2023年沥青需求增长所需条件难复制2020年。2020年处于“十三五”五年规划最后一年，宽货币、宽信用环境下基建增速、地产增速高位、专项债发行增速高位、交通固定资产投资增速高位、沥青价格低位，驱动沥青需求高位。2023年处于“十四五”第三年，基建、地产企稳复苏相对确定但相关条件均较难达到2020年增速水平，意味着沥青需求增速较难达到当年水平，沥青价格暴跌对需求增速提升效果显著。
　　当前沥青期货价格/估值已全面接近或超过2020年水平。目前沥青裂解价差中等偏上、沥青与高硫燃油价差高位、沥青与低硫燃油价差高位、沥青与沥青混凝土价差高位、沥青与螺纹钢价差高位，绝对价格高于2020年同期，估值反映强基建预期全面接近或超过2020年水平，估值溢价较高。
　　策略建议：
　　多高硫燃油空沥青，空沥青（3900-4000元/吨入场）
　　风险提示：沥青需求超预期增长，沥青供应超预期下降

研究报告全文：中信期货研究专题报告沥青2023-02-082023年沥青需求勿过分乐观投资咨询业务资格证监许可2012669号报告要点化工研究团队研究员胡佳鹏甲醇尿素沥青需求影响因素价格信用货币环境房地产市场专项债发行增速交通固定资产投资增021-80401741hujiapengciticsfcom从业资格号F3039655速等2023年沥青需求增速企稳但较难出现2020年需求增速大涨情景当前市场赋予较高预期投资咨询号Z0013196溢价在沥青价格中等待溢价回落黄谦PTA乙二醇021-80401738huangqianciticsfcom从业资格号F3063512摘要投资咨询号Z00146112023年沥青需求增长所需条件难复制2020年2020年处于十三五五年规划最后杨家明燃料油沥青一年宽货币宽信用环境下基建增速地产增速高位专项债发行增速高位交通021-80401704yangjiamingciticsfcom固定资产投资增速高位沥青价格低位驱动沥青需求高位2023年处于十四从业资格号F3046931五第三年基建地产企稳复苏相对确定但相关条件均较难达到2020年增速水投资咨询号Z0015448平意味着沥青需求增速较难达到当年水平沥青价格暴跌对需求增速提升效果显著当前沥青期货价格估值已全面接近或超过2020年水平目前沥青裂解价差中等偏上沥青与高硫燃油价差高位沥青与低硫燃油价差高位沥青与沥青混凝土价差高位沥青与螺纹钢价差高位绝对价格高于2020年同期估值反映强基建预期全面接近或超过2020年水平估值溢价较高策略建议多高硫燃油空沥青空沥青3900-4000元吨入场风险提示沥青需求超预期增长沥青供应超预期下降重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货专题报告沥青目录摘要1一交通固定资产投资是沥青需求的直接驱动3二财政货币政策与基建需求变动关系紧密7三地产与基建需求变动关系紧密8四专项债发行增速对基建需求变动影响增强9五沥青需求影响因素再梳理14免责声明20图目录图1固定资产投资累计同比增速单位3图2固定资产投资累计同比增速单位3图3基建分项占比4图4基建完成额累计同比单位5图5基建各分项完成额累计同比单位5图6基建完成额累计同比单位亿元6图7基建投资与沥青需求单位6图8货币信用环境与基建投资单位7图9房地产施工销售面积单位9图10基建投资资金来源10图11地方债数量按偿债来源单位亿元12图12地方债数量按资金用途单位亿元12图13专项债用作项目资本金单位亿元13图14专项债用作项目资本金领域调整13图15基建投资资金来源15图16沥青需求增速与投资增速15图17沥青需求价格增速与价格同比15图18沥青价格单位美元桶元吨16图19沥青裂解价差单位美元桶16图20沥青-燃料油主力合约价差单位元吨16图21东北沥青调和低硫燃油利润单位元吨16图22沥青螺纹钢和水泥价格单位元吨17图23沥青螺纹钢和水泥价格同比17图24沥青与混凝土现货价格17图25沥青螺纹钢期价17图26沥青消费量预估统计局单位万吨18图27县县通高速年度目标18图28沥青价格预估单位美元桶元吨18图29沥青裂解价差预估单位美元桶元吨18220中信期货专题报告沥青一交通固定资产投资是沥青需求的直接驱动图1固定资产投资累计同比增速单位1201008060402002004-022005-072006-122008-052009-102011-032012-082014-012015