2022年公司业绩承压。公司发布2022年度业绩预告，预计公司2022年度实现营收36.80亿元，YoY-20.59%；归母净利润9.13亿元~11.26亿元，YoY-57.23%~-47.26%；扣非归母净利润9.23亿元~11.17亿元，YoY-52.39%~-42.38%。单季度看，预计Q4公司实现营收6.63亿元，YoY-42.35%，QoQ-15.22%；归母净利润-0.72~1.41亿元，扣非后归母净利润-0.62~1.32亿元。业绩下滑主要系智能手机需求疲软、整体毛利同比下降、以及费用端公司推进芯卓项目、持续加大研发投入和人才储备力度，导致研发和经营费用大幅上升等多重因素的影响。
　　出于谨慎原则Q4增加库存减值。公司Q4出于谨慎原则增加存货减值。公司库存多为生命周期较长的通用型物料或产品。同时，已经计提跌价的存货经销售后，在原已计提的存货跌价准备金额内可予以转回。我们预计2023年随着行业景气度回暖，公司部分已计提跌价可转回。
　　5G发射端模组L-PAMiF已大批量出货。公司推出的应用于5GNR频段的主集模组L-PAMiF大批量出货于品牌客户，受行业景气度影响，产品上量爬坡进展较慢。预计2023年有望进一步放量。此外，公司PA能力得到验证，也为后续4G主集发射模组PAMiD推出奠定基础。
　　芯卓产线推进顺利，双工四工已送样推广，奠定滤波器模组能力。公司稳步推进芯卓半导体产业化建设项目，截止到Q3，双工器和四工器已通过产品级验证，并开始面向国内外客户送样推广。公司22Q4芯卓部分设备转固，折旧有所增加。预计2023年折旧金额将继续提高。
　　盈利预测与投资建议。预计公司22-24年EPS分别为2.02、2.77、3.70元/股，参考可比公司估值和公司长期战略性布局，给予2023年PE估值60x，对应合理价值为166.34元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。智能手机需求不及预期；行业竞争激烈；新产品不及预期。
　　
　　

研究报告全文：TablePage公告点评半导体证券研究报告卓胜微TableTitle300782SZ公司评级TableInvest买入当前价格13800元静待复苏射频全产品线龙头成型中合理价值16634元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-01-202022年公司业绩承压公司发布2022年度业绩预告预计公司2022相对市场TablePicQuote表现年度实现营收3680亿元YoY-2059归母净利润913亿元1126亿元YoY-5723-4726扣非归母净利润923亿元1117亿元10122032205220722092211220123YoY-5239-4238单季度看预计Q4公司实现营收663亿元-10YoY-4235QoQ-1522归母净利润-072141亿元扣非后归-21母净利润-062132亿元业绩下滑主要系智能手机需求疲软整体-32毛利同比下降以及费用端公司推进芯卓项目持续加大研发投入和人-43才储备力度导致研发和经营费用大幅上升等多重因素的影响-54出于谨慎原则Q4增加库存减值公司Q4出于谨慎原则增加存货减卓胜微沪深300值公司库存多为生命周期较长的通用型物料或产品同时已经计提分析师TableAuthor许兴军跌价的存货经销售后在原已计提的存货跌价准备金额内可予以转回SAC执证号S0260514050002我们预计2023年随着行业景气度回暖公司部分已计提跌价可转回021-380036615G858893发射端模组L-PAMiF已大批量出货公司推出的应用于5GNR频xuxingjungfcomcn段的主集模组L-PAMiF大批量出货于品牌客户受行业景气度影响分析师王亮产品上量爬坡进展较慢预计2023年有望进一步放量此外公司PASAC执证号S0260519060001能力得到验证也为后续4G主集发射模组PAMiD推出奠定基础SFCCENoBFS478芯卓产线推进顺利双工四工已送样推广奠定滤波器模组能力公021-38003658司稳步推进芯卓半导体产业化建设项目截止到Q3双工器和四工器gfwanglianggfcomcn已通过产品级验证并开始面向国内外客户送样推广公司22Q4芯分析师耿正卓部分设备转固折旧有所增加预计2023年折旧金额将继续提高SAC执证号S0260520090002盈利预测与投资建议预计公司22-24年EPS分别为202277021-38003660370元股参考可比公司估值和公司长期战略性布局给予2023年gengzhenggfcomcnPE估值60x对应合理价值为16634元股维持买入评级分析师谢淑颖风险提示智能手机需求不及预期行业竞争激烈新产品不及预期SAC执证号S0260520080005021-38003656盈利预测xieshuyinggfcomcnTableFinance2020A2021A2022E2023E2024E请注意许兴军耿正谢淑颖并非香港证券及期货事务监营业收入百万元27924634368044234973察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动增长率846660-206202125相关研究TableDocReportEBITDA百万元12532322154518402154卓胜微300782SZ22Q12022-04-15归母净利润百万元10732135108114801974经营环比向上射频全系列增长率1158990-494370333产品可期EPS元股596640202277370市盈率PE95735106681849783743卓胜微300782SZ21Q32021-10-15ROE403279120140157业绩预告持续高增长新产EVEBITDA82604717277822071787品值得期待数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明17TablePageText卓胜微公告点评TableFinanceDetail盈利预测和投资建议公司主营业务主要是射频分立器件