投资要点：
　　复盘三年疫情后的家电板块。22年在疫情等因素的影响下，可选属性较强、且具有一定地产后周期属性、又受到疫情封控无法装修等影响的家电和轻工板块，股价表现弱于大盘，且弱于其他大部分消费板块。随着疫情影响逐步解除，可选消费陆续修复，以及先前受到无法装修影响的需求延后集中释放，预计23年有望迎来家电等板块的较好投资机会。
　　消费趋势与方向：细分群体，品质生活，健康快乐。站在当前时间点我们分析中期维度的主要投资机会：1）从消费群体看：女性，老人，宠物，独居人群是重点；2）从消费层级看：奢侈品，高性价比品牌（消费两极化），下沉市场新兴品类是重点；3）从需求因素看：解放双手、改善生活体验，促进多巴胺分泌，健康养生，满足精神需求是重点。
　　地产修复的弹性测算与时间点分析。对于季度数据节奏，我们结合正常情况下季节性情况、疫情恢复节奏、基数情况等因素，预计23Q1-Q4的竣工面积增速分别为11%、39%、22%、14%，而家电销售通常滞后竣工面积增速2-3个季度，因此预计由地产竣工拉动的家电销售增长或将从23年3-4季度开始显现。
　　疫后修复节奏盘点。疫情对消费的影响可以分为被动层面的消费减少（消费场景受限而非主观意愿的消费下降）与主动层面的消费减少（居民可支配收入减少，对未来悲观而导致的不愿意消费）。我们认为被动层面消费场景受限导致的下降有望在影响因素解除后快速修复；由于预期悲观导致的主动减少消费也有望随着预期改善而修复甚至报复性反弹，但由于收入下降带来的消费减少或难以短期内快速修复，需要等待整体经济周期的好转。
　　海外修复节奏：H2有望改善。22年受高通胀影响欧美主要国家的家电需求趋于弱势，家电出口承压较为明显。随着海外通胀、去库存的持续推进、外部环境趋好，海外家电需求有望改善，节点上或呈现前低后高趋势，预计23Q1受基数影响仍有承压，23Q2有望迎来修复拐点。
　　投资建议：展望2023年，我们认为家电板块有望迎来较大的投资机会，重点建议布局以下投资方向：1）疫后线下客流+消费信心修复相关消费：扫地机景气度有望回升，线下布局持续获效，23Q2有望迎来拐点，建议关注科沃斯+石头科技；及渗透率较低的新兴品类投影仪龙头极米科技；顺应高性价比情绪消费趋势、具备较强a的小熊电器；顺应高端/颜值/品质消费、品牌效应凸显且平台化成效显现、外销改善弹性较大的新宝股份，建议关注线下修复弹性较大且新兴品类属性高度符合需求趋势的倍轻松（健康养生）+萤石网络（老龄化）；顺应个性化/颜值消费趋势且组织架构调整成效显著的飞科电器；建议关注线下占比较高、弹性较大的九阳股份（新高层出任有望带来新变化）+苏泊尔；建议关注顺应品质生活趋势且公司治理改善持续兑现的海信视像。2）地产改善+估值修复，上半年的估值提振&下半年的基本面拐点：主要系厨电和白电品类，建议关注白电龙头海尔智家（α优势显著，高端化+降本增效逻辑持续兑现）、美的集团（多元化布局持续发力，新一轮改革成效有望显现）、海信家电（公司治理改善持续兑现，且中央空调顺应消费升级趋势），及有望受益地产回暖、下沉市场仍有较大渗透率提升空间的厨电龙头火星人、亿田智能、老板电器。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、需求不及预期风险、疫情反复风险、汇率波动影响、芯片缺货涨价风险。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告行业年度策略家用电器2023年02月06日家用电器几大关键问题的季度推演测算与机会盘点优于大市维持家电行业2023年度投资策略证券分析师TableSummary投资要点谢丽媛复盘三年疫情后的家电板块22年在疫情等因素的影响下可选属性较强且具资格编号S0120523010001有一定地产后周期属性又受到疫情封控无法装修等影响的家电和轻工板块股价邮箱xielyteboncomcn表现弱于大盘且弱于其他大部分消费板块随着疫情影响逐步解除可选消费陆贺虹萍续修复以及先前受到无法装修影响的需求延后集中释放预计23年有望迎来家资格编号S0120521090002电等板块的较好投资机会邮箱hehpteboncomcn消费趋势与方向细分群体品质生活健康快乐站在当前时间点我们分析中期维度的主要投资机会1从消费群体看女性老人宠物独居人群是重点研究助理2从消费层级看奢侈品高性价比品牌消费两极化下沉市场新兴品类是重点3从需求因素看解放双手改善生活体验促进多巴胺分泌健康养生满足精神需求是重点市场表现地产修复的弹性测算与时间点分析对于季度数据节奏我们结合正常情况下季节沪深300性情况疫情恢复节奏基数情况等因素预计23Q1-Q4的竣工面积增速分别为5011392214而家电销售通常滞后竣工面积增速2-3个季度因此预-5计由地产竣工拉动的家电销售增长或将从23年3-4季度开始显现-10-15疫后修复节奏盘点疫情对消费的影响可以分为被动层面的消费减少消费场景受-20-242022-022022-062022-10限而非主观意愿的消费下降与主动层面的消费减少居民可支配收入减少对未-29来悲观而导致的不愿意消费我们认为被动层面消费场景受限导致的下降有望在影响因素解除后快速修复由于预期悲观导致的主动减少消费也有望随着预期改善而修复甚至报复性反弹但由于收入下降带来的消费减少或难以短期内快速修相关研究复需要等待整体经济周期的好转月产业在线点评整体小幅承112海外修复节奏H2有望改善22年受高通胀影响欧美主要国家的家电需求趋于弱压期待需求修复202325势家电出口承压较为明显随着海外通胀去库存的持续推进外部环境趋好2家用摄像头问卷调研