高，表明交易型风格越明显，上市行三类金融资产占比分别为55%、25%、20%。
　　从三类金融资产的具体债券配置结构来看，国债、地方债多划分为AMC类，以配置型需求为主，而FVPL中同业、企业债券占比较高，以交易型需求为主。以工商银行为例，政府及中央银行债券在AMC类金融资产占比86.65%，而在FVPL类金融资产中仅占比38.99%。
　　债券投资如何映影响银行资产负债表及利润表？对于AMC类，金融资产收益计入投资收益，减值准备计入信用减值损失；对于FVOCI类，当期公允价值变动计入所有者权益，出售期间权益变动一次性计入损益；对于FVPL类，公允价值变动直接计入损益，但不计提减值准备。
　　角度2：收益率角度看银行的债券投资能力
　　需要说明的是，银行的自营投资能力不仅包括绝对的收益率，也包括隐性收益等，但仍可以通过计算银行的债券投资收益率来估计银行的风险偏好。对于债券投资者而言，收益率过高可能表明银行存在信用下沉或加杠杆的可能，收益率过低或表明银行自营管理能力不足。
　　统计42家上市商业银行的债券投资收益率，城商行与股份行债券投资收益率最高，农商行其次，国有大行较低。
　　风险提示：数据统计误差。
　　

研究报告全文：TableIndNameRptType固定收益2深度报告双重视角透视200银行投债行为债看银行七20230209报告日期2023-02-09主要观点TableAuthor首席分析师颜子琦TableSummary商业银行债券配置结构几何执业证书号S0010522030002商业银行资产配置中信贷金融投资现金及央行存款同业资产6大行电话13127532070金融投资占资产比重274而城商行为379从择券上看国有大行偏邮箱yanzqhazqcom好配置标准化债券利率债持仓占比较高城农商行非标投资占比较高研究助理杨佩霖分项来看各类型商业银行债券配置结构分化程度显著全国性银行持有地执业证书号S0010122040030方债比重高达4875而信用债仅占比1153城农商行较少持有地方电话17861391391债占比27921541而信用债占比较高占比19753966邮箱yangplhazqcom银行理财方面截至22H1理财产品资产配置以固收类为主投向债券类非标准化债权类资产权益类资产占比分别为6784714321由于不受资本充足率流动性覆盖率等方面的监管约束银行理财产品大多相关报告通过增配信用债来增厚收益债券投资中信用债占比48其中AA以上信1股东视角下的金融债择券债看银行六20230111用债占比85较上年增加154pct2银行可转债投资框架投资银行转银行债券投资的六个影响因素债赚的什么钱债看银行五银行的债券配置受到信贷需求监管指标内部FTP管理等多重约束类20220728似于框内画圆的游戏其债券配置目的与配置结构有明显差异对于国3省联社的过去现在和将来债有大行债券配置需求更多配合债券供给与宽信用诉求对于区域城农商行看银行四20220612以获取绝对收益为目的的债券配置需求或减弱风险偏好进一步收敛可贷资金视角银行首先满足信贷投放需求债券投资往往用于消化多余流动性流动性监管层面利率债归属于一级资产信用债则被划分为二级资产一些流动性覆盖率较低的银行可能会多配置债券类资产资本充足率监管优化途径有两个一资本端增加利润留存发行次级债一是资产端调优降低风险加权资产总额从节约资本角度银行倾向于多配置利率债缺乏配置信用债的动力FTP角度基于资本充足率流动性覆盖率等条条框框的限制商业银行会做出详细的资产负债结构规划而在现实经营活动中商业银行会借助FTP内部资金转移价格实现债权配置结构的精确把控债券久期与收益率约束银行债券配置面临组合久期上限和组合收益下限双重约束当组合收益率逼近下限时银行有动力拉长久期提高收益率当组合久期逼近上限时银行有动力缩短久期敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告TableCompanyRptType深度研究债券比价效应以银行持仓环比增速-债券托管增速与利差变动来测算国债与地方债方面全国性银行比较效应显著地方债利差走阔则银行配置力度提升而城农商行比较效应较弱金融债企业债存在隐性收益与国债的比价效应较弱自营业务下的银行债择券思路