-062016-112018-042019-092021-022022-07-20-40制造业房地产基础设施资料来源Wind中信期货研究所图2固定资产投资累计同比增速单位固定资产投资完成额基建投资房地产投资制造业投资电力燃气及水利环境和交通运输仓房地产开发细分31个子水的生产和公共设施管储和邮政业投资完成额类供应业理业资料来源Wind中信期货研究所320中信期货专题报告沥青基础设施建设投资下文简称基建投资是一个衍生概念它其实是固定资产投资的一部分图3基建分项占比水力环境和公共设施管理业投资4740公共设施管理业3940水力管理业580生态保护和环境治理业220交通运输仓储和邮政业3540道路运输业2330铁路运输业460邮政业020仓储业4装卸搬运和运输代理业060管理运输业020航空运输业140水上运输业110电力热力燃气及水的生产和供应业1720电力热力的生产和供应业1270水的生产和供应业320燃气生产和供应业130资料来源Wind中信期货研究所交通运输仓储和邮政业水利环境和公共设施管理业电力热力燃气及水的生产和供应业三者在广义基建投资中的占比分别约为351748继续往下细分广义基建投资又以公共设施管理业39道路运输业23电力热力的生产和供应业13三个子行业为主三者合计占整个广义基建投资的75另外水利管理业58铁路运输业46这两项也占有一定比例第一公共设施管理业其中最重要的是市政设施管理业其投资额大概占整个公共设施管理业的23所谓的市政设施其实就是我们平时所见到的排水系统路灯道路桥梁隧道广场等它们属于比较典型的政府主导投资的基建项目往往也是由相关政府部门向统计局报送投资数据地方政府部门在报送数据时行业划分是跟着项目而不是投资主体走的比如某地政府报送污水管网工程投资数据那么该笔投资额的国民经济行业划分就是公共设施管理业而不是政府所属行业第二道路运输业包括城市公共交通运输公路旅客运输道路货物运输道路运输辅助活动四者占比分别是18332524道路运输业的侧重点是运输一块是城市公共交通运输包括公交系统出租车系统轨道交通等其中轨道交通投资占76左右另一块是公路旅客运输道路货物运输它们的固定资产投资主要是购置各种车辆420中信期货专题报告沥青另外还有道路运输辅助活动其中公路管理与养护的投资额主要就是修公路占比高达71注意这里的公路和上文公共设施管理业中的道路不同后者指的是城市内道路归住建部管而前者主要指城市以外的道路包括各种高速公路国省道公路县乡道路等一般归交通部公路局管修公路和修城市道路所产生的投资额一个属于道路运输业一个属于公共设施管理业第三电力热力的生产和供应业电力生产业投资占比约为65它的投资额主要来自于各种电站的建设电力生产又包括火电水电核电风电太阳能等一个比较明显的趋势是火电水电投资占比在持续下滑而2012年后太阳能发电的投资额占比快速上行2017年末已达34为所有电力生产业中最高这体现了光伏行业在这几年间的快速发展此外电力供应业投资占比约为24投资项目主要是各种电网工程热力生产和供应业投资额占比约为11投资项目主要是锅炉等热力生产装置还有供热管网等第四水利管理业最主要包括各种防洪除涝工程设施水资源调配工程的建设投资比如我们所熟知的三峡水利工程和南水北调工程每年中央都会安排相应的水利投资计划通过财政拨款的方式来支持相关工程建设第五铁路运输业投资额主要包括修建铁路购置火车车辆建造火车站等和水利管理业一样中央也会每年安排一定的财政资金用于铁路投资建设图4基建完成额累计同比单位图5基建各分项完成额累计同比单位固定资产投资完成额道路运输业累计同比250固定资产投资完成额基础设施建设投资累计同比2006015050401003050201000-50-10-100-202010-022012-042014-062016-082018-102020-12-30-40管道水上运输航空运输20040201200811012013080120180501仓储业铁路运输道路运输资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所520中信期货专题报告沥青图6基建完成额累计同比单位亿元图7基建投资与沥青需求单位8000060457000050406000035405000030400003025300002020200001015100001000Jan-02Jan-05Jan-08Jan-11Jan-14Jan-17Jan-2