事件描述
　　海尔智家今日披露公告：公司全资子公司海尔空调拟与海立股份在郑州市共同投资新设郑州海立电器有限公司，从事家电用转子压缩机业务；合资公司注册资本20,000万元，海尔空调和海立股份分别出资9,800万元和10,200万元，分别持股49%和51%。另据海立股份公告，合资公司计划总投资为34,027万元，20,000万元来自注册资本，其余由合资公司成立后自筹。
　　事件评论
　　设立合资压缩机公司，强化空调产业链布局。压缩机是家空核心部件，占营业成本比例约20%，是家电产品中除面板外，成本占比最高的单一部件；同时，空压产业一体化程度较高，美的旗下美芝和格力旗下凌达规模分列行业前二，日韩系整机企业均有较大规模的自配套压缩机。三大白电中，海尔一直长于品牌和产品，供应链布局则相对不足，设立压缩机合资公司，有助于海尔空调业务降本增效和做大做强：一方面，合资公司设在海尔工业园内，由海尔提名总经理，负责日常运营，海立是原主供应商，研发生产协同效率提升，仓储物流费用得到节约，价值链利润流出也将变少；另一方面，压缩机是战略资源，做大必不可少，布局压缩机有助于海尔空调长远发展，表明了突围决心，也体现了公司执行力。
　　空调势头强劲，盈利份额双升。随着治理优化和业务重视度提升，海尔空调近两年取得了不错的成绩：1）零售层面，22年海尔空调线上/线下额份额分别+1.4/+2.1pct至12.2%/16.5%，21年分别+0.2/+1.6pct；2）出厂方面，22年海尔内销量份额同比+0.5pct至11.5%，21年+1.0pct；3）收入方面，海尔20年/21年/22H1空调营收分别同比+3%/+25%/+9%，国内分别+9%/+26%/+10%；海尔是这两年少有的双线渠道份额及收入都保持上升的公司，趋势良好。同时，公司空调业务盈利能力也在稳步回升，17及18年海尔中国区空调业务贡献营业利润超10亿，利润率在4%-5%，19-21年持平微利，22H1利润率升至2%。有理由认为供应链短板补齐后，公司的品牌、渠道及智能成套优势将得到更好发挥，推动份额提升，供应链降本增效和原材料成本红利也将持续推动盈利修复。
　　经营处在上升周期，23年α与β有望共振。海尔的核心看点依旧是治理优化背景下，“降本增效+高端化+海外盈利修复”推动的盈利中枢提升，我们认为公司净利率有望从6%逐步提升到10%，过去两年公司净利润率提升近2pct，后续空间仍比较大，考虑到海尔在符合家电未来趋势的地方，即高端化和全球化，已构筑起较为深厚的竞争壁垒，22年又进一步完善和强化了全价值链的布局和提效工作，空调、新兴小家电、供应链及三翼鸟等新看点正不断涌现。总的来说，公司盈利提升路径十分清晰，整体经营处在上升阶段，“α”属性明显。23年，产业外部环境又迎来极大改善，需求向好，成本回落，α与β有望共振。
　　重申“买入”评级。尽管需求不好，疫情和成本冲击，但20Q3以来海尔经营一直超预期，这对一个收入体量过两千亿，利润体量过百亿的公司来说，含金量不言而喻。长期跟踪下来，我们明显感觉到海尔近两年在执经营策略、执行力及业绩兑现上有积极变化，管理层信心强劲，主动且快速地强化弱势品类（空调、生活电器）、补齐供应链短板（压缩机/自制回移）、发挥成套优势（三翼鸟）就是最好证明。除了盈利提升逻辑外，更新升级大背景下，全品类/全价值链竞争优势或拔高份额上限，拓宽经营边界，建议重视。预计公司22及23年业绩分别为151及175亿，PE分别16.49及14.23倍，重申“买入”评级。
　　风险提示
　　1、行业竞争明显加剧，2、终端需求不及预期，3、原材料价格上涨。

研究报告全文：丨证券研究报告丨公司研究丨点评报告丨海尔智家600690SH布局压缩机完善价值链TableTitle报告要点海尔拟出资TableSummary9800万元占股49与海立成立合资压缩机公司压缩机是家空核心部件对一直长于品牌产品零部件布局相对不足而又想发力家空的海尔来说合资公司意义重大这不仅意味着供应链降本增效同时还有助于空调业务竞争力提升另外也从侧面反映了公司完善价值链的决心和执行力我们认为海尔正处在经营上升周期盈利提升空间仍大新看点也在不断涌现23年与有望共振长期份额上限和经营边界正不断拓宽分析师及联系人TableAuthor管泉森贺本东SACS0490516070002SACS0490519020001请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2023-01-19cjzqdt11111海尔智家600690SHTableTitle2公司研究丨点评报告布局压缩机完善价值链TableRank投资评级买入丨维持事件描述TableSummary2公司基础数据海尔智家今日披露公告公司全资子公司海尔空调拟与海立股份在郑州市共同投资新设郑州海当前股价TableBaseData元2636立电器有限公司从事家电用转子压缩机业务合资公司注册资本20000万元海尔空调和总股本万股944660海立股份分别出资9800万元和10200万元分别持股49和51另据海立股份公告合流通A股B股万股6308550资公司计划总投资为34027万元20000万元来自注册资本其余由