角度1如何识别商业银行的债券配置风格按照持有目的现金流量测试公允价值选择权等将银行金融资产分为三类AMCFVOCIFVPLAMC类金融资产占比越高表明银行投资的配置型风格越明显FVOCI与FVPL占比越高表明交易型风格越明显上市行三类金融资产占比分别为552520从三类金融资产的具体债券配置结构来看国债地方债多划分为AMC类以配置型需求为主而FVPL中同业企业债券占比较高以交易型需求为主以工商银行为例政府及中央银行债券在AMC类金融资产占比8665而在FVPL类金融资产中仅占比3899债券投资如何映影响银行资产负债表及利润表对于AMC类金融资产收益计入投资收益减值准备计入信用减值损失对于FVOCI类当期公允价值变动计入所有者权益出售期间权益变动一次性计入损益对于FVPL类公允价值变动直接计入损益但不计提减值准备角度2收益率角度看银行的债券投资能力需要说明的是银行的自营投资能力不仅包括绝对的收益率也包括隐性收益等但仍可以通过计算银行的债券投资收益率来估计银行的风险偏好对于债券投资者而言收益率过高可能表明银行存在信用下沉或加杠杆的可能收益率过低或表明银行自营管理能力不足统计42家上市商业银行的债券投资收益率城商行与股份行债券投资收益率最高农商行其次国有大行较低风险提示数据统计误差敬请参阅末页重要声明及评级说明230证券研究报告TableCompanyRptType深度研究正文目录1商业银行债券配置结构几何611各类型银行资产结构分化国有大行债券配置占比高612商业银行持债偏好明显多重因素影响债券配置需求913银行理财青睐信用债近年来风险偏好有所收敛102探寻商业银行配债需求的影响因素1221可贷资金视角下信贷需求对债券配置资金构成约束1322流动性监管鼓励商业银行多配利率债1323资本充足率监管下高资本占用业务机会成本亦较高1524FTP如何优化银行的债券配置结构1725国债与地方债比价效应较强与信用债比价效应较弱1726债券供给对银行债券配置构成扰动213自营业务下的银行债择券思路2231如何识别商业银行的债券配置风格2232收益率角度看银行的债券投资能力264200银行债券投资结构及投资收益率285风险提示29敬请参阅末页重要声明及评级说明330证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表目录图表1商业银行债券配置规模及市场占比单位万亿元6图表22022年6月商业银行资产配置情况单位7图表3上市行金融投资占总资产比重单位7图表4上市行同业资产占总资产比重单位7图表5大多数时点国债收益率能覆盖同期限存款成本单位亿元8图表6商业银行债券投资占比有所回升8图表7商业银行股权及其他投资增速下滑显著8图表8商业银行主要券种持有结构及2022年12月债券市场存量单位9图表9各类银行主要券种持仓结构2021年2月10图表10国有行股份行地方债一级承销占比10图表11城农商行净息差下行压力较大10图表12银行理财产品数量占比分机构类型单位11图表13银行理财产品规模占比分机构类型单位11图表142022年中银行理财产品投资结构单位11图表152022年中各类银行理财产品投资结构单位12图表16商业银行债券配置类似一个框内画圆游戏13图表17商业银行债券投资增速与可贷资金显著正相关13图表18商业银行流动性监管指标说明14图表19合格优质流动性资产的构成与计算14图表20监管出台后商业银行流动性覆盖率稳步提升单位15图表21不同类型商业银行流动性覆盖率仅包括披露数据上市行单位15图表22商业银行流动性监管指标说明15图表2322H1商业银行资本充足率单位16图表24全球系统重要性银行TLAC单位16图表25商业银行流动性监管指标说明17图表26全额资金管理模式流程图17图表27FTP机制下的净利差分解17图表28收益率约束主动拉长久期提高收益率18图表29久期约束收益率越高债券组合久期越短18图表30银行各类债券配置收益率计算单位18图表31部分农商行债券持有结构单位19图表32全国性银行国债地方债比价效应较强19图表33城农商行国债地方债比价效应较弱19图表34地方债国债利差隐性下限逐步打破单位20图表35国开债国债比价效应较强单位20图表3610年期国开债国