052012-02-012014-11-012017-08-012020-05-01-100管道运输水上运输航空运输-20-5燃气生产和供应业仓储业水的生产和供应铁路运输业水利管理业电力热力生产供应全国交通固定资产投资增速沥青表观消费增速道路运输业公共设施管理业基础设施道路运输右轴资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所一个基建项目一般需要经历申报和审批融资施工运营等几个阶段申报和审批环节往往和政府意愿有关融资环节和基建的资金来源有关施工环节则直接反映在基建投资上投资建设完成之后基建项目就进入了长达十几年的运营环节在经济不景气的时期用基建托底几乎成了共识政府扩大基建投资意愿较足财政政策越积极稳增长的地位越高基建投资扩张的可能性就越大第一两会及政府工作报告两会即全国人大政协会议召开时间一般是每年3月2020年受新冠疫情影响推迟到了5月持续时间一般在两周左右我们最主要关注的是两会发布的政府工作报告它的涉及面非常广其中也对全年财政政策进行了定调第二政治局会议通常每个月都会召开一次政治局会议但是只有471012月份的会议以经济为主题在这几次会议上一般是先对各季度经济工作进行总结分析当前经济形势然后制定下一阶段的宏观政策其中7月底的会议会对下半年经济政策走向起到关键性的的指导作用尤为重要第三中央经济工作会议每年年底举行会议一般持续三天左右这是规格最高的经济会议任务一般是总结当年经济工作成绩并制定来年宏观经济发展规划是判断第二年宏观经济政策最权威的风向标政治局会议和中央经济工作会议对外发布的新闻稿一般字数比较精简解读起来有一定难度需要观察措辞细微的边际变化有时甚至要咬文嚼字620中信期货专题报告沥青二财政货币政策与基建需求变动关系紧密基建投资取决于内需外需冲击对GDP增长的压力内需变量包括消费固定资产投资固定资产投资主要涵盖基建地产制造业外需即出口还通过外汇占款影响基础货币投放从而对基建投资的融资环境产生影响政府融资是基建投资的发动机涉及货币环境信用环境资金组合货币-信用环境决定政府融资的规模资金组合即基建资金来源的融资工具组合在每一轮周期中都有变化或者创新另外政府融资模式在一定程度上改变着基建项目的商业模式产业链协同主要指上游材料的供应包括量和价两个维度在供给侧改革的政策环境下上游材料供应会出现紧张的局面且建材价格对需求变化的弹性变大从而影响基建项目的成本政府融资是基建投资的核心由于地方公共财政具有吃饭财政的特点地方政府的基建投资资金来源主要依靠土地财政和大量举债每一轮基建周期都伴随准备金率的降低与基础货币的投放营造宽松的融资环境配合政府融资加之公共财政与土地财政具有较强顺周期属性在基建投资的上升阶段政府融资旺盛形成净收入从而政府存款规模扩大对冲基础货币投放在一定程度上对货币宽松形成对冲而在基建投资下降周期政府存款的减少对基础货币的投放形成一定的支撑信用环境对基建投资有直接影响社融增速与基建投资增速相关系数高图8货币信用环境与基建投资单位606505403042010302-10-201-30-4001999-022000-102002-062004-022005-102007-062009-022010-102012-062014-022015-102017-062019-022020-102022-06社会融资规模存量同比固定资产投资完成额基础设施建设投资累计同比中国十债收益率右轴资料来源Wind中信期货研究所内需外需共振冲击是三轮基建周期开启的共同条件每一轮基建投资都伴720中信期货专题报告沥青随一次货币宽松包括降准带来的货币乘数上升与其他货币政策对基础货币数量的投放货币政策与财政政策配合默契历史上财政政策周期和基建投资增速变动一直有着比较强的相关性不过这几年情况更特殊一些尽管财政政策一直很积极但基建投资却趋于下行两者似乎并不相称这是因为在中央防风险严控地方债务的考量下基建投资的资金可得性出现了问题造成了地方政府有心无力的局面所以只从财政政策政策的视角来看待基建投资其实是不够完整的货币政策金融监管政策地方债务监管政策也都会对基建投资产生很大影响三地产与基建需求变动关系紧密基建与地产的关系有三重第一城市的扩张与发展本身是基建与地产在物理空间上的相辅相成第二基建与地产都是资金密集型行业对货币政策敏感在政策稳增长的过程中地产通过地方财政为基建提供重要的资金支持第三基建与房地产建安投资具有规则的波动关系即对冲共振双杀