分析专题海外家电需求有望改善节点上或呈现前低后高趋势预计23Q1受基数影响仍有老龄化时代重要赛道龙头有望率先承压23Q2有望迎来修复拐点抢占蓝海202325322A业绩预告点评-倍轻松疫情投资建议展望2023年我们认为家电板块有望迎来较大的投资机会重点建议拖累经营承压内修外化修复可期布局以下投资方向1疫后线下客流消费信心修复相关消费扫地机景气度有望2023131回升线下布局持续获效23Q2有望迎来拐点建议关注科沃斯石头科技及渗4家电23W4周观点-春节消费如透率较低的新兴品类投影仪龙头极米科技顺应高性价比情绪消费趋势具备较强期回暖家电宠物表现提振a的小熊电器顺应高端颜值品质消费品牌效应凸显且平台化成效显现外销2023128改善弹性较大的新宝股份建议关注线下修复弹性较大且新兴品类属性高度符合需思考随笔线下修复之际探讨5求趋势的倍轻松健康养生萤石网络老龄化顺应个性化颜值消费趋势且渠道壁垒的底层逻辑是什么组织架构调整成效显著的飞科电器建议关注线下占比较高弹性较大的九阳股份2023117新高层出任有望带来新变化苏泊尔建议关注顺应品质生活趋势且公司治理改善持续兑现的海信视像2地产改善估值修复上半年的估值提振下半年的基本面拐点主要系厨电和白电品类建议关注白电龙头海尔智家优势显著高端化降本增效逻辑持续兑现美的集团多元化布局持续发力新一轮改革成效有望显现海信家电公司治理改善持续兑现且中央空调顺应消费升级趋势及有望受益地产回暖下沉市场仍有较大渗透率提升空间的厨电龙头火星人亿田智能老板电器风险提示原材料价格上涨风险需求不及预期风险疫情反复风险汇率波动影响芯片缺货涨价风险请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器内容目录1复盘三年疫情后的家电板块52消费趋势与方向细分群体品质生活健康快乐83地产修复的弹性测算与时间点分析114疫后修复节奏盘点1441中国疫情期间消费影响因素拆分1442复盘美日经验1643国内防疫终结把握疫后消费修复主线19431疫情压制消费信心22年再现疲软态势19432防疫终结线下客流信心修复23年消费有望提振215海外H2有望边际改善225122年回顾家电出口需求趋弱欧美承压明显225223年展望海外环境略有好转H2有望边际改善236原材料回落助力盈利能力修复人民币升值趋势或影响出口企业盈利247投资建议278风险提示28229请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图表目录图1家电板块22年市场表现显著弱于大盘及消费板块年涨跌幅5图2家电个股股价波动疫后基本均经历了一轮大幅上涨与下跌6图3家电个股股价波动明细7图4家电个股股价波动归因分析8图5中国人口老龄化趋势日益凸显2022年9图6中国家庭户规模小型户家庭比例日益提升9图7中国一级市场消费行业投资规模锐减10图8中国一级市场消费行业按细分方向的投资金额亿元10图9中国一级市场消费行业按细分方向的投资事件数量10图102022年消费领域一级市场重点投资事件仅列举C轮后以及1亿元人民币以上投资规模的战略投资11图11房地产快速增长带来新开工与竣工面积增长剪刀差12图12疫情加速房地产压力显现12图13住宅房屋竣工面积测算12图14地产后周期家电销量增速预测13图15地产后周期相关家电上市公司收入弹性测算14图16中国居民人均收入支出拆分及测算15图17中国居民可支配收入季度15图18中国居民可支配收入年度15图19居民储蓄大幅提升15图20美国新冠肺炎确诊病例严格指数及重要防疫举措16图2120Q1-22Q4美国防疫严格指数与重要经济指标表现17图22美国全面放开后服务消费恢复水平领先2022年1-11月各类目零售额占19同期水平数值17图23日本新冠肺炎确诊病例严格指数及重要防疫举措18图2420Q1-22Q3日本防疫严格指数与重要经济指标表现18图25国内新冠疫情防疫措施梳理19图2620Q1-22Q4我国防疫严格指数与重要经济指标表现20图27我国居民人均可支配收入当季同比20图282022年4月以来我国消费者信心指数下降明显20图29居民人均可支配收入人均消费支出实际同比及消费者信心指数21329请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图30疫后线下客流恢复相关家电上市公司收入弹性测算21图31消费信心修复相关家电上市公司收入弹性测算22图32我国家用电器出口金额及同比增速22图3322年我国家用电器及细分品类出口金额同比美元口径22图3422年分月度我国家电主要品类出口至美国英国德国日本和法国的金额同比23图35美国和欧盟核心CPI同比攀升明显23图36美国家具家用装饰电子和家用电器店零售库存百万美元及库存销售比23图37中国出口集装箱运价指数CCFI24图38海外需求修复相关家电上市公司收入弹性测算24图39家电主要原材料价格走势25图40家电主要原材料价格同比25图4122Q1-Q3家电主要公司销售毛利率及变动25图42美元兑人民币即期汇率走势26图4322Q1-22Q3家电主要公司财务费率及变动26图44家电重点公司估值27429请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器1复盘三年疫情后的家电板块从整体大盘情况来看22年在疫情等因素的影响下家电板块表现弱于大盘并弱于大部分消费板块我们认为23年有望迎来较好的投资机会过去三年疫情及多重外部因素对消费各板块均产生了不同程度的影响2020年疫情爆发居家场景对部分小家电等品牌产