债隐含税率处于历史低位单位20图表37国债金融债比价效应较弱单位21图表38国债企业债比价效应较弱单位21图表39商业银行国债托管增量与国债净融资呈正相关单位亿元21图表40商业银行地方债托管增量与地方债净融资呈正相关单位亿元21图表41国债收益率与托管增速弱相关单位22敬请参阅末页重要声明及评级说明430证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表42地方债收益率与托管增速关联度较低单位22图表43三类金融资产具体划分23图表4422H1不同类型银行金融资产构成42家上市行24图表45老16家上市银行AMC占比与国债利率正相关24图表46老16家上市银行FVPL占金融资产比重持续上升24图表47FVPL类金融资产久期短于AMCFVOCI类金融资产25图表4822H1工商银行末上市农商行债券配置一览表25图表49部分商业银行三类金融资产占比单位亿元26图表5042家上市银行债券投资收益率单位27图表51部分商业银行投资收益率单位亿元27图表52246家商业银行三类金融资产占比单位亿元28图表52227家商业银行投资收益率单位亿元29敬请参阅末页重要声明及评级说明530证券研究报告TableCompanyRptType深度研究1商业银行债券配置结构几何截至2022年12月商业银行债券投资金额达到9971万亿元占债券总托管量的6886但与券商资管基金公司等金融机构不同商业银行受到更为严苛的政策监管所面临的政策导向更为复杂导致其债券配置与投资不以盈利为单一目标还需兼顾其他多重因素本文站在商业银行实际经营的角度探讨现阶段商业银行债券配置结构商业银行配债影响因素商业银行债券配置风格等问题图表1商业银行债券配置规模及市场占比单位万亿元资料来源Wind华安证券研究所11各类型银行资产结构分化国有大行债券配置占比高不同的资源禀赋赋予商业银行差异化的资产结构我国商业银行可以分为三类6家国有大型银行12家全国性股份制银行以城农商行为代表的众多中小银行每类银行都拥有着独特的资源禀赋与经营理念国有大行广覆盖网点经营风格稳健股份行锐意进取市场化程度高城农商行等中小银行深耕县域区域竞争优势显著不同的经营风格最终也反映在银行差异化的资产配置结构上商业银行资产配置占比中信贷类资产金融投资现金及央行存款同业资产但对于不同商业银行各类资产占比又存在一定差异这种差异在债券投资与信贷上表现得最为明显2022年6月六大行金融投资占总资产比重达274贷款占比558而城商行金融投资规模占总资产比重为379贷款占比478敬请参阅末页重要声明及评级说明630证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表22022年6月商业银行资产配置情况单位资料来源Wind华安证券研究所从金融投资占比变动来看2011年起商业银行金融投资占资产端的比重不断提升至2019年基本趋于稳定而对应的同业投资占资产比重下滑至22H1基本稳定在5左右同业资产占总资产的比重下滑一方面是同业业务规模的限制另一方面是127号文后买入返售资产规模的下滑注同业资产存放同业拆出资金买入返售图表3上市行金融投资占总资产比重单位图表4上市行同业资产占总资产比重单位资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所国有大行偏好配置标准化的债券而中小银行非标类投资占比较高我们认为主要有三点原因第一国有大行经营风格稳健负债端稳定成本优势明显资产配置倾向于收益稳定风险小利率能覆盖存款成本的债券投资数据上看2023年1月份的一年期定期存款利率仅为15而同期国债收益率可以达到213国有大银行配置债券就能实现无风险收益缺乏配置非标资产的盈利性动机敬请参阅末页重要声明及评级说明730证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表5大多数时点国债收益率能覆盖同期限存款成本单位亿元资料来源Wind华安证券研究所第二中小银行负债端成本较高信贷投放增速放缓非标投资是替代信贷债券的重要配置渠道受制于网点数量客群规模异地展业限制以及自身经营风险的影响中小银行面临更高的负债成本信贷投放