投资建议：
　　白酒：配置上建议先确定性后弹性。短期建议增持低估值和确定性标的：五粮液、迎驾贡酒、洋河股份、今世缘、贵州茅台、古井贡酒、泸州老窖、山西汾酒等；逐步增持景气有望改善的次高端标的：舍得酒业、酒鬼酒等。受益标的：老白干酒。
　　大众品：重点布局确定成长啤酒行业以及成长性子行业餐饮供应链，建议增持：1）疫后改善+成本下降标的：青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒、宝立食品、千味央厨、味知香、中炬高新、百润股份、嘉必优以及疫后恢复的：绝味食品、紫燕食品；2）中长期布局：洽洽食品、安井食品、立高食品、海天味业等。港股建议增持：华润啤酒、青岛啤酒股份、中国飞鹤、周黑鸭等。
　　白酒：高端+地产酒动销亮眼，次高端逐步恢复
　　白酒春节前后动销超预期。23年春节在感染后压抑消费需求释放及春节旺季返乡礼赠、聚餐等驱动下，白酒动销超预期。1）高端和地产酒表现优异，主流企业动销实现正增长，尤其是100价位带在返乡潮带动下销售火爆。2）动销表现优异，批价低位，以价换量特征较为明显，库存略有上升，3月份之后批价走势较为关键。
　　 Q2是重要观察期，次高端值得重视。Q1动销超预期，但批价处于低位，Q2控量挺价将很关键。目前看，节后商务、宴席、日常聚餐将接力春节消费，次高端有望逐步进入复苏期。
　　啤酒：三周期共振，迎来超级大年
　　春节动销加速、中期成本下降、长期结构升级，旺季将来临，成本下降+结构升级，毛销差显著改善。
　　大众品：边际改善，聚焦成长自赛道
　　大众品需求端逐渐复苏，成本下降已经逐步体现，成长性赛道主要聚焦于餐饮供应链，渗透率提升+同店改善，增长将加速。
　　风险提示：
　　经济复苏不及预期、疫情反复、行业竞争加剧等。

研究报告全文：站在新一轮消费复苏的起点0投资建议白酒配置上建议先确定性后弹性短期建议增持低估值和确定性标的五粮液迎驾贡酒洋河股份今世缘贵州茅台古井贡酒泸州老窖01山西汾酒等逐步增持景气有望改善的次高端标的舍得酒业酒鬼酒等受益标的老白干酒大众品重点布局确定成长啤酒行业以及成长性子行业餐饮供应链建议增持1疫后改善成本下降标的青岛啤酒燕京啤酒重庆啤酒宝立食品千味央厨味知香中炬高新百润股份嘉必优以及疫后恢复的绝味食品紫燕食品2中长期布局洽洽食品安井食品立高食品海天味业等港股建议增持华润啤酒青岛啤酒股份中国飞鹤周黑鸭等02白酒高端地产酒动销亮眼次高端逐步恢复白酒春节前后动销超预期23年春节在感染后压抑消费需求释放及春节旺季返乡礼赠聚餐等驱动下白酒动销超预期1高端和地产酒表现优异主流企业动销实现正增长尤其是100价位带在返乡潮带动下销售火爆2动销表现优异批价低位以价换量特征较为明显库存略有上升3月份之后批价走势较为关键03Q2是重要观察期次高端值得重视Q1动销超预期但批价处于低位Q2控量挺价将很关键目前看节后商务宴席日常聚餐将接力春节消费次高端有望逐步进入复苏期啤酒三周期共振迎来超级大年04春节动销加速中期成本下降长期结构升级旺季将来临成本下降结构升级毛销差显著改善大众品边际改善聚焦成长自赛道大众品需求端逐渐复苏成本下降已经逐步体现成长性赛道主要聚焦于餐饮供应链渗透率提升同店改善增长将加速05风险提示经济复苏不及预期疫情反复行业竞争加剧等请参阅附注免责声明12请参阅附注免责声明3春节客流大幅恢复实体消费场景显著改善随着疫情感染高峰过去2023年春节期间人员流动明显恢复1月7日春运开启后跨省客流明显恢复根据交通运输部初步预计23年春节客流有望达21亿人次较2022年翻倍截至1月27日春节法定假期结束时23年春运单日客运量呈加速提升趋势同比增速显著高于除夕前随后初步回落至除夕前水平整体仍较2022年同期增长50以上此外1月以来北上广深四地机场进出港数量明显抬升居民出行意愿提升为消费复苏奠定了有力基础图交通运输部初步预计23年春运客运量将同比翻倍图23年春运单日客运量同比显著提升图全国主要机场进出港数量明显上升单位架次春运客运量亿人次同比增速当日发送旅客量万人次北京-首都北京-大兴同比增速上海-虹桥上海-浦东351206000100广州-白云深圳-宝安10090160030500080801400257060400012006020401000203000508001504060020003010-2040