突破短期历史经验的局限，寻找超额收益来源。2020年新冠疫情以来，全球供应链受阻和区域化进一步加深，而俄乌冲突无疑开启了区域矛盾的新时期，各国之间围绕着资源、产业独立和区域问题的“安全”诉求正在变强。上述变局如果只用过去10年的周期分析框架明显不能捕捉全貌。1930年代，世界正从大萧条之中恢复，但自西班牙大流感、一战以来的逆全球化趋势并未扭转，而各国开始陆续面对第二次经济冲击的考验，不信任与对本国安全和产业自给自足的诉求在不断提升。需强调，我们并不认为会爆发真正意义上的“战争”，“二战”本就具有诸多偶然因素，但1930年代的全球化倒退与安全诉求的提升带来的变化却值得思考，我们相信这些别样的视角将是超额收益的重要来源。
　　英国的1930s：从“十年规则”到重整军备。一战后受“十年规则”的影响，英国军备生产行业持续衰退。英国政府于1932年取消了“十年规则”，之后又批准了国防安全子委员会提交的重整军备计划。英国政府对海军、空军的开支出现快速增长，并扩建皇家兵工厂以加强军备生产的能力。从这一时期英国的投入产出表来看，钢铁行业可能是重整军备过程中受益最大的行业。英国钢铁产量从1932年的500万吨上升至1939年的1300万吨。在重整军备时期，英国股市整体下行，但机械、钢铁、原油等与安全相关性更高的行业仍然取得了正收益。
　　德国的1930s：经济复苏与“四年计划”。1933至1935年间，德国政府通过加大基础设施建设、增加房屋建设、鼓励发展汽车业实现弯道超车的方式实现了经济的复苏。在此之后德国政府于1936年推出“四年计划”，提出要加大合成橡胶、钢铁、燃料的生产能力，在四年内实现最大程度的自给自足。为对抗阻力，德国政府高层先是设立了”四年计划委员会“以绕过经济部执行政策；后通过政府出资的方式成立赫尔曼·戈林国家工厂，直接参与到铁矿开采、煤炭开采、化学合成品生产。德国进出口总量收缩并调整贸易伙伴结构：英国、法国、苏联的进口占比明显下降，而罗马尼亚、南斯拉夫等邻国的进口占比有所上升。
　　美国的1939—1941：战略资源储备。欧洲战事爆发后美国政府对安全愈发重视，先后成立国防咨询委员会和生产管理办公室以促进军备生产,其方针是最大限度扩大经济生产以保障安全需求。在资源品储备方面，美国政府一方面限制重点物资的出口，另一方面指派政府机构“复兴建设银行公司”负责重要战略资源的储备。期间，美国加大了资源进口，同时美国进口依赖度较高的金属价格均出现了大幅上涨。对于当时最重要的资源之一的橡胶更是被高度重视，1941年末美国橡胶的储备量并鼓励合成橡胶，其储备量超过当年需求的70%。这也直接导致了橡胶在美国国内的紧缺，橡胶价格在1939年9月至美国参战前上涨了35%。在二战爆发至美国参战前，美股整体下行15%，但与战备需求相关的运输、能源、飞机轮船火车制造、化工等行业仍然取得正收益。
　　不一样的“投资思路”启发。发展是安全的基础，安全为发展提供保障是1930s年代的历史注脚：没有国家认为是在准备“二战”，但是各国对安全诉求愈发急迫却是现实。此时政府开支多出现明显扩张，安全建设促进经济增长；政府、国有型企业在经济中的重要性上升,而逆全球化进程再也无法逆转，而购买力（通胀）相比利率成为了更重要的汇率影响因素；资源的重要性正在系统性提升，空间错配和供需错配同等重要,“神奇的橡胶”因被最重要的新兴产业（汽车）和军事工业同时需要，而大国多依赖于进口，成为最重要的储备。当下我们思考的是：终端需求的提供方是否正在发生悄然变化，而“拥抱时代的国企”应成为选项。供给约束下的资源将相对于货币出现系统升值，铜或许最具有新时期“神奇的橡胶“的特点。军工自不必多说，以新能源为代表的战略新兴行业仍是发展方向，为其提供基础设施的行业（电网、充电桩）将继续迎来发展。
　　风险提示：国内经济承压，海外政策变化超预期，测算误差。
　　
　　

研究报告全文：策略专题研究1930s世界往事发展与安全2023年01月27日TableAuthor突破短期历史经验的局限寻找超额收益来源2020年新冠疫情以来全球供应链受阻和区域化进一步加深而俄乌冲突无疑开启了区域矛盾的新时期各国之间围绕着资源产业独立和区域问题的安全诉求正在变强上述变局如果只用过去10年的周期分析框架明显不能捕捉全貌1930年代世界正从大萧条之中恢复但自西班牙大流感一战以来的逆全球化趋势并未扭转而各国开始陆续面对第二次经济冲击的考验不信任与对本国安全和产业自给自足的诉求在不断提升需强调我们并不认为会爆发真正意义上的战争二战本分析师牟一凌就具有诸多偶然因素但1930年代的全球化倒退与安全诉求的提升带来的变化执业证书S0100521120002邮箱mouyilingmszqcom却值得思考我们相信这些别样的视角将是超额收益的重要来源研究助理纪博文英国的1930s从十年规则到重整军备一战后受十年规则的影响执业证书S0100122080001英国军备生产行业持续衰退英国政府于1932年取消了十年规则之后又批邮箱jibowenmszqcom准了国防安全子委员会提交的重整军备计划英国政府对海军空军的开支出现快速增长并扩建皇家兵工厂以加强军备生产的能力从这一时期英国的投入产相关研究出表来看钢铁行业可能是重整军备过程中受益最大的行业英国钢铁产量从1策略专题研究资金跟踪系列之五十七顺1932年的500万吨上升至1939年的1300万吨在重整军备时期英国股市风中的裂痕-20230125整体下行但机械钢铁原油等与安全相关性更高的行业仍然取得了正收益22022Q4基金持仓深度分析迷雾中探路-20230122德国的1930s经济复苏与四年计划1933至1935年间德国政府通3行业信息跟踪202319-2023115节过加大基础设施建设增加房屋建设鼓励发展汽车业实现弯道超车的方式实现前停工逐步开启12月猪企销售环比回落-2了经济的复苏在此之后德国政府于1936年推出四年计划提出要加大合成0230117橡胶钢铁燃料的生产能力在四年内实现最大程度的自给