区域有限非标投资成为中小银行消化多余流动性增厚资产收益的重要手段第三流动性监管限制倒逼银行多配置债券按商业银行流动性风险管理办法修订征求意见稿要求资产规模大于2000亿元的大型银行需满足更多的流动性监管指标如流动性覆盖率净稳定资金比例导致大型银行对债券特别是利率债的配置需求增加以关于规范金融机构资产管理业务的指导意见后文简称资管新规出台为分水岭商业银行资产配置风格切换明显资管新规出台前商业银行普遍借助资金池模式与通道业务投资非标准化产品导致债权投资规模受到挤压2018年4月伴随资管新规的出台商业银行投资于非标准化产品的规模明显回落其资产配置逐步向标准化基础性资产转型债券投资成为新的发力点图表6商业银行债券投资占比有所回升图表7商业银行股权及其他投资增速下滑显著敬请参阅末页重要声明及评级说明830证券研究报告TableCompanyRptType深度研究资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所12商业银行持债偏好明显多重因素影响债券配置需求商业银行持债结构与债券市场现有存量结构存在差异具体体现为多持利率债而少持信用债2022年12月商业银行持有地方债占总持仓比例达427高于债市存量279的占比而银行的持有信用债政金债占比仅为3375债市存量503的占比为何商业银行偏好持有利率债而较少持有信用债至少可以从三个方面进行解释第一考虑到流动性资本占用以及税负方面的差异利率债较信用债有明显的优势流动性方面利率债在计算合格优质流动性资产时折扣系数为100而信用债根据不同条件分设为8550资本占用方面利率债风险权重为0而企业债为100税负方面国债与地方债所得税为0而企业债为25第二配置地方债能加强商业银行与地方之间的联系有利于实现资产端与负债端的协同联动第三信用债存在一定的违约风险且商业银行债券投资体量较大处于投资安全的考虑商业银行对信用债的配置亦较为谨慎图表8商业银行主要券种持有结构及2022年12月债券市场存量单位资料来源中债登上清所华安证券研究所分项来看各类型商业银行债券配置结构分化程度显著全国性银行持有地方债比重高达4875而信用债仅占比1153城农商行较少持有地方债占比27921541而信用债占比较高占比19753966敬请参阅末页重要声明及评级说明930证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表9各类银行主要券种持仓结构2021年2月资料来源Wind华安证券研究所其中有两点原因值得重点关注1一二级联动导致全国性商业银行多配置地方债全国性商业银行承接了更多的地方债一级承销任务2022年国有行股份行城商行农商行地方债政金债承销占比分别达7061719113一级承销或被动增持地方债导致全国性银行债券配置中地方债占比较高2城农商行多配信用债或因优化财务指标由于债券投资收益直接计入利息收入项目配置收益率合适的信用债有助于提升生息资产收益率优化净息差出于市值管理目的及内部考核要求城农商行有较强动力配置信用债图表10国有行股份行地方债一级承销占比图表11城农商行净息差下行压力较大资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所13银行理财青睐信用债近年来风险偏好有所收敛除运用自有资金银行理财也是债券配置的主力军之一根据中国银行业理财市场半年报告截至2022年中理财子公司存续产品11771只存续规模1914万亿元敬请参阅末页重要声明及评级说明1030证券研究报告TableCompanyRptType深度研究全市场存续理财产品35625只存续规模2915万亿元图表12银行理财产品数量占比分机构类型单位图表13银行理财产品规模占比分机构类型单位资料来源中国银行业理财市场半年报告2022年上资料来源中国银行业理财市场半年报告2022年上华安证券研究所华安证券研究所截至2022年6月底理财产品投资资产合计3181万亿元同比增长1099理财产品资产配置以固收类为主投向债券类非标准化债权类资产权益类资产余额分别为2158万亿元227万亿元102万亿元分别占总投资资产的6784714321银行理财配置以高评级信用债为主由于不受资本充足率流动性覆盖