020-401000200510-6000-80002017201820192020202120222023E数据来源交通运输部航旅纵横国泰君安证券研究请参阅附注免责声明4春节客流大幅恢复实体消费场景显著改善在客流显著增加的带动下2023年春节消费快速升温呈现火热场面期间餐饮影院景区等实体消费场景旺盛尤其是接触型服务业显著复苏根据文旅部数据23年春节国内出游308亿人次同比增长231恢复至2019年886实现国内旅游收入375843亿元同比增长30恢复至2019年同期的731据猫眼专业版统计消费者观影需求回暖截至1月27日2000春节档总票房已达674亿元同比增长116仅次于2021年春节的784亿元位居中国影史同期票房第二场均人次明显恢复图23年春节国内旅游人次收入显著回升图23年春节档总票房约68亿元国内旅游人数较2019年同期恢复情况国内旅游收入较2019年同期恢复情况120100886807316040200注春节档时间为除夕至正月初六总票房含服务费数据截止2023年1月27日2000初六票房参考猫眼预测数据来源文旅部猫眼专业版国泰君安证券研究请参阅附注免责声明5春节客流大幅恢复实体消费场景显著改善返乡过节及旅游客流带动下宴席聚餐礼赠等场景的消费需求对过去三年形成回补压抑需求释放春节旺季消费红火国家税务总局的增值税发票数据显示春节假期全国消费相关行业销售收入同比增长122其中商品消费和服务消费同比分别增长10和135中国烹饪协会开展的兔年春节期间重点餐饮企业经营情况调研显示除夕至正月初六受访餐饮企业营收同比增长247相对2019年增长19客流量同比增长26与2019年基本持平表2023年春节实体消费场景旺接触型服务业显著复苏平台2023年春节消费数据文旅部春节假期全国国内旅游出游308亿人次同比增长231恢复至2019年同期的886实现国内旅游收入375843亿元同比增长30恢复至2019年同期的731增值税发票数据显示春节假期全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长122比2019年春节假期年均增长124其中商品消费和服务消费同比分别国家税务总局增长10和135比2019年春节假期年均分别增长131和81生活必需品家居升级类商品旅游服务等消费增长较快春节长假1月21日至27日全国邮政快递业揽收快递包裹约41亿件与2022年春节假期相比增长51较2019年同期增长1929投递快递包裹33亿件与国家邮政局2022年春节假期相比增长100较2019年同期增长2548国家电影局2023年春节档除夕至正月初六电影票房为6758亿元同比增长1189观影人次为129亿同比增长1316兔年春节期间重点餐饮企业经营情况调研数据显示除夕至正月初六受访餐饮企业营业收入与2022年春节相比上涨247与2019年春节相比上涨19客流量与中国烹饪协会2022年春节相比上涨26与2019年春节基本持平万达集团春节期间除夕至初六全国480座万达广场客流16亿人次销售收入1268亿元其中可比万达广场同比2019年客流增长15销售额增长29返乡潮带动下城乡消费迁移在春节期间效果显著三线及以下城市消费金额比2022年春节同期2022年1月29日-2月4日后同涨幅近20超过一二线城市支付宝春节期间社区便利店担起重任三线及以下城市的便利店使用支付宝消费支出金额同比增长20-30服务消费升级明显春节期间生活服务成交额同比2022年阴历同期增长302其中低线级市场增长潜力足近三年成交额占比逐年提升另外即时消费成为越京东来越多消费者的主流选择京东小时购销售额同比2022年增长超90除夕当天消费者下单额同比增长171生活服务业迎来开门红假期前6天日均消费规模比2019年春节增长66不少家庭选择餐厅预订年夜饭春节假期前6天全国多人堂食套餐订单量同比增长53美团春节返乡与节后外出游玩的流动热潮带动异地消费快速增长异地消费较2022年同期增长76数据来源文旅部国家税务总局国家邮政局万达集团官微央视新闻支付宝京东美团国泰君安证券研究请参阅附注免责声明6作为防控优化后的首个长假2023年受返乡充分人员流动场景恢复等多因素拉动下消费潜力持续释放春节期间白酒整体动销白酒超市场预期具体来看2023年春节动销呈现如下特征1整体动销恢复超预期节后复苏与补库并行渠道端春