三阶段在前两轮周期中基建地产配合默契基建投资与房地产销售几乎同时启动基建投资与房地产建安投资都按照对冲共振双杀的节奏波动第三轮周期中对冲阶段消失主要因为地产与基建政策错位2014年930新政导致地产销售提前反弹因此第三轮周期中基建与房地产建安投资经历从共振到双杀的过程这也这意味着在第三轮周期中地产是比基建领先且更强的政策工具从地产与地方财政的关系来看2017年地方土地出让金与涉房税收之和占地方政府公共财政收入与政府性基金收入之和比重高达46而且是在不计算增值税与所得税中房地产相关收入的前提下地产对基建的资金的重要性可见一斑房地产销售与基建投资在前两轮周期中几乎同步波动主要原因有两方面1每一轮稳增长的开启都建立在货币宽松的基础上基建投资与房地产销售同时受益基建投资由于政府强大的执行力项目能够快速落地执行2房地产行业的收紧一般是货币与产业政策紧缩同时发力的结果比如2010年的货币收缩叠加了国十条等调控政策对基建的资金面会产生较大的冲击先从收入端来看国有土地使用权出让金收入地方政府地方政府专项债务收入这两项是我们最需要关注的国有土地使用权出让金即卖地收入是我国政府性基金收入的最重要来源自2011年以来一直保持在70以上2019年全国政府性基金收入决算数为845万亿其中国有土地使用权出让金收入为707万亿占比高达84很显然房地产的景气度直接决定了土地出让收入和政府性基金收入的规模变化820中信期货专题报告沥青图9房地产施工销售面积单位120100806040200-20-40-601999-022000-102002-062004-022005-102007-062009-022010-102012-062014-022015-102017-062019-022020-102022-06房屋施工面积累计同比房屋新开工面积累计同比房屋竣工面积累计同比地产销售面积累计同比资料来源Wind中信期货研究所四专项债发行增速对基建需求变动影响增强基建投资主要有四大资金来源国家预算内资金自筹资金国内贷款其他资金与利用外资其中最主要是自筹资金历史数据来看占比接近60国家预算资金与国内贷款各占15左右1国家预算资金用于基建投入的主要为一般预算支出与政府性基金预算支出中的相关项目政府预算内资金占比较多的体现了政府对此类基建项目控制力相对较强如道路运输水利管理但是杠杆效应偏弱2自筹资金政府土地出让以及各企事业单位自行筹集的各类资金包括土地出让为主的政府性基金收入地方政府专项债债券非标PPP等债券资金来源主体主要为各类城投平台与其他国有企业的自有资金与相关建筑施工类企业资金值得注意的是我们认为此种借入资金是指有特定投向要求的融资贷款银行等机构对城投平台的流动性借款乃至为标的特定项目补充流动性的债券类资金如发行短融中票筹集后的资金进入到主体后也形成为自筹资金由于我国公共财政具有吃饭财政的特点政府性基金是地方政府可支配资金的重要来源土地出让金是政府性基金的核心部分占比一直保持70以上2017年高达847政府性基金主要支出领域是基建这部资金有三大特点1政府性基建规模较大增速快2017年全国政府性基金收入规模为615万亿是2008年的393倍其中土地出让金规模521万亿是2008年的502倍2017年侠920中信期货专题报告沥青义基建投资规模是2008年的437倍土地出让金的扩张略快于侠义基建投资2土地出让金与基建投资增速高度相关主要原因在于房地产周期与基建投资周期的存在较高的相关性在第三轮基建周期中政府性基金的作用显著加强专项债自从疫情以来成为了分析基建投资新抓手自2015年创设了专项债以来新增专项债额度逐年递增分别为1000亿4000亿8000亿135万亿215万亿375万亿365万亿2019年9月4日国常会规定专项债不得用于土地储备和房地产相关领域置换债务以及可完全商业化运作的产业项目致使2020年的专项债中流向基建的资金大幅上升从2019年的约30上升至2020年的60以上规模超过2万亿2020年以来专项债发行与基建投资走势一致性较强专项债发行变化领先基建投资3-5个月这与地方债发行到形成投资之间存在一定时滞的现实情况相吻合另一方面2019年6月之后专项债被允许作为符合条件的重大项目资本金可以和一般公共财政支出一样撬动更多基建投资3国内贷款主要为银行的项目贷款与信托融资租赁定向资产管理计划等各种国内借款不包括流动性贷款国内贷款占比较多说明资金的利用效率与乘数效应较高如电力生产铁路运输航空运输等4其他资金及