率等方面的监管约束银行理财产品大多通过增配信用债来增厚收益截至2022年中银行理财持有的债券资产中信用债1529万亿元占总投资资产的4807较上同期减少263个百分点持有利率债165万亿元占总投资资产的519虽然信用债占比较高但银行理财的风险偏好仍较为保守近年来的信用债违约现象也一定程度降低了银行理财的风险偏好截至2022年中银行理财产品持有AA及以上信用债规模达1301万亿元占持有信用债总规模的8509占比较上同期增加154pct图表142022年中银行理财产品投资结构单位资料来源中国银行业理财市场半年报告2022年上华安证券研究所各类理财产品的资产配置特征又与其产品种类相适应现金管理类产品固定收益类敬请参阅末页重要声明及评级说明1130证券研究报告TableCompanyRptType深度研究产品混合类产品资产配置结构差异明显从理财公司理财产品资产配置情况来看现金管理类产品资产配置具有较高流动性特征配置现金及银行存款同业存单资产合计占比5732固定收益类非现金管理类产品资产配置更加多元配置非标准化债权类资产公募基金权益类资产占比分别为614418173混合类产品配置公募基金权益类资产占比相对偏高分别为20611647图表152022年中各类银行理财产品投资结构单位资料来源中国银行业理财市场半年报告2022年上华安证券研究所从监管角度来看银行理财的主要监管文件为2018年出台的商业银行理财业务监督管理办法其中针对单一理财产品投向的主要规定有固定收益类理财产品投资于存款债券等债权类资产的比例不低于80权益类理财产品投资于权益类资产的比例不低于80商品及金融衍生品类理财产品投资于商品及金融衍生品的比例不低于80每只公募理财产品持有单只证券或单只公募证券投资基金的市值不得超过该理财产品净资产的10每只开放式公募理财产品的杠杆水平不得超过140每只封闭式公募理财产品每只私募理财产品的杠杆水平不得超过200封闭式理财产品的期限不得低于90天2探寻商业银行配债需求的影响因素商业银行债券配置类似于一个框内画圆的游戏监管资金等方面的约束为框综合投资收益率为圆虽然各类银行对债券配置的需求不尽相同但是他们都倾向于做出一个相同的选择在已有的外部约束下实现综合收益的最大化敬请参阅末页重要声明及评级说明1230证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表16商业银行债券配置类似一个框内画圆游戏资料来源华安证券研究所整理21可贷资金视角下信贷需求对债券配置资金构成约束商业银行资产投放主要有四条渠道信贷资产债券投资同业资产以及现金与央行存款从经营角度来看商业银行首先满足信贷投放的需要多余的流动性才会分配给债券投资或同业资产换而言之商业银行信贷投放力度会影响最终用于配置债券的资金总量我们用存款增速减去贷款增速来模拟商业银行的可配债资金总额数据显示商业银行可配债资金总额与债券投资增速表现出很好的正相关关系这表明在相对静态的视角下不考虑信贷的存款派生作用贷款对债券投资存在挤出效应图表17商业银行债券投资增速与可贷资金显著正相关资料来源Wind华安证券研究所22流动性监管鼓励商业银行多配利率债敬请参阅末页重要声明及评级说明1330证券研究报告TableCompanyRptType深度研究2018年5月25日银保监会发布商业银行流动性风险管理办法设置流动性覆盖率LCR净稳定资金比例NSFR流动性比例和流动性匹配率LMR和优质流动性资产充足率HQLAAR等5大监管指标对不同规模银行实行分级管理我们选择影响力较大的流动性覆盖率LCR指标来探究流动性是如何影响商业银行的债券配置需求图表18商业银行流动性监管指标说明指标名称适用范围计算方法监管标准监管目的旨在确保商业银行具有充足的合格优质流合格优质流动性资资产规模不小于动性资产能够在规定的流动性压力情景流动性覆盖率产未来30天现不低于1002000亿元下通过变现这些资产满足未来至少30金净流出量天的流动性需求旨在确保商业银行具有充足的稳定资金来资产规模不小于可用的稳定资金净稳定资金比例不低于100源以满足各类资产和表外风险敞口对稳2000亿元所需的稳定资金定资金的需求流动性资产余额流动性比例全部商业银行不低于25满足短期流动性要求流动性负债