自足为对抗阻力4策略专题报告消费的新常态厚雪依德国政府高层先是设立了四年计划委员会以绕过经济部执行政策后通过政旧长坡不同-20230117府出资的方式成立赫尔曼戈林国家工厂直接参与到铁矿开采煤炭开采化学5策略专题研究资金跟踪系列之五十六依合成品生产德国进出口总量收缩并调整贸易伙伴结构英国法国苏联的进然顺风局-20230116口占比明显下降而罗马尼亚南斯拉夫等邻国的进口占比有所上升美国的19391941战略资源储备欧洲战事爆发后美国政府对安全愈发重视先后成立国防咨询委员会和生产管理办公室以促进军备生产其方针是最大限度扩大经济生产以保障安全需求在资源品储备方面美国政府一方面限制重点物资的出口另一方面指派政府机构复兴建设银行公司负责重要战略资源的储备期间美国加大了资源进口同时美国进口依赖度较高的金属价格均出现了大幅上涨对于当时最重要的资源之一的橡胶更是被高度重视1941年末美国橡胶的储备量并鼓励合成橡胶其储备量超过当年需求的70这也直接导致了橡胶在美国国内的紧缺橡胶价格在1939年9月至美国参战前上涨了35在二战爆发至美国参战前美股整体下行15但与战备需求相关的运输能源飞机轮船火车制造化工等行业仍然取得正收益不一样的投资思路启发发展是安全的基础安全为发展提供保障是1930s年代的历史注脚没有国家认为是在准备二战但是各国对安全诉求愈发急迫却是现实此时政府开支多出现明显扩张安全建设促进经济增长政府国有型企业在经济中的重要性上升而逆全球化进程再也无法逆转而购买力通胀相比利率成为了更重要的汇率影响因素资源的重要性正在系统性提升空间错配和供需错配同等重要神奇的橡胶因被最重要的新兴产业汽车和军事工业同时需要而大国多依赖于进口成为最重要的储备当下我们思考的是终端需求的提供方是否正在发生悄然变化而拥抱时代的国企应成为选项供给约束下的资源将相对于货币出现系统升值铜或许最具有新时期神奇的橡胶的特点军工自不必多说以新能源为代表的战略新兴行业仍是发展方向为其提供基础设施的行业电网充电桩将继续迎来发展风险提示国内经济承压海外政策变化超预期测算误差本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1策略专题研究目录1当安全与自主可控VS逆全球化正在发生321930年代宁静中的风暴5211935年后安全问题逐步受到西方国家的重视522意外却合理的是经济发展是安全的基础73英国从十年规则到重整军备114德国经济复苏与四年计划15411933-1935德国经济复苏与汽车业的发展15421936-1939四年计划185美国隔岸观火亦须未雨绸缪23511939-1941安全愈发受到重视2352美国政府主导扩大重要战略资源储备2453美股表现战备相关行业逆势上涨286安全的丰富含义与机遇思考3061政府的作用将会上升国有企业正在变得重要3062神奇的橡胶如何理解资源的战略地位3363对于货币价值而言购买力比利率更重要3464战略新兴行业的发展需要的基础支持357风险提示36插图目录37表格目录38本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2策略专题研究1当安全与自主可控VS逆全球化正在发生2020年新冠疫情的爆发使得全球供应链受到了前所未有的冲击而2022年地缘政治矛盾长期累积之下爆发的俄乌冲突更是使得全球以粮食能源为代表的基础资源供给受到了极大的挑战而在更早之前的2008年其实全球化的进程已经见顶并从高位回落国内来看习近平主席在二十大报告中着重强调国家安全的重要性安全一词被提及近90次几乎是十八大报告和十九大报告的总和报告中明确指出要加强重点领域安全能力建设确保粮食能源资源重要产业链供应链安全二十大以来与安全相关的政策先后落地国家安全已成为重大战略发展规划的关键考量扩大内需战略规划纲要20222035年中便指出提升安全保障能力是夯实内需发展的基础要把安全发展贯穿扩大内需工作各领域和全过程表1二十大以来国内安全相关政策纷纷落地国家安全已成为重大战略发展规划的关键考量时间部委政策报告安全相关内容健全国家安全体系坚持党中央对国家安全工作的集中统一领20221016中共中央二十大报告导加强重点领域安全能力建设确保粮食能源资源重要产业链供应链安全未来3到5年中方愿同阿方一道推进粮食安全能源安全20221210中共中央中阿全面合作规划纲要等8个领域的共同行动工信领域数据处理者收集的重要数据法规有境内存储要求的20221213工信部工业和信息化领域数据安全管理办法应在境内存储确需向境外提供的应进行数据出境安全评估安全保障能力是内需发展基础要强化数据安全保障能力保20221214中共中央扩大内需战略规划纲要障粮食安全加强种子安全保障强化能源资源安全保障关于构建数据基础制度更好发挥数据要素20221219中共中央促进建立安全可控弹性包容的数据要素治理制度等作用的意见目标到2025年数据安全产业规模超过1500亿元年复合2023113工信部等16部门关于促进数据安全产业发展的指导意见增长率超过30到2035年数据安全产业进入繁荣成熟期资料来源中国政府网各部委官网民生证券研究院与此同时近年来海外对安全的重视程度也与日俱增美国方面拜登政府在2021年初的14017号行政令中要求国防部商务部能源部对供应链安全进行全面的检查之后在2021年中的14028号行政令中提出要加强美国关键基础设施和联邦政府的网络安全在最近提出的通胀削减法案中授权美国能源部超400亿美元的贷款额度以推进美国清洁能源的发展加强能源安全欧洲方面欧盟早在2019年中便提出加强网络安全建设2022年11月欧盟议会批准通过第二代网络与信息系统安全指引对政府与私人企业在应对网络突发事件供应链安全信息加密脆弱性披露等相关领域提出更为严格的规定在俄乌冲突爆发后欧盟在2022年3月提出了REPowerEU计划以加快欧洲能源结构转型加强能源安全最终目标是不再依赖于俄罗斯能源欧美国家正在快速建设自身产业链包括以保证