生了显著利好作用且消费者信心尚未受到影响家电板块股价表现较好2021年在收入端高基数及需求透支利润端大宗大幅涨价出口海运压力等影响下家电板块股价表现处于末位2022年疫情及国内外宏观环境变化对多个行业产生了较大的负面影响而消费多个板块由于其刚需性股价表现相对稳健尤其是食品饮料等必选消费除此之外部分消费板块存在利好行情比如最直接受疫情影响消费场景的商贸零售纺织服装消费者服务21年处于利好行情涨跌幅垫底下半年随着疫情政策放开趋势股价震荡上行且纺织服装中的露营板块在宅家无法远途旅游等环境中产生较高热度相比之下可选属性较强且具有一定地产后周期属性又受到疫情封控无法装修等影响的家电和轻工板块股价表现弱于大盘且弱于其他大部分消费板块随着疫情影响逐步解除可选消费陆续修复以及先前受到无法装修影响的需求延后集中释放预计23年有望迎来家电等板块的较好投资机会图1家电板块22年市场表现显著弱于大盘及消费板块年涨跌幅资料来源wind德邦研究所529请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器从个股股价表现来看家电大部分标的疫情以来三年均经历了一轮大幅上涨与下跌上涨的峰值大约集中在21年上半年左右随后大幅下跌平均跌回至19年1月的股价水平我们接下来将分析个股具体情况以及PE和EPS等因素分别的贡献比例图2家电个股股价波动疫后基本均经历了一轮大幅上涨与下跌资料来源wind德邦研究所从股价波动明细情况来看以2019年1月31日为基准2020年1月开始疫情后过半标的在21年上半年达到股价峰值红色字体相对19年1月的平均涨幅约150其中科沃斯约590新宝股份约410石头科技约230小熊电器约220的峰值相较原点涨幅最大表明其在疫情初期受益程度最高随后大部分标的开始进入大幅下跌阶段截至2022年12月26日剔除2020年1月之后上市的标的平均相对2019年1月的股价涨幅约28相较峰值平均最大回撤45其中石头科技-74科沃斯-67新宝股份-64小能电器-59奥佳华-59九阳股份-58的相对峰值最大回撤幅度最大基本也都是前期受益程度较高涨幅较大的标的为分析疫情对各标的整体的影响程度我们在图中用橙色底色标记出疫情开始后第一个与当前股价最为接近的时间点2020年之后上市的公司该数据参考意义有限因此放在图片末尾如果该时间点恰好在2020年1月附近则意味着三年来的正面和负面影响几乎抵消股价回到了疫情开始的水平如果该时间点在2020年1月之后则意味着正面影响大于负面影响或者公司自身有较强的整体仍是正收益如果该时间点在2020年1月之前则意味着负面影响大于正面影响目前仍未修复到疫情初的水平后续随着疫情改善有较大向上修复的弹性空间从结果来看飞科电器科沃斯海尔智家海信家电海信视像等回撤至疫情开629请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器始后更靠近现在的时间点这些公司也确实在基本面方面体现出了较强的在后续疫情仍波动修复存在不确定性的情况下这些标的或具有相对更高的确定性值得重点关注九阳股份格力电器苏泊尔华帝股份荣泰健康等回撤至疫情前甚至19年之前的水平表明其或受到疫情影响程度较大后续疫情的修复或有望为其带来较大弹性其他大部分标的回撤至疫情开始初期的水平总体来看当前股价相较疫情初期股价涨幅中科沃斯245飞科电器95海尔智家38小熊电器36海信家电26涨幅靠前图3家电个股股价波动明细资料来源Wind德邦研究所从归因分析来看当前股价回撤至疫情开始后更靠近现在的时间点的标的飞科电器科沃斯海尔智家海信家电海信视像等22年的业绩相对19年的同比增速也显著更高仅飞科电器伴随着估值的显著提升其他标的估值多为与19年持平或有所下降而当前股价回撤至疫情前甚至19年之前的水平的标的九阳股份格力电器苏泊尔华帝股份荣泰健康等除了业绩显著较19年下729请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器滑估值基本也都有所下降呈现明显的戴维斯双杀效应因此我们认为过去三年的股价波动中业绩波动为主要影响因素而业绩下降带来的估值下降比上升要更为明显即家电板块大部分标的估值显著受损因此后续除了业绩修复板块性的估值修复有望为家电板块带来较大的行情图4家电个股股价波动归因分析资料来源Wind德邦研究所2消费趋势与方向细分群体品质生活健康快乐我们在中国的第三消费时代重读与解构第四消费时代报告中系统分析了中国消费行业三十年维度的趋势与重点方向包括关注高端消费品牌营销能力强的品牌细分化消费各领域龙头关注下沉市场消费升级关注女性消费关注独居经济关注养老与健康消费站在当前时间点大方向仍在被持续验证并且我们进一步分析中期维度的主要投资机会认为主要在以下几个方向1从消费群体看女性老人宠物独居人群是重点驱动因素结婚率下降女性经济独立识持续强化人口老龄化家庭小型化相关赛道美容仪个护小家电高颜值小家电养老看护设施宠物食品用品小容量个性化厨房小家电相关标的飞科电器小熊电器新宝股份极米科技萤石网络乖宝宠物中宠股份等829请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器2从消费层级看奢侈品高性价比品牌消费两极化下沉市场新兴品类是重点驱动因素消费者理性化情绪消费崛起物质消费欲望将在第三消费时代达到高点下沉市场供应链优化京东小店等相关赛道奢侈品高端小家电高性价比小家电小家电下沉厨电下沉相关标的新宝股份小熊电器九阳股份苏泊尔火星人亿田智能老板电器3从需求因素看解放双手改善生活体验促进多巴胺分泌健康养生满足精神需求是重点驱动因素懒人