事件：公司2023年01月13日公告《关于重大资产重组进展暨签署股份转让框架协议的公告》。
　　拟收购美凯龙29.95%股份或成控股股东，阿里溢价换股2.48亿股。建发股份拟以不超63亿元的现金收购美凯龙13.04亿股，股份占比29.95%，收购代价不超4.83元/股，较12.46元的每股净资产折价了61.2%，与美凯龙停牌前最新收盘价4.68元/股相当。本次交易各方未签署正式股份转让协议，尚处于意向协议阶段。同日，对于19年5月红星控股向阿里巴巴发行的44亿元可交换公司债（现债券余额41.09亿元），阿里巴巴有意以8.44元/股换股取得2.48亿股A股股票，较停牌前收盘价溢价80%，表现对公司价值的认可。本次交易与阿里巴巴换股均完成后，公司将持有美凯龙29.95%股份，或成控股股东；红星控股及一致行动人持股比例将由60.55%降低至24.9%，或成第二大股东；阿里巴巴持股比例将由0.98%增至6.68%，换股后债券余额20.14亿元。
　　美凯龙为连锁家居商场龙头，收购后有望与公司双向赋能。根据弗若斯特沙利文数据，美凯龙是国内地域覆盖面最广、商场数量最多的全国性家居装饰和家具商场运营商，2021年市场份额17.5%全国第一。截止2022Q3，美凯龙总资产1336亿元，总负债756亿元，其中有息负债约382亿元；2022Q1-3营业收入104.8亿元，同比-7.7%，归母净利润13.2亿元，同比-36.2%，业绩短期受到疫情冲击较大。截止2022H1，公司自营商场94家，平均出租率92.1%，一二线城市的自营商场经营面积超80%，区位较优；委管商场280家，平均出租率90.1%。此次收购将促进公司与美凯龙双向赋能，一方面有利于提升公司品牌影响力、拓展中高端消费者流量、协同供应链运营业务；另一方面建发国资入股后，将有利于美凯龙优化股东结构和授信体系，财务结构和财务成本存在改善空间。
　　销售大幅跑赢行业，核心城市积极拿地，将受益于竞争格局改善。2022年建发股份实现销售额2158亿元，同比仅下降6.6%，优于百强37.5pct，行业销售额排名跃居第8位。2022H1公司总拿地金额631.3亿元，权益金额379.3亿元，且新增土储九成货值位于一二线城市，拿地规模在行业前列，且拿地利润率较以往改善，未来市占率和利润率将有望提升。
　　投资评级：维持“买入”评级。考虑到公司土储布局优质，销售去化情况预计较好；2022年在核心城市积极拿地，拿地毛利率较以往改善，并为接下来供货形成强力支撑。供应链运营业务作为第一梯队龙头，受益于集中度提升、商业模式优化和品类拓展货量增长。预计2022/2023/2024年公司营收7862/8954/10175亿元；归母净利润65.5/73.4/83.4亿元；对应EPS2.18/2.44/2.78元；对应PE为6.2/5.6/4.9倍。我们给予公司目标市值606亿元，对应2023年PE8.3倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：大宗商品价格波动风险；疫情反复风险；政策出台不及预期导致市场恢复不足风险。

研究报告全文：证券研究报告公司点评2023年01月17日建发股份600153SH拟收购美凯龙30股份期待供应链业务协同事件公司2023年01月13日公告关于重大资产重组进展暨签署股份转买入维持让框架协议的公告股票信息拟收购美凯龙2995股份或成控股股东阿里溢价换股248亿股建发股份拟以不超63亿元的现金收购美凯龙1304亿股股份占比2995收行业物流购代价不超483元股较1246元的每股净资产折价了612与美凯龙前次评级买入停牌前最新收盘价468元股相当本次交易各方未签署正式股份转让协议1月16日收盘价元1358尚处于意向协议阶段同日对于19年5月红星控股向阿里巴巴发行的44总市值百万元4081022亿元可交换公司债现债券余额4109亿元阿里巴巴有意以844元股总股本百万股300517换股取得248亿股A股股票较停牌前收盘价溢价80表现对公司价值其中自由流通股9465的认可本次交易与阿里巴巴换股均完成后公司将持有美凯龙2995股30日日均成交量百万股2744份或成控股股东红星控股及一致行动人持股比例将由6055降低至249或成第二大股东阿里巴巴持股比例将由098增至668换股价走势股后债券余额2014亿元美凯龙为连锁家居商场龙头收购后有望与公司双向赋能根据弗若斯特沙利文数据美凯龙是国内地域覆盖面最广商场数量最多的全国性家居装饰和家具商场运营商2021年市场份额175全国第一截止2022Q3美凯龙总资产1336亿元总负债756亿元其中有息负债约382亿元2022Q1-3营业收入1048亿元同比-77归母净利润132亿元同比-362业绩短期受到疫情冲击较大截止2022H1公司自营商场94家平均出租率921一二线城市的自营商场经营面积超80区位较优委管商场280家平均出租率901此次收购将促进公司与美凯龙双向赋能一方面有利于提升公司品牌影响力拓展中高端消费者流量协同供应链运营业务另一方面建发国资入股后将有利于美凯龙优化股东结构和授信体系财务结构和财务成本存在改善空间作者销售大幅跑赢行业核心城市积极拿地将受益于竞争格局改善2022年分析师金晶建发股份实现销售额亿元同比仅下降优于百强行215866375pct执业证书编号S0680522030001业销售额排名跃居第8位2022H1公司总拿地金额6313亿元权益金额邮箱jinjing3gszqcom3793亿元且新增土储九成货值位于一二线城市拿地规模在行业前列且拿地利润率较以往改善未来市占率和利润率将有望提升研究助理肖依依执业证书编号S0680121070010投资评级维持买入评级考虑到公司土储布局优质销售去化情况预邮箱xiaoyiyi3664gszqcom计较好2022年在核心城市积极拿地拿地毛利率较以往改善并为接下来供货形成强力支撑供应链运营业务作为第一梯队龙头受益于集中度提相关研究升商业模式优化和品类拓展货量增长预计202220232024年公司营收1建发股份600153SH地产供应链齐驱并进7862895410175亿元归母净利润655734834亿元对应EPS218244278元对应PE为625649倍我们给予公司目标市值逆势彰显龙头韧性2023-01-06606亿元对应2023年PE83倍维持买入评级风险提示大宗商品价格波动风险疫情反复风险政策出台不及预期导致市场恢复不足风险财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元4329497078447861578953861017