合资公司成立后自筹资产负债率5949事件评论每股净资产元970设立合资压缩机公司强化空调产业链布局压缩机是家空核心部件占营业成本比例约市盈率当前168320是家电产品中除面板外成本占比最高的单一部件同时空压产业一体化程度较市净率当前268高美的旗下美芝和格力旗下凌达规模分列行业前二日韩系整机企业均有较大规模的自近12月最高最低价元30292040配套压缩机三大白电中海尔一直长于品牌和产品供应链布局则相对不足设立压缩注股价为2023年1月19日收盘价机合资公司有助于海尔空调业务降本增效和做大做强一方面合资公司设在海尔工业园内由海尔提名总经理负责日常运营海立是原主供应商研发生产协同效率提升仓储物流费用得到节约价值链利润流出也将变少另一方面压缩机是战略资源做大市场表现对比图近12个月必不可少布局压缩机有助于海尔空调长远发展表明了突围决心也体现了公司执行力TableChart海尔智家沪深300指数空调势头强劲盈利份额双升随着治理优化和业务重视度提升海尔空调近两年取得了4不错的成绩1零售层面22年海尔空调线上线下额份额分别1421pct至-7-1812216521年分别0216pct2出厂方面22年海尔内销量份额同比05pct-28至11521年10pct3收入方面海尔20年21年22H1空调营收分别同比202212022520229202313259国内分别92610海尔是这两年少有的双线渠道份额及收入资料来源Wind都保持上升的公司趋势良好同时公司空调业务盈利能力也在稳步回升17及18年海尔中国区空调业务贡献营业利润超10亿利润率在4-519-21年持平微利22H1相关研究利润率升至2有理由认为供应链短板补齐后公司的品牌渠道及智能成套优势将得TableReport海尔智家2022年三季报点评强无惧周期到更好发挥推动份额提升供应链降本增效和原材料成本红利也将持续推动盈利修复2022-10-30经营处在上升周期23年与有望共振海尔的核心看点依旧是治理优化背景下降海尔智家2022年半年报点评超预期已成新本增效高端化海外盈利修复推动的盈利中枢提升我们认为公司净利率有望从6逐常态2022-08-30步提升到10过去两年公司净利润率提升近2pct后续空间仍比较大考虑到海尔在海尔智家2022年一季报点评高端品牌表现符合家电未来趋势的地方即高端化和全球化已构筑起较为深厚的竞争壁垒22年又靓丽整体经营再超预期2022-04-29进一步完善和强化了全价值链的布局和提效工作空调新兴小家电供应链及三翼鸟等新看点正不断涌现总的来说公司盈利提升路径十分清晰整体经营处在上升阶段属性明显23年产业外部环境又迎来极大改善需求向好成本回落与有望共振重申买入评级尽管需求不好疫情和成本冲击但20Q3以来海尔经营一直超预期这对一个收入体量过两千亿利润体量过百亿的公司来说含金量不言而喻长期跟踪下来我们明显感觉到海尔近两年在执经营策略执行力及业绩兑现上有积极变化管理层信心强劲主动且快速地强化弱势品类空调生活电器补齐供应链短板压缩机自制回移发挥成套优势三翼鸟就是最好证明除了盈利提升逻辑外更新升级大背景下全品类全价值链竞争优势或拔高份额上限拓宽经营边界建议重视预计公司22及23年业绩分别为151及175亿PE分别1649及1423倍重申买入评级风险提示更多研报请访问1行业竞争明显加剧2终端需求不及预期3原材料价格上涨长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明公司研究点评报告图1全球转子压缩机竞争格局图2海尔牌空调近几年零售额份额总体呈提升趋势100254344445544544765808786998892099910109101213131091312121160912712121523212013241524242440232223121810432035404030323233332724265Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-220111213141516171819202122冷年冷年冷年冷年冷年冷年冷年冷年冷年冷年冷年冷年海尔空调线下零售额份额海尔空调线上零售额份额GMCC凌达海立瑞智松下中航机电三洋LG三星三菱西安庆安其他资料来源产业在线长江证券研究所资料来源奥维云网长江证券研究所图3海尔近几年家空内销出厂份额稳步提升图4空调压缩机均价15500奥克斯采购均价元台海立压缩机均价元台13450119万宝压缩机售价元台117115109111400111029899999510110035098587949493300858276925052003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2002007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021H资料来源产业在线长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所图5海尔空调收入走势图6海尔中国空调营业利润率40075870433005042308080701040001