外资等主要为社会集资个人资金无偿捐赠的资金其他单位拨入的资金等图10基建投资资金来源资料来源公开资料中信期货研究所1020中信期货专题报告沥青传统按照分拆资金来源预测基建投资增速的方法有明显的局限性首先基建投资完成额与基建资金来源并不相等且最近三年两者之间的缺口大幅扩大其次基建资金的筹措受货币信用环境影响较大很难对分项做出合理的假设最后基建资金作为一个组合在每轮周期中都有创新线性外推并不合适基建投资的核心资金来源可以分为三类第一类基础性资金来源是基建投资资金长期且稳定的来源包括预算内资金国内贷款土地出让金等第二类阶段性资金来源既包括城投这类已经长期存在但逐渐走向没落的资金来源也包括专项建设债等仅短期存在资金来源第三类潜力型资金来源即逐渐繁荣且有望在下一轮基建周期中发挥重要作用的资金来源比如专项债PPP等分析前两类资金来源主要看其强弱分析第三类资金来源主要看趋势按偿债来源来看地方政府债可以分为一般政府债券和专项政府债券2015年地方政府一般债券发行管理暂行办法财库201564号和地方政府专项债券发行管理暂行办法财库201583号文件分别规定了地方政府一般债券和专项债券的含义和期限一般政府债指地方政府一般债省自治区直辖市政府为没有收益的公益性项目发行的约定一定期限内主要以一般公共预算收入还本付息的政府债券专项政府债指地方政府专项债券为有一定收益的公益性项目发行的约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券专项政府债券中根据政府性基金收入项目分类规定了不同的专项债券例如普通专项债券土地储备专项债收费公路专项债棚改专项债城市停车场建设地下综合管廊建设战略性新兴产业养老产业社会领域产业双创孵化配电网建设改造绿色债券债转股专项债券PPP项目债券社会领域产业专项债券和农村产业融合发展专项债券等14余种品类专项债种类还在不断扩容市场规模逐步扩大地方政府一般债券是为没有收益的公益性项目发行的以一般公共预算收入还本付息的政府债券所以地方政府一般债券发行与国债发行都要列入财政一般公共预算与政府赤字管理地方政府专项债券是为有一定收益的公益性项目发行的以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券不计入赤字率计算按资金用途来看地方政府债可以分为新增债置换债和再融资债券置换债和再融资债的区别主要在于前者是置换非政府债券形式债务而后者是还续政府债券形式债务地方债公开债定向债一般债专项债普通专项债项目收益专项债土地储备收费公路棚改等新增债置换债再融资债券1120中信期货专题报告沥青图11地方债数量按偿债来源单位亿元图12地方债数量按资金用途单位亿元60000704500040000500006035000504000030000402500030000302000020000201500010000100001050000020182019202020212022020182019202020212022专项债一般债专项债增速新增专项债新增一般债再融资债券资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所地方政府专项债在地方基建资金来源中发挥的作用日益提升自筹资金当中的政府性基金收入主要是全国性政府性基金收入结转收入地方政府专项债收入由于土地出让收入下滑政府性基金支出空间收窄因此市场对地方政府专项债规模更为关注每年的地方政府专项债额度增速也在持续提高根据有收益的项目类型的不同与对应的不同科目的政府性基金收入专项债券也有不同的品种而且地方政府专项债品种也在逐步增加意图在多个方面配套地方政府基础设施建设资金来源2015年1月1日新预算法正式实施后新增专项债券开始发行再融资专项债券2018年开始发行2020以来新增专项债券发行量大幅增加投向有了明显的细化2021年继续扩大2022年年中又纳入了新基建和新能源地方政府尚未披露新能源的投向额项目资本金就如同企业资产负债表里的所有者权益也就是非债务性资金对于一个项目也需要有一定比例的资本金才能获得如银行贷款等债务性资金的支持项目资本金具有撬动项目总投资的功能资本金可以多方筹措如项目单位自筹公共财政支持专项债支持本文所提的专项债全部指地方政府专项债券尤指新增专项债券政策性金融工具支持等如果一段时期内大量资金作为资本金投向基建基建可能会变得很强势参考2022年四季度政策性开发性金融工具