2023年元旦假期公司经营数据较亮眼，亚特兰蒂斯营业额已超2019年元旦假期、领先行业恢复节奏。根据预订趋势来看，预计2023年Club Med复苏较强劲，将带动公司业绩回升。公司作为休闲度假游代表标的，我们看好其核心旅游资产的恢复速度及弹性，同时建议关注地产销售进度。维持“买入”评级。
　　▍疫情防控放宽，旅游出行迎来复苏。自2023年1月8日起，对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”。1月11日，文化和旅游部办公厅印发通知，同时废止8项疫情防控工作指南。随着管控放宽，出游需求迎来释放，旅游市场进入复苏窗口期，跨省游、长线游也正在有序恢复。国内春节假期临近，我们判断随着疫情感染的过峰，春节假期出行数据有望较元旦假期有进一步回升。
　　▍Club Med复苏趋势强劲，且预计利润率有望提升。2022Q1-3 Club Med实现营业额91.35亿元（+145.7%），已恢复至2019年同期的96.0%。与2019年同期相比，Club Med容纳能力恢复至91.0%，入住率仍有5.0pcts的差距，但ADR有19.2%的提升。2022Q1-3Club Med净利润已优于2019年同期，业务恢复、成本管控等因素共同驱动业绩改善。2022年10月8日录得的2022H2/2023H1的累计预订营业额较疫情前同期增长16.0%/18.6%，我们判断度假村业务在这个雪季有望迎来亮眼恢复，并且由于结构升级以及成本优化，EBITDA利润率同比有望继续提升。今年元旦假期，Club Med安吉、北戴河度假村接近满房，体现国内度假村业务恢复趋势同样较为强劲，并且根据其官方微信公众号，公司计划在江苏南京、成都黑龙滩、江苏太仓、广东佛山等地布局Club Med Joyview度假村，继续完善国内周边游度假村产品布局。
　　▍亚特兰蒂斯元旦表现亮眼，领先行业恢复节奏。今年元旦假期，三亚亚特兰蒂斯营业额已超过2019年同期，非房费收入（包括餐饮、水世界、水族馆等）增速已超房费收入增速，总接待人次达约3.7万人次，平均入住率达97.4%，ADR为2736元。由于元旦期间全国尚处于感染高峰，而亚特兰蒂斯经营表现较超预期，也显示出疫后亚特兰蒂斯作为标杆性高端休闲度假目的地复苏快、弹性强。其他旅游目的地方面，丽江复游城元旦假期营业额同比增长27%，根据公司官方微信公众号，太仓复游城的室内主题滑雪场——阿尔卑斯雪世界将于今年下半年开业。我们预计随着疫情影响减弱、宏观经济回暖，丽江、太仓项目的配套地产销售也有望受益，具体销售进度及去化金额仍有待后续跟踪。
　　▍风险因素：地缘政治、自然灾害等因素影响；国内疫情反复所造成的持续性影响；复游城地产预售情况不达预期；“托迈酷客”平台业务增长不及预期等。
　　▍投资建议：伴随海外Club Med如期迅速回暖，2022年公司将同比大幅减亏，从预订数据来看今年恢复趋势有望有较好延续，并且结构升级望带动利润率提升。今年元旦假期国内业务经营表现较优，亚特兰蒂斯恢复速度领先行业。我们判断受疫情影响2022年复游城地产销售收入相对承压，今年需关注后续去化。中长期看，公司作为全球领先的休闲度假村集团，资源壁垒深厚、管理经验丰富，我们维持对国内休闲游市场的增长潜力判断，公司作为休闲度假游代表标的，望受益于旅游消费升级。考虑复游城地产销售进程的不确定性，下调2022-2024年归母净利预测至-6.42/4.31/7.09亿元（原预测为-3.01/5.06/8.75亿元）。选取华侨城A、Vail Resort、Six Flags作为可比公司，可比公司2023年汤森路透一致预期EV/EBITDA均值为11x，结合商业模式、业务未来成长性、流动性等因素，我们给予Club Med 8xEV/EBITDA、亚特兰蒂斯10xEV/EBITDA估值，则对应公司目标价为15港元，维持“买入”评级。

研究报告全文：坐拥优质休闲度假资产元旦实现开门红复星旅游文化01992HK跟踪快报2023117中信证券研究部核心观点2023年元旦假期公司经营数据较亮眼亚特兰蒂斯营业额已超2019年元旦假期领先行业恢复节奏根据预订趋势来看预计2023年ClubMed复苏较强劲将带动公司业绩回升公司作为休闲度假游代表标的我们看好其核心旅游资产的恢复速度及弹性同时建议关注地产销售进度维持买入评级疫情防控放宽旅游出行迎来复苏自2023年1月8日起对新型冠状病毒感姜娅染实施乙类乙管1月11日文化和旅游部办公厅印发通知同时废止8消费产业首席项疫情防控工作指南随着管控放宽出游需求迎来释放旅游市场进入复苏分析师窗口期跨省游长线游也正在有序恢复国内春节假期临近我们判断随着S1010510120056疫情感染的过峰春节假期出行数据有望较元旦假期有进一步回升ClubMed复苏趋势强劲且预计利润率有望提升2022Q1-3ClubMed实现营业额9135亿元1457已恢复至2019年同期的960与2019年同期相比ClubMed容纳能力恢复至910入住率仍有50pcts的差距但ADR有192的提升2022Q1-3ClubMed净利润已优于2019年同期业务恢复成本管控等因素共同驱动业绩改善2022年10月8日录得的的累计预订营业额较疫情前同期增长我们判断杨清朴2022H22023H1160186新零售行业首席度假村业务在这个雪季有望迎来亮眼恢复并且由于结构升级以及成本优化分析师EBITDA利润率同比有望继续提升今年元旦假期ClubMed安吉北戴河度S1010518070001假村接近满房体现国内度假村业务恢复趋势同样较为强劲并且根据其官方微信公众号公司计划在江苏南京成都黑龙滩江苏太仓广东佛山等地布局ClubMedJoyview度假村继续完善国内周边游度假村产品布局亚特兰蒂斯元旦表现亮眼领先行业恢复节奏今年元旦假期三亚亚特兰蒂斯营业额已超过2019年同期非房费收入包括餐饮水世界水族馆等增速已超房费收入增速总接待人次达约37万人次平均入住率达974ADR为2736元由于元旦期间全国尚处于感染高峰而亚特兰蒂斯经营表现较超预联系人李振寰期也显示出疫后亚特兰蒂斯作为标杆性高端休闲度假目的地复苏快弹性强其他旅游目的地方面丽江复游城元旦假期营业额同比增长27根据公司官方微信公众号太仓复游城的室内主题滑雪场阿尔卑斯雪世界将于今年下半年开业我们预计随着疫情影响减弱宏观经济回暖丽江太仓项目的配套地产销售也有望受益具体销售进度及去化金额仍有待后续跟踪风险因素地缘政治自然灾害等因素影响国内疫情反复所造成的持续性影响复游城地产预售情况不达预期托迈酷客平台业务增长不及预期等复星旅游文化01992HK投资建议伴随海外ClubMed如期迅速回暖2022年公司将同比大幅减亏评级买入维持从预订数据来看今年恢复趋势有望有较好延续并且结构升级望带动利润率提当前价1134港元升今年元旦假期国内业务经营表现较优亚特兰蒂斯恢复速度领先行业我目标价1500港元们判断受疫情影响2022年复游城地产销售收入相对承压今年需关注后续去总股本1241百万股化中