其在新世界体系下的安全生产体系本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3策略专题研究表2近年来海外对信息安全能源安全的关注度与日俱增时间地区政策报告安全相关内容以立法的形式确立欧盟网络安全认证框架EUCybersecurity2019年6月欧盟欧盟网络安全法案CertificationFramework从事信息通信行业的企业必须将其提供的产品与服务进行认证要求在国家安全顾问和经济顾问的协调下商务部国防部14017号行政令ExecutiveOrderonAmericas2021年2月美国能源部等部门对美国供应链安全进行全面审查在100天内和SupplyChains1年内分别向总统提交供应链审查情况报告及安全策略通过加强软件供应链管理建立网络安全审查委员会完善联14028号行政令ExecutiveOrderonImproving2021年5月美国邦政府应对网络安全手册等方式加强美国关键基础设施和联theNationsCybersecurity邦政府的网络安全旨在结束对俄罗斯能源的依赖性在2022年至2027年在能2022年3月欧盟REPowerEU计划源相关领域进行投资2100亿欧元提出在2030年前光伏装机增加600GW2030年前氢能产量达到1000万吨等目标授权美国能源部超400亿美元的贷款额度以推进美国清洁能2022年8月美国通胀削减法案源的发展加强能源安全在2016年提出的第一代网络与信息系统安全指引的基础上2022年11月欧盟第二代网络与信息系统安全指引得到批准对政府与私人企业在应对网络突发事件供应链安全信息加密脆弱性披露等相关领域提出更为严格的规定资料来源白宫官网欧盟委员会官网民生证券研究院由于中国所处的环境愈发严峻复杂以美国为首的西方势力对中国制造业特别是芯片等高科技产业持续进行无端打压以技术封锁卡脖子的方式威胁我国的产业安全资本市场投资者第一时间也围绕着高端制造和数字安全信创等领域理解安全与自主可控问题是安全与发展是否对立安全与自主可控是否只是牵涉到少数高端化领域未来20年的剧本或许在过去20年的全球化浪潮中很难找到有效参考为了回答这个问题我们不妨把视线拉回到1930年代下半叶在二战尚未爆发而安全同样越来越受到关注之时在历史中探索安全与经济发展之间可能存在的关系以及安全诉求的提升是否会带来新的投资机遇本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4策略专题研究21930年代宁静中的风暴在1930年代中期安全开始受到重视之时世界贸易正在经历逆全球化在第一次世界大战同时叠加西班牙大流感后全球贸易额占GDP的比重呈下行趋势特别是1929-1933年的大萧条期间国际进出口贸易受到很大的打击在大萧条结束后国际贸易虽有所恢复但全球化程度在1935年后特别是各国相继进入重视安全模式后至二战结束前却再也没有恢复到大萧条以前的水平当下的节奏或许并不相同2008世界金融危机后全球贸易额占GDP的比重已呈下行趋势特朗普就任美国总统后大力推行的贸易保护主义使得逆全球化的趋势进一步加强2020年的新冠疫情对全球供应链造成冲击全球贸易再次受到极大的扰动当前世界各经济体先后从新冠疫情中复苏供应链修复和俄乌冲突结束成为全市场无数次期待会到过去经验中的两个美好期待我们是否可以修复过去一段时间全球化逆转的趋势还是说进入了一个新的阶段图1二战前世界贸已出现逆全球化特征大萧条后图22008金融危机后国际贸易再次出现逆全球化全球化程度进一步下降的特征贸易开放指数全球贸易额占GDP比重右贸易开放指数全球贸易额占GDP比重右251465651220606010155555865050104454552404000200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020191919211923192519271929193119331935193719391941194319452021资料来源OurWorldinDataCEPII民生证券研究院资料来源OurWorldinData世界银行民生证券研究院211935年后安全问题逐步受到西方国家的重视1935年至1936年间欧洲地缘政治矛盾逐步开始显现英法苏德等国家均牵涉其中1935年3月德国不顾凡尔赛和约的限制大幅扩军至五十万人是欧洲地区国际矛盾升级的开始在此之后一年的时间里先是意大利于1935年10月入侵埃塞俄比亚之后德国以法国和苏联签订的法苏互助条约对德国形成威胁为借口于1936年3月对一战后设为非军事区的莱茵兰地区进行再军事化而1936年7月西班牙内战爆发后多个国家卷入其中由西班牙原政府领导的共和军得到了苏联的支持同时由英国法国国内反法西斯力量组成的国际纵队也参与其中而由弗朗哥领导的国民军获得了德国意大利的支持1938年至二战爆发前欧洲局势紧张程度持续升级主要是由德国激进的外交与军事行动所导致的1938年3月德国先是通过军事威胁的方式实现德国与奥地利合并之后于1938年9月与英国法国意大利三国签订慕尼黑协定本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5策略专题研究占领捷克斯洛伐克的苏台德地区1939年3月德国先将捷克斯洛伐克完全吞并之后再占领原属于立陶宛的梅梅尔地区同时意大利政府也趁火打劫于1939年4月出兵占领阿尔巴尼亚阿尔巴尼亚国王索古一世被迫流亡至英国在欧洲的国际环境日趋紧张的同时日本对美国的威胁也是与日俱增在1937年7月日本方面悍然发动七七事变后美国与中国的贸易受到了极大的阻碍1937年12月发生了帕奈号事件负责撤离在华美国公民的帕奈号炮艇被日军击沉于长江上游在二战爆发后同盟国节节败退的背景下日本先是于1940年8月提出大东亚共荣圈之后又于同年9月与德国意大利签订德意日三国同盟条约1941年7月日本与傀儡政府维希法国达成协议占领法属印度支