养生爱美消费的三大原动力马斯洛需求层次升级相关赛道清洁电器洗碗机烘干机投影仪激光电视炒菜机器人咖啡机空气炸锅智能家居智能床垫按摩仪保健品跑步机等相关标的科沃斯石头科技极米科技海信视像新宝股份小熊电器倍轻松萤石网络老板电器海尔智家图5中国人口老龄化趋势日益凸显2022年图6中国家庭户规模小型户家庭比例日益提升资料来源populationpyramid德邦研究所资料来源国家统计局德邦研究所此外一级市场的投资一方面可以反映比二级市场更前瞻的消费趋势另一方面也意味着有利于行业性消费者教育产品研发营销等各方面的资金投入方向由于疫情影响中国一级市场的消费行业投资金额和数量在2022年经历了较大幅度的下降随着疫后修复投资规模有望显著提升促进消费行业发展929请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图7中国一级市场消费行业投资规模锐减资料来源PEDATAMAX德邦研究所从细分方向来看医疗健康和新兴消费生活领域占比持续提升也验证了前述的追求品质生活情绪消费健康等大方向图8中国一级市场消费行业按细分方向的投资金额亿元图9中国一级市场消费行业按细分方向的投资事件数量资料来源PEDATAMAX德邦研究所资料来源PEDATAMAX德邦研究所1029请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图102022年消费领域一级市场重点投资事件仅列举C轮后以及1亿元人民币以上投资规模的战略投资最近一次融资公司名称所属赛道主营产品最新市值估算时间轮次规模SheIn领添科技跨境电商快时尚跨境电商网站6500亿人民币202247F轮数亿美元瑞鹏宠物宠物综合宠物服务400亿人民币20221225战略投资未透露致景科技服装服饰纺织品交易型移动电商平208亿人民币2022131E轮数亿美元台蕉下服装服饰优质城市户外品牌197亿人民币2022121C轮4600万美元钱大妈生鲜生鲜农产品运营服务商98亿人民币2022727D轮未透露书亦烧仙草餐饮连锁咖啡饮品连锁品牌97亿人民币202227战略投资6亿人民币Rokid若琪ARVR设备人机交互技术研发商90亿人民币2022118D轮259亿人民币云鲸智能智能家居家庭服务机器人供应商80亿人民币2022817C轮未透露坚果投影智能家居智能投影设备研发及生产80亿人民币2022315Pre-IPO10亿人民币HARMAY话梅美妆护肤主要经营化妆品类的B2C78亿人民币2022120D轮2亿美元电商江记酒庄食品饮料江小白旗下酿酒基地企业73亿人民币20221021战略投资10亿人民币店小秘跨境电商跨境电商ERP提供商72亿人民币2022816D轮11亿美元再惠新零售会员忠诚度管理和营销服65亿人民币202211D轮2亿美元务SaaS系统提供商德施曼智能家居德施曼旗下智能锁品牌65亿人民币20221013D轮未透露TimHortons中国餐饮连锁咖啡馆服务商63亿人民币2022312Pre-IPO1945亿美元nreal太若科技ARVR设备ARMR设备研发商62亿人民币2022330C轮6000万美元简爱酸奶食品饮料益生菌酸奶品牌59亿人民币2022324C轮未透露SHOPLAZZA店匠跨境电商海外电商B2C独立站销售59亿人民币2022120C轮15亿美元科技平台Plum红布林二手电商时尚闲置交易平台52亿人民币2022111C轮1亿美元欧瑞博ORVIBO智能家居智能家居解决方案提供商50亿人民币2022117战略投资10亿人民币知衣科技服装服饰基于AI的服装柔性供应链39亿人民币202246C轮1亿美元解决方案提供商傅利叶智能智能医疗外骨骼机器人和康复机器35亿人民币2022126D轮4亿人民币人E宠商城宠物一站式宠物服务平台35亿人民币2022715战略投资数亿人民币凯迪仕智能家居智能门锁设备制造商30亿人民币2022317C轮6亿人民币陈香贵餐饮连锁兰州拉面品牌30亿人民币20221213战略投资未透露YOGOROBOT有新零售商用服务机器人开发公司30亿人民币20221021C轮数亿人民币个机器人胖虎奢侈品二手电商闲置奢侈品交易平台29亿人民币2022129C轮4500万美元帅克宠物宠物宠物用品服务提供商25亿人民币2022530Pre-IPO5亿人民币公仔面食品饮料香港方便面品牌18亿人民币20221110战略投资352亿人民币LanvinGroup服装服饰时尚品牌管理服务商16亿人民币20221018战略投资5000万美元淘酒侠食品饮料全球酒茶OMO直供品牌15亿人民币2022811战略投资数亿人民币观麦科技生鲜食材供应链SaaS品牌15亿人民币2022519C轮数亿人民币LELECHA乐乐茶餐饮连锁茶饮烘焙连锁品牌12亿人民币2022125战略投资525亿人民币国脉酒业食品饮料酒类品牌综合管理运营服12亿人民币2022119战略投资36亿人民币务商麦金地餐饮连锁团膳服务提供商10亿人民币20221129战略投资2亿人民币企迈科技新零售商家私域用户数字运营平10亿人民币2022228C轮数千万美元台伯纳天纯宠物宠物狗食品品牌10亿人民币2022218战略投资数千万美元皇氏来思尔食品饮料水牛奶加工商9亿人民币2022124战略投资179亿人民币征鸟出海跨境电商B2C跨境电商企业9亿人民币2022110战略投资1亿人民币一犬一话宠物订阅制宠物服务平台7亿人民币2022730C轮2000万美元七鑫易维ARVR设备VR眼镜研发商5亿人民币2022112D轮1亿人民币利和味道食品饮料食品产业链公司5亿人民币2022720D轮未透露