465增长率yoy284635111139136归母净利润百万元45046098654673388343增长率yoy-3735474121137EPS最新摊薄元股150203218244278净资产收益率9580777784PE倍9167625649PB倍1110090807资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023116请仔细阅读本报告末页声明2023年01月17日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产348521550683619765708495795494营业收入4329497078447861578953861017465现金5380690268128308168401212247营业成本409413682585758160863686979652应收票据及应收账款4843830591651073311878营业税金及附加2708900275237614986其他应收款3032955087572226216365020营业费用62278161128211460216593预付账款2685132678361604281145991管理费用4706648499261035存货222072346825375232409938445653研发费用1074445575其他流动资产1062117520136801445014705财务费用13551616183819522359非流动资产3863651776536066075867230资产减值损失-2040-1423-2358-2686-3052长期投资833114594169141949922011其他收益275472525597679固定资产24402813357546235929公允价值变动收益109-1481775863无形资产830880912943958投资净收益11683085308833613583其他非流动资产2703433488322043569438332资产处臵收益9201639881资产总计387157602459673371769254862724营业利润1209015642160061720420224流动负债212567356236400625468665536095营业外收入148247197222210短期借款1706899998991088911978营业外支出1318710998103应付票据及应付账款4295462468638926898276151利润总额1210715802160941732820330其他流动负债167908284769326833388794447966所得税39244839482851986099非流动负债88531109305117386134676148082净利润818210963112661213014231长期借款717978914595379110058120556少数股东损益36794865471947925887其他非流动负债1673420160220082461827526归属母公司净利润45046098654673388343负债合计301099465541518011603341684177EBITDA1462018925165551747220166少数股东权益47671860749079495586101473EPS元150203218244278股本28642863300530053005资本公积29103271327132713271主要财务比率留存收益3011234652425205099860951会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益3838750844645667032677073成长能力负债和股东权益387157602459673371769254862724营业收入284635111139136营业利润1082942375175归属于母公司净利润-3735474121137获利能力毛利率5436363537现金流量表百万元净利率1009080808会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE9580777784经营活动现金流971940985891363817276ROIC6970544847净利润818210963112661213014231偿债能力折旧摊销346371353430530资产负债率778773769784793财务费用13551616183819522359净负债比率56130418813565投资损失-1168-3085-3088-3361-3583流动比率1615151515营运资金变动-335-10916-265429253945速动比率0404050505其他经营现金流13381459875-438-206营运能力投资活动现金流-2411-9477144-3786-3231总资产周转率1314121212资本支出616741238628592983应收账款周转率7301077900900900长期投资-680-4195-2320-2585-2512应付账款周转率105129120130135其他投资现金流-2475-12931210-3512-2759每股指标元筹资活动现金流1381243269293063024129800每股收益最新摊薄150203218244278短期借款-230172939009901089每股经营现金流最新摊薄323014286454575长期借款1473717348149871468010498每股净资产最新摊薄12111371153217231948普通股增加28014200估值比率资本公积增加414360000PE9167625649其他筹资现金流93318268132781457218213PB1110090807现金净增加额2129734470380404009443845EVEBITDA9389969076资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年1月16日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年01月17日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP3请仔细阅读本报告末页声明