那今老挝缅甸柬埔寨地区美国在菲律宾的殖民地已处在日本的直接威胁之下图3自1935年至太平洋战争爆发全球地缘政治矛盾愈演愈烈时间国家事件1935年3月德国德国违反凡尔赛和约宣布扩军至50万人1935年5月法国苏联法国和苏联签订法苏互助条约1935年10月意大利意大利入侵埃塞俄比亚1936年3月德国莱茵兰地区再军事化德国军队进驻1936年7月西班牙西班牙内战爆发德国意大利苏联均有介入1937年7月日本日本发动七七事变对华发起全面入侵1937年12月日本美国帕奈号事件1938年3月德国德国吞并奥地利1938年9月德英法意签署慕尼黑协定德国取得苏台德地区1939年3月德国德国吞并捷克斯洛伐克1939年4月意大利意大利入侵阿尔巴尼亚1939年9月德意法英德国入侵波兰英法参战二战爆发1940年8月日本日本政府正式提出大东亚共荣圈1940年9月德意日德意日三国同盟条约签订德意日军事同盟形成1941年7月日本维希法国日本与维希法国达成协议占领法属印度支那1941年12月日本美国日本偷袭珍珠港太平洋战争爆发美国参战资料来源全球通史从史前史到21世纪民生证券研究院面对地缘政治风险的逐步提升西方主要国家从三十年代中后期开始对安全问题愈发重视这反映在战前各国军费开支占GDP比重之中德国持续以军事外交手段进行扩张1933年希特勒上台后军费占GDP比重就从11上升至27同样奉行扩张政策的意大利其军费占GDP的比重在对埃塞俄比亚战争时期大幅上升此后虽有回落但仍明显高于1930年至1934年的水平本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6策略专题研究面对德国愈发激进的扩张野心英国和法国虽然在外交方面执行绥靖政策一味忍让但是显然也是意识到纳粹德国逐步构成了对国家的重大威胁两国军费开支占GDP比重在1935年后至二战爆发前均有提升1939年二战在欧洲战场的爆发也让美国清醒地意识到奉行门罗主义并不一定能让国家置身于世界动荡之外而日本向东南亚的入侵则是让美国感到危险已经迫在眉睫日本对菲律宾1946年前为美国的殖民地矿产资源早已虎视眈眈在二战爆发后至太平洋战争爆发以前美国军费开支占GDP的比重也出现了明显的上升图4英国法国德国意大利美国在参战前军费占GDP比重均有提升20军费占GDP比重英国军费占GDP比重法国军费占GDP比重德国军费占GDP比重美国军费占GDP比重意大利18161412108642019251926192719281929193019311932193319341935193619371938193919401941资料来源OurWorldInData民生证券研究院22意外却合理的是经济发展是安全的基础对安全诉求的提升与发展经济之间并不是非此即彼的关系经济的发展与国家安全水平的提升实际上是相辅相成的历史上看当二战真正爆发以后参与到战争中的不只是在前线作战的部队在后方进行生产的工业部门也起到了举足轻重的作用只有在危机来临之前打好生产基础在安全真正受到威胁时才能实现关键产能的投放以美国造船业为例1939年至1945年间美国合计完成建造各类船只共计5500余艘特别是1941年底太平洋战争爆发后美国生产的船只数量大幅上升1943年后美国商船的建造量甚至远超同期同盟国战舰损失数量的总和美国商船中以自由轮级运输船排水量约14000吨航程达37000千米最为著名11941年至1945年间共完成2710艘平均每两天就有三艘自由轮运输船下水其中SSRobertEPeary号运输船从铺设龙骨至建造完成只用了四天半的时间2随着大量商船投入到物资运输之中德国以贸易阻断为主要目的而实施的潜1DaviesJames2004LibertyCargoShiphttpww2shipscomacrobatus-os-001-f-r00pdf2USMMhttpwwwusmmorglibertyshipshtml本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7策略专题研究艇战效果被大幅削弱图5美国参战后船只生产数量快速上升1943年后船图61939年至1945年美国共计建造船只共计5500只建造数量远超同盟国损失舰船数量总和余艘其中以自由轮运输船数量最多美国建造船只数量艘盟军被击沉船只数量艘1939-1945美国各类船只建造数量艘250030002500200020001500150010005001000050001939194019411942194319441945资料来源USMM民生证券研究院资料来源USMM民生证券研究院从二战中各参战国的作战情况来看我们发现各国在参战初期的军事表现往往与战前经济状况具有正相关关系德国和美国在参战前均处于经济快速增长的阶段中德国自1934年从大萧条中恢复以来直至二战爆发前实际GDP增速始终保持在8以上即便在1937-1938年全球经济整体转向收缩期时仍然可以实现工业生产的扩张同时国内失业率持续降低而随着欧洲战场日趋白热化美国经济在出口的拉动下实现快速复苏到1942年美国参战之前国内经济已完全从1937-38年后的衰退中恢复过来英国和法国在参战前的经济状况则并不乐观1935年至1938年间英国实际GDP同比增速均处于3以下工业生产指数在1938年也出现了明显的下滑商业活动同样趋弱法国则受制于国内政局动荡阶级矛盾激化工人罢工等多重因素3自1930年以来直至战前的十年中实际GDP常年处于负增长区间工业生产始终没有恢复到1929年大萧条以前的水平同时在法国政府为刺激出口而采取的法郎贬值政策的作用下物价出现了快速的上涨事实证明在二战爆发初期经济增长羸弱的英法表现大幅低于预期而两大阵营主战力量的德国美国均是经济发展较好的时期开始加入战争3WeberEugenJosephThehollowyearsFranceinthe1930sWWNortonCompany1996本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