长期看公司作为全球领先的休闲度假村集团资源壁垒深厚管理经港股流通股本百万股1241验丰富我们维持对国内休闲游市场的增长潜力判断公司作为休闲度假游代总市值141亿港元表标的望受益于旅游消费升级考虑复游城地产销售进程的不确定性下调近三月日均成交额15百万港元52周最高最低价140625港元2022-2024年归母净利预测至-642431709亿元原预测为-301506875近1月绝对涨幅618亿元选取华侨城AVailResortSixFlags作为可比公司可比公司2023近6月绝对涨幅618年汤森路透一致预期EVEBITDA均值为11x结合商业模式业务未来成长性近月绝对涨幅12988流动性等因素我们给予ClubMed8xEVEBITDA亚特兰蒂斯10xEVEBITDA估值则对应公司目标价为15港元维持买入评级证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明复星旅游文化跟踪快报01992HK2023117项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元70609261133211775220190营业收入增长率YoY-593312438333137净利润百万元-2574-2712-642431709净利润增长率YoY-5229NANANA645每股收益EPS基本元-207-218-052035057每股收益EPS基本港元-232-259-062041068每股净资产元420227135130146每股净资产港元470269161154174毛利率307277280348354净利率-365-293-482435净资产收益率ROE-494-962-383268390PE-49-44-183277167PB2442707465EVEBITDA790548976258资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023116请务必阅读正文之后的免责条款和声明2复星旅游文化跟踪快报01992HK2023117利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E货币资金营业收入7060926113321177522019045714535466756978543存货205208266355404营业成本4896669595881158013037应收及预付款22742538333035504038毛利21652567373361727152其他流动资产35472677314531453145销售费用13681455197825962881流动资产105979958114091274816129管理费用11141594155518171976物业厂房及设备991396779846104549727联营及合营公司的研发费用00000225236256276296权益融资收入净额895960106110911100无形资产28362570272028703020营业利润1682143530618562362其他长期资产1511514844147291441514127利润总额258723977517701266非流动资产2808927327275512801527169资产总计3868737285389604076343299所得税费用22138438231380短期借款21882179313541774751税后利润28092781714539886应付款及应计费用64107967799379899085少数股东损益2346971108177合同负债6181029133215981817归属于母公司股其他流动负债1155209316212021222125742712642431709东的净利润流动负债1037213269140801578417874核心净利润27682750622451729长期借款1115311084110841108411084其他长期负债117289939120171207712137EBITDA346499283344164732非流动性负债2288121023231012316123221负债合计3334334293371823894641096归属于母公司所有52132819167716081817者权益合计少数股东权益220173101209386股东权益合计54342992177818172203负债股东权益总计3868737285389604076343299负债所有者权益和3868737285389604076343299夹层权益总计主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E增长率营业收入-593312438333137营业利润-1812NANA5066272核心净利润-5296NANANA616现金流量表百万元归母净利润-5229NANANA645指标名称202020212022E2023E2024E利润率税后利润-2809-2781-714539886毛利率307277280348354折旧和摊销20371935252325562366EBITMargin-240-15523105117营运资金的变化-8091744-1454263890EBITDA4954213249234其他经营现金流-406837106110911100Margin经营现金流合计-19861735141644485242净利率-365-293-482435资本支出-1148-949-2300-2800-1300核心净利润率-392-297-472536其他投资现金流-14631357-546-220-220回报率投资现金流合计-2611408-2846-3020-1520净资产收益率-494-962-383268390权益变动-----总资产收益率-67-73-161116负债变动6664454710651143674其他股息支出-----资产负债率862920954955949其他融资现金流-1388-5713497-1541-1550所得税率-86-16050300300融资现金流合计5276-11661562-398-877股利支付率00000000150现金及现金等价费用率68094813210302845物净增加额销售费用率194157148146143期初现金及现金21294571453546675697管理费用率15817211710298等价物期末现金及现金研发费用率000000000028085519466756978543财务费用率等价物127104806155资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收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