余额旨在引导商业银行合理配置长期稳定负加权资金来源加债高流动性或短期资产避免过度依赖流动性匹配率全部商业银行不低于100权资金运用短期资金支持长期业务发展提高流动性风险抵御能力旨在确保商业银行保持充足的无变现障优质流动性资产充资产规模小于2000优质流动性资产碍的优质流动性资产在压力情况下银不低于100足率亿元短期现金净流出行可以通过变现这些资产来满足流动性需求资料来源华安证券研究所整理流动性覆盖率指标对大型商业银行构成约束流动性覆盖率公式流动性覆盖率合格优质流动性资产未来30天现金净流出量按监管要求资产规模不低于2000亿元的商业银行流动性覆盖率最低标准为100资产规模低于2000亿元的商业银行则另做要求流动性覆盖率指标鼓励商业银行多配利率债根据流动性的差异商业银行各类资产被赋予不同的比例限制与折扣系数国债地方债与政金债归属于一级资产折扣系数为100而信用债被划分为二级资产由于变现能力及流动性相对利率债较差折扣系数为85及50一些流动性覆盖率较低的银行可能会多配置债券资产特别是利率债资产来缓解监管压力合格优质流动性资产未包含同业存单和金融债我们认为这是考虑到流动性危机在银行体系内存在传染效应如若出现系统性风险同业存单与金融债等资产则会迅速丧失流动性图表19合格优质流动性资产的构成与计算资产分类构成比例限制折扣系数现金一级资产压力情景下可以提取的准备金无限制100国债央票政策性金融债地方政府债2A资产满足条件的证券条件不仅限二级资产占比不得二级资产于债券风险权重为20评级AA-以上的超过402B资产85公司债券等占比不得超过敬请参阅末页重要声明及评级说明1430证券研究报告TableCompanyRptType深度研究2B资产满足条件的公司债券条件不1550仅限于信用评级达BBB-至A资料来源华安证券研究所整理监管政策落地后银行流动性覆盖率明显改善自2018年商业银行流动性风险管理办法下达以来商业银行流动性覆盖率由2017年末的12326上升至22Q3的14268高于监管所要求的100最低标准从33家22H1期间数据披露完整的上市银行来看城农商行流动性覆盖率分别为2035216791国有行次之为14979股份行最后仅为13309图表20监管出台后商业银行流动性覆盖率稳步提升图表21不同类型商业银行流动性覆盖率仅包括披露单位数据上市行单位资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所23资本充足率监管下高资本占用业务机会成本亦较高资本充足率是对银行杠杆率更为精细的测度我国于2009年加入巴塞尔协议委员会并以巴塞尔协议2010年版为基础制定了适用于我国国情的监管政策商业银行资本管理办法试行按商业银行资本管理办法试行规定银行核心一级资本充足率一级资本充足率资本充足率需满足568的最低监管要求另外入选全球系统重要性银行G-SIBs的金融机构还需要满足附加资本充足率要求与总损失吸收能力要求TLAC图表22商业银行流动性监管指标说明核心一级资本充足率一级资本充足率资本充足率最低资本要求568储备资本25逆周期资本要求0-25目前监管要求为0目前为0商业银行一般资本7585105要求系统重要性银行9工行建行中行10工行建行中行12工行建行中行G-SIBs一般资本要求85农行95农行115农行系统重要性银行2025年1月1日前TLAC风险加权比率不低于16杠杆率不低于6G-SIBs总损失2028年1月1日前TLAC风险加权比率不低于18杠杆率不低于675吸收能力要求资料来源商业银行资本管理办法试行全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法华安证券研究所敬请参阅末页重要声明及评级说明1530证券研究报告TableCompanyRptType深度研究对于G-SIBs银行其资本补充压力主要来自TLAC的监管要求对于其他类银行资本补充压力主要来自资本充足率包括D-SIBs的考核统计上市行2022年中报数据国有行股份行城商行农商行资本充足率分别为166133135141满足监管对资本充足率的要求但全球系统重要性银行距TLAC的最低要求仍有一定距离图表2322H1商业银行资本充足率单位图表24全球系统重要性银