佳邻集团餐饮连锁现代化餐饮零售企业5亿人民币2022224C轮近亿人民币福寿康养老居家养老护理服务商5亿人民币20221228C轮1亿人民币有感科技智能家居无线充电解决方案服务商3亿人民币2022715C轮未透露信良记餐饮连锁专注于打造中餐爆品标准3亿人民币202238C轮未透露化产品供应链资料来源IT桔子德邦研究所3地产修复的弹性测算与时间点分析众所周知过去几十年房地产增长为经济增长做出了巨大贡献而地产热和预售制等因素也导致了房屋新开工面积与竣工面积日益背离形成了剪刀差根据房地产新开工-预售-施工-竣工的传导链条轮动周期大约2-3年竣工面积与三年前的新开工面积应基本吻合而实际情况从2011年开始竣工面积与三年前新开工面积的比例持续下降过去几年稳定在60左右而疫情则加剧了其下滑22年降至约371129请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器在这样的背景下中共中央政治局在2022年7月的会议首次提出保交楼稳民生的工作任务我们认为虽然基于长期角度的周期切换房地产增长对GDP增长的贡献比例或存在下降的可能性但竣工交付比例的修复甚至提升仍有较大空间且过去投机性房产需求较高时较高的空置率对拉动家电销售增长贡献有限而竣工交付比例的增长房主不炒的落实将对家电销售增长产生实质性拉动作用我们将对竣工面积增速和对应的家电销量增速进行逐一测算图11房地产快速增长带来新开工与竣工面积增长剪刀差图12疫情加速房地产压力显现资料来源国家统计局德邦研究所资料来源国家统计局德邦研究所我们对住宅房屋竣工面积进行测算在保交楼政策背景下以及今年疫情影响低基数需求积攒延后的情况下我们假设2023年的竣工比例竣工面积三年前新开工面积从2022年的37修复至45接近前年但远未达到过去几年的57左右并在2024年进一步修复至5024年对应的三年前新开工面积已经由于疫情影响而有所下降在上述假设下我们预计2023和2024年的住宅房屋竣工面积增速分别为18和-1对于季度数据节奏我们结合正常情况下季节性情况疫情恢复节奏基数情况等因素预计23Q1-Q4的竣工面积增速分别为11392214而家电销售通常滞后竣工面积增速2-3个季度因此预计由地产竣工拉动的家电销售增长或将从23年3-4季度开始显现接下来我们对具体的家电销量进行测算图13住宅房屋竣工面积测算201520162017201820192020202120222023E2024E住宅房屋新开工面积万平方米10665111591112809815335316746316432914637988135101355106423yoy-15911209-2-11-40155住宅商品房销售面积万平方米112406137540144789147929150144154878156532114631126094129877yoy72252131-271033年前新开工面积万平方米130695145845124877106651115911128098153353167463164329146379竣工面积三年前新开工面积56535862595148374550住宅房屋竣工面积万平方米73777771857181566016680116591073016625397394873189yoy-95-7-83-311-1418-122Q122Q222Q322Q423Q1E23Q2E23Q3E23Q4E住宅房屋竣工面积万平方米12323853687373294413735118971065737659yoy-11-31-17-911392214资料来源国家统计局德邦证券研究所测算1229请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器我们对空调冰箱洗衣机油烟机四大与地产相关性相对较高的品类进行的测算分析首先对于已经相对成熟的空冰洗品类更新需求对销量贡献占比已高达约78地产新房二手房对其销量影响仅占14左右并且已持续五年以上时间因此无需担心长期地产进入稳定期后对空冰洗销量增速造成压力而地产增长也有望对其产生一定拉动作用预计2023年空冰洗的行业内销量增速在02而在2024年有望进一步加速滞后竣工23季度从季度来看预计拐点主要发生在2023年三季度油烟机由于仍处于保有量提升阶段新增需求仍占主导地产新房二手房对其销量影响比例约为66在过去五年中有所下降而更新需求对其销量影响比例约34因此预计地产对厨电品类有相对更大的拉动作用预计2023和2024年油烟机销量增速分别为3和7拐点同样预计发生2023年三四季度图14地产后周期家电销量增速预测万套万台2017201820192020202120222023E2024E23Q1E23Q2E23Q3E23Q4E住宅竣工套数滞后半年73564255559663359959665377292122105yoy-126-1367562-54-0594-173-90115394二手房销售套数430430426432393334351368655651179yoy00-0914-90-1505050-102388315产业在线内销量空调887592809216802884708429855988211750260825631638yoy46846-07-12955-051531-11-113856冰箱44854310433842704265412341454231102289910741150yoy-52-3907-16-01-330521-16-181634洗衣机4414453245044294445340774107