核心观点
　　上海机场设立合资公司并购资产，收购日上互联12.48%及UniChampion 32.00%股权：2023年1月14日，上海机场发布公司公告，上海国际机场有限公司及上海机场投资有限公司共同投资设立子公司，以合资子公司为主体收购日上互联12.48%股权及Uni-Champion 32.00%已发行股份（穿透后，如并购完成，包含日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%股权比例）。本次收购对价为16.98亿元，上海机场出资比例为80%。
　　物业方参股日上互联，线上业务有望持续放量：过往新冠疫情反复背景下，中免积极推进口岸免税有税渠道业务，提供短期业绩增量，日上互联为业务核心子公司之一。据公司公告，2021年及2022年上半年日上互联分别实现营业收入5.04亿元及3.66亿元，分别实现归母净利润2.54及1.43亿元。我们认为此次入股后上海机场分别新增日上互联及日上上海股权，进一步利好有税业务发展及上海机场盈利水平，保障后续线上有税业务可持续性。
　　物业、运营利益进一步协同，租金水平预期有望优化：继中免港股招股引进上海机场投资有限公司作为基石投资者后，此次上海机场进一步增添中免核心标段股权，物业&运营双轮驱动模式下，中国中免及上海机场利润进一步协同。据上海机场公司公告，日上上海于上海机场运营项目租金合同将于2025年到期。我们认为国际客流有望恢复背景下，合约到底后租金重回扣点模式为大概率事件，但双方利益合作持续加码，扣点费率可能较过往有所下降，利好中免上海机场标段长期盈利能力。
　　盈利预测与投资评级：中国中免离岛免税龙头地位稳固，国际客流管控政策优化下，机场标段有望迎来利润释放过程。我们预计公司2022-2024年公司分别实现营业收入615.48/1089.56/1497.95亿元，归母净利润57.68/120.49/169.65亿元。对应PE分别为77.35/37.03/26.30倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：离岛免税销售不及预期风险；国际客流恢复不及预期风险；岛内竞争加剧风险。

研究报告全文：中国中免旅游零售公司点评60188820230115上海机场加码日上布局协同效应有望凸显证券研究报告投资评级买入维持核心观点上海机场设立合资公司并购资产收购日上互联1248及Uni-基本数据2023-01-13股权2023年1月14日上海机场发布公司公告上海收盘价元22850Champion3200流通股本亿股2069国际机场有限公司及上海机场投资有限公司共同投资设立子公司以合资子每股净资产元2329公司为主体收购日上互联1248股权及Uni-Champion3200已发行股份穿总股本亿股2069透后如并购完成包含日上上海日上中国中免首都中免大兴1568最近12月市场表现股权比例本次收购对价为1698亿元上海机场出资比例为80中国中免沪深300物业方参股日上互联线上业务有望持续放量过往新冠疫情反复背景23下中免积极推进口岸免税有税渠道业务提供短期业绩增量日上互联为业13务核心子公司之一据公司公告2021年及2022年上半年日上互联分别实现3营业收入504亿元及366亿元分别实现归母净利润254及143亿元我-7们认为此次入股后上海机场分别新增日上互联及日上上海股权进一步利好-17有税业务发展及上海机场盈利水平保障后续线上有税业务可持续性-26物业运营利益进一步协同租金水平预期有望优化继中免港股招股引进上海机场投资有限公司作为基石投资者后此次上海机场进一步增添中分析师刘洋免核心标段股权物业运营双轮驱动模式下中国中免及上海机场利润进一SAC证书编号S0160521120001liuyang01ctseccom步协同据上海机场公司公告日上上海于上海机场运营项目租金合同将于2025年到期我们认为国际客流有望恢复背景下合约到底后租金重回扣点分析师李跃博模式为大概率事件但双方利益合作持续加码扣点费率可能较过往有所下SAC证书编号S0160521120003liybctseccom降利好中免上海机场标段长期盈利能力盈利预测与投资评级中国中免离岛免税龙头地位稳固国际客流管控政策相关报告优化下机场标段有望迎来利润释放过程我们预计公司2022-2024年公司分1Q3业绩短期承压10月28日海别实现营业收入61548108956149795亿元归母净利润57681204916965南日销破7亿2022-10-30亿元对应PE分别为773537032630倍维持买入评级风险提示离岛免税销售不及预期风险国际客流恢复不及预期风险岛内竞争加剧风险盈利预测TableFinchinaSimple2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入百万元525986767661548108956149795收入增长率8202867-90577033748归母净利润百万元6140965457681204916965净利润增长率32565723-4025108914080EPS元股314494295617869PE89824438773537032630ROE27523259163025402634PB247114461261941693数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司点评证券研究报告公司财务报表及指标预测利润表TableFinchinaDetail百万元2020A2021A2022E2023E2024E财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入5259781676755261547711089559714979503成长性减营业成本31220624488236430084371102639633975营业收入增长率82287-91770375营业税费108427183944184643326868449385营业利润增长率318527-4461126413销售费用88472338609467930013568311945440净利润增长率326572-4031089