和射频模组我们拆分公司主营业务来看射频分立器件业务公司在射频开关射频低噪放等分立器件方面技术积累深厚供应链资源优越2022年受到智能手机出货量不及预期等影响公司分立器件出货相应下滑预计2023年该业务随着行业复苏有所增长但随着行业竞争者进入变多以及射频模组化趋势发展预计公司后续投入更多资源在模组出货上因此我们预计公司24年分立器件营收有一定下滑预计22-24年公司分立器件营收分别为2385亿2647亿和2241亿元分别同比增长-28851099-1536毛利率方面长期来看行业价格呈现长期稳定下降趋势国内厂商的加入和竞争也会一定程度拉低分立器件价格因此预计公司射频分立器件业务22-24年的毛利率分别为546653985194呈现小幅下降趋势射频模组业务公司近年来加大对5G和4G的接收端以及主集收发射端模组的投入并自建芯卓产线通过自研自产滤波器的方式打开广阔的高价值量模组市场空间公司稳步推进芯卓产业化建设项目截止到Q3双工器和四工器已通过产品级验证并开始面向国内外客户送样推广为后续的高集成度滤波器模组奠定基础公司推出的应用于5GNR频段的主集模组L-PAMiF也已大批量出货于品牌客户公司PA能力得到验证也为后续4G主集发射模组PAMiD推出奠定基础我们认为随着芯卓产线逐渐上量以及预计后续行业需求回暖预计公司模组业务中的L-PAMiFDiFEML-DiFEM以及在研中FEMiD和PAMiDL-PAMiD产品将会相继支撑公司的模组业务增长预计公司22-24年该业务实现营收1260亿1716亿和2663亿元同比增长4983611和5522毛利率方面2022年模组中货的5GNR频段的L-FEM和L-PAMiF行业价格有一定降低带动毛利率有所降低以及公司毛利率较低的4G接收端模组进一步放量预计全年毛利率同比降低降低随着4G模组的继续上量在产品结构变动影响下预计公司2023年毛利率继续降低随着2024年芯卓产线工艺优化和规模效应逐渐显现以及4G发射端模组上量预计后续毛利率有望提振我们预计公司22-24年模组业务毛利率分别为478940654149费用端我们考虑到1高端滤波器具备一定的研发和工艺壁垒公司推进芯卓项目持续加大研发投入和人才储备力度导致研发和经营费用在22-24年还将大幅上升2公司的存货减值政策较为谨慎面对2022年智能手机市场需求低迷全行业上下游库存积累公司Q4出于谨慎原则继续增加存货减值我们预计公司22年公司存货减值较多考虑到公司存货中通用料备货较多23-24年随着行业需求回暖我们预计公司存货减值可部分冲回3芯卓产线从22H2开始陆续开始进行设备折旧公司22Q4芯卓部分设备转固折旧有所增加并预计23-24年折旧金额进一步增长整体来看我们预计22-24年公司费用端呈快速增长趋势识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明27TablePageText卓胜微公告点评表1公司收入毛利拆分预测单位百万元202020212022E2023E2024E营业收入279274463357368014442262497340YoY84666591-205820181245总计营业成本131683195886175263224692266348毛利率52855772523949194645营业收入246224335193238496264700224050射频分立YoY68303613-28851099-1536器件营业成本120067157520109400121828108131毛利率51245301546653985194营业收入27750120070126048171562266290射频模组YoY-3326849836115522营业成本90924268666660104697毛利率67246445478940654149营业收入53008094500060007000YoY72452725001500800其他营业成本25244121275036004200毛利率52384908450040004000数据来源公司年报广发证券发展研究中心基于以上关键假设我们预计2021-2023年公司收入分别为368044234973亿元同比增长-205820181245归母净利润108114801974亿元同比增长-493736963332我们采用市盈率PE相对估值法对公司进行估值目前A股市场中与公司业务相近具备可比性的主要为唯捷创芯艾为电子唯捷创芯和公司同为国内射频芯片龙头唯捷创芯正步入稳定盈利期2023年的PE估值具备一定的可参考性艾为电子也部分射频分立器件和模组业务并且和卓胜微一样服务于安卓手机市场在产品和客户群上均具有相似性参考可比公司估值水平以及考虑到卓胜微芯卓产线的建设为公司突破高价值高壁垒产品的突破奠定了基础长期来看该战略性布局具备更好的成长性和稳定性有望在国产化替代和行业景气周期背景下迎来加速成长我们认为适合给予公司一定程度估值溢价给予2023年60倍PE估值对应合理价值16634元股给予买入评级表2可比公司估值表股价净利润百万元净利润增速PE公司名称股票代码元股2021A2022E2023E2021A2022E2023E2021A2022E2023E唯捷创芯688153SH508-6848804190-12022863761-30352360496艾为电子688798SH12512883259943351836-110668720799479资料来源Wind广发证券发展研究中心可比公司盈利预测均来自Wind一致预期数据截止至2023119识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明37TablePageText卓胜微公告点评风险提示一智能手机需求不及预期公司下游应用主要为智能手机2022年智能手机需求走低导致公司营收下滑若未来智能手机出货量不及预期则有可能对公司业绩产生消极影响二行业竞争激烈近年来射频行业进入者不断增多行业竞争逐渐趋向于激烈若后续竞争更加激烈有可能对射频部分产品价格产生压力从而对公司业绩造成消极影响三新产品不及预期公司近年来加大研发投入不断投入新产品研发公司陆续推进FEMiDPAMiD和L-PAMiD等新