8策略专题研究图7美国德国在参战前均处于经济高速增长时期而图8美国德国参战前工业生产指数均处上升期英国英国法国参战前经济增长疲软法国在参战前的工业生产指数均有下行25实际GDP同比美国实际GDP同比德国工业生产指数美国1928年100工业生产指数德国1928年100实际GDP同比英国实际GDP同比法国工业生产指数英国1928年100工业生产指数法国1928年1002018015160101405120100080-560-1040-1520-2001928192919301931193219331934193519361937193819391940194119251926192719281929193019311932193319341935193619371938193919401941资料来源CEPIIMeasuringWorth民生证券研究院资料来源圣路易斯联储NBER等民生证券研究院图9大萧条后至战前德国失业率持续下降至3以下图101939年后美国出口额同比增速明显上升美国出口额同比806040200-20-40192919301931193219331934193519361937193819391940194119421943资料来源UniversityofOregan民生证券研究院资料来源CEPII民生证券研究院图12法国工业产能利用率未曾恢复至大萧条之前的图111938年英国商业活动指数也出现下降水平英国商业活动指数工业生产产能利用率法国14010013095120901108510080907580701933-071935-011929-071930-011930-071931-011931-071932-011932-071933-011934-011934-071935-071936-011936-071937-011937-071938-011938-071929-01资料来源TheInter-WarBritishEconomyAStatisticalAbstract资料来源CEPII民生证券研究院民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9策略专题研究经济发展与国家安全之间存在着密切的关系下面我们对英国德国美国逐一考察在安全问题变得愈发急迫而战争尚未来临的年代对于欧洲是20世纪30年代中后期对于美国来说是30年代末期至1941年11月这些国家都采取了哪些相应的经济措施分析这些措施所带来的影响以及资本市场中哪些资产在这一时期中更受益于对安全的重视本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10策略专题研究3英国从十年规则到重整军备随着日本在东亚的扩张以及德国国内纳粹主义兴起魏玛政府式微英国政府已感受到安全受到威胁于1932年3月取消了十年规则所谓十年规则即英国政府在一战后提出的国际政治假设英国在未来十年中不会被卷入到大型战争中一切军队预算财政预算都要在这一前提下进行1928年时任英国财政大臣的温斯顿丘吉尔提出如果国际形势没有太大变化十年规则将长期有效丘吉尔的观点在当时得到了政府的同意但是自1931年起越来越多的军方高层指出十年规则造成了英国军备工业的衰退以至于英国不能履行洛加诺公约和国家联盟条约所规定的国际义务甚至不能对贸易提供有效的保护4最终十年规则在1932年3月被正式废止英国政府军费开支占GDP比重已从1925年的27下降至18英国政府也意识到重整军备的重要性于1933年11月在国防委员会下特别设立国防需求子委员会DefenceRequirementsSub-CommitteeDRC国防需求子委员会在1934年2月提交了一份重整军备的行动方案之后考虑到财政及生产的种种限制又于1935年7月和1935年11月向国防委员会提交了修改后的重整军备方案英国内阁在1936年2月25日的会议上同意了国防需求子委员会最终提交的方案该方案对海陆空三军提出以下重整军备的要求海军对3艘战列舰进行完全现代化改造对4艘战列舰进行部分现代化改造增加航空母舰舰载机数量至504架增加海军服役人数35600人陆军正规军增加4个陆军师和1个摩托化陆军师对12个地方预备役陆军师和岸防部队进行装备现代化改造空军完成正在执行的增加123个战斗中队1512架飞机的计划同时增加更多的空中支援飞行中队以配合地面正规陆军部队的行动4HancockWilliamKeithandMargaretMaryGowingBritishwareconomyHisMajestysStationeryOfficeLondon1949Page63本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11策略专题研究图13英国军费开支在大萧条时期逐年递减十年规则结束后出现快速增长且海军与空军增长幅度最为明显百万英镑海军空军陆军扩建皇家兵工厂3002502001501005001924192519261927192819291930193119321933193419351936193719381939资料来源BritishWarProduction民生证券研究院自英国政府结束十年规则以来英国军费开支开始增长在国防需求子委员会的重整军备计划得到英国内阁的批准后军费增长速度明显加快1937年起英国政府加速扩建由其控制的皇家兵工厂的生产规模以加快军事装备的生产在重整军备计划的执行过程中英国国防部优先空军和海军的发展英国战机的年产量从1935年的1140架增长到了1938年的2827架到1939年时接近8000架1936年至二战爆发前英国海军新列装了一艘皇家方舟级航空母舰和10艘塔级轻型巡洋舰同时还有一艘独角兽级航空母舰在建造中陆军得到的支持相对较少英国国防部针对陆军所采取的主要措施是增加岸防部队以及增加防空炮的配备此外由于英国社会在