408管理费用163782224986184643381346524283EBITDA增长率310671-4841103404研发费用000000000000000EBIT增长率324598-4481136410财务费用-54526-4252-2926-2831-9967NOPLAT增长率327760-4471099405资产减值损失-90872-49893000000000投资资本增长率148512241364232加公允价值变动收益000000000000000净资产增长率141329197344361投资和汇兑收益158616233123102179129959利润率营业利润969386148044782057817449122466346毛利率406337301347357加营业外净收支-2227-306000000000营业利润率184219133160165利润总额967159148014082057817449122466346净利润率139183112132135减所得税233522243677133948310459446647EBITDA营业收入183238135161164净利润61397996537457676912049401696547EBIT营业收入174216131158162资产负债表百万元2020A2021A2022E2023E2024E运营效率货币资金14713231685620260914238504004712244固定资产周转天数11101796交易性金融资产000000000000000流动营业资本周转天数727404249应收帐款128731059984312149255205199流动资产周转天数215208299263247应收票据000000000000000应收帐款周转天数11555预付帐款2556034799430087110396340存货周转天数172160180180180存货14733021972470212096435064314751001总资产周转天数291299396317286其他流动资产281046672986729106729126729投资资本周转天数185217296228204可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE275326163254263长期股权投资7912699169991699916999169ROA14617486127145投资性房地产128117119681119681119681119681ROIC260303135208237固定资产159089184330286515257208227900费用率在建工程123318288994123318123318123318销售费用率16857110125130无形资产244876240132247132254132261132管理费用率3133303535其他非流动资产5518557027570275702757027财务费用率-10-010000-01资产总额419276555473736682043947742811729848三费营业收入18990140159164短期债务4173641134394701777052333983偿债能力应付帐款43267458799170698811688101583667资产负债率375373377409350应付票据000000000000000负债权益比601594604692539其他流动负债000970970970970流动比率198225233223270长期借款000000000000000速动比率102108133122141其他非流动负债000000000000000利息保障倍数540766580326742326169负债总额15742222068234251627438772064109927分红指标少数股东权益3871135172606271208566331179785DPS元000000000000000股本195248195248195248195248195248分红比率留存收益18696552639781321655044214916118038股息收益率0000000000股东权益26185433479139416576956002227619921业绩和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E现金流量表百万元2020A2021A2022E2023E2024EEPS元314494295617869净利润733637123646368663014344532019699BVPS元11431517181224303298加折旧和摊销51566152194264142930829308PEX898444774370263资产减值准备8905952225000000000PBX2471451269469公允价值变动损失000000000000000PFCF财务费用3327520603246554065239331PS10563724130投资收益-1586-16233-12310-21791-29959EVEBITDA557259515240166少数股东损益000000109861229512323152CAGR营运资金的变动19903-649404-101164-597854-737095PEG28080306经营活动产生现金流量8200958328826242258847671321285ROICWACC投资活动产生现金流量-381410-231753423861479122959REP融资活动产生现金流量-138281-381704256911341699-482400资料来源wind数据财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司点评证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何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