按照业绩预增公告推算，公司Q4净利润区间为-4.8~2.2亿元，我们预计净利润向区间上沿靠拢概率较高，季度业绩平淡主要受燃料成本高企下的火电表现不佳拖累。考虑公司水电业务进入量价齐升周期，新能源业务在产业链降价发展提速在即，季度业绩扰动不改变对于公司业绩进入释放周期的判断，维持2023~2024年EPS预测0.93/1.07元，维持“买入”评级，目标价13.8元。
　　▍全年业绩高增但不及预期。公司发布业绩预告，预计2022全年归母净利润区间为36.5~43.50亿元，同比增加12.13~19.13亿元，同比增加49.78%~78.51%。公司业绩增长主要为上网电量及电价均有增长，带动公司营收增长所致。全年业绩不及预期，主要原因是煤价高企环境下，公司火电业务亏损规模超预期。
　　▍燃料成本高企拖累业绩，Q4实际业绩向区间上沿靠拢概率较高。根据业绩预增公告净利润区间推算，公司Q4业绩区间为-4.8~2.2亿元。考虑水电及新能源盈利稳定性强，且从川投能源业绩快报推算公司持股52%的雅砻江公司Q4为公司贡献归母净利润超5.0亿元，因此我们推测公司Q4业绩平淡主要受火电业务板块表现不佳拖累。2022年国内煤价依然高企，广州港5,500大卡动力煤现货均价同比上涨19%至1,409元/吨，燃料成本居高不下同时公司火电电量也较为平淡，相应导致公司火电业务表现不佳进而拖累公司整体业绩。结合燃料成本变化以及公司水电&新能源业务表现，我们预计公司Q4实际净利润向公司指引的业绩区间上沿靠拢概率较高。
　　▍虽季度业绩平淡，无碍业绩驶入释放周期。2023年，雅砻江公司锦官电源组送江苏电价上涨已经得到江苏省发改委确认，且两河口及杨房沟电站正在向满发迈进且增发效应也有望逐步释放，公司水电业务量价齐升在2022年已经初步显现且2023年持续可期。随着光伏上游及中游产业链进入降价周期，公司新能源装机有望迎来提速，助力公司实现“十四五”末风光装机规模不低于15GW的发展目标。在水电及新能源发展带动下，我们认为尽管火电业务拖累导致2022Q4业绩平淡，但公司业绩正在驶入成长渠道的趋势明确。
　　▍风险因素：燃料成本大幅上涨；市场电价不及预期；雅中新电站定价偏低；来水偏枯；新能源装机不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到公司火电业绩拖累超出预期，我们向下调整2022年净利润预测至43.3亿元（前预测值53.4亿元），对应EPS为0.58元，但2022Q4业绩平淡不改我们对公司业绩进入释放周期的判断，我们维持2023~2024年EPS预测0.93/1.07元不变，公司当前股价对应2022~2024年PE分别为19/12/10倍，PB分别为1.5/1.4/1.3倍，我们按照公司过去5年历史平均PB加1倍标准差为公司估值，对应2023目标PB为1.7倍，对应目标价为13.80元，维持“买入”评级

研究报告全文：火电扰动季度业绩无碍成长周期高确定性国投电力600886SH2022年业绩预增公告点评2023116中信证券研究部核心观点按照业绩预增公告推算公司Q4净利润区间为-4822亿元我们预计净利润向区间上沿靠拢概率较高季度业绩平淡主要受燃料成本高企下的火电表现不佳拖累考虑公司水电业务进入量价齐升周期新能源业务在产业链降价发展提速在即季度业绩扰动不改变对于公司业绩进入释放周期的判断维持20232024年EPS预测093107元维持买入评级目标价138元全年业绩高增但不及预期公司发布业绩预告预计2022全年归母净利润区间李想公用环保行业首席为3654350亿元同比增加12131913亿元同比增加49787851分析师公司业绩增长主要为上网电量及电价均有增长带动公司营收增长所致全年业绩不及预期主要原因是煤价高企环境下公司火电业务亏损规模超预期S1010515080002燃料成本高企拖累业绩Q4实际业绩向区间上沿靠拢概率较高根据业绩预增公告净利润区间推算公司Q4业绩区间为-4822亿元考虑水电及新能源盈利稳定性强且从川投能源业绩快报推算公司持股52的雅砻江公司Q4为公司贡献归母净利润超50亿元因此我们推测公司Q4业绩平淡主要受火电业务板块表现不佳拖累2022年国内煤价依然高企广州港5500大卡动力煤现货均价同比上涨19至1409元吨燃料成本居高不下同时公司火电电量也较为平淡相应导致公司火电业务表现不佳进而拖累公司整体业绩结合燃料成本变化以及公司水电新能源业务表现我们预计公司Q4实际净利润向公司指引的业绩区间上沿靠拢概率较高虽季度业绩平淡无碍业绩驶入释放周期2023年雅砻江公司锦官电源组送江苏电价上涨已经得到江苏省发改委确认且两河口及杨房沟电站正在向满发迈进且增发效应也有望逐步释放公司水电业务量价齐升在2022年已经初步显现且2023年持续可期随着光伏上游及中游产业链进入降价周期公司新能源装机有望迎来提速助力公司实现十四五末风光装机规模不低于15GW的发展目标在水电及新能源发展带动下我们认为尽管火电业务拖累导致2022Q4业绩平淡但公司业绩正在驶入成长渠道的趋势明确风险因素燃料成本大幅上涨市场电价不及预期雅中新电站定价偏低来水偏枯新能源装机不及预期盈利预测估值与评级考虑到公司火电业绩拖累超出预期我们向下调整2022年净利润预测至433亿元前预测值534亿元对应EPS为058元但2022Q4业绩平淡不改我们对公司业绩进入释放周期的判断我们维持20232024年EPS预测093107元不变公司当前股价对应20222024年分别为倍分别为倍我们按照公司过去年历史国投电力600886SHPE191210PB1514135平均PB加1倍标准差为公司估值对应2023目标PB为17倍对应目标价评级买入维持当前价元为1380元维持买入评级1089目标价元1380项目年度202020212022E2023E2024E总股本7454百万股营业收入百万元3932043682480185257955661流通股本6966百万股营业收入增长率YoY-7111096总市值812亿元净利润百万元55162437432869077967近三月日均成交额172百万元净利润增长率YoY16-5678601552周最高最低价117919元每股收益EPS基本元074033058093107近1月绝对涨幅431净资产收益率近6月绝对涨幅-409ROE1174779117126每股净资产元634690733794850近12月绝对涨幅1182PE147330188117102PB1716151413EVEBITDA921101048984证券研究报告请务必阅读正文之后第7页起的免责条款和声明国投电力年业绩预增公告点评600886SH20222023116资