420498988510741159yoy7327-06-4737-850823-14-161835油烟机18871793174316401640140514431541220371414438yoy53-50-28-5900-1432768-59-135587新房需求空调按2台户14691284110911931266119811931305155584243211冰箱73564255559663359959665377292122105洗衣机73564255559663359959665377292122105油烟机73564255559663359959665377292122105二手房需求空调按2台户860860852864786668702737130113101357冰箱430430426432393334351368655651179洗衣机430430426432393334351368655651179油烟机430430426432393334351368655651179其他更新补充需求空调654671367255597164176563666567791465191122181070yoy092-1872221032冰箱33203238335832413238319031983210879551902866yoy0-24-30-1000001洗衣机32493460352432653427314431603183847537902875yoy062-75-8110101油烟机7227217636126144724965217823242154yoy006-200-2355413022更新需求占比空调738769787744758779779769冰箱740751774759759774772759洗衣机736764782760770771769757油烟机383402438373374336344338资料来源国家统计局产业在线贝壳研究院德邦证券研究所测算具体公司来看由于家电销售滞后地产竣工2-3个季度因此在23年分别假设竣工增速381810的情况下对应滞后2个季度的地产竣工二手房销量增速分别约51-5厨电上市公司基本均为内销且地产相关性相对较高预计由地产拉动的收入增速弹性分别为31-3白电和黑电上市公司内销收入占比约4070地产相关性相对低对应地产拉动的收入增速弹性约为10-1虽然整体拉动增速有限但主要是由于滞后2-3个季度所导致预计季度上将呈现前低后高的趋势有望在3-4季度出现明显增速拐点并延续至2024年1329请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图15地产后周期相关家电上市公司收入弹性测算23年地产相关数据假设乐观中性悲观竣工面积三年前新开工面积假设504540对应地产竣工增速假设381810对应地产竣工滞后2Q二手房销量增51-5速假设内销收入占比内销中的地产公司收入敏感性上市公司22H1相关性乐观中性悲观老板电器1006631-3火星人1006631-3亿田智能1006631-3浙江美大1006631-3帅丰电器1006631-3华帝股份1006631-3美的集团5715000海尔智家533710-1格力电器662010-1海信家电542210-1海信视像4621000资料来源国家统计局产业在线各公司公告德邦证券研究所测算备注其中海信视像内销占比为21A数据因此我们认为地产后周期品类的基本面有望在下半年出现显著拐点但是政策利好和销售面积等数据的改善有望在上半年持续提振估值和信心4疫后修复节奏盘点疫情对消费的影响主要在于以下几个方面1被动层面的消费减少由于疫情封控宅家等原因无法去商场等消费场景或快递无法送达而导致的非主观意愿的消费下降2主动层面的消费减少一方面是由于失业率增加或收入下降等带来的居民可支配收入直接减少另一方面是由于居民对未来悲观而导致的不愿意消费我们认为被动层面消费场景受限导致的下降有望在影响因素解除后快速修复由于预期悲观导致的主动减少消费也有望随着预期改善而修复甚至报复性反弹但由于收入下降带来的消费减少或难以短期内快速修复需要等待整体经济周期的好转因此我们将在41对各项因素的影响进行拆分在42通过复盘美日经验来预测中国疫后消费信心及消费整体修复的节奏在43对相关上市公司在不同影响因素修复情况下的弹性及季节性修复节奏进行测算41中国疫情期间消费影响因素拆分主观层面的消费能否在短期内修复取决于其下降的因素拆分如果主要由于收入减少导致则可能短期内难以快速修复如果主要由于信心缺失则弹性较大根据我们的拆分人均可支配收入虽然增速放缓但仍是正增长而储蓄则大幅增加因此我们认为随着人们疫后对未来信心的好转甚至报复性反弹消费储蓄率有望恢复至正常水平消费支出也有望显著提升根据我们的测算23年人均消费性支出在乐观中性悲观情形下同比分别221221429请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图16中国居民人均收入支出拆分及测算2023E20152016201720182019202020212022乐观中性悲观人均可支配收入2196623821259742822830733321893512836883398343909638358yoy8984908789479150806040人均新增存款3201373233095160692880246985125013983781911507yoy166-113559343158-129790-681-375-79可支配收入146157127183225