节前各大酒企开门红回款完成进度较好且库存水平合理终端需求层面从元旦后开始加速恢复表现出旺盛趋势春节动销整体超预期但价盘表现仍有进一步提升空间春节高流速下各大酒企呈现以价换量的趋势整体库存同比2022年同期略有上升预计Q2各大酒企将加大渠道管控从而实现挺价后续行业关注点将逐步从动销转向批价走势值得期待的是2023年节后动销消化仍有较大空间在宴席商务宴请等场景持续修复拉动下动销旺盛趋势有望向后延伸从而进一步带动白酒Q2实现淡季不淡的积极态势2礼赠引领聚饮爆发商务宴请宴席等开始抬头春节旺季白酒动销属于较为典型的场景型消费分场景看以高端白酒为代表的礼赠场景在元旦后率先启动恢复春节期间送礼场景保持较强需求春节返乡浪潮拉动下各地聚饮呈现出爆发趋势大众消费价格带充分受益宴席方面前期白事宴席有较为明显地增加节后各地喜宴已出现明显抬头趋势喜宴场景回补有望拉动节后动销延续旺盛趋势同时节后随着商务需求恢复商务宴请有望迎来积极表现3高端地产表现较好次高端已迎来机遇结合春节期间动销价盘表现目前库存水平来看高端和区域酒整体表现较为良好高端白酒茅五泸出门红回款基本在35-40左右春节期间动销有望实现大个位数至10左右增长其中五粮液作为千元价位带龙头流量单品反馈最为积极引领行业率先复苏茅台整体批价较为平稳库存基本在10-20天左右五粮液国窖在元旦后批价迎来筑底后逐步回升库存基本在1-15个月左右徽酒古井迎驾开门红进度较为领先春节期间100-300元大众消费价格带动销表现积极次高端仍在恢复爬坡且有分化但在节后宴席聚饮等场景恢复加速拉动下将呈现较大弹性次高端发展潜力较为充分请参阅附注免责声明7动销消化库存批价开始回升近期我们草根调研成都白酒市场元旦后动销加速回暖春节前两周出货达到高峰元春整体动销表现积极带动库存逐步消化从12月中下旬起以高端为代表批价率先开始回升近期我们实地走访成都华丰批发市场普五批价960元国窖920元节后消费延续积极趋势其中低线市场宴席回补尤为明显且低线市场消费延续升级表高端白酒需求刚性茅台平稳五粮液动销最为突出河南大商四川大商湖南大商1回款发货进度回款201月份到货2月份部分到货1月非标投放量比2022年同期加大一倍主要集1回款发货进度完成1-2月打款占比331月份到货2月份部分到1春节动销1月3日以来整体表现中在精品和年份酒货非标投放量比2022年同期增长15普飞基本持平茅台较为整箱表现好于2022年2春节动销整体动销平稳品牌盈利能力最为突出2春节动销节前1个月动销较2022年同期基本持平2库存情况库存20天左右3批价与库存库存10天左右得益于厂方发货节奏3批价与库存库存10-20天左右整箱批价3000元左右控制批价元旦后稳步上涨1回款发货进度回款与发货进度451回款发货进度2023年全年打款完成2023年发货完成15同时1春节动销1月3日以来动销增长2春节动销元旦后销售情况快速反转超越预期2022年遗留任务量20较快经销商与终端对于当前价格存2023年春节期间动销预计10增长但预计一部分变2春节动销节前1个月动销较2022年同期增长6-7春节整体消在抄底心理五粮液为库存费全年配额约33预计正月十五前23年发货15可全部消化整体动2批价与库存库存45-50天批价2批价与库存库存40天左右临近春节后由于库存销可达10届时再补货一个月完成25发货进度950元预计2月底会逐步进行控货或较低市场动销节前批价上升至945元目前环比上3批价与库存库存近1个月批价950-960元较2022年12月环比者释放提价信号行至950元提升15元同比下降20元1回款发货进度2023年全年打款完成50发货完成351回款发货进度完成25左右2春节动销动销大个位数增长春节整体动销占比全年任务量约2春节动销好于次高端弱于五粮液河南作为高1春节动销动销平稳老窖30度市场主要市场策略在于稳定价格2库存近2个半月3批价与库存整体库存2个月批价910-920元同比下滑15-20元3批价与库存批价基本稳定在900元库存15个月环比提升10元数据来源渠道调研国泰君安证券研究请参阅附注免责声明8相较于高端和地产酒龙头春节期间次高端白酒表现偏弱目前仍在恢复爬坡且有分化汾酒省内配额执行至25-30鲁豫长江以南配额执行近30动销层面仍有一定增长酒鬼水井舍得短期内仍以渠道秩序优先回款及发货进度主动放缓展望后续我们认为次高端价位带在商务活跃度及居民