大部分用作项目资本金带动全年基建投资高速收官虽然政策性金融工具有强大的撬动基建投资的功能但其充当的仍是一段时期内用来补充项目资本金的角色资本金要有长期稳定的资金来源典型的就是2019年6月以后专项债才被允许用作项目资本金2015年新预算法正式实施后专项债在当年开始发行2019年6月中共中央办公厅国务院办公厅印发了关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知文中明确允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金在当时文件提到的专项债作为项目资本金的投向范围是国家重点支持的铁路国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速1220中信期货专题报告沥青公路供电供气项目之后2021年2月财政部和国家发改委出台的关于梳理2021年新增专项债券项目资金需求的通知明确专项债资本金的投向范围是铁路收费公路干线机场内河航电枢纽和港口城市停车场天然气管网和储气设施城乡电网水利城镇污水垃圾处理供水10个领域从领域看铁路几乎是每个省份专项债资本金的主要投向收费公路水利等是重点投向2022年监管部门明确2022年下半年起2023年投向可用作项目资本金的投向领域在原有10个领域的基础上增加新能源项目煤炭储备设施国家级产业园区基础设施3项专项债可作资本金领域由此扩大至13项图13专项债用作项目资本金单位亿元图14专项债用作项目资本金领域调整450002022年2023年铁路铁路40000收费公路收费公路35000干线机场干线和东部地区支线机场30000内河航电枢纽和港口内河航电枢纽和港口25000城市停车场城市停车场20000天然气管网和储气设施天然气管网和储气设施15000城乡电网城乡电网水利水利10000城镇污水垃圾处理城镇污水垃圾处理5000供水供排水0202020212022新能源项目煤炭储备设施新增专项债项目资本金国家级产业园区基础设施资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所1焦作至唐河高速公路项目1项目概况焦作至唐河高速公路方城至唐河段工程项目全长约101856公里项目设置主线桥6628米37座分离立交53处天桥976米10座通道120道互通立交11座涵洞105道养护工区2处监控分中心1处匝道收费站8处服务区2处新建永久占地11638亩2筹措资金构成本项目估算总投资为102380212万元建设资金来源分为债券资金企业自有资金和银行贷款资金该项目拟申请地方政府专项债券资金40000000万元南阳交通建设投资有限公司作为项目单位唯一股东利用自身经营收益在项目建设期分年度注资17380212万元剩余45000000万元由项目单位通过银行贷款解决3专项债资金占资本金比例1320中信期货专题报告沥青资本金34380212万元其中专项债券资金用于项目资本金170000万元占比为49454收入来源车辆通行费收入广告牌收入5案例亮点及借鉴1本项目由南阳方枣高速公路有限公司城投公司作为该项目的建设单位以申报主体的方式参与到专项债券的投资建设运营根据该项目法律意见书披露的相关信息该项目单位系有效存续的国有全资企业且不存在政府隐性债务其作为本项目实施主体具备申请政府专项债券的主体资格针对同类型项目可将城投公司作为专项债券的建设单位申请使用地方政府专项债券以及银行贷款充分发挥债券资金的杠杆作用2该项目资金来源主要有债券资金企业法人项目单位股东注资和银行贷款项目依靠车辆通行费政府性基金收入广告收入专项收入作为专项债券还本付息的资金来源以保证项目能够实现项目收益与融资自求平衡关注政研君掌握政策风针对同类型项目可将收入兼有政府性基金收入与专项收入的项目通过申请使用专项债券与银行贷款的方式筹集项目建设资金五沥青需求影响因素再梳理对沥青需求的测算我们尝试过从公路里程角度探究在中信期货能源沥青2020沥青需求牛市新起点从统计公报看沥青需求专题报告20200513中我们通过五年规划里程计算公路里程目标测算沥青需求初次尝试将公路里程与沥青需求建立联系中信期货能源沥青十四五公路里程降速2021沥青需求悲观2020统计公报看沥青需求专题报告20210530中我们得到四级公路农村公路县道乡道增速与沥青需求增速交通固定资产投资增速的关系中信期货化工沥青沥青估值怎么看专题报告20220