产品研发若后续新产品研发和销售不及预期则可能对公司业绩有消极影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明47TablePageText卓胜微公告点评资产负债表单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产26524980547971399213经营活动现金流10051150129024401998货币资金14752661311354347537净利润10712135108014791972应收及预付369584421386367折旧摊销3052117167198存货63214761537800657营运资金变动-116-1083-17374222其他流动资产175259408519653其它214526651-194非流动资产4393468419541764135投资活动现金流130-3356-1036-124112长期股权投资2638505970资本支出-153-2858-1041-13624固定资产10324695412631374投资变动29566-13-9-11在建工程12766760409234其他-11-563172198无形资产627588100112筹资活动现金流-10127801995-7其他长期资产2362343234423452346银行借款00000资产总计3090844896741131513348股权融资0297220000流动负债403752625707701其他-101-193-25-7短期借款00000现金净增加额99854545323212103应付及预收224376344409411期初现金余额4771475266131135434其他流动负债180376281298290期末现金余额14752020311354347537非流动负债3562606558长期借款00000应付债券00000其他非流动负债3562606558负债合计438813685772759股本180334534534534资本公积8603689368936893689主要财务比率留存收益16463595475063058353至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权2660764289981055312601成长能力益少数股东权益-8-8-9-10-12营业收入增长846660-206202125负债和股东权益3090844896741131513348营业利润增长1165823-485372292归母净利润增长1158990-494370333获利能力利润表单位百万元毛利率526577524492464至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率383461293334397营业收入27924634368044234973ROE403279120140157营业成本13231959175322472663ROIC405263149148146营业税金及附加44333偿债能力销售费用2845333522资产负债率14296716857管理费用3253594430净负债比率165107767360研发费用182304405420298流动比率65766287710101315财务费用1912173663速动比率4934586208861210资产减值损失-40-64-64-64-64营运能力公允价值变动收益379000总资产周转率090055038039037投资净收益523182299应收账款周转率82780991312171460营业利润12182221114415702028存货周转率442314240553757营业外收支-1194112170每股指标元利润总额12172415115515912098每股收益596640202277370所得税14728075111126每股经营现金流63476净利润10712135108014791972每股净资产14782291168519762360少数股东损益-20-1-1-2估值比率归属母公司净利润10732135108114801974PE95735106681849783734EBITDA12532322154518402154PB38611426819698585EPS元596640202277370EVEBITDA80784580277822071787TableResearchTeam识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明57TablePageText卓胜微公告点评广发电子行业研究小组许兴军浙江大学系统科学与工程学士浙江大学系统分析与集成硕士2012年加入广发证券发展研究中心王亮复旦大学经济学硕士2014年加入广发证券发展研究中心叶秀贤天津大学材料科学与工程学士天津大学管理科学与工程硕士2014年加入广发证券发展研究中心谢淑颖厦门大学电子工程学士上海财经大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心耿正上海交通大学材料科学与工程学硕士2020年加入广发证券发展研究中心郇正林中国科学院大学硕士2020年8月加入广发证券发展研究中心栾玉民博士毕业于北京大学2022年加入广发证券发展研究中心焦鼎博士毕业于中国科学院2022年加入广发证券发展研究中心张大伟硕士复旦大学电子与通信工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心任思儒硕士毕业于上海交通大学2022年加入广发证券发展研究中心王钰乔硕士毕业于上海交通大学2022年加入广发证券发展研究中心李佳蔚硕士毕业于京都大学2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明67TablePageText卓胜微公告点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明77