收入回升阶段或有更优秀表现在节后宴席聚饮等场景恢复加速拉动下有望呈现较大弹性发展潜力较为充分表次高端仍在恢复回款发货经销商出货库存及价格与回款基本同频发货占全年1月至今山西地区整体持平山西鲁豫市场库存占全年任务比重近15-20库省内配额执行至25-30鲁豫长江山西汾酒任务25-30增量主要来至微增鲁豫地区有10以上存环比节前回落同比上升青花20青花30批价环以南配额执行近30自于青花20及玻汾增长比节前有5-10块回落库存环比节前略降略低于同期酒鬼库存占全年销售内参整体回款进度在15-25其中省1月至今估测内参系列5-10发货进度慢于回款进度1月任务近20省内库存在10-15内参库存占全年酒鬼酒内大商完成全年回款任务30酒鬼系列下滑酒鬼系列基本持平其下旬仍有部分在途任务比重近30省内库存在20酒鬼系列批价环大部分地区回款进度在15-20中酒鬼内参省内正增长比持平内参批价800环比提升5-10元截止目前回款占调整后全年任务近5成1月至今发货占全年任务比重估测核心市场较同期下滑10-库存周期环比节前回落10-20天同比基本持平井台水井坊预计2月-3月继续推进至7成近1020及八号批价同比节前下滑5元左右1月下旬至今核心区域经销截止目前全国整体回款进度在10-15发货进度占全年任务10-商出货有双位数增幅1月至库存环比回落低于22年同期品味舍得核心市场批舍得酒业预计3月下旬推进至2515与回款基本同频今舍得系列实现正增长增价环比节前基本持平量主要为品味舍得数据来源渠道调研国泰君安证券研究请参阅附注免责声明9除高端白酒以外春节期间100-300元大众消费价格带动销表现积极区域酒龙头同样改善显著其中徽酒古井迎驾开门红进度较为领先古井年份原浆系列受益于省内需求刚性回款及发货进度领先结构抬升延续迎驾洞藏超预期动销较为积极合肥大商反馈完成回款50左右表区域龙头整体回款领先古井迎驾强势回款发货经销商出货库存及价格发货占全年任务近35-截止目前省内完成全年回款任务近40其中古8以上发货省内核心市场整体持平至微增献礼略有下环比节前回落但同比微升省内终端库存占全年任50省外完成回款任务近40合古井贡酒占全年40以上古5滑至持平古5近10增长古8以上增长务15-20一批商基本没库存年份原浆在核肥完成回款任务50以上其中合肥献礼等单品发货占全年20-25心市场批价基本持平但个别单品有有5-10元回落流通渠道完成回款近6030以上合肥大商反馈预计春节期间洞藏经销商出货洞6终端库存小于一个月初三起部分终端已经开始同比40主要系洞6拉动洞6表现好于洞6补货洞9库存15个月洞1620库存2个月左合肥大商反馈发货进度迎驾贡酒合肥大商反馈完成回款50左右2022年主要得益于整箱礼赠朋友聚饮等右洞6高流速下价盘略有下滑但酒厂对终端进行50左右场景爆发恢复洞9相对稳定预计节后宴补贴后终端利润收窄幅度较低且预计节后淡季价席市场恢复后将迎来加速动销盘有望逐步回归截止目前省内大商完成回款近45江苏整体增速在10以上其中M6增长近预计1月底至2月初推进至55省外环比节前回落同比基本持平M6M3库存2个20M3增长10-15天之蓝近5整体回款40以上安徽山东回款截止目前发货占全年任务月一批商库存低于终端海之蓝天之蓝库存2-3洋河股份海之蓝增长近10安徽整体增5-10近50个别大商预计1月底至2月初近30-40月蓝色经典苏北地区成交价环比节前略有回落其中天增12海增3-5M3增7-8推进至60-65终端回款在30-南京地区较节前基本持平M6持平至微增40省内大部分地区完成全年回款任务近估测发货进度在20-估测较22年同期有10以上增幅苏南增速库存环比节前略降但高于同期估测国缘系列省今世缘3025略快于苏北内库存在2-3月一批商库存低于终端合肥区域经销商整体库存占销售任务15-20环口子窖合肥地区大商完成回款30发货与回款基本同频口子6年10年20年同比正增长比节前略降口子6年批价略有波动数据来源渠道调研国泰君安证券研究请参阅附注免责声明10高端次高端茅台-箱茅台-散1935五粮液泸州老窖复兴版30青20剑南春水晶剑品味舍得水井坊井台4000500300040030020002001000100002010-082011-082012-082013-082014-082015-082016-022016-082017-082019-022020