512我们得到沥青价格与需求的关系综合以上专题我们得出结论沥青价格高低是沥青需求增速的决定因素交通固定资产投资增速是沥青需求增速的直接驱动该投资增速水平受国内信用货币环境房地产市场专项债发行增速影响历史上看交通固定资产投资走平期间维持10增速出现过沥青需求负增长的情景2022年交通固定资产投资1420中信期货专题报告沥青10正增长对应沥青需求-10增长图15基建投资资金来源60454050354030302520201510100Jan-02Jan-04Jan-06Jan-08Jan-10Jan-12Jan-14Jan-16Jan-18Jan-20Jan-225-100-20-5全国交通固定资产投资增速沥青表观消费增速基础设施道路运输右轴资料来源公开资料中信期货研究所展望后市宽货币宽信用环境下房地产市场企稳2023年专项债发行量有望创纪录高位但增速维持低位交通固定资产投资有望维持10以上增速现有沥青价格背景下3900元吨同比2022年均价3915持平2023年沥青需求增速大概率维持-10增长若要需求由负转正至10需要沥青价格有较大程度下跌专项债增速水平接近2020年基数较大2023年出现概率较低10增速远低于2020年沥青需求增速水平意味着沥青需求若要出现较大程度增长价格低位远低于现有价格水平是必要条件图16沥青需求增速与投资增速图17沥青需求价格增速与价格同比120120100100808060604040202000-20-20-40-40-602015111201761201911202081202231-602015111201761201911202081202231沥青表观消费同比累积同比增速沥青表观消费同比沥青价格同比资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所1520中信期货专题报告沥青当前沥青期货价格估值已全面接近或超过2020年水平目前沥青裂解价差中等偏上沥青与高硫燃油价差高位沥青与低硫燃油价差高位沥青与沥青混凝土价差高位沥青与螺纹钢价差高位绝对价格高于2020年同期估值反映强基建预期全面接近或超过2020年水平估值溢价较高沥青裂解价差处于中等偏上水平供应增量无忧图18沥青价格单位美元桶元吨图19沥青裂解价差单位美元桶140600040-10120305000-5100208040001006004030005-10202000-201002012713201571320187132021713-30-20151000-40-40-5020-600202032720213272022327WTI期货沥青裂解价差沥青主力新高硫380裂解沥青裂解价差布伦特-迪拜右轴逆序资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所沥青-燃料油价差处于绝对高估水平沥青-低硫燃油价差处于绝对高估水平炼厂加工稀释沥青利润高位东北沥青调和低硫燃油资源有望释放到市场增加沥青供应图20沥青-燃料油主力合约价差单位元吨图21东北沥青调和低硫燃油利润单位元吨1500300010002500500200001500-5001000-1000500-1500020201172021117202211720231172021392021892022192022692022119资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所沥青较螺纹钢沥青混凝土价格偏高估价格同比处于高位1620中信期货专题报告沥青图22沥青螺纹钢和水泥价格单位元吨图23沥青螺纹钢和水泥价格同比60002501008050002006040004015030002010002000-20501000-40-6000Jan-15Mar-16May-17Jul-18Sep-19Nov-20Jan-22Jan-14May-15Sep-16Jan-18May-19Sep-20Jan-22沥青螺纹钢水泥指数沥青螺纹钢水泥指数右轴资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所图24沥青与混凝土现货价格图25沥青螺纹钢期价1400300700025120025060002100020050008004000151506003000100140020002005005100000201611