第一次世界大战后有较强的反战情绪陆军扩大征兵的计划直到1939年6月才正式开始实施图151936至二战爆发前英国轻巡洋舰驱逐舰服役图141936年后英国战机产量明显增长数量增长较大架英国战机年产量艘1935年末1939年8月二战爆发前90002008000180700016014060001205000100400080300060200040100020001933193419351936193719381939航空母舰战列舰重巡洋舰轻巡洋舰驱逐舰潜艇资料来源TheOriginsoftheSecondWorldWar民生证券研究院资料来源ShipsoftheRoyalNavy民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12策略专题研究在英国政府重整军备的过程中钢铁行是相对最为受益的行业从1935年英国社会生产的投入产出表来看非铁金属钢铁金属制品是飞机制造行业的生产活动中最主要的投入来源除来自于行业自身生产所产生的投入外下同机械设备钢铁电气设备是造船业最主要的投入来源同时钢铁也是机械设备生产的最主要的投入来源英国钢铁产量自1933年后开始快速增长至1939年时产量已超过1300万吨英国钢铁行业在1933年之后的快速发展既有经济从大萧条中恢复进入上行周期的因素推动也有英国政府重整军备带来的需求端的刺激曾任伦敦政治经济学院经济学主任的理查德塞耶斯在其著作EconomicChangeinEngland1880-1939中曾指出重整军备政策下飞机制造等产业的快速扩张是钢铁行业复苏重要助力5图161935年飞机制造业生产所需的投入主要来自图171935年造船业生产所需的投入主要来自于机于非铁金属钢铁金属制品行业械设备钢铁电气设备行业飞机零部件76其他生产与服务合计233其他生产与服务合计125机械设备363电力等公用事业17非铁金属63化工品21非铁金属29电力等公用事业07煤炭与原油07金属制品46化工品07钢铁35煤炭与原油58电气设备14钢铁154机械设备21金属制品28电气设备79毛皮及棉纺织品28资料来源RearmamentandEconomicRecoveryinthelate1930资料来源RearmamentandEconomicRecoveryinthelate1930民生证券研究院民生证券研究院图181935年机械设备行业生产所需最主要的投入图191933年至1939年间英国钢铁产量快速增长来源是钢铁行业英国钢铁产量万吨1400其他生产与服务合计252钢铁28212001000煤炭与原油15800化工品21600电力等公用事业24400非铁金属38机械设备199200电气设备62金属制品10901930193119321933193419351936193719381939资料来源RearmamentandEconomicRecoveryinthelate1930资料来源TheBritishIronandSteelIndustry1929-49民生证券研民生证券研究院究院5RSSayersEconomicChangeinEngland1880-1939OxfordUniversityPress1967Page55本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13策略专题研究就股票市场的表现来说在英国大萧条后重整军备期间1934年初DRC提交第一份报告至1939年9月二战爆发英国股市整体下行其中1934年初至1937年初随着经济的复苏而出现了一段持续的上涨行情而自1937年中至二战爆发前受英国国内经济增长放缓美国再次陷入衰退地缘政治紧张程度上升等原因英国股市出现明显的下行尽管在将近六年的时间中英国股市整体有明显的下行但从行业上看机械制造钢铁原油酒精饮料行业仍然取得了正收益图20英国政府重整军备期间英国股市先涨后跌整图21行业上看重整军备期间机械制造钢铁原油体有所下行酒精饮料行业逆势上涨UKFTSEActuary全股指数1933年12月末1001934年初至二战爆发前涨跌幅14020101200100-1080-2060-30-4040-5020-600-701934-011934-031934-051934-071934-091934-111935-011935-031935-051935-071935-091935-111936-011936-031936-051936-071936-091936-111937-011937-031937-051937-071937-091937-111938-011938-031938-051938-071938-091938-111939-011939-031939-051939-07资料来源二战股市风云录Bloomberg民生证券研究院资料来源二战股市风云录Bloomberg民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14策略专题研究4德国经济复苏与四年计划411933-1935德国经济复苏与汽车业的发展在大萧条期间德国经济在20世纪30年代初期出现了明显的滑坡实际GDP增速在1929-1932年连续四年为负1931年实际GDP同比甚至为-15工业活动同步萎缩1932年底工业生产指数只有1928年底的三分之二同时失业率在1929-1932年间大幅攀升最高时失业人口超过六百万人失业率接近356经济不景气及其所引发的社会问题均是1933年魏玛共和国终结希特勒上台的推动因素自1932年下半年开始德国政府开始发力解决失业问题主要通过财政手段具体操作包括减税以及设立专门的政府项目通过加大政府开支以提供更多的就业机会以解决失业问题根据德国经济研究所的统计1933年至1935年间德国政府为解决失业问题而出资设立的项目主要集中在基础设施建设房屋建造等领域1934年德国政府为解决就业问题在各领域设立的项