-022020-082021-022022-022023-022019-042019-062019-082020-082020-102021-102021-122022-022023-022009-022009-082010-022011-022012-022013-022014-022015-022017-022018-022018-082019-082021-082022-082018-082018-102018-122019-022019-102019-122020-022020-042020-062020-122021-022021-042021-062021-082022-042022-062022-082022-102022-12地产酒酱酒古8古20海之蓝天之蓝君品习酒窖藏1988青花郎国台酒国标金沙摘要M3M3水晶版M680012001000600800400600400200200002020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-052022-082022-092022-122023-012020-052020-062020-072020-092020-102020-112021-012021-022021-032021-052021-062021-072021-092021-102021-112022-012022-022022-032022-062022-072022-102022-112023-022021-022022-022022-102022-122023-022020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-112023-01数据来源今日酒价国泰君安证券研究请参阅附注免责声明11请参阅附注免责声明12春节因返乡客流旅游及餐饮恢复北京陕西安徽成都重庆广东湖南湖北海南福建东三省等多地啤酒销量出现淡季不淡的现象供销两旺根据草根调研旅游城市的夜场高端餐饮客流量双位数增长带动中高端啤酒品牌的增长多地出现缺货节中补货的现象结构升级加速我们预计青啤华润重啤燕京的红区市场在春节期间销量及结构均取得优异表现我们预计1月出货口径青啤华润销量均下滑-2左右燕京核心市场动销持平左右长期结构升级穿越周期我们认为啤酒行业短期场景修复中期成本下行长期结构升级三周期共振2022-2024业绩或将持续验证预计青啤华润重啤核心利润复合增速将分别达20以上升级方式上1区域转向高地市场同步升级2产品转向品牌组合裂变3渠道转向非即饮渠道快速升级啤酒相比其他饮品提价空间和接受度高相比海外吨价有较大提升空间中期成本下行盈利弹性22年各公司铝罐采购成本预计上涨15-20玻瓶及纸箱预计上涨中高个位数我们预计4Q22-2Q23以上成本压力将明显缓解假设销量持平至略增长预计2023年龙头吨成本涨幅或有望收缩至0-2乐观假设下龙头酒企2023年利润增速有可能超过30短期场景修复提价催化非即饮渠道2022年以来保持双位数增长2023年即饮渠道有望恢复场景修复推动销量增长及结构升级催化因素2022年底-2023年初或有提价预期催化首推业绩确定性标的青啤弹性标的燕京港股标的华润盈利预测1青岛啤酒20222324年核心净利润354451亿元左右目前股价对应23年PE33X2华润啤酒20222324年核心净利润4155362亿元目前股价对应33X3重庆啤酒20222324年净利润131619亿元目前股价对应23年37X4燕京啤酒20222324年净利润365975亿元目前股价对应2324年分别为5745X数据来源渠道调研国泰君安证券研究请参阅附注免责声明13酒企提价吨价成本费用业绩12022年4Q2130产品不同区域提价低单位数3Q22新麦芽单位价格2023年预计均将上涨15左右装纯生迭代预计22年12月-1Q23年经典局部区域提价预计预计4Q22铝罐价格开始回落1Q23将进一步回落4Q22核心净利润有望减亏2022年全2022年吨价提升中高单位数结构升级与提价分别贡献一半青岛啤酒有望出现同比下降拐点纸箱及运费2023年预计同比年核心净利润35亿元左右预计2023年22023年预计2023年吨价提升中单位数左右结构及提价下降玻瓶上涨假设2023年销量增长2预计利润增长25左右12