行TLAC单位资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所按资本充足率计算公式资本充足率资本净额表内外风险加权资产总额商业银行提升资本充足率有两条途径一是从分子端入手通过利润留存发行优先股永续债可转债等金融工具增厚资本净额二是从分母端入手通过优化资产摆布降低表内外风险加权资产总额在此我们重点探讨第二条途径通过资产端调优降低风险加权资产总额银行表内外风险加权资产总额为表内资产信用风险加权资产与表外项目信用风险加权资产之和其中国债政金债风险权重为0地方债风险权重为20商业银行债权风险权重为2025而信用债风险权重为100不同的风险权重意味着银行可以通过优化债券投资结构来降低风险加权资产总量从节约资本角度出发银行倾向于多配置利率债缺乏配置信用债的动力另外2022年7月银保监会规章立法工作计划中提出修订我国现行的商业银行资本管理办法试行新规出台后续银行资产摆布或有所调优如何将资本占用成本定量计算可以以机会成本的角度去解释从商业银行实际运营角度考虑与资本占用较低的业务相比资本占用较高的业务减少了银行经营的腾挪空间限制了扩展资产负债表的潜力存在机会成本这部分机会成本可以用公式来近似计算资本约束的机会成本资金运用金额风险权重一级资本充足率举个例子银行发放1亿元企业贷款所产生的资本约束成本1资金运用金额100风险权重12ROE105一级资本充足率00126亿元横向比较各类债券的综合收益率时资本约束的机会成本是不可忽视的因素但资产的绝对利率收益仅仅是一个方面如企业贷款会派生企业存款产生隐形收益银行更多会从综合收益的角度考虑资产摆布敬请参阅末页重要声明及评级说明1630证券研究报告TableCompanyRptType深度研究图表25商业银行流动性监管指标说明各类风险资产风险权重现金及现金等价物多边开发银行国际清算银行国际货币基金组织中央政府和中国人民银行政0策性银行债权我国公共部门实体债权其他商业银行债权3个月以内非次级债权20其他商业银行债权3个月以上非次级债权25符合条件的微型小型企业债权75境外其它金融机构债权中央政府投资的金融资管公司其他债权政策性银行次级债权未扣除部100分其他商业银行债权次级债权其他金融机构债权一般企业债权资料来源商业银行资本管理办法试行华安证券研究所24FTP如何优化银行的债券配置结构基于资本充足率流动性覆盖率等条条框框的限制商业银行会做出详细的资产负债结构规划而在现实经营活动中商业银行会借助FTP内部资金转移价格能确保资源调度的精确与有效从而达成预期的资产负债调控目标FTP是风险管控的有效工具现阶段我国商业银行资产负债实施收支两条线管理即全额资金管理模式商业银行通过在总部设立资金管理部门即司库将分支行全部资金以一定的价格调配于总行进行统筹管理这样可以将利率波动流动性风险等因素从经营单位剥离集中到总行的司库部门进行统一管理FTP大致可分为两类存贷款FTP和市场化FTP前者主要运用于人民币存款与贷款业务后者在同业业务投资业务票据业务中运用FTP可以传导全行战略意图实现资源的再分配银行自营投资收益率收益率-FTP-税率-资本占用商业银行通过FTP可以定向鼓励或限制业务的发展实际上起到资源再分配和传递战略意图的作用举个例子如果总行想上调国债配置占比下调信用债配置占比可以通过下调国债的FTP价格上调信用债的FTP价格来实现相应业务部门债券配置业务由金融市场部管理会在盈利驱动下实现总行预定的目标图表26全额资金管理模式流程图图表27FTP机制下的净利差分解资料来源华安证券研究所整理资料来源内部资金转移定价的功能华安证券研究所25国债与地方债比价效应较强与信用债比价效应较弱敬请参阅末页重要声明及评级说明1730证券研究报告TableCompanyRptType深度研究银行追求绝对收益其债券配置面临组合久期上限和组合收益下限双重约束在银行进行债券投资中当组合收益率逼近下限时银行会为获取更高收益主动增配长久期债券在收益率-久期坐标系中体现为久期拉长收益率提高当组合久期逼近上限时银行会牺牲一部分收益来增配短期债券在久期-收益率坐标系中体现市场收益率越高债券组合久期越短图表28收益率约束主动拉长久期提高收益率图表29久期约束收益率越高债券组合久期越短资