020025-41000-80-252010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H1-99-122018A2019A2020A2021A2019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H1海尔空调收入亿元同比资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明35公司研究点评报告财务报表及预测指标利润表百万元TableFinance资产负债表百万元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E营业总收入227556243955268954295205货币资金458575989699147120004营业成本156483167353183964201330交易性金融资产2786328637864286毛利71073766028498993875应收账款14631163911767519745营业收入31313232存货39863430133714950731营业税金及附加8078549411033预付账款857113714561481营业收入0000其他流动资产19613222302271426692销售费用36554387894249546347流动资产合计123608145954181928222940营业收入16161616长期股权投资23232231822313223082管理费用1044410856115651投资性房地产25252525营业收入5444固定资产合计22307247442783631534研发费用835793921062411808无形资产955050-9450-18950营业收入4444商誉21827217772172721677财务费用686462447402递延所得税资产1855185518551855营业收入0000其他非流动资产15056165561805619556加资产减值损失-1419-1109-1208-1209资产总计217459234142265109301719信用减值损失-520-150-150-150短期贷款11226763550005000公允价值变动收益119000应付款项42345459805111255146投资收益2403244026902952预收账款0000营业利润15876183772132124656应付职工薪酬4114418445995033营业收入7888应交税费2604250928013056营业外收支40000其他流动负债64508665077127377396利润总额15916183772132124656流动负债合计124797126815134785145630营业收入7888长期借款3039303930393039所得税费用2699312436254192应付债券33553351033515335净利润13217152531769620465递延所得税负债2122212221222122归属于母公司所有者的净利润13067151011750220240其他非流动负债6084608460846084少数股东损益150153195225负债合计136377143395156365172210EPS元141160185214归属于母公司所有者权益7981189323107125127664现金流量表百万元少数股东权益12721425161918442021A2022E2023E2024E股东权益8108390748108744129509经营活动现金流净额23130240314336223254负债及股东权益217459234142265109301719取得投资收益收回现金700244026902952基本指标长期股权投资-16650002021A2022E2023E2024E资本性支出-7083-5881-6869-7856每股收益141160185214其他-20-1500-1500-1500每股经营现金流246254459246投资活动现金流净额-8067-4941-5679-6404市盈率2120164914231230债券融资0500050005000市净率352279232195股权融资42-146800EVEBITDA1350717539446银行贷款增加减少12052-3591-26350总资产收益率60646667筹资成本-4018-4991-796-994净资产收益率164169163159其他-23717000净利率57626569筹资活动现金流净额-15641-505115694006资产负债率627612590571现金净流量不含汇率变动影响-684140393925120857总资产周转率108108108104资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明45公司研究点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明55