月局部地区部分产品提价2023年提价常态化贡献2023年吨成本持平比例或相当12022年1Q22勇闯天涯出厂提价5毛左右终端顺价至7元老雪新品迭代预计23年Q1全国性大单品提价预计2022年吨麦芽单位价格2023年预计均将上涨15-20左右预价提升幅度中单位数包括2H22货折促销调整在内主要为计铝罐价格4Q22开始回落1Q23将进一步回落并2H22利润同比改善2022年全年核心华润啤酒结构升级贡献有望出现同比下降拐点纸箱及运费2023年预计同比净利润415亿元左右预计2023年核心22023年预计2023年吨价提升幅度高单位数其中结构升级下降玻瓶上涨假设2023年销量持平左右预计净利润增长25-30或将贡献中单位数并不排除1H23年局部区域对多个产品进行2023年成本净增加5个亿吨成本增长1-2提价麦芽单位价格2023年预计均将上涨20左右预计铝12022年1Q22疆外乌苏提价中单位数乐堡提价暂无进罐价格1Q23开始回落2Q23将进一步回落并有望一步提价预期预计2022年吨价提升中低单位数主要由提价贡预计2022年全年核心净利润13亿元左右重庆啤酒出现同比下降拐点纸箱及运费2023年预计同比下降献预计2023年利润增长20-25玻瓶上涨假设2023年销量增长13预计2023年吨22023年预计2023年吨价将提升低单位数提价贡献延续成本增长1左右麦芽单位价格2023年预计均将上涨15-20左右预预计2022年全年归母净利润约36亿元燕京啤酒暂无提价预期计铝罐价格23Q1将回落利润基数较低23年弹性较大数据来源渠道调研国泰君安证券研究请参阅附注免责声明14结构升级价格提升利润进入收获期2020-2025年根据行业十四五发展指导意见预计啤酒行业未来五年规模及复合增速1产量3900万千升22收入2100亿元73利润300亿元15较长时间内行业仍将处于收入增长主要依靠吨价提升利润增速快于收入增速快于销量增速的发展阶段同时相比于2019年之前2022-24年行业利润将主要由需求侧驱动高端化处于爆发期人货场发生根本变化高端市场容量有望从600万KL发展至1200万KL升级提价将同时进行下沉市场Z世代女性群体非即饮渠道崛起具体来看青啤1H22经典保持低双位数增长3Q22纯生增速环比加速华润3Q22纯生销量增速恢复重啤乌苏目前由于渠道整合遇到阻力2023年增速有望恢复燕啤U8保持较快放量趋势高端产品后续有望提速我们预计2022-24年啤酒龙头企业吨价累计提升幅度有望达到10图十四五末行业利润将翻倍图2020-2025年高端化爆发期十三五末十四五末4500高端4000趋势成熟期3500爆发期2025年以后增速放缓3000发展期2020-2025年增速更快1500万KL25002014-2019600-1200万顶部做大县域以上普2000年增速加快KL价格拉成长期300-600万伸县域及及中国品KL向上扩中小城市加牌为主国际15002009-2014品牌为辅年增速快容全场所入全国性1000萌芽期300万KL一线城市发发展中国展二线城市向餐饮向省品牌国际品2008年以前渗透国际500会城市扩展牌平分天下容量小约品牌领先中100万KL中国品牌进0入国品牌迅速产量万千升收入亿元利润亿元夜场为主增长聚焦东南和广东国际数据来源中国酒业协会华润啤酒生态伙伴大会国泰君安证券研究品牌为主请参阅附注免责声明15成本上行周期多次提价成本下行周期盈利弹性凸显我们预计4Q21-3Q22年多次提价动作总体贡献了青啤华润重啤2022年吨价提升的一半以上2022年年底至1Q23不排除进一步提价可能2023年成本下行盈利弹性凸显假设龙头整体销量持平上下吨价提升中单位数以上预计2022-24年核心利润复合增速20以上预计2023年青啤华润重啤净利润均有望实现25-304Q22业绩即将开始验证包材价格4Q22开始下行2023年成本涨幅同比明显收缩根据公司交流4Q22铝罐价格涨幅明显收缩并回落假设大麦价格维持高位销量持平上下预计2023年龙头平均吨成本涨幅或明显收缩至0-2左右2022年预计4-5左右图包材价格回落大麦价格维持高位进口平均单价大麦当月值元吨平均价铝元吨市场价玻璃元吨市场价高强瓦楞纸元吨3500300003500600030002500030005000250025002000040002000200015000300015