201811202011202211002014-07-042017-07-042020-07-04混凝土吨沥青混凝土成本沥青沥青螺纹钢螺纹钢沥青资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所2022年国家先后印发了国家公路网规划关于加快建设国家综合立体交通网主骨架的意见等文件加快推进交通基础设施建设与此同时各地也陆续出台了交通运输行业十四五规划及国民经济相关规划明确了公路交通方面的建设任务及发展规划其中实现县县通高速提高县县通高速比例成为不少未达成目标省份的发力方向之一目前全国共有18个省份实现县县通高速目标其中东部地区占11席北京天津河北辽宁上海江苏浙江福建山东广东海南已全部实现目标中部地区占4席安徽江西湖北湖南西部地区占3席贵州陕西宁夏全国仍有13个省份未实现县县通高速目标其中4个位于中部地区9个位于西部地区新疆生产建设兵团香港澳门台湾未计入统计占未实现目标省份的70一方面是因为这些省份县级行政区数量较多1720中信期货专题报告沥青比如四川云南等省份另一方面是由于不少省份地广人稀比如新疆西藏青海甘肃内蒙古等省份因而实现县县通高速难度较大值得注意的是随着国家交通基础设施建设力度的不断加大特别是建设重点逐步向西部地区倾斜有不少省份的县县通高速目标达成时间逐渐清晰今年底广西重庆实现县县通高速目标后全国达成此项目标的省份将达到20个图26沥青消费量预估统计局单位万吨图27县县通高速年度目标800070006000500040003000200010000199711200211200711201211201711202211表观消费量产量资料来源Wind中信期货研究所资料来源中国公路中信期货研究所图28沥青价格预估单位美元桶元吨图29沥青裂解价差预估单位美元桶元吨140500035500045003045001204000254000100350020350080300015300025001025006020005200015004001500100020181120195120209120221120235120-51000500-1050000201811201951202091202211202351-150WTI沥青期货主力价格裂解价差沥青期货主力价格资料来源隆众中信期货研究所资料来源隆众中信期货研究所参考资料明明地方债理论与实践研究明晰FICC研究2019-06-06邢立力中泰建筑基建投资的宏观框架与第二过渡周期陆家嘴大宗商品论坛2019-03-09姜超宋潇19年基建投资如何看论基建投资反弹力度和投向姜超的投资视界2019-01-231820中信期货专题报告沥青李奇霖基建分析手册奇霖宏观2020-12-11解运亮团队详解地方政府专项债券项目资本金篇宏观亮语2023-02-032023年专项债作项目资本金全透视解析建投管家2022-12-061920中信期货专题报告沥青免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人此报告所载的全部内容仅作参考之用此报告的内容不构成对任何人的投资建议且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得但中信期货有限公司对于本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证因此任何人不得对本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性及完整性产生任何依赖且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任本报告不应取代个人的独立判断本报告仅反映编写人的不同设想见解及分析方法本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告不构成任何投资法律会计或税务建议且不担保任何投资及策略适合阁下此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议中信期货有限公司深圳总部地址深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场二期北座13层1301-130514层邮编518048电话400-990-88262020