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年1月13日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2国投电力年业绩预增公告点评600886SH20222023116表1收入及利润预测调整调整前调整后差异2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E营业收入百万元498125328556367480185257955661-4-1-1净利润百万元533669468007432869077967-19-10EPS元072093107058093107-1900资料来源中信证券研究部预测表2公司盈利预测关键假设201720182019202020212022E2023E2024E整体装机规模万kW31623406347031823621374340524402增长807719-83138338386整体上网电量亿千瓦时12551472157214441496155116711795增长7017268-8136377775平均上网电价含税元兆瓦时029032030030032035036035增长0489-5205619617-15平均毛利率4141394530334040水电装机规模万kW16721672167616772077212721272127增长00024200水电上网电量亿千瓦时826839859880878100410331087增长22201435水电平均上网电价含税元千瓦时025027024025026027028028增长8-1023720新能源装机万kW1141582153173574287381088增长38364813207247新能源上网电量亿千瓦时172435466473124179增长42443239156945火电上网电量亿千瓦时413608678519554473514529增长4712-237-1593火电平均上网电价元千瓦时036037036036039048048047增长3-427240-3火电入炉标煤单价元吨6386986466221024128010751075增长9-7-46525-160资料来源公司公告中信证券研究部预测表3公司分部利润拆分201720182019202020212022E2023E2024E水电利润贡献百万元39884381372737733778439248825564水电在整体利润中占比12310078681551017170雅砻江百万元68847278600862336313729382369547公司对应占比百万元35803785312432413283379242834964大朝山百万元562907893788591800800800公司对应占比百万元281453447394296400400400小三峡百万元210237259228330330330330公司对应占比百万元127143157138199199199199风光利润贡献百万元百万元23637049672873811181496投资收益百万元百万元52210461349102377507591火电及其他利润贡献百万元百万元-775-388-102-2171-1179400317公司归母净利润合计百万元百万元4364475555162437432869077967资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3国投电力年业绩预增公告点评600886SH20222023116表4公司季度财务数据1Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q2022营业收入百万元9194100951302111372110421165215477营业成本百万元54836180874310495712671399838毛利百万元371139154279876391645135639销售费用百万元75611955管理费用百万元299241290477304295279财务费用百万元94396911331246120813251217资产减值损失百万元00-2-31900-11投资净收益百万元8188-1043711200173营业利润百万元239025442795-1315226027844012利润总额百万元247725582853-1339228628113994所得税百万元350499536-11358431702净利润百万元212820602317-1329192923803292少数股东损益百万元9089421192-30489110701513归属于母公司所有者的净利润百万元121911171124-1024103813101778基本每股收益元017015016-016013017023收入同比2122167179201154189收入环比-4798290-127-2955328利润同比-175-301-473-4362-149173582利润环比3002-8406-1911-2013263357毛利率40438832977355387364管理费用率32242242282518财务费用率103968711010911479净利润率13311186-9094112115资料来源公司公告Wind中信证券研究部图120182022Q3单季度EPS元图220182022Q3单季度毛利率单季度EPS单季度毛利率2018201920202021202220182019202020212022040600030500020400010300000200-010100-02000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明4国投电力年业绩预增公告点评600886SH20222023116图320182022Q3公司财务及管理费用率季度累计值图420182022Q3公司单季度经营现金流净额及净利润mn财务费用率管理费用率右轴经营活动现金流净额净利润右轴160509000500014045800040004070001203560003000100305000200080254000100060203000015200040101000-10003Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q2022200501Q2018-20003Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