001500100001000100020005005000500100000002016-52019-52020-52017-52018-52019-52020-52021-52022-52017-52018-52021-52022-52016-32018-92019-32019-92020-92021-32021-92022-32016-92017-32017-92018-32020-32022-92019-52020-52021-82022-22022-82019-22019-82020-22020-82021-22021-52022-52018-112019-112022-112018-112022-112016-112017-112020-112021-112015-112016-112017-112019-112020-112021-112018-112019-112021-112022-112020-11数据来源Wind国泰君安证券研究请参阅附注免责声明16表青岛啤酒23年成本下降幅度及利润弹性测算理想化假设销量营收不变完全传导22年净利率10成本项目成本占比22E金额23E金额23E同比成本下降有望给青啤净利润端带来30以上弹性铝罐14284256-10结合市场价走势和公司采购周期我们估测23年包玻瓶16317301-5材成本下降11大麦上涨3酿酒辅料持平纸箱12251226-10运费下降2人工上升2其他略降1理想大麦1020222210化假设下营收和销量不变成本下降可以完全传其他酿酒原料1122224410导到利润端在此假设下综合成本结构估算我运费9178160-10们估测23年营业成本合计下降5左右贡献毛利直接人工5991045率提升3个点左右增厚归母净利润30以上其他23465456-2合计营业成本10020201969-25毛利率36938516净利润增厚幅度16成本下降受益进度华润青啤重啤按照三家表截至22年6月底公司锁价或原物料拟补库时间公司采购周期及锁价情况测算我们预计华润将最青啤华润重啤先受益于大宗包材成本下行或将于2022年7月开大麦2022年10月2022年12月2022年12月始受益青啤或将于2022年8月底-9月底开始受益铝罐2022年9月2022年6月2023年1月重啤则将从2023年2-3月全面受益玻瓶2022年7月2022年7月2022年7月纸箱2022年7月2022年6月2022年7月请参阅附注免责声明17数据来源国泰君安证券研究图国内啤酒出厂吨价明显低于海外单元RMB元千升请参阅附注免责声明18数据来源Bloomberg公司公告国泰君安证券研究结构升级红利叠加疫后旺季复苏需求改善可期从主要啤酒企业的产品结构来看结构升级趋势并没有因为疫情的反复而终止自2018年以来次高档及以上产品的销量占比总体呈现加速提升趋势虽然2020年疫情突发对消费场景压制明显导致部分企业升级节奏短暂放缓但21年主要酒企次高及以上产品均实现较明显的加速增长占比进一步提升例如2021年青啤高档产品销量同比增长142华润啤酒次高及以上产品销量同比增长278占比提升34pct至164重啤2021年高档销量同比增长405占比提升43pct至237量的角度22年至今来看啤酒步入旺季需求端开始恢复根据国家统计局数据规模以上啤酒企业产量22年5月同比接近持平6月同比增长64实现转正我们认为随着疫情好转及管控优化啤酒旺季恢复弹性较大同时啤酒行业产品结构升级趋势不变龙头公司将继续受益图21年青啤高档产品销量同比增长142图21年华润次高及以上销量占比同比34pct图21年重啤高档销量占比同比43pct高端产品销量万吨次高档及以上销量万吨高档销量万吨高档销量yoy高端销量yoy次高及以上销量yoy高档销量占比次高及以上销量占比200高端销量占比25200307045406020253515015050301520251040100100152053015101002050505510-500-10000-52015201620172018201920202021201720182019202020212015201620172018201920202021请参阅附注免责声明19数据来源公司公告国泰君安证券研究注青啤2021年调整了高档产品销量披露口径数据来源公司公告国泰君安证券研究