公司发布2022年业绩预告。预计2022年度实现归母净利-3.50到-2.50亿元，同比减少197%-236%；实现扣非归母净利-3.26到-4.26亿元，同比减少251%-297%。其中单Q4实现归母净利-3.81到-2.81亿元，同比减少725%-1019%；扣非归母净利-3.87到-2.87亿元。
　　经营利润符合预期，计提释放或迎拐点。公司归母净利大幅下滑主要系（1）下游民营房企客户经营困难，22年公司补提应收款项信用减值损失，截至22年9月末公司持有恒大地产应收款项7.16亿元，或产生较高损失。（2）工程渠道客户产品价格下滑，叠加产品成本上升。（3）渠道加大投入，销售费率提升。（4）持续投入“江山防火门产线”和“重庆江山欧派年产120万套木门”两大项目，短期利润承压。
　　产品多元拓展，保交楼下有望持续受益。公司以门类产品为核心，持续拓展至窗类、柜类产品，同时合作卫浴、厨电等项目，产品矩阵多元化支撑加速扩张。21年公司在B端加大投标力度，拓展集采客户（如万科、保利、华润等）。公司历经沉淀，当前已成功筛选出一批实力强劲的优质国企客户。随地产端“保交楼”政策在全国各地持续落地，竣工数据有望持续回暖，下游客户订单改善，公司有望受益于高工程渠道占比以及优质客户结构，从而释放更大弹性。
　　盈利预测与投资建议。看好公司未来新增产能投放打破产能瓶颈，拓展优质房企客户打开收入空间，全渠道营销策略+加强多品类销售助力回暖，优化采购体系+提升生产效率维持盈利稳定。预计公司22-24年归母净利-3.22/4.53/5.46亿元，参考可比公司估值，给予2023年20xPE合理估值，对应合理价值66.26元/股，给予增持评级。
　　风险提示。房地产行业波动风险；市场竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道拓展不及预期等。

研究报告全文：TablePage公告点评家居用品证券研究报告江山欧派TableTitle603208SH公司评级TableInvest增持当前价格6120元因计提盈利暂承压压力释放或迎拐点合理价值6626元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-02-08公司发布2022年业绩预告预计2022年度实现归母净利-350到相对市场表现TablePicQuote-250亿元同比减少197-236实现扣非归母净利-326到-426亿元同比减少251-297其中单Q4实现归母净利-381到-28117亿元同比减少725-1019扣非归母净利-387到-287亿元50222042206220822102212220223经营利润符合预期计提释放或迎拐点公司归母净利大幅下滑主要-7系1下游民营房企客户经营困难22年公司补提应收款项信用减值-19损失截至22年9月末公司持有恒大地产应收款项716亿元或产-31生较高损失2工程渠道客户产品价格下滑叠加产品成本上升-433渠道加大投入销售费率提升4持续投入江山防火门产江山欧派沪深300线和重庆江山欧派年产万套木门两大项目短期利润承压120产品多元拓展保交楼下有望持续受益公司以门类产品为核心持续分析师TableAuthor曹倩雯拓展至窗类柜类产品同时合作卫浴厨电等项目产品矩阵多元化SAC执证号S0260520110002支撑加速扩张21年公司在B端加大投标力度拓展集采客户如万021-38003621科保利华润等公司历经沉淀当前已成功筛选出一批实力强劲caoqianwengfcomcn的优质国企客户随地产端保交楼政策在全国各地持续落地竣工分析师张雨露数据有望持续回暖下游客户订单改善公司有望受益于高工程渠道占SAC执证号S0260518110003比以及优质客户结构从而释放更大弹性SFCCENoBNU523盈利预测与投资建议看好公司未来新增产能投放打破产能瓶颈拓021-38003692展优质房企客户打开收入空间全渠道营销策略加强多品类销售助力zhangyulugfcomcn回暖优化采购体系提升生产效率维持盈利稳定预计公司22-24年请注意曹倩雯并非香港证券及期货事务监察委员会的注归母净利-322453546亿元参考可比公司估值给予2023年册持牌人不可在香港从事受监管活动20xPE合理估值对应合理价值6626元股给予增持评级风险提示房地产行业波动风险市场竞争加剧原材料价格大幅上相关研究TableDocReport涨渠道拓展不及预期等盈利预测TableContactsTableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元30123157329940984893增长率4864845242194EBITDA百万元668509421735868归母净利润百万元426257-322453546增长率630-397-22522407207EPS元股405245-235331400市盈率PE25972580-18471531ROE258139-189201192EVEBITDA15801254208112051019数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText江山欧派公告点评盈利预测与投资建议预计2022-2024营业收入329940984893亿元同比增长45242194主要基于新政策下购房需求释放促进木门行业以及公司营销结构逐渐优化预计2022-2024公司毛利率2742993002022年原材料价格上涨加上销售价格下降毛利率略有下降未来随着经济复苏需求回暖公司提升销量优化成本毛利率有望修复平稳工程客户渠道公司持续开拓稳固优质客户基础一方面直营工程聚焦央企国企和优质民企客户开拓信誉和履约能力较强的战略客户另一方面发展工程代理商赋能培育优质大商预计2022-2024营业收入239430253719亿元同比增长79264229预计2022-2024工程渠道毛利率323328330经销商渠道公司采用产品矩阵策略推出门类窗类墙板类柜类等一体化健康家居产品快速拓展深度赋能加盟经销商网络通过经销商实现销售网点下沉以及覆盖家装公司建材市场建材超市公装市场等场所此外线上渠道已自建欧派有品网上商城并全面入住京东旗舰店阿里巴巴网站抖音商城苏宁云等预计2022-2024营业收入709837890亿元同比增长2318164预计2022-2024经销商渠道毛利率150220210表1江山欧派营收拆分百万元2019A2020A2021A2022E2023E2024E工程客户渠道收入168432607322182239373025237193YoY78205480-149379126382294毛利率344233613227322832793295经销商渠道收入2187247693709837890YoY-26201290180542271807636毛利率176224192183150022002100其他收入收入123615722461196923632835YoY1991027205660-200020002000毛利率309021502100130021002000合计收