249199339100200300人均消费性支出1571217111183221985321559212102410024538298752736724933yoy8489718486-161361821811516可支配收入715718705703701659686665750700650资料来源国家统计局中国人民银行德邦证券研究所测算图17中国居民可支配收入季度图18中国居民可支配收入年度全国居民人均可支配收入元城镇居民人均可支配收入元全国居民人均可支配收入元城镇居民人均可支配收入元全国yoy城镇yoy全国yoy城镇yoy1600016600001214000141200012500001010000104000088000830000660006400042000042000210000200-0201320142015201620172018201920202021202215Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q415Q1资料来源国家统计局德邦研究所资料来源国家统计局德邦研究所图19居民储蓄大幅提升资料来源中国人民银行德邦研究所1529请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器42复盘美日经验美国20Q2冲击明显政策推动消费快速修复服务慢于耐用非耐品1限制期20年1月-21年1月期间颁布居家令口罩令等且加强入境管理受疫情影响20Q2美国GDP不变价同比-835零售和食品服务销售额零售总计季调同比-41个人消费支出-94其中服务消费支出受到的冲击最为明显-13而非耐用品-2和耐用品1受到的影响相对较小随着美国财政政策的落地非耐品和耐用品消费快速恢复至19年同期水平尤其是耐用品在补贴刺激下快速拉动20Q318Q416而服务消费受人员流动等影响直至21年7月恢复至19年同期水平2边际放松21年2月-22年2月期间口罩令松动21年11月放宽入境限制新冠肺炎严格指数持续松动此阶段美国人流恢复较弱21年国内航班数仅19年的83多轮政策刺激推动主要经济指标基本恢复至疫情前水平个人消费支出21年全年已达19年的110其中服务消费支出仍处承压状态21年为19年的99但耐用品130非耐用品112提振明显3全面放开22年3月至今3月美国发布与病毒共存计划6月全面放开入境不再查验核酸阴性证明防疫的全面放开推动人员的流动国内航班数恢复至19同期的90纽约地铁客流量同比增长33较20年174服务相关消费快速恢复22年1-11月个人服务消费支出水平恢复至疫情前约19同期的104从零售细分品类来看加油客站149杂货零售145食品服务和饮吧132等服务相关类目零售额显超疫情前水平另电子和家用电器店低于19同期水平其中家电卖场销售额显超疫情前22年10月累计为19同期水平的123图20美国新冠肺炎确诊病例严格指数及重要防疫举措资料来源Wind德邦研究所1629请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图2120Q1-22Q4美国防疫严格指数与重要经济指标表现疫防严格指数GDP不变价消费信心指数零售个人消费支出支出耐用品支出非耐用品支出服务国内航班数纽约地铁客流20Q123089714053535-09-0320Q272-8474-41-9414-18-132-62820Q367-207669-1718246-66-41320Q469-158072-1416246-58-37621Q16812801702831466-26-31877721Q257125862861663461461411180247821Q35150751287459707852487421Q45157701507270727244681122Q143376310848-06246732468922Q22918587324-37-114811346222Q3281956902222-163522922Q4271059591911-1432136恢复水平较19年同期22Q1106671311081351131039022Q2105591321081311111049022Q31056013210812811010422Q410560131108126111104资料来源Wind美国经济分析局美国交通部纽约大都会运输署美国商务部普查局德邦研究所备注除疫情防控严格指数及消费信心指数外其余指标均为同比图22美国全面放开后服务消费恢复水平领先2022年1-11月各类目零售额占19同期水平数值资料来源Wind德邦研究所日本放开后主要经济指标恢复服务消费反弹明显1反复的紧急事态宣言20年1月-22年1月疫情初期20年1月-5月日本采取限制入境国内紧急事态宣言呼吁减少外出娱乐场所停业等疫情影响20Q2日本主要经济指标受到定冲击GDP同比-99个人消费支出-97实际消费活动指数-177其中服务类消费承压最为明显-26720年6月至22年1月期间国内仍多次采取紧急事态宣言但逐步放宽入境政策21Q4日1729请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器本主要经济指标基本恢复至疫情前水平零售指数达19同期的103个人消费支出恢复至1002解除防疫全面放开22年2月至今2月日本全面解除防疫行政限制措施而后进一步放松入境限制10月则取消单日入境人数限制受益防疫举措的取消日本国内人员流动性增加主要经济指标恢复其中服务相关消费指数提振明显22Q3已恢复至疫情前同期的93图23