q2022001Q201800资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部表5可比公司估值表股价市值EPSPEPBEVEBITDAROE股息率亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2022E2022E2022E长江电力2093476012013113718161524523414036华能水电666119903904404817151418161010230川投能源12325500900961413资料来源Wind各公司公告中信证券研究部注释可比公司预测数据为Wind市场一致预期股价数据为2023年1月13日图5国投电力公司PEBand图6国投电力公司PBBand5x10x15x05x1x15x20x25xSharePrice2x25xSharePrice25252020151510105500201520162017201820192020202120222023201520162017201820192020202120222023资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明5国投电力年业绩预增公告点评600886SH20222023116利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入3932043682480185257955661货币资金96908887112261183311132营业成本2167930901322603177733356存货9551270139813611415毛利率4529334040应收账款7058958382571000510791税金及附加947942108811981243其他流动资产31281957214522032219销售费用2829485356流动资产2083121697230262540225558销售费用率00000固定资产134140184275183196187713187152管理费用16951306168118401948长期股权投资99379338933893389338管理费用率43444无形资产47345588567458136034财务费用41944291495947774585其他长期资产5926820471216811882223512财务费用率11101098非流动资产208079219673219889221685226035研发费用37873131480252585566资产总计228909241370242915247087251593研发费用率00000短期借款72348591003154投资收益1349102377507591应付账款30733605402840604106EBITDA2307419425204612391925328其他流动负债2574725791246172462624670营业利润11606641484271354915187流动负债3605337987286452868631930营业利润率3015182627长期借款10344110401610901610401696016营业外收入186167000其他长期负债683011306113061130611306营业外支出8232060非流动性负债110271115322120322115322107322利润总额11710654984271354315187负债合计146324153309148968144008139252所得税19331374139120312126股本69667454745474547454所得税率1721171514资本公积776210950109501095010950少数股东损益42612739270946045094归属于母公司所4722751456546345916163329归属于母公司股有者权益合计55162437432869077967东的净利润少数股东权益3535936604393134391849011净利率股东权益合计14691314825858806093948103079112340负债股东权益总228909241370242915247087251593计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润9776517670371151113061增长率折旧和摊销7240858597841020410650营业收入-7341109993950586营运资金的变化484-3525222-1735-756营业利润1337-4474313960771209其他经营现金流32434395456642133921净利润1599-5582775959591535经营现金流合计2074314631216092419326876利润率资本支出-10190-9277-10000-12000-15000毛利率44872926328239564007投资收益1349102377507591EBITDAMargin58684447426145494550其他投资现金流-140187536363净利率140355890113141431投资现金流合计-10242-9088-9570-11430-14346回报率权益变化40208691000净资产收益率116847479211671258负债变化-2656-4111-3591-5000-4846总资产收益率241101178280317股利支出-1665-1950-1149-2380-3799其他其他融资现金流-9009-9031-4959-4777-4585资产负债率63926352613258285535融资现金流合计-9310-6401-9699-12157-13230现金及现金等价所得税率165120971650150014001191-8582340606-700股利支付率物净增加额35365047550055005500资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明6分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上7特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引C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