入202663011531573329944098348929YoY5798486048445024221939毛利率322232202910274229913003数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText江山欧派公告点评看好公司未来新增产能投放打破产能瓶颈拓展优质房企客户打开收入空间全渠道营销策略加强多品类销售助力回暖优化采购体系提升生产效率维持盈利稳定预计公司22-24年归母净利-322453546亿元参考可比公司估值给予2023年20xPE合理估值对应合理价值6626元股给予增持评级表2江山欧派可比公司PE估值情况归母净利润亿元PE估值水平公司名称公司代码业务类型市值亿元2021A2022E2023E2021A2022E2023E欧派家居603833SH定制家居749267276325337272231王力安防605268SH入户门49141025407477194数据来源Wind广发证券发展研究中心市值统计截止202328收盘盈利预测来自Wind一致预测风险提示房地产行业波动风险木门行业的增量置业需求与房地产行业具有明显的关联度公司部分下游大客户为房地产开发商若地产调控超预期地产销售和竣工不及预期房地产行业的波动也将通过产业传导影响公司的经营业绩市场竞争加剧风险木门行业市场参与竞争企业众多集中度较低行业竞争较为激烈此外部分多元化经营的建材装饰类企业已涉足木门行业将给木门行业带来多层次市场竞争公司面临市场竞争加剧风险原材料价格大幅上涨风险公司原材料主要包括板材PVC皮木皮油漆五金配件等若未来上述主要原材料价格持续上涨从而对公司经营业绩产生不利影响渠道拓展不及预期公司销售渠道主要包括工程直营渠道工程代理商渠道经销商渠道若公司无法顺利拓展新渠道和客户从而带动销售收入实现增长将对公司业绩产生不利影响此外公司已形成了覆盖全国31个省区的销售网络格局若部分经销商违反公司规定管理及服务水平低下将对公司品牌和市场开拓产生不利影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText江山欧派公告点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产25822999280632053751经营活动现金流239-18-344645698货币资金644997453453453净利润439259-333433523应收及预付13681216166119492367折旧摊销76957085100存货400476492590704营运资金变动-382-520-292-89-166其他流动资产169309200212227其它106148212216241非流动资产13301678196725082899投资活动现金流-293-384-277-592-506长期股权投资00000资本支出-342-379-318-549-449固定资产9061021129717382179投资变动-10-510600在建工程69272292392342其他590-64-43-56无形资产265263263263263筹资活动现金流7177377-53-192其他长期资产90122114114114银行借款92710101101-17资产总计39124677477257126650股权融资003200流动负债17911884215025612925其他-2163-56-153-175短期借款5382183284267现金净增加额14370-54400应付及预收11131090129214721707期初现金余额484498997453453其他流动负债626712675806951期末现金余额498868453453453非流动负债311887872872872长期借款6281818181应付债券0549549549549其他非流动负债249257242242242负债合计21022771302234333796股本105105137137137资本公积493519519519519主要财务比率留存收益10591192101615652162至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益16481842169822462844成长能力少数股东权益16164533310营业收入增长4864845242194负债和股东权益39124677477257126650营业利润增长672-450-23972185207归母净利润增长630-397-22522407207获利能力利润表单位百万元毛利率322291274299300至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率14682-101106107营业收入30123157329940984893ROE258139-189201192营业成本20422239239528733424ROIC258141113184186营业税金及附加2020302732偿债能力销售费用178264292307381资产负债率537592633601571管理费用8699110119142净负债比率11621454172615061331研发费用94121122123147流动比率144159130125128财务费用77495560速动比率118130104098100资产减值损失-7-13-100-120-130营运能力公允价值变动收益00000总资产周转率077068069072074投资净收益-23-27-40-43-56应收账款周转率604336608608579营业利润518285-398472570存货周转率752663671694695营业外收支-11222每股指标元利润总额517286-397473571每股收益405245-235331400所得税7827-634049每股经营现金流228-017-252472511净利润439259-333433523每股净资产15691753124316452082少数股东损益142-12-19-24估值比率归属母公司净利润426257-322453546PE2597258018471531EBITDA668509421735868PB671360492372294EPS元405245-235331400EVEBITDA15801254208112051019识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText江山欧派公告点评广发造纸轻工行业研究小组TableResearchTeam曹倩雯资深分析师北京大学硕士2020年加入广发证券发展研究中心张雨露资深分析师美国杜兰大学金融学硕士2016年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText江山欧派公告点评本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66