日本新冠肺炎确诊病例严格指数及重要防疫举措资料来源Wind德邦研究所图2420Q1-22Q3日本防疫严格指数与重要经济指标表现资料来源日本内阁府日本央行东京都总务局日本经济产业省德邦研究所备注除疫情防控严格指数及消费信心指数外其余指标均为同比1829请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器43国内防疫终结把握疫后消费修复主线431疫情压制消费信心22年再现疲软态势国内防疫回顾三年终结23年1月8日对新冠实施乙类乙管1疫情突发应急围堵19年12月-20年4月20Q1疫情突发武汉实施封控措施全国亦坚持内防扩散外防输出的总策略受疫情影响居民消费支出-125和社零总额-196均明显承压20年4月8日武汉解封全国疫情亦基本实现清零2持续优化动态清零20年5月-22年10月毒株多次变异国内呈现多地局部暴发零星散发的状态防疫坚持外防输入内防反弹总策略和动态清零总方针20Q4开始主要经济指标有所恢复其中社零总额和居民消费支出恢复至疫情前的10321年全年主要指标亦基本恢复至疫情前水平22年4月疫情反复上海长时间实施封控管理期间消费者信心指数大幅下滑全国居民人均消费支出22Q2-45和社零总额22Q2-46表现趋弱3逐步调整全面放开22年11月至今防疫措施逐步调整加速松动至全面放开22年11月以来先后发布二十条密接管理措施调整至53不再判定次密接新十条除特殊场所不再要求核酸阴性证明不查验健康码不再开展落地检疫情防控逐步松动12月27日将新型冠状病毒肺炎更名为新型冠状病毒感染从2023年1月8日开始调整为乙类乙管标志疫情防控全面放开图25国内新冠疫情防疫措施梳理时间事件政策措施管控力度19Q4湖北省武汉市监测发现不明原因肺炎病例严防严控武汉离汉通道暂时关闭市内公交地铁轮渡新型冠状病毒肺炎防控方案第六版20200307对密切接触者进行集中隔离医学观察不具备条件的地区20Q1严防严控长途客运暂停运营1月23日可采取居家隔离医学观察观察期为14天武汉解封4月8日全国疫情基本清零关于做好新冠肺炎疫情常态化防控工作的指导意见20200507对无症状感染者密切接触者实行14天集中隔离医20Q2民航局宣布6月8日开启航班熔断机制严防严控学观察全面推动各地落实健康码互通互认一码通行北京非必要不离京6月16日新型冠状病毒肺炎防控方案第七版20200915对密切接触者进行14天的集中隔离医学观察入境人员20Q3在入境口岸接受海关核酸检测后在入境地集中隔离7天并自费进行核酸检测检测结果阴性者可转居家隔离7天并严防严控于隔离期满14天后自愿自费进行1次核酸检测新型冠状病毒肺炎防控方案第八版20210514对密切接触者及入境人员均采取14天的集中隔离医学观21Q2严防严控察解除隔离后开展7天居家健康监测22Q1上海实施封控管理3月28日动态清零新型冠状病毒肺炎防控方案第九版20220628对密切接触者及入境人员均采取7天集中隔离医学观察22Q2上海进入全面恢复生产生活秩序6月1日3天居家健康监测管理措施其他地区对近7天内有高风险区旅居史人员采取7天集中隔离对中风险区旅居史动态清零人员采取7天居家观察对低风险区旅居史人员要求3天内完成2次核酸检测三亚临时性全域静态管理8月6日9月15日解22Q3动态清零除全域临时静态管理关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知20221111对密接者管理措施调整为疫情防控措优化措施二十条11月11日5天集中隔离3天居家隔离不再判定密接的密接取消入境航班熔断机制疫情防疫优化政策新十条12月7日关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知20221207除医疗机构等特殊场所不要求提供核酸检测22Q4全面放开将新型冠状病毒肺炎更名为新型冠状病毒感染从阴性证明不查验健康码不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码不再开展落地检2023年1月8日开始调整为乙类乙管关于印发对新型冠状病毒感染实施乙类乙管总体方案的通知20221227对新冠病毒感染者不再实行隔离措施不再判定密切接触者不再划定高低风险区取消入境后全员核酸检测和集中隔离资料来源Wind中国政府网上海发布澎拜新闻光明网德邦研究所1929请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业年度策略家用电器图2620Q1-22Q4我国防疫严格指数与重要经济指标表现资料来源Wind德邦研究所备注除疫情防控严格指数及消费信心指数外其余指标均为同比22年以来此轮国内销售趋弱一方面主要是1收入端增速有所放缓国家统计局数据显示22年居民可支配收入实际同比29低于疫情前的水平15A18A在6075区间2疫情三年压制居民的消费信心储蓄意愿则明显增加中国人民银行数据显示2022年居民新增人民币存款达1784万亿元明显高于过往水平而居民贷款新增额则创近年新低另国家统计局数据显示22年4月消费者信心指数明显降低且目前仍处于低位震荡尚未修复图27我国居民人均可支配收入当季同比图282022年4月以来我国消费者信心指数下降明显居民人均可支配收入当季同比151050-515Q115Q416Q317Q218Q118Q419Q320Q221Q121Q422Q3资料来源Wind德邦研究所资料来源Wind德邦研究所2029请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明