料来源华安证券研究所整理资料来源华安证券研究所整理在具体券种选择上商业银行除比较资本约束的机会成本外还应该考虑增值税所得税影响我们对各类债券的综合收益进行简单测算国债地方债政金债金融债收益率选择AAA级5年期债券收益率ROE一级资本充足率设定为111115假定债券卖出价与买入价相同即不考虑增值税对资本利得的影响考虑资本约束的机会成本与税负因素后国债地方债的综合收益率高于政金债金融债较企业债更是高出许多但考虑到企业债所派生的隐性收益银行的债券配置并不仅根据绝对收益率来选择图表30银行各类债券配置收益率计算单位政策性金融债国开商业银行债AAA5国债5年地方债AAA5年企业债AAA5年债5年年到期收益率272281290308354增值税率00006所得税率00252525税后收益率299322249266245信用风险权重020025100ROE11101110111011101110一级资本充足率11501150115011501150资本约束成本000026000032128综合收益率299296249234117资料来源国家税务总局wind华安证券研究所从静态收益的角度来看银行配置企业债性价比不高但商业银行为何要配置一定比率的企业债为何农商行持有较高比例的信用债一方面农商行通过资质下沉加大对中低评级信用债的配置获取更高收益另一方面农商行属地化经营特征明显配置企业债可以增强与企业间的资金往来关系有助于银行派生存款增加中间业务及代理收入存在敬请参阅末页重要声明及评级说明1830证券研究报告TableCompanyRptType深度研究一定隐性收益注下图忽略各商业银行信用债评级认定口径偏差影响图表31部分农商行债券持有结构单位资料来源银行财务报表华安证券研究所商业银行债券配置存在比价效应我们对国债与地方债国债与国开债国债与金融债国债与企业债之间的比价效应进行评估如何剔除债券发行量对比价效应测算的干扰我们用债券托管的相对增速来替代绝对增速以消除债券发行量对比价效应判断的影响以地方债与国债为例商业银行配置这两类债券的增速差商业银行地方债托管环比增速-地方债总托管环比增速-商业银行国债托管环比增速-国债总托管环比增速国债与地方债全国性银行比价效应较强城农商行比价效应较弱全国性银行基本符合比价效应即地方债与国债收益利差走阔时银行会倾向于多配置地方债地方债与国债收益利差收窄时银行会倾向于少配置地方债但城农商行的比价效应并不显著这与城农商行资本充足率压力较大信贷投放渠道有限地方政府合作需求等原因有关图表32全国性银行国债地方债比价效应较强图表33城农商行国债地方债比价效应较弱资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所地方债与国债间利差下限打破发行市场化水平不断提升2018年8月财政部要求地方债发行利率在同期限国债利率的基础上上浮40BP2019年1月商业银行总行下敬请参阅末页重要声明及评级说明1930证券研究报告TableCompanyRptType深度研究调地方债投标利率至同期限国债利率25BP2020年11月财政部发布关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见提出杜绝行政干预和窗口指导等主张图表34地方债国债利差隐性下限逐步打破单位资料来源Wind华安证券研究所国开债国债之间比价效应较强国开债隐含波动率处于历史低位国开债与国债间比价效应较强且近年来这种效应有进一步强化的趋势这主要是因为国开债与国债在安全性方面接近可替代性强但两者在税收与流动性方面存在一定差异税收方面国债免缴所得税国开债需缴纳25的所得税流动性方面国开债流动性较强国债需求多以配置型为主目前国开债与国债间的隐含税率处于历史低位图表35国开债国债比价效应较强单位图表3610年期国开债国债隐含税率处于历史低位单位资料来源Wind华安证券研究所资料来源Wind华安证券研究所国债与金融债企业债之间的比价效应均较弱国债金融债之间的相对增速与相对收益关联度较弱在有些年份如2020年二者间的走势截然相反国债与企业债间的关联度也较低一个合理的解释是商业银行投资金融债企业债所获得的收益不仅限于利敬请参阅末页重要声明及评级说明2030证券研究报告