目合计支出约245亿德意志马克约占当年政府全部公共开支的11左右至1935年时德国基本上已走出大萧条的阴霾经济增速明显上行失业率从峰值的35下降至1935年底的15工业生产指数也恢复到1929年时的水平在此背景下为解决就业而专门设立的政府项目在1935年时所获得的资金也相应有所减少图221933年至1935年德国政府为解决失业问题而出资设立的项目集中在基础设施建设房屋制造等领域政府开支百万德意志马克项目领域项目名称1933年1934年1935年公共工程ffentlicherBau276406167一般公用事业Versorgungsbetriebe708839住房建设Wohnungsbau292632223河道整治MeliorationFlussregulierung13016673种植业LandwirtschaftschaftlicheSiedlungen5226渔业Fischerei241促进消费Konsumfrderung283516促进就业Grundfrderung6628181一般运输及航运AllgemeineManahmenReichsbahn8311449国家铁路Reichsbahn530461-国家邮政Reichspost6546-国家高速公路Reichsbautobahn8194148合计-15552449803资料来源GermanInstituteforEconomicResearch民生证券研究院6OveryRichardJamesWarandeconomyintheThirdReichOxfordUniversityPress1994Page39本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15策略专题研究图2419341935年德国新屋建造数量与铁路里程数图231934年德国政府财政支出明显增长都有明显提升24全部公共支出十亿德意志马克新屋建造数量套新增铁路里程数右千米233500004504002230000035021250000300202502000001920015000018150100000100175050000160150-501928193219331934193519281929193019311932193319341935资料来源NBERWarandeconomyintheThirdReich民生证券资料来源WarandeconomyintheThirdReich民生证券研究院研究院在1933年至1935年德国经济的恢复期中汽车行业的蓬勃发展是这一时期德国经济中新出现的增长亮点同时也是产业政策重点扶持的方向与德国多数行业直到1934年才迎来复苏不同德国汽车行业产出在1933年就已经出现了明显的增长大萧条后德国汽车行业可以实现快速发展主要是由以下四个因素共同推动的130年代初德国机动车生产能力弱拥有后发追赶的空间在20世纪30年代初德国机动车生产能力相对较弱但这一时期德国并不存在机动车生产的技术壁垒保时捷欧宝等企业都是当时在市场中受认可度较高的汽车生产商后发优势使得德国汽车业在30年代中后期有较大的追赶空间2政府推动高速公路建设计划基建优化促进汽车业发展德国政府于1933年末启动德国高速公路Reichsautobahnen建设计划两年间参与该项目雇佣工人的人数从4000人上升至十万人以上自1933年9月项目开始直至1941年因战争加剧而停止时德国共完成3860千米高速公路的建设同时还有2500千米的在建工程73减税刺激汽车的私人消费如果在1933年初购买一辆售价2800德意志马克的汽车其当年所需缴纳的税费以及使用成本基本上和汽车售价相差无几不过自1933年4月起德国政府实施一系列降低汽车消费税及燃料税的相关政策消费成本大幅降低8德国汽车的私人消费市场也出现了明显的好转4鼓励汽车生产商与政府合作德国政府鼓励德国汽车生产商与德国国家汽车集团NationalsozialistischesKraftfahrkorpsNSKK该组织同时负责政府汽车的购买为政府培训汽车驾驶员及交通指挥员以及参与高速公路救援来自政府方面的需求也对汽车行业在30年代的复苏起到了推动作用7httpswwwfhwadotgovinfrastructurereichscfm8OveryRichardJamesWarandeconomyintheThirdReichOxfordUniversityPress1994Page78-79本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16策略专题研究在上述四个因素的共同作用下德国汽车业在1933年后快速发展德国机动车产量从1933年开始快速上升且主要是由汽车生产量的扩大所驱动的至1935年德国汽车年产量已超过20万量超越法国成为欧洲第二大汽车生产国与此同时德国汽车企业的盈利情况也出现明显的好转1934年实现行业扭亏1935年利润持续增长股利分配大幅上升图251930年代初期德国机动车产量相较英法有较大图261933-1935年后德国机动车产量的增长主要是差距但1933年后快速上升1935年超过法国由汽车生产贡献的千量德国法国英国意大利摩托车产量台汽车产量台60050000045000050040000035000040030000030025000020000020015000010000010050000001925192619271928192919301931193219331934193519361937193819251926192719281929193019311932193319341935193619371938资料来源WarandeconomyintheThirdReich民生证券研究院资料来源WarandeconomyintheThirdReich民生证券研究院图281934-1935年德国汽车行业盈利情况显著改善图271934-1935年德国在高速公路的建设上发力百万德意志马克人德国高速公路项目雇员人数行业净利润行业股利分配140000409120000308207100000106800000560000-10440000-20320000-3020-401-50019281929193019311932193319341935资料来源WorkCreationPolicyinGermany1932-1935民生证券资料来源WarandeconomyintheThirdReich民生证券研究院研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17策略专题研究421936-1939四年计划在实现经济复苏之后德国政府对安全需求的关注开始提升在地缘政治这一问题上德国政府认为德国的最大的威胁来自于苏联未来两国之间有可能爆发军事冲突而军事冲突一旦出现的话德国将很难从海外得到物资补给德国政府基于希特勒在1936当年8月休假时所写的备忘录于1936年10月正式提出了四年计划Vierjahresplan该计划指出德国经济发展最主要的目标是实现最大程度的自给自足在具体的行动方案中四年计划要求德国以最快的速度加大国内燃料的开采能力加强合成橡胶的生产能力且不计成本的扩大德国国内铁矿石产量和钢铁的生产四年计划对1937年直至二战爆发前德国经济的发展的方向产生了非常重要的影响使得德国经济的主基调由大萧条后的复苏转向了以战备为目标的早期经济动员在尽可能实现经济自给自足的整体要求下德国政府先在行政系统中成立四年计划委员会之后又设立赫尔曼戈林国家工厂以推进四年计划的实施在这一时期德国的政府运行机制经济运作模式以及对外贸易结构在1937年至1939年间都出现了巨大的变化值得一提的是在这一时期德国经济表现并不差甚至阶段性还出现了复苏图291936年德国提出四年计划对德国的行政与经济生产均有深远影响德国四年计划行政手段生产手段四年计划委员会赫尔曼-戈林工业集团原材料工业品劳动力萨尔茨基特收购鲁尔区部门部门部门铁矿开采煤矿企业跨过原政府部门干预资源配置降低资源对外依赖水平资料来源SovietandNaziEconomicPlanninginthe1930s民生证券研究院421政府运行机制的变化四年计划委员会的设立自给自足的目标在提出伊始便受到了德国政府内部分官员的质疑德国政府中的保守派官员认为这一目标可能过于激进对于计划能否顺利执行感到担忧其中代表人物是时任德意志银行总裁德国政府经济部部长亚马尔沙赫特沙赫特是梅福券的提出者在德国经济复苏期的工作得到政府和民众的广泛认可他曾本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18策略专题研究在多个场合公开表明自己的观点自给自足这一理想观念是不可能实现的这与文明的基本原则相悖9面对来自内部的阻力德国政府决定设立四年计划委员会以推进计划相关事项的推进四年计划委员会的设立是为了绕过亚马尔沙赫特及其所掌管的经济部进而直接对经济生产加以影响四年计划委员会主席为赫尔曼戈林主要由原材料生产办公室主要负责钢铁木材纺织品橡胶等原材料的生产和工业生产办公室主要负责原材料劳动力的分配工业脂肪机动车机械等产品的制造构成此外在原材料办公室下设安全宣传部门在工业办公室下设外汇部和物价管理部图30四年计划委员会由赫尔曼戈林领导主要由原材料办公室与工业办公室组成意在绕过亚马尔沙赫特及经济部对四年计划相关政策的阻挠资料来源GoeringTheironman民生证券研究院422经济运行模式的变化赫尔曼戈林国家工厂以德国自给自足为目标的经济政策同样遭到了商界的反对其中以鲁尔区钢铁生产企业的反对最为强烈德国境内在萨尔茨基特等地虽然有大量的铁矿但这些铁矿大多品位较低开采这些铁矿并不会带来经济效益1935年时德国生产钢铁所需的铁矿石中只有25来自于德国国内而从法国和瑞典进口的铁矿石占德国当年全年铁矿石消耗量的63以上因此德国政府加大国内铁矿开采的政策意味着德国钢铁企业不得不牺牲企业利益面对来自大型生产商的阻挠德国政府的应对方法是国家直接参与到生产过程中1937年6月赫尔曼戈林国家工厂设立该工厂由德国政府出资成立9OveryRichardGoeringTheironmanBloomsburyAcademic2020Page62本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19策略专题研究资本为500万德意志马克由由赫尔曼戈林作为该国家工厂的负责人设立之初的目的是加大对德国国内低品位铁矿的开采活动工厂地点定于萨尔茨基特铁矿从实际生产的情况来看德国国内铁矿石产量和钢铁产量在1938年都出现了显著的增长图311935年德国所需铁矿石只有25来自于国内图321938年德国铁矿石产量大幅增长德国铁矿石产量百万吨德国粗钢产量百万吨其他7520德国国内18253西班牙40161412法国31110864瑞典321201933193419351936193719381939资料来源Goeringtheironman民生证券研究院资料来源WarandeconomyintheThirdReich民生证券研究院与此同时赫尔曼戈林并国家工厂直接参与生产的领域也不仅仅局限于铁矿石及钢铁生产1938年初德国政府对赫尔曼戈林国家工厂大幅注资公司资本从最初的500万德意志马克增长至4亿德意志马克赫尔曼戈林国家工厂的经营活动也从钢铁生产扩大到几乎所有关键工业品的生产中包括煤炭开采武器制造机械设备制造船舶制造化学合成品生产等领域随着德国先后完成德奥合并吞并苏台德吞并捷克斯洛伐克的军事扩张后这些被占领区原有的工业企业均被纳入至赫尔曼戈林国家工厂在战争爆发前赫尔